저자: 김영익 · 한국인
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한은이 기준금리를 2.75%→3.0%로 인상, 금통위원 점도표상 6개월 내 추가 인상(3.25%) 평균 시각. 올해 성장률 전망 상향(3.3%)에도 AI 투자 수익성 우려로 4분기 하방리스크가 크다고 판단. 자신의 전망은 내년 성장률 2% 안팎, 4분기 주가 조정 가능성. 국고채 3년 금리는 3.8%까지 올라 기준금리 인상을 선반영했고 8월 들어 하락 전환, 내년 하반기 금리 인하 가능성 언급. 자산배분상 주식 비중을 줄이고 단기채를 늘리는 것이 좋다는 견해.
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기준금리 인상의 의미와 배경
여러분 안녕하십니까? 오늘 한국은행이 기준금리를 인상했습니다. 제가 보기에는 기준금리 인상 사이클이 거의 마무리되지 않았나 싶습니다. 시장금리는 하락할 것으로 봅니다. 물론 기준금리는 한국은행 금융통화위원회가 결정하죠. 앞으로 어떻게 될지 한번 살펴보겠습니다.
오늘 기준금리를 2.75%에서 3.0%로 인상했습니다. 예상보다 경제성장률이 높아지고 물가 상승 압력도 커지고 있다는 판단에서입니다. 그래서 앞으로 통화정책 방향은 물가와 경기를 보고 결정하겠다고 발표했습니다. 일곱 명의 위원 가운데 한 명은 2.75% 동결을 주장했습니다.
금리 흐름과 미국과의 격차
그동안 금리 추이를 보면, 2020년 코로나 때 금리를 급격히 인하하고 양적완화로 돈을 많이 풀었습니다. 미국도, 우리도 그랬죠. 그러다 물가가 오르자 기준금리를 3%까지 계속 인상했습니다. 이후 경기 둔화에 대응해 금리를 내리다가, 최근 두 차례 다시 인상했습니다. 그 결과 미국과의 기준금리 차이가 좁혀졌습니다. 미국 연방기금금리 상단은 3.75%인데, 우리 기준금리가 3%까지 오르면서 격차가 0.75%포인트로 줄었습니다.
금통위원들의 점도표와 경제 전망
금통위원들은 점도표를 찍습니다. 조건부라서 물가와 금융 여건에 따라 달라질 수 있다고 하지만, 점들이 3.25%에 많이 찍혀 있습니다. 즉 금통위원들의 평균적인 시각은 앞으로 6개월 안에 금리를 한 차례 더 올리겠다는 것으로 보입니다.
경제 전망도 2월, 5월, 8월에 계속 올라가고 있습니다. 올해 경제성장률은 지난 2월 2.0%에서 5월 2.6%, 이번에 3.3%로 상향됐습니다. 내년 성장률도 2.1%에서 2.9%로 높게 전망했습니다. 분기별로 보면, 전년 동기 대비 올해 상반기가 가장 높고 내년 1분기까지 떨어졌다가 내년 하반기에 다시 오를 것으로 봅니다. 올해 1분기 3.8%, 2분기 3.7%였고, 3분기 2.4%, 4분기 3.3%로 오른 뒤 내년 1분기에는 2.4% 수준으로 떨어질 것으로 봅니다. 전년 동기 대비로 보면 지난 1분기가 고점이었습니다. 물론 기저효과도 따져야 합니다. 전분기 대비로도 지난 1분기 1.8%를 기록한 뒤 올해 3분기에는 0.3%, 3%가 아니라 0.3% 수준으로 낮아질 것으로 전망하고 있습니다. 어느 쪽으로 보든 지난 1분기가 고점이었습니다.
물가 전망과 리스크
소비자물가 상승률은 지난 5월에 올해 2.7%, 내년 2.3%로 전망했는데, 이는 그대로 유지했습니다. 반면 근원물가 상승률은 약간 상향했습니다. 올해 2.4%에서 2.5%, 내년 2.3%에서 2.5%로 조정했습니다. 경제성장률이 높아져 GDP 갭이 플러스가 되면서 수요 측면의 물가 상승 압력이 있다고 본 것입니다.
경상수지 전망은 크게 올렸습니다. 지난 5월에는 올해 경상수지가 2,500억 달러가 될 것으로 봤는데, 불과 석 달 만에 4,500억 달러로 대폭 상향했습니다. 반도체 수출이 잘되고 있다는 의미입니다. 경상수지는 모든 경제변수 가운데 예측이 가장 어려운데, 이번에도 그 모습을 보여주고 있습니다.
물가는 분기별로 올해 2분기 3.0%가 정점이었고, 점차 낮아져 내년 2분기에는 2.0%까지 떨어질 것으로 봅니다. 2%는 굉장히 중요한 숫자입니다. 물가 목표가 2%이기 때문입니다. 한국은행이 걱정하는 것은 아마 근원물가일 텐데, 근원물가는 내년 상반기까지 2%대 중반을 유지할 것으로 봅니다.
한국은행은 전망의 상방 리스크와 하방 리스크도 제시했습니다. 상방 리스크는 성장률이 올해 3.3%, 내년 2.9%보다 더 올라갈 가능성입니다. 하방 리스크는 전망보다 성장률이 낮아질 가능성입니다. 제가 보기에 가장 중요한 변수는 AI 투자입니다. AI 투자가 계속되면 경제성장률이 한은 전망보다 높아질 수 있습니다. 그러나 AI 수익성에 대한 우려가 제기되면서 투자가 줄고 금융시장이 불안해지면 성장률이 예상보다 낮아질 수 있습니다.
