저자: 송재경 · 한국인
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엔비디아 실적은 매출·EPS가 예상치를 소폭 상회했으나 서프라이즈 강도가 약화돼 실망 매물이 나왔고, 슈퍼마이크로 보고서 지연 이슈가 겹쳐 하락. 엔비디아는 S&P500 비중과 지수 상관계수(0.74)가 높아 지수를 좌우하며, PSR 프리미엄도 커 젠슨 황 발언이 변곡점. 달러는 연준 금리 인하 기대로 최근 한 달 약 5% 하락, 달러 스마일 이론상 미국 경기 둔화 시 약세 가능성, 달러 심리지표도 바닥권. 다만 금리차 축소가 이미 많이 진행돼 약세 폭과 변동성은 제한적일 수 있어 달러 약세 베팅은 리스크 주의.
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디멘전 투자 송재경 대표와 함께하는 시간입니다. 안녕하세요.
엔비디아 실적을 어떻게 보셨는지부터 정리해 보겠습니다. 결국 기대가 크면 실망도 큰 법입니다. 내용 자체는 그렇게까지 실망스럽지는 않았습니다. 다만 서프라이즈 강도가 약해졌습니다. 시장 예상치를 얼마나 넘어서느냐가 중요한데, 1년 전만 해도 매출과 주당순이익이 20~30% 이상 예상치를 웃돌았습니다. 이번에는 매출이 4%, 주당순이익이 5~6% 정도 넘는 데 그쳤습니다. 이 때문에 투자자들이 불만을 가졌고, 앞으로에 대한 걱정도 늘어났습니다. 어제 장외에서 6% 가까이 빠진 이유가 여기에 있습니다. 엔비디아는 이미 세계 최강인데, 투자자들은 우주 최강을 원하는 것 같습니다. 눈높이가 너무 높다 보니 실망도 커진 것입니다.
오늘 한 시간 뒤쯤 젠슨 황이 블룸버그와 인터뷰를 합니다. 거기서 어떤 얘기가 나오느냐에 따라 불안해진 투자자 심리가 어느 정도 진정될지 지켜봐야 합니다.
어제는 엔비디아 자체뿐 아니라 세 번째 고객사인 슈퍼 마이크로 컴퓨터도 주목받았습니다. 이 회사는 장 후반까지 합치면 20% 가까이 하락했습니다. 사업보고서를 제때 제출하지 못했는데, 이는 문제가 있다는 신호입니다. 엔비디아는 대형 고객에 지나치게 집중되어 있고, 이 회사는 그 집중도를 낮출 수 있는 대표적인 기업이었습니다. 따라서 이 회사에 문제가 생기면 엔비디아의 향후 성장성에도 의문이 생깁니다. 이런 불안감이 결국 주가 하락으로 이어졌다고 해석할 수 있습니다.
엔비디아 실적이 강세장의 마지막 퍼즐이 될지 기대가 모이면서, 시장의 모든 시선이 엔비디아로 쏠리고 있습니다. S&P 500에서 기술 업종 비중은 32%로, 역대 최고치였던 닷컴 버블 시기의 33%에 근접했습니다. 이를 견인한 가장 큰 단일 종목이 바로 엔비디아입니다.
챗GPT가 나온 2022년 말 엔비디아의 S&P 500 내 비중은 1.1% 정도였습니다. 그런데 6개 분기 만에 6.6%로 여섯 배 넘게 올랐습니다. 기술 업종 내에서도 약 20%를 차지합니다. 엔비디아 하나의 움직임이 지수를 쥐락펴락할 만큼 커졌다는 뜻입니다. 그래서 전 세계가 엔비디아에 웃고 우는 시장이라고 봐야 합니다.
엔비디아 주가와 시장 수익률을 비교해 보면 흐름을 잘 알 수 있습니다. 지난 여섯 개 분기 동안 엔비디아의 주간 움직임과 시장 주가의 움직임은 상당히 일치했습니다. 결정계수는 0.74로, 두 변수의 움직임을 약 74% 설명한다는 뜻입니다. 엔비디아가 오르면 시장도 같이 오르고, 엔비디아가 빠지면 시장도 같이 빠졌습니다. 결국 엔비디아가 시장을 쥐락펴락했던 것입니다. 지금처럼 엔비디아 주가가 둔화되면 주식시장 전체가 강세를 이어가기는 어렵다는 점을 이 상관계수 차트가 보여 줍니다.
