저자: 김종효 · 한국인
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네이버는 많이 하락했지만 장기적으로 상승 여력이 있다는 관점. 실적은 예상보다 양호하나 매출 성장 정체와 마진 하락(영업이익률 과거 30%대 → 20%대 초반), 클라우드·콘텐츠 마이너스가 주가 부진의 원인. 밸류에이션(PER 약 15배 수준)은 저점이지만 성장 모멘텀 없이는 지루한 구간이 길어질 수 있음. 향후 성장 모멘텀은 아랍권(사우디 등 소버린 AI) 계약 여부와 클로버X·클라우드 B2B/B2G 확산에 달려 있으며, 성사 시 밸류 재평가 가능성을 언급. 성사 여부는 미지수라고 명시.
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모두가 알고 싶지만 어디서도 알려주지 않는 나만 알고 싶은 전략, 지금부터 김종효 이사가 모두 풀어드리겠습니다. 함께 해보시죠. 원포인트 레슨, 오늘의 코치는 김종우입니다. 안녕하십니까. 오늘은 많은 사람들이 외면했고 많이 하락했지만, 이제 제가 매수한다면 장기적인 큰 상승을 기대해 볼 수 있는 종목을 알아보고 싶습니다. 오늘의 원포인트 레슨 주제는 네이버입니다.
네이버는 그동안 많이 쉬었습니다. 시청자분들이 가장 궁금해하실 포인트는 올라갈 만한 이유가 있느냐는 부분이고, 최근 리포트에서 지적하는 밸류 저점이 과연 투자 시점이냐는 논란도 함께 다뤄보려 합니다. 그리고 최근 뉴스의 의미도 짚어봐야 합니다. 1년 전부터 조금씩 흘러나왔던 뉴스인데, 계약 이야기가 눈앞에 다가온 것으로 보여서 그 뉴스의 크기를 정확히 판단해야 네이버에 대한 투자 관점을 잡을 수 있습니다. 그래서 최근 뉴스, 밸류, 실적의 세 가지 측면에서 살펴보겠습니다.
많은 분들이 주가가 안 갔으니 실적도 안 좋을 것이라고 생각하시는데, 그렇지 않습니다. 매분기 예상보다 높은 실적을 내고 있고 비용 절감 노력도 하고 있습니다. 그런데도 주가가 고개를 못 드는 근본적인 이유는 무엇일까요?
핵심은 매출 확장입니다. 네이버는 성장주인데, 단순히 이익이 좋은 것만으로는 주가가 오르기 어렵습니다. 지금 실적은 예상보다 좋은 것이지만, 과거 대비하면 레벨이 낮아졌습니다. 즉 마진의 레벨이 낮아진 상황입니다.
첫 번째 그림을 보면, 매출은 꾸준히 성장하고 있습니다. 과거 매출이 낮았을 때는 영업이익률이 30%대 후반에 육박하는 강력한 마진을 보였습니다. 그런데 최근은 20%를 조금 넘는 수준입니다. 아직 사이즈가 충분히 커지지 않은 상태에서 마진이 이렇게 떨어졌고, 탑라인 매출 성장도 정체되고 있습니다. 성장주라면 높은 마진과 함께 매출 성장도 이어져야 하는데, 이 부분이 답보 상태입니다. 예상보다 좋은 실적을 보이고 있지만 답답한 주가 흐름이 나올 수밖에 없는 현실이 여기에 드러나 있습니다. 과거 네이버는 시장의 중심축이자 대표 성장주로 인정받았지만, 지금은 매출은 그저 그렇고 마진율은 높은 수준이지만 과거에 비해 상당히 낮아진 평가를 받고 있습니다.
두 번째 그림은 부문별 실적입니다. 서치 플랫폼과 커머스는 여전히 견조하고, 핀테크도 괜찮습니다. 그러나 클라우드와 콘텐츠는 마이너스를 기록하고 있어 아쉬움이 큽니다. 여기서 핵심은 무엇일까요? 서치 플랫폼과 커머스는 매출이 성장하고 있지만, 저는 네이버에 돈을 내고 클라우드를 쓰고 있는데 적자가 이해가 잘 안 됩니다. 사진과 문서를 저장하는 용도로 쓰고 있는데, 클라우드가 저장 용도에 그친다면 의미가 없습니다.
AWS나 마이크로소프트 애저의 클라우드는 저장용으로 쓰는 것이 아니라 기업의 비용으로 쓰는 것입니다. 그 안에 다양한 미들웨어 플랫폼이 있고, 많은 기업이 그곳의 서버를 자기 회사 서버를 대체하는 시스템으로 씁니다. 즉 B2B 용도로 쓰이는 것인데, 네이버는 아직 여기에 해당하는 매출이 없다고 봐야 합니다. 저도 공짜 영역만 쓰고 있는데, 이런 B2C 개념의 클라우드로는 돈을 벌기 어렵다는 것입니다. 네이버가 지금 클라우드에 진심을 다해 확장하고 있지만 여전히 이익을 내지 못하고 투자 성과를 받지 못하고 있습니다. 이것이 AWS를 가진 아마존이나 애저를 가진 마이크로소프트에 비해 높은 밸류를 받지 못하고, 오히려 밸류가 낮아진 핵심 이유라고 볼 수 있습니다.
