저자: 김장열 · 한국인
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결론: 연준 금리 인하 기대 속 성장주는 경기침체 여부 확인 전까지 조정 가능성이 있어, 어도비(낙폭과대·높은 마진)와 코스트코(충성고객·안정성)를 바벨 전략으로 활용하라는 주장. 연준 및 금리 전망: 금리 인상은 사실상 끝났고 인하 시기는 남았으나, 인플레 둔화가 아닌 경기침체가 인하 배경이면 주식시장에 부담이 될 수 있어 1~2개월 추가 지켜볼 필요가 있다는 의견. 시장 분위기: 성장주, 낙폭과대주, 퀄리티주 중 어디에 집중할지 연말까지 선택적 접근이 필요하며, 환율이 약달러로 추세 전환되고 금리 인하가 3회 이상 나오면 한국 증시가 미국보다 나을 수 있다는 언급. 어도비: AI 활용 단계 수혜주로 평가. 최근 인수 관련 규제 악재와 가격 인상 반영 지연으로 주가가 조정받았으나 근본 문제는 아니라고 봄. 영업이익률 40% 이상, 연구개발비 매출 대비 15%, 반복매출 증가, 시장점유율 80% 등을 근거로 상승 여력 충분하다고 평가. 목표가는 제시하기 이르다고 함. PER 40배 수준은 비싸지 않다는 입장. 온디바이스 관련: 퀄컴 등은 실적 반영이 내년 하반기로 늦어질 수 있어 포트폴리오 비중 조정 필요. 코스트코: 최근 실적(EPS 예상 대비 약 5% 상회), 회원 갱신율(북미 92.8%, 글로벌 90.5%), 자체 PB 비중 약 32%, 재고자산 바닥 반등, 배송 개선 등을 근거로 긍정적. 다만 밸류에이션은 높은 편이며 충성도 프리미엄이 반영된 상태라고 언급. 전략 제안: 시장이 불안하면 코스트코 비중을 높이고, 시장 상승 시 어도비 쪽으로 바벨 전략 활용 권고. 리스크로는 금리 인하 배경이 경기침체인 경우와 규제·실적 지연 가능성이 언급됨.
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네, 굿모닝 글로벌 화요일 아침 순서, 김장열의 업사이드 들어왔습니다. 이번 주에는 어떤 섹터와 어떤 종목에 주목해야 하는지, 업사이드가 있는 종목이 얼마나 더 있는지 정리해 보는 시간입니다. 오늘은 연준의 금리 기대감에 맞춰 우리가 피해야 할 종목들도 정리해 주신다고 하네요. 유니스토리자산운용 김장열 투자전략본부장 자리하셨습니다. 안녕하십니까.
FOMC 얘기를 먼저 해 볼게요. 어떤 분들은 굉장히 비둘기파적이고 긍정적이었다고 하지만, 일각에서는 바뀐 게 없다는 얘기도 나오고 있는데 본부장님은 어떻게 보셨습니까?
분명히 바뀌었죠. 금리 인상은 멈췄다, 그건 확실합니다. 금융 환경은 항상 변동성이 있으니 상황이 바뀌면 달라질 수 있다고 얘기는 했지만, 그런 상황이 되면 전 세계가 큰 소용돌이를 치게 됩니다. 일반적인 예측 범위에서는 금리 인상은 없다고 봅니다. 다만 금리 인하 시기에 대해서는 며칠 전에도 연준 위원들이 시기상조다, 더 지켜봐야 한다는 의례적인 말을 할 수밖에 없었습니다. 반하는 지표가 나오지 않는 한 금리 인하는 계속 열어 두고 있는 것이기 때문에, 3월, 5월, 하반기에 따라 전략이 다를 수 있습니다. 분위기는 좋아졌지만 조심스러운 분위기가 있다 보니 여전히 성장주냐, 낙폭과대주냐, 질적 퀄리티가 있는 주식이냐, 이 세 가지가 선택의 기준이 되는 분위기가 연말까지 이어질 것 같습니다. 올해 장이 끝났으니 크리스마스 전후에 많이 생각하시게 될 겁니다.