엔비디아는 독점적 지위를 갖고 있고, 그 지위가 밸류에이션에도 크게 반영되어 있습니다. 나쁘게 말하면 비싸다고 할 수 있지만, 좋게 말하면 명품주 프리미엄이라고 볼 수도 있습니다. 성장 기업은 보통 주가매출비율(PSR)로 평가합니다. 엔비디아의 PSR은 필라델피아 반도체 지수, 정보기술 업종은 물론 S&P 500 대비해서도 최근 다섯 배 이상 높은 수준입니다. 투자자들의 눈높이가 천장 꼭대기까지 붙어 있는 상태라서, 이를 뛰어넘기가 쉽지 않습니다. 말하자면 높이뛰기의 2차 시기는 실패했고, 3차 시기에서 이 높이를 넘어야 하는 상황입니다. 오늘 젠슨 황의 발언을 통해 그 단서를 어느 정도 확인할 수 있을 것입니다.
비싸 보이는 것이 당연하지만, 그럴 만한 이유도 있습니다. 매출 성장률이 어마어마하기 때문입니다. 역대 독점적 기업들을 보면, 80년대 윈텔 진영의 인텔, 인터넷 시대의 시스코가 한 세대의 기술주를 좌지우지했습니다. 시스코의 매출 성장률이 가장 높았는데, 엔비디아의 최근 매출 성장률은 이를 능가합니다. 과거 30년 가까이 비교해도 압도적으로 높은 수준입니다. 그래서 앞서 본 높은 PSR 프리미엄이 정당화되고 있는 셈입니다.
결론적으로 오늘 젠슨 황이 이 성장률이 지속될 수 있다는 자신감을 보여 준다면, 현재의 조정은 단기에 끝날 수 있습니다. 반면 그 기대를 충족시키지 못하면 "산이 높으면 골도 깊다"는 말처럼 프리미엄에 대한 부담이 크게 느껴질 수 있습니다. 실적은 이미 나왔고, 언론 인터뷰 내용을 확인할 때까지 조금 더 지켜볼 필요가 있습니다.
이제 두 번째 이슈인 매크로로 넘어가겠습니다. 그동안 시장이 힘들었던 이유는 킹달러였습니다. 하지만 연준이 기준금리 인하 시점을 앞두고 방향성을 잡아 주면서, 킹달러 시대가 저물어 가고 있습니다. 특히 최근 한 달간 달러 하락세가 뚜렷합니다. 최근 한 달간 약 5% 하락했습니다. 반면 원화를 포함한 아시아 통화들은 달러 대비 상대적으로 강세를 보였습니다. 미국 달러 지수는 하락하고, 아시아 통화는 상승하고 있어 개인 투자자들도 기대를 걸어볼 만한 상황입니다.
달러의 방향성을 설명할 때 자주 나오는 이론이 '달러 스마일 이론'입니다. 모건스탠리 출신 스티븐 젠 분석가가 창시한 이론으로, 그래프 모양이 웃는 얼굴과 닮아 붙은 이름입니다. 핵심은 간단합니다. 미국 경제가 강할 때는 달러가 강세를 보이고, 미국 경제가 침체에 빠졌을 때도 위기 회피 심리로 달러가 강세를 보입니다. 반면 미국 경제가 적당히 약해지고 다른 나라 경제가 강해질 때 달러가 약세를 보입니다.
최근 2~3년간 미국 경제가 전 세계를 압도하면서 달러가 강세였습니다. 이제 달러는 괘종시계의 추처럼 방향을 바꾸고 있습니다. 최근 미국의 고용 지표 등이 약화되고 있어, 달러 스마일 이론에 따르면 달러 약세 방향으로 갈 가능성을 가늠해 볼 수 있습니다.
미국 경제가 다른 나라보다 강했던 만큼 달러에 대한 투자 포지션도 많이 쌓였습니다. 최근에는 이 포지션 심리도 약화되고 있습니다. 두 주 연속 롱(매수) 포지션이 줄었다는 것은 거꾸로 말하면 달러 숏(매도)으로 방향을 틀었다는 뜻으로 해석할 수 있습니다. 시장 데이터를 바탕으로 만든 달러 심리 지표도 최근 크게 내려와 최저치 하단에 가까워졌습니다. 이 바닥선을 뚫고 내려가면 달러 지수에 지지선이 없다는 주장도 나올 정도입니다. 킹달러가 폐위되는 과정임은 분명해 보입니다.
다만 단기적으로 달러가 너무 빨리 내려왔다는 주장도 있습니다. 가장 큰 이유는 금리 차가 좁혀지고 있다는 점입니다. 연준은 기준금리를 5.5%에서 3.5% 수준까지 점진적으로 내릴 것으로 보입니다. 그런데 시장금리는 이미 연준보다 빠르게 하락했습니다. 미국 10년물 금리는 현재 3.8% 정도인데, 알파인 매크로 리서치는 적정 수준을 3.7% 정도로 봅니다. 그렇다면 남은 하락 여력은 크지 않습니다. 따라서 달러 약세 방향은 맞지만, 달러 약세 베팅은 높은 변동성 때문에 리스크가 있다는 점을 유의해야 합니다.
오늘은 엔비디아 실적 이후의 시장 흐름과 달러 방향성까지 살펴보았습니다.
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