저자: 김영익 · 한국인
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코스피가 M2 대비 거품 붕괴 후 10/15 저평가 구간 진입해 단기 반등은 가능하나 추세 상승은 아님. 금리인상 사이클은 3.0%에서 마무리 전망, 한은 10월 동결 가능성 높음. 미국 CPI 상승으로 12월 연준 인상 전망, 신용스프레드 확대로 미국 증시 충격 우려. 환율은 급락 후 단기 반등, 장기 적정치 접근. 선행지수 하락국면으로 코스피 추세 상승 가능성 낮음.
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코스피를 1평 수출 금액으로 평가해 보면, 지난 5월에는 무려 76%나 고평가된 상태였습니다. 10월 15일 코스피가 저평가 영역에 들어섰습니다. 이런 의미에서 코스피가 충분히 반등할 수는 있을 것 같습니다. 그러나 문제는 현재가 경기 둔화 국면이라서, 다시 추세적으로 오르는 국면은 아니라는 점입니다. 은행 금리가 떨어져야 주식 시장으로 돈이 들어오게 될 텐데, 그건 시간이 좀 걸릴 것 같습니다.
안녕하십니까? 이번 주에 발표된 경제 지표와 다음 주에 발표될 경제 지표를 말씀드리고, 금융시장 동향과 전망에 대해서도 말씀드리겠습니다.
우선 이번 주에 발표된 지표들을 요약해 보면, IMF가 세계 경제 전망을 지난 7월에 이어 수정했습니다. 약간 올렸는데요. 특히 우리나라 경제 성장률을 많이 올렸습니다. 그리고 미국 9월 소비자물가가 발표됐는데, 시장 예상치보다 높았습니다. 이 때문에 12월 FOMC에서 금리를 인상할 거로 내다보고 있습니다. 한국은행은 8월 통화 및 유동성을 발표했는데, 유동성 증가세가 둔화되고 있습니다.
다음 주에는 21일 관세청이 1일에서 20일까지의 수출입 동향을 발표합니다. 전체 수출뿐만 아니라 반도체까지 수출 증가세가 둔화되고 있는 것 같습니다. 그리고 목요일에는 한국은행이 통화정책 방향을 결정하는데, 기준금리 3.0%를 유지할 가능성이 높아 보입니다.
금융시장에서는 주가가 이번 주에 급락했습니다. 다음 주에는 약간 반등을 모색할 것 같습니다. 추세적 상승은 아니고, 하락 국면에서의 반등일 가능성이 높습니다. 금리는 장기금리 중심으로 하락하고 있고, 환율은 급락에 따라 약간 반등할 가능성이 높아 보입니다.
IMF는 분기별로 경제 전망을 하는데, 이번 10월 경제 전망에서 어떤 국가는 성장률을 올리고 어떤 국가는 성장률을 내렸습니다. AI 수혜를 받는 나라는 올렸고, 전쟁에 연루된 나라는 성장률을 내렸습니다. 대표적으로 우리나라가 AI 수혜를 받는 국가 중 한 나라입니다. 올해 우리 경제 성장률을 3.3%로, 지난 7월 전망보다 0.7%포인트 올렸습니다. 반면 중동, 중앙아시아 쪽은 성장률을 낮췄습니다.
수치로 조금 더 자세히 보면, 7월에는 올해 세계 경제가 3.0% 성장할 것이라고 봤습니다. 작년에는 3.5%였는데, 작년보다 올해가 더 낮다는 것입니다. 올해는 약간 상향 조정했고, 내년에는 3.4%를 그대로 유지했습니다. 미국은 그대로 유지했고, 중국은 성장률을 약간 낮췄습니다.
우리나라는 지난 7월 2.6%에서 이번에 올해 성장률 3.3%로 올렸고, 내년도 2.5%에서 2.8%로 올렸습니다. 우리나라가 성장률 전망치를 가장 높게 수정한 나라 중 하나라고 볼 수 있습니다.