3월, 5월, 하반기 얘기는 앞서도 하셨던 것 같은데, 골드만삭스도 2주 사이에 스탠스를 바꿨죠?
그렇죠. 다섯 번 금리를 인하한다고 했는데, 금리를 다섯 번 인하하고도 미국 시장이 5,100 정도라면 별거 없어야 하는데 10%도 없어야 하는데, 환율이 내려가면 거기 투자해서 돈을 벌 수 있을지 잘 모르겠습니다. 만약 금리 인하가 세 번 이상 되고 환율 약세 달러가 추세적이라면 미국보다 한국이 더 나을 수도 있습니다. 다만 아까 말씀드린 큰 주식들, 우리가 많이 얘기했던 주식들은 길게 보면 여전히 먹을 게 있다고 봅니다.
일단 금리 인하 시기만 남았고, 더 중요한 건 배경입니다. 금리 인하가 이루어지는 배경이 인플레이션 하락 때문이 아니라 경기 침체 지표가 뚜렷해서라면 주식 시장이 한 번 조정을 받을 수 있습니다. 그래서 성장주, 빅테크 주식도 버팅 측면이 있어 바로바로 올라가지 못하는 겁니다. 경계감이 있기 때문에 금리 인하는 오긴 오는데, 인플레이션 완화냐 경기 침체냐를 한두 달은 더 보려는 심리가 팽배해 있다고 분석할 수 있습니다.
금리 기대감이라고 하지만 그 배경이 어디서 오느냐에 따라 언젠가는 금리 경계감이 될 수도 있습니다. 그래서 종목 선택을 잘해야 시장에서 수익률을 낼 수 있겠죠.
첫 번째로 주목하신 종목이 어도비입니다. 흔히 AI 관련주로 알고 있는데, 어떤 이유에서 뽑아 주셨을까요?
성장주의 대표는 빅테크, 매그니피센트 7이죠. 마이크로소프트, 엔비디아로 대표되는 기업들은 인프라나 기초를 깔아 주는 역할을 합니다. 골드러시 때 광부에게 곡괭이와 청바지가 필요했던 것처럼 말이죠. 어도비는 광물 자원을 활용하는 단계, AI를 활용하는 단계에 있는 주식입니다. 한국에서도 주목받고 있죠. 편집 소프트웨어를 제공하는데, AI로 제공할 수 있는 기능이 더 다양해지고 더 정교해지면서 주가가 많이 올랐습니다.
다만 최근 악재가 조금 나오고 있습니다. 실적이 미뤄진다는 얘기, 가격을 올렸는데 아직 반영이 안 됐다는 얘기가 있고, 오늘 아침 나온 뉴스로는 인수를 추진하던 건이 정부나 규제 당국의 제재를 받아 약 1조 원 정도를 물어내야 할 수도 있다는 얘기도 나왔습니다.
그런 악재가 나왔는데도 버틴다는 건 주가의 상승 여력이 있다는 뜻입니다. 주가가 싸진 않지만 낙폭을 계속 채우고 있어요. 최근 며칠 동안 4,50배까지 갔을 때는 부담스러웠는데, 지금은 40배 근처에서 간당간당합니다. 조금 더 내려온다면 기회를 못 잡은 분들에게는 다시 한번 기회가 될 수 있습니다. 엔비디아, 마이크로소프트가 무너지면서 그쪽이 올라가기는 어렵지만, 활용하는 쪽의 스펙트럼으로 보면 장기적으로 더 갈 수 있다고 봅니다. 그런 면에서 어도비가 가장 중요한 선택지에 들어갈 수 있습니다.
어도비는 기업을 대상으로 하는 고객 관계 관리 소프트웨어를 제공하는데, 실제로 돈을 버는 비즈니스이고 유저들의 기본적인 신뢰가 많이 올라가고 있습니다. 그래서 말씀드린 단기적인 노이즈는 노이즈로 끝날 가능성이 있어 어도비를 주목해 보셔야 합니다.