어느 쪽 리스크가 더 크냐고 하면, 저는 하방 리스크가 훨씬 크다고 봅니다. 미국 AI 기업들의 과잉 투자가 이어지고 있고, 사모신용의 자금 조달도 문제가 되고 있습니다. 이런 점에서 저는 4분기에 이런 문제가 부분적으로 드러나면서 주가가 크게 조정받을 것으로 전망합니다. 그렇게 되면 소비 증가세가 둔화되고, 한은이 전망한 것보다 경제성장률이 낮아질 수 있습니다.
올해 성장률은 제가 3.4%에서 4% 사이로 보고 있어서 한은의 3.3%와 거의 비슷합니다. 하지만 내년은 한은이 2.9%로 전망하는 것과 달리 저는 2% 안팎으로 봅니다. AI발 문제가 현실화되면 제가 예상한 것보다 성장률이 더 낮아질 것 같습니다. 4분기부터 이런 문제가 주식시장에 부분적으로 나타나고, 주가 하락으로 소비가 위축되고 전 세계 수요가 줄면서 우리 수출 증가세도 둔화되면 하방 리스크가 커질 것으로 봅니다.
전망 수정의 패턴과 주식시장의 신호
사실 저도 오랫동안 경제 전망을 해왔지만, 이코노미스트나 애널리스트 모두 마찬가지입니다. 경제지표가 올라가는 국면에서는 실제 수치가 전망보다 높게 나옵니다. 그래서 뒤따라 전망치를 계속 올리죠. 한국은행이 지금 그렇게 하고 있습니다. 2.0%, 2.6%, 3.3%로 올렸습니다. 기업을 분석하는 애널리스트도 마찬가지입니다. 상반기까지 주가가 크게 오르자 목표주가와 기업의 영업이익 전망치를 계속 올렸습니다. 그런데 7월 들어 주가가 떨어지기 시작하자, 이제는 목표주가를 낮추고 영업이익 전망도 낮추고 있습니다.
언제 경제성장률을 낮출지는 지켜봐야 하겠지만, 경제에 선행하는 주식시장에서는 이미 그 신호가 나타나고 있습니다. 아마 빠르면 올해 4분기, 늦어도 내년 1분기에는 경제성장률이 예상보다 낮게 나오면서 하향 조정이 나올 가능성이 높다고 봅니다.
적정 금리 추정과 금리 전망
이런 관점에서 테일러 준칙으로 이론적인 적정 금리를 추정해 봤습니다. 현재 3.5%에서 5% 정도가 나옵니다. 올해 경제가 3.4% 성장한다고 보면, GDP 갭이 약간 플러스가 되면서 적정 금리는 높아집니다. 그러나 내년에 우리 경제가 2% 안팎으로 성장하면 아웃풋 갭이 거의 사라지고, 물가 상승률도 내년 하반기로 갈수록 2%에 가까워질 가능성이 높습니다. 그렇게 되면 내년에는 적정 금리가 많이 낮아집니다.
이런 의미에서 저는 기준금리 3.0%로 이번 사이클의 인상이 마무리됐다고 봅니다. 지켜보다가 오히려 내년 하반기에는 금리를 내릴 수 있다고 전망합니다. 물론 기준금리는 제가 정하는 것이 아니고 금통위원 일곱 분이 결정합니다. 그분들이 앞으로 어떤 생각을 하는지 지켜봐야 합니다.
시장금리는 기준금리에 앞서 움직입니다. 대표적인 것이 국고채 3년물 금리인데, 최근 급등해 3.8% 안팎까지 올랐습니다. 2000년 이후로 보면, 국고채 3년물 금리는 기준금리에 선행할 뿐 아니라 평균적으로 0.7%포인트 정도 높았습니다. 국고채 3년물 금리가 3.8%였다는 것은 시장이 기준금리 3% 이상을 이미 반영해 버렸다는 뜻입니다. 그래서 앞으로 기준금리가 어떻게 될지가 관건입니다.
그런데 8월 들어 국고채 3년물 평균 금리가 7월보다 약간 낮아지고 있습니다. 저는 시장이 다가올 경기 둔화를 서서히 반영하고 있다고 봅니다. 그래서 시장금리가 서서히 하락 추세로 전환되고, 뒤따라 한국은행도 기준금리를 인하할 수 있을 것으로 전망합니다.
주식시장은 당분간 시장금리 하락에 따라 반등할 가능성이 있습니다. 그러나 4분기에는 미국에서 상당한 충격이 올 수 있고, 경기 둔화 가능성이 더 부각될 것 같습니다. 4분기에는 금리는 하락하겠지만 주식시장은 더 조정을 받을 가능성이 상당히 높아 보입니다.
자산배분에 대한 제언
자산배분 측면에서 보면, 주식 비중이 아직 아주 높다면 이번 상승 국면이 조금 더 이어질 수도 있습니다. 하지만 이런 반등 국면에서는 주식 비중을 줄이고 단기채권을 늘려가는 것이 좋은 자산배분이 아닐까 생각합니다. 고맙습니다.
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