중기 추세를 보면, 세계 경제 성장률이 둔화되고 있습니다. 2000년에서 2019년까지 세계 경제는 연평균 3.7% 성장했습니다. 그 이후 2025년까지는 2.9%로 성장률이 둔화됐고, 올해 3.1%, 내년 3.4%를 전망하고 있지만, 2000년에서 2019년 평균보다는 낮은 성장을 할 것으로 보고 있습니다. 그 이유는 2008년과 2020년 경기 침체를 극복하기 위해 정부가 지나치게 돈을 많이 썼고, 중앙은행도 돈을 많이 푸는 과정에서 각 경제 주체의 부채가 크게 늘어났기 때문입니다.
우리 경제 성장률을 올렸다고 말씀드렸지만, 우리 경제는 2009년까지는 세계보다 평균적으로 높은 성장을 했습니다. 예를 들어 1980년부터 2009년까지 우리 연평균 경제성장률은 7%였고, 세계 평균 성장률 3.4%보다 거의 두 배 정도 높았습니다. 그러나 2010년 이후로는 우리 성장률이 세계 평균을 밑돌고 있습니다. 올해와 내년도 세계 평균보다 약간 낮은 성장을 할 것으로 전망하고 있습니다. 세계 평균 성장률이 낮다 보니 세계 GDP에서 차지하는 우리 비중은 조금씩 줄어드는 추세입니다.
지난 9월 미국 소비자물가가 발표됐는데, 시장 예상치보다 높게 나왔습니다. 제가 전망해 보면 아마 4분기에도 물가는 4%보다 높게 나올 것 같습니다. 주로 유가 상승 때문인데, 물가 상승률을 더 높게 전망하는 가장 중요한 이유가 되겠습니다. 연준의 통화정책 목표는 물가 안정인데, 물가가 목표치를 넘기 때문에 연준은 금리를 인상할 것으로 보고 있습니다.
올해 10월과 12월 두 번의 FOMC가 남아 있는데, 대부분의 IB들은 10월은 지켜볼 것이고, 12월에는 금리를 인상할 것으로 전망하고 있습니다. 내년 1월, 3월, 4월에도 FOMC가 열리는데, 대부분의 IB들은 12월에 올리고 내년 4월까지는 동결할 것으로 전망합니다. 저는 12월에도 올리기는 쉽지 않을 것으로 봅니다. 최근 소비가 위축되고 고용 증가세도 많이 둔화되고 있기 때문입니다. 내년에는 빠르면 상반기, 늦어도 하반기에는 금리를 인하할 것으로 내다보고 있습니다.
한국은행이 8월 통화 및 유동성을 발표했는데, 통화 증가율이 낮아지고 있습니다. 협의통화 M1과 광의통화 M2를 한국은행에서 발표하고 있는데, M2는 M1에 수익증권까지 포함한 것입니다. 증가율이 낮아지고 있는데, 예를 들어 6월에는 전년 동기 대비 M2 증가율이 12.2%였지만, 8월에는 9.9%로 낮아졌습니다. 통화 증가율이 금리 인상과 더불어 둔화되고 있다고 볼 수 있습니다.
최근 주가 조정에 따라 주식으로도 돈이 덜 들어오고 있습니다. 고객의 주식형 펀드 규모 자체가 많이 줄어들었습니다. 앞으로 주가가 오를 것이라는 기대가 나타나고 있지만, 은행 금리가 떨어져야 주식 시장으로 돈이 들어올 텐데, 그건 시간이 걸릴 것 같습니다.
아직도 M2에 비해 코스피 시가총액이 고평가 영역에 있는 것 같습니다. 2005년부터 2025년까지 M2 대비 코스피 시가총액 비율의 평균은 57.6%였는데, 지난 5월에는 143.7%로, 통화량에 비해 상당한 거품이 발생했습니다. 그 후 거품이 꺼지면서 10월 15일 코스피가 많이 떨어졌고, 94%까지 급락했습니다. 통화량 대비 코스피 시가총액의 거품이 발생했다가 붕괴하는 과정이라고 볼 수 있습니다.