실적이 아쉽게 나왔죠. 그때 주가도 하락했었고요. 하지만 근본적인 문제가 생긴 게 아니라 조금 미뤄진 측면이 많다고 봐야 합니다. 특히 11월에 가격 인상을 했는데, 그 효과가 빨리 반영되지 않고 있습니다. 내년 상반기, 하반기로 나눠서 큰 효과는 내년 하반기에 나타날 것으로 보입니다. 반응이 늦는 것이죠. 아직 접근하지 않은 시장도 있는데, 미국 시장뿐 아니라 이머징 마켓에서도 가격 인상이 이루어지면 생각보다 플러스 요인이 될 수 있습니다. 긴 시각으로 보면 가격 인상 효과는 조금 미뤄졌을 뿐 결국 반영된다고 접근하시는 게 좋겠습니다.
그리고 중요한 건 연간 반복 매출, 즉 ARR이 많이 늘어났기 때문에 기반이 탄탄하다는 것입니다. 연구개발비를 매출의 15% 정도 투자하는데도 영업이익률이 40%를 훌쩍 넘고 계속 올라가고 있습니다. 이 정도 성장이면 미국 기준으로 40배가 비싼 것 같지는 않습니다. 엔비디아나 AMD처럼 AI 소프트웨어 회사들은 프리미엄을 받는 측면이 있습니다. 목표 주가를 제시하기는 조금 이르지만 상승 여력은 충분히 남아 있다고 봅니다. 많은 사람들이 실망한 지점에서 접근하는 게 맞고, 포트폴리오에 이런 주식을 일부 담아 두는 것이 좋습니다. AI 생태계가 넓어진다는 점에서도 그렇습니다. 엔비디아, 마이크로소프트가 더 오를수록 다른 주식을 찾아야 하는데, 온디바이스 관련주도 많이 올랐습니다.
케이던스도 많이 올랐죠. 아까 어도비 얘기를 했지만, 그쪽은 살 게 별로 없습니다. 조정을 받은 퀄컴도 괜찮긴 한데, 온디바이스가 반영된 실제 매출은 내년 하반기에 가봐야 합니다. 온디바이스 관련주도 실적은 2024년 4분기쯤에야 나올 겁니다. 그래서 포트폴리오에서 주식 비중을 40%, 60%처럼 조정해야 하고, 그중에 탑 5 정도를 두는 것이 좋겠습니다.
무엇보다 어도비는 시장 점유율이 높습니다. 80%로 경쟁이 없으니 어도비를 안 쓰는 분이 없죠. 시장이 흔들릴 수 있다는 가정하에 최근 주가가 하락해 조정을 받은 어도비가 가장 우선적으로 선정된 것 같습니다. 영업이익률이 40%를 넘는 IT 기업은 흔치 않기 때문에 어도비를 말씀드린 겁니다.
두 번째 종목은 코스트코입니다. 어도비와 코스트코는 성격이 너무 달라 보이는데, 왜 코스트코가 나왔는지 궁금합니다.
공통점은 충성 고객이 많다는 겁니다. 아까 시장 점유율이 80%라고 말씀드렸는데, 코스트코는 제품보다 서비스 쪽이 강한 회사입니다. 완전히 다른 유통 쪽이긴 하죠. 창고형 유통이고 회원제로 운영하는데, 한국에도 있습니다만 저는 개인적으로 코스트코를 찾아서 갈 정도는 아닙니다. 미국 입장에서는 인기가 많아졌습니다. 특히 배송 시스템을 많이 개선해서 실적이 예상보다 잘 나왔습니다. 이런 회사들은 조금 잘 나오는 것도 그 폭이 큽니다.