그렇다면 네이버 주가가 더 오르려면 지금 꾸준히 상승하는 검색과 네이버 쇼핑에서 끝나는 것이 아니라, 마이너스 구간인 클라우드와 콘텐츠가 올라와야 한다는 말씀입니까? 단순히 올라오는 것이 아니라 의미 있는 숫자로 나타나야 하고, AWS와 애저처럼 분기마다 의미 있는 성장을 보여줘야 합니다. 쉽게 말해 B2B 고객 확보를 계속 보여줘야 하는 상황입니다. 네이버를 성장주로 보고 접근해야 하는데, 단순히 저점이라고 매수했을 때 바닥이 더 있었던 이유가 바로 이것 아닌가 하는 생각이 듭니다.
두 번째 의문입니다. 낮은 데서 사도 될까요? 답은 절반만 맞습니다. 네이버의 속성은 가치주가 아니라 성장주이기 때문에, 결국 멀티플이 상승할 수 있는 강력한 재료가 있어야 합니다. 그런 재료가 없을 때 저점에서 매수하면 생각보다 지리한 구간이 오래 이어질 수 있습니다. 비교하는 것은 조심스럽지만, 카카오는 그런 모멘텀을 찾기 어려운 반면 네이버는 그나마 모멘텀을 찾고 있는 것으로 추정됩니다. 물론 아직 확신할 수는 없습니다.
준비한 그림을 보면 PER이 대략 밸류 기준 10배 수준까지 내려왔고, 포워드 기준으로는 더 낮을 것입니다. 다른 증권사 자료를 보면 더 낮은 수치도 있습니다. 소위 성장주라고 불리던 기업의 PER이 15배 아래까지 줄었다는 것은 시장이 지금 상황을 심각하게 보고 있고, 성장주가 아닌 답답한 종목으로 바꿔 보고 있다는 뜻입니다.
과거 폭발적인 성장을 보였을 때는 개인 매수나 시장 분위기가 작용해 올라간 부분이 분명히 있습니다. 그래서 다시 70~80배까지 갈 일은 없을 것으로 봅니다. 다만 과거에도 보통 30배에서 15배 사이를 오갔던 적이 많았으니, 성장 모멘텀을 찾는다면 적어도 30배 정도를 다시 도전할 기회가 생길 수 있습니다. 따라서 우리가 주목해야 할 것은 낮은 배수 자체가 아니라, 이 낮은 멀티플을 끌어올려 줄 핵심 이슈가 무엇인지입니다.
지지부진한 네이버 주가에 성장 기대감이 붙기만 하면 35배, 50배까지 갈 수 있다는 말씀입니까? 50배도 힘겨워 보입니다. 과거 15년부터 10년 동안의 차트를 보면 기업가치 대비 주가가 최저점까지 내려와 있는 것은 맞습니다. 그렇다면 과연 성장 모멘텀을 찾을 수 있을지 세 번째 의문으로 넘어가겠습니다.
요즘 소버린 AI 이슈가 계속 붉어지고 있습니다. 이것이 네이버 성장의 변곡점을 만들 수 있을지 궁금합니다. 가능성은 미지수라고 말씀하셨는데, 그 전에 소버린 AI가 무엇이고 왜 중요한지 먼저 짚어야 할 것 같습니다.
소버린은 국가라고 하기보다는 정체성이라고 표현하는 것이 더 맞을 것 같습니다. 보통 검색 엔진은 각국을 대표하는 것이 없고, 구글 하나로 통일된 경우가 많습니다. 유일하게 중국은 바이두, 우리나라는 네이버라는 독특한 검색 엔진이 구글로부터 시장을 지켜냈다고 볼 수 있습니다. 소버린 AI는 각 국가의 정체성을 유지하면서 끌고 갈 수 있는 AI를 뜻합니다. AI 자체가 앞으로 모바일 시장과 인터넷을 대체할 수 있는 플랫폼으로 여겨지기 때문에, 그 플랫폼의 지배력을 말하는 것으로 이해하시면 됩니다. 아랍 전체를 지배한다는 표현은 조금 과하지만, 플랫폼으로서 장악할 수 있는 계약을 최근 추진하고 있으니 우리가 굉장히 중요하게 지켜볼 필요가 있습니다. 이걸 따낸다면 말씀드린 성장 모멘텀 하나를 장착하는 것이므로, 저는 이 뉴스의 가치를 굉장히 높게 보고 있습니다.