중기적으로는 평균에 접근해 갈 텐데, 앞으로 통화량은 늘어날 겁니다. 코스피가 하락 조정을 보이면서 시가총액도 줄어들어 점차 평균에 접근할 가능성이 높습니다. 앞서 말씀드렸듯이, 주식 시장으로 돈이 들어오려면 코스피 배당수익률은 높아지고 은행 수신금리는 낮아져야 합니다. 최근 코스피 배당수익률은 떨어졌고, 은행 수신금리는 올라왔습니다. 그러다 보니 은행으로 돈이 이동했다고 볼 수 있을 것 같습니다.
다음 주 가장 중요한 지표는 관세청이 발표하는 10월 1일에서 20일까지의 수출입 동향입니다. 10일까지 보니 반도체 수출 증가율이 둔화되는 모습이 나타나고 있습니다. 여전히 일평균 수출 금액이 중요한데, 지난 9월 일평균 수출 금액은 56억 3천만 달러였습니다. 10월을 예상해 보니 53억 3천만 달러로, 9월보다 약 3억 달러 정도 줄어들게 됩니다. 이 경우 적정 코스피는 5,994 정도로 나옵니다. 그런데 10월 15일 코스피는 5,554 밑으로 떨어졌으니, 코스피가 저평가 영역에 들어섰습니다.
코스피를 일평균 수출로 평가해 보면, 지난 5월에는 무려 76%나 고평가됐었습니다. 그래서 제가 코스피가 강하게 조정을 보일 수 있다고 말씀드렸는데, 10월 15일 코스피는 저평가 영역에 들어섰습니다. 이런 의미에서 코스피가 충분히 반등할 수는 있을 것 같습니다. 그러나 현재는 경기 둔화 국면이라 다시 추세적으로 오르는 국면은 아닙니다. 일평균 수출 금액은 11월에는 10월보다 더 낮아질 것입니다. 상관계수가 0.91로 높습니다. 방향으로 보면 10월 말 코스피가 9월보다 낮고, 11월 말 코스피가 10월보다 더 낮을 가능성이 매우 높다고 볼 수 있을 것 같습니다.
다음 주 목요일에는 한국은행이 통화정책 방향을 결정합니다. 지난 두 번 연속 기준금리를 올렸고, 2.5%에서 3.0%까지 올렸습니다. 이번에는 동결할 가능성이 높아 보입니다. 물론 한국은행은 앞으로 금리를 더 인상하겠다는 시사를 했습니다. GDP 갭이 플러스이고, 소비자물가 상승률 목표치는 2%인데 지금 2% 중반 정도로 목표치를 넘어서고 있습니다. 이런 면에서 한국은행이 금리를 인상할 가능성이 높기는 합니다.
그런데 GDP 갭은 반도체 때문에 나타난 일시적 현상일 것 같습니다. GDP를 구성하는 소비를 구해 보니 2분기부터 GDP 추세 밑으로 떨어지고 있습니다. 반도체를 제외하면 GDP 갭이 플러스가 아닐 것으로 보고 있습니다. 물가 상승률은 한국은행 목표치보다 높지만, 수요 측면보다는 공급 측면, 즉 유가 상승에 따른 영향인 것 같습니다. 이런 점을 고려하면 한국은행이 금리를 인상할 가능성은 낮다고 봅니다. 시장에서는 대부분 11월에 한 번 더 인상할 것으로 보고 있는 것 같습니다. 제가 우리 경제를 판단하면, 이번 금리 인상 사이클이 거의 3.0%에서 마무리되고 있다고 보고 있습니다.
시장금리는 기준금리에 선행하는데, 아직 좀 더 지켜봐야 하겠지만 10월 중순까지 국고채 3년 월평균 금리가 9월보다 낮아지고 있습니다. 9월에 월평균 3.99%였는데, 15일까지 3.96%로 떨어지고 있습니다. 시장은 한국은행의 금리 인상이 마무리되고 앞으로 경기가 둔화될 것이라는 점을 미리 반영한 것 같습니다.