최근 실적을 보면, 2024 회계연도 1분기, 즉 9월 초부터 11월 말까지의 실적이 발표됐는데 주당순이익(EPS)이 예상보다 5% 정도 더 나왔습니다. 유통 업체에서 예상보다 더 나온다는 건 비용을 엄청나게 줄였거나, 질적으로 좋은 고객이 늘었다는 뜻입니다. 11월에 추수감사절과 사이버먼데이가 있었는데, 그때 실적이 좋았습니다. 가전을 제외한 비식품 카테고리에서도 성장이 중요했고, 추수감사절과 사이버먼데이 기간 매출이 전년보다 10% 중반까지 늘었습니다. EPS가 5% 더 나온 건 충분히 가능한 일입니다. 시장이 많이 올라 있기 때문에 탄탄한 브랜드 파워가 있는 주식에 밸류에이션을 조금 더 주는 분위기입니다. 코스트코도 많이 올랐지만 계속 가는 흐름이라 어도비와 같이 묶었습니다. 브랜드 파워와 충성도 측면에서 말씀드릴 수 있습니다.
유통 업체에서 중요한 건 재고자산입니다. 재고자산이 지난 분기부터 바닥을 치고 올라왔습니다. 재고가 줄었다는 건 결국 재고가 소진되고 새로 채워진다는 뜻이고, 충성 고객이 많은 코스트코는 더 빨리 회복될 수 있습니다. 멤버십 수가 크게 늘지는 않았지만, 북미 지역에서 멤버십 갱신율이 조금씩 올라가고 있어 괜찮아 보입니다. 글로벌 평균 갱신율은 90.5%이고 북미는 92.8%입니다. 10명 중 9명 이상이 계속 회원으로 남는다는 뜻이니 괜찮은 수준입니다.
마진이 좋으려면 PB 제품, 즉 직접 만드는 자체 브랜드 비중이 중요합니다. 코스트코는 PB 비중이 33% 정도로 올라왔고, 미국 평균은 20% 정도입니다. 우리나라도 잘한다는 곳이 10%대 후반에서 30%대 초반인데, 코스트코가 그중 하나입니다. 마진율이 좋을 수밖에 없습니다. 또한 대형 제품 배송 같은 물류 서비스를 많이 개선해서 코스트코 물류 배송 상품 건수가 과거보다 17% 늘었고, 역대 최대 규모입니다. 질적인 개선도 계속되고 있습니다.
코스트코는 방어주이면서 유통주이고, 성장주 성격도 겸하고 있어 40점 정도로 평가합니다.
배수는 싸지 않지만, 매크로 불확실성이 클수록 충성도 높은 주식으로 자금이 몰리기 때문에 프리미엄이 붙었다고 볼 수 있습니다. 밸류에이션이 매력적이지는 않지만, 긍정적인 톤을 유지하는 데는 괜찮을 것 같습니다. 두 주식의 성격이 다르니 잘 보시고, 매크로가 헷갈린다면 코스트코, 그리고 아직 오르지 않았거나 조정을 받은 주식 중 하나를 골라 어도비 같은 개념으로 접근해 보시는 것도 좋겠습니다.
제가 앞에서 어도비와 코스트코가 성격이 다르지 않냐고 말씀드렸던 것도 이 부분이었습니다. 코스트코는 주가가 전혀 빠지지 않고 계속 올라왔기 때문에 비싸지 않을까 걱정했는데, 역시 높기는 높습니다. 하지만 말씀하신 대로 두 기업 모두 고객 충성도가 상당히 높아서 시장 변동성을 잘 버티고 수익을 극대화할 수 있는 전략의 출발점이 된 것 같습니다. 시장이 조금 불안하면 코스트코를, 조금 더 공격적으로 베팅해도 된다고 생각하면 어도비 쪽으로 바벨 전략을 활용하시면 좋겠습니다.
굿모닝 글로벌 순서는 여기서 마무리하겠습니다. 내일 아침 5시 55분에 돌아오겠습니다. 이어지는 출발 성공투자 역시 MTN 머니투데이방송과 함께해 주시기 바랍니다. 시청해 주신 여러분 고맙습니다.
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