그렇다면 네이버가 새로운 성장 모멘텀을 가져갈 수 있을지 자세히 듣고 싶습니다. 가능성은 미지수라고 하셨는데, 왜 그렇습니까? 지금 워낙 강력한 경쟁자들이 있습니다. 대표적으로 챗GPT나 구글의 제미나이 같은 것들이 강한 지배력을 갖고 있습니다. 구글의 클로바X가 그 정도 능력을 갖고 있는지는 아직 검증이 필요한 단계입니다. 다만 뉴스가 나오고 있고, 최근 미국과 사우디의 묘한 관계를 보면 우리가 들어갈 수 있는 영역은 분명히 있다고 봅니다.
일단 우리가 충분히 들어갈 가능성이 있다는 말씀이니, 네이버의 성장 모멘텀 동력이 살아 있다고 봐도 되는 걸까요? 뉴스를 살펴보겠습니다. 사진 속에서 의미 있는 인물이 한 명 있다고 보는데, 누구일까요? 우리나라 사람인가요? 가운데 있는 분이 중요한 분일까요? 과거부터 네이버의 오너인 이해진 GIO는 상당히 가려진 사람이었습니다. 전체 회사를 지배하고 있다는 것은 누구나 알지만, 어떤 계약 자리에서도 모습을 잘 드러내지 않았고 국회에서도 불러내기 어려운 인물이었습니다. 그런데 그 사진 가운데 그분이 있습니다. 이미 최수연 대표가 있는데도 네이버의 실질적 주인이라 할 수 있는 이해진 GIO가 자리에 참석했다는 것은, 네이버가 사우디에 얼마나 공을 들이고 있는지를 전적으로 보여주는 사진입니다.
아까 가능성은 미지수라고 했지만, 네이버는 지금 전력을 다하고 있습니다. 자체 AI 시스템인 하이퍼클로바X와 소버린 AI 가능성, 그리고 네이버 클라우드를 활용한 B2B와 B2G 시장 진출을 위해 엄청난 드라이브를 걸고 있습니다. 일본에서 라인이 다소 간당간당한 상황이니, 다른 지역에서 추가 사용자를 찾고 AI 클라우드에서 의미 있는 매출을 내야 합니다. 그런데 아랍권에서 이미 1년 전부터 계약을 하나씩 체결하고 현지 본부까지 만들고 있다는 것은 지금부터 주목해야 한다는 뜻입니다.
물론 반드시 성사될지는 저도 모릅니다. 저는 기술 분야 전문가가 아니고 기술 수주는 각자 판단의 근거가 있으니 더 지켜봐야 합니다. 그래도 네이버가 사우디 아랍 시장에 B2B와 B2G 시장을 뚫기 위해 전심을 다하고 있고, 그것이 일부 계약으로 나타나고 있다는 점은 분명합니다. 한마디로 네이버 라인이 일본과 동남아에서 보여준 매출의 저력이 아랍에서 두 번째 전성기로 실현될 수도 있다고 이해해도 괜찮겠습니까?
지정학적으로도 의미가 있습니다. 만약 미국과 사우디가 지금처럼 가깝지 않았다면 채지피티 같은 것을 끌고 오지 않았겠습니까? 그런데 지금 관계가 묘해졌습니다. 사우디가 정말 네이버의 AI를 채택하는 방향으로 간다면, 클라우드에서 B2B 매출을 통해 의미 있는 실적을 거둘 수 있고, 아랍어를 공통으로 쓰는 문화권의 영역도 확대할 기회가 생깁니다.
라인이 처음 일본에 진출했을 때 모두가 비웃었습니다. 우리나라에서도 안 되는데 일본에서 되겠냐는 것이었죠. 결국 일본에서 성공했고, 인프라가 자리 잡은 시점부터 매출이 크게 터지기 시작했습니다. 그것이 네이버의 점프업에 가장 중요한 이슈였습니다. 다시 말씀드리지만, 된다고 장담할 수는 없습니다. 그러나 이것이 성사된다면 네이버에 또 다른 성장 서사를 부여할 수 있는 중요한 뉴스라고 판단합니다. 네이버 그린팩토리가 가진 1784, 그리고 클로바X, 클라우드 B2B와 B2G 사업이 확산된다면, 이 부분이 네이버 가치를 끌어올릴 가장 중요한 요소 중 하나라고 판단합니다.
마지막으로 결론을 정리하겠습니다. 가장 중요한 것은 무엇일까요? 여기서는 AI 확장과 B2B 성장입니다. 이것이 나타난다면 네이버의 가치는 재평가받을 수 있습니다. 이를 한마디로 요약해도 될 것 같습니다.
지금 충분히 네이버에 관심을 가져봐도 된다는 말씀이었습니다. 네이버에 대한 투자 전략을 세워봤고, 시청자 여러분께 도움이 되길 바라며 김종효 이사를 보내드리겠습니다. 감사합니다.
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