주요 금융 변수를 보면, 주가가 급락했습니다. 지난 7월에 급락했고, 이번 주에도 코스피와 코스닥이 금요일에는 올랐지만, 지난주에 10% 이상 하락했습니다. 단기적으로는 반등 가능성이 있어 보입니다. 저는 HP 필터로 추세를 구하고, 추세에서 2σ 이상 많이 벗어나면 조정이 올 것이고, 밑으로 많이 벗어나면 단기 반등할 수 있다고 봅니다. 10월 15일 기준으로 보면 추세보다 24% 정도 밑으로 떨어졌습니다. 추세에 접근해 가는 과정이 있기 때문에 단기적으로는 반등할 것 같습니다. 이 반등이 추세 상승은 아니고, 일정 수준에 머무를 가능성이 높습니다.
계속 말씀드리고 있는데, 국가데이터처(통계청)와 OECD에서 발표하는 선행지수가 지난 7월을 정점으로 하락 국면에 접어들고 있습니다. 코스피도 거의 같은 방향으로 움직입니다. 물론 코스피가 선행지수에 들어가 있지만, 선행지수가 하락할 때 코스피가 추세적으로 오를 가능성은 매우 낮아 보입니다. 단기적으로 급락에 따른 반등은 다음 주에 있을 것 같은데, 문제는 추세 상승이 아니라 일정 수준 오르는 데 그칠 가능성이 높다는 것입니다.
최근에 금리가 약간 떨어지고 있습니다. 단기금리보다 장기금리, 특히 10년 국고채 수익률이 더 많이 떨어지고 있고, 장단기 금리차가 축소되고 있습니다. 장단기 금리차는 선행지수에도 선행하고 경제 성장률에도 선행합니다. 앞서 선행지수가 꺾였다고 말씀드렸는데, 장단기 금리차가 축소된다는 것은 앞으로 경기 둔화를 의미합니다. 추세를 더 봐야 하겠지만, 금리가 오르면서 금리차가 축소되는 것은 별로 의미가 없습니다. 같이 떨어지면서 축소된다는 것은 분명히 앞으로 경기 둔화가 올 것이라고 채권 시장이 기대하고 있다는 뜻입니다. 그래서 앞으로 장기금리 중심으로 계속 떨어질 가능성이 높아 보입니다.
최근 환율이 급락했습니다. 원/달러 환율이 1,550원에서 1,340원 안팎까지 떨어졌는데, 단기 급락에 따른 반등은 있을 것 같습니다. 저는 환율이 하락 추세에 접어들었다고 보고, 적정 환율을 170원이라고 얼마 전에 말씀드린 적이 있습니다. 중장기적으로 보면 거기에 접근해 가는 과정이 앞으로 진행될 것으로 봅니다.
다음 주에 관심을 가져야 할 것은 미국 주식 시장이라고 생각합니다. 우리 주가는 급락했지만, 미국 주가는 견조한 모습을 보이고 있습니다. 그런데 미국 주가가 고평가 영역에 들어섰고, AI 기업들의 문제가 서서히 드러나고 있는 것 같습니다. 아마 이런 것들이 신용 스프레드에서 나타날 것 같습니다. 특히 하이일드 회사채와 국채 수익률 스프레드인데, 이것이 최근 올라오고 있습니다. 아마 다음 주, 다다음 주에 빠른 속도로 올라가면서 미국 주식 시장도 리스크가 커지고 있다는 것을 시사해 줄 것 같습니다.
우리 주가는 이미 큰 충격을 받았지만, 미국 주가는 상당히 견조한 모습을 보이고 있습니다. 신용 스프레드가 확대되고 있는 것을 볼 때, 조만간 미국 시장에도 상당한 충격이 올 것 같습니다. 그렇게 되면 우리 주가는 미리 충격을 받아 상대적으로 영향은 덜할 것 같지만, 결국 미국 주가 충격이 또 한 번 우리 주식 시장에도 나쁜 영향을 줄 가능성이 높아 보입니다.
고맙습니다.
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