저자: 김종효 · 한국인
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코스피·코스닥 급락은 글로벌 변동성과 국내 취약성이 겹친 결과로, 레버리지 상품 관련 수급 문제가 핵심이라고 진단. 인위적 부양(연기금·증시안정펀드 투입, 공매도 금지)은 효과가 제한적이며 역효과 우려. 반도체 등 펀더멘탈 좋은 종목의 비이성적 하락은 매수 기회. 주가 누르기 방지법(상속·증여세 개편)은 지주사 저평가 해소에 긍정적이나 예외조항은 최소화해야 하며, 지주사 NAV 할인 해소와 자사주 소각 등 중장기 재평가 기대.
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지금 시장에서는 증시 안정 펀드를 당장 투입하고 공매도를 금지해야 한다는 목소리가 빗발치고 있습니다. 당국이 단일 종목 레버리지 과열을 잡는 데만 급하고, 정작 시장 전체의 유동성 위기는 방치하고 있다는 불만 때문입니다. 오늘 시장에 대한 전략을 철저히 세워야 하는 하루인데, 먼저 첫 번째 이슈부터 함께 살펴보겠습니다.
오늘도 반등을 기대했던 시장이 낙폭을 키우고 있습니다. 어제 오늘의 하락 핵심 이유는 무엇일까요? 여러 요인이 겹쳐 있습니다. 한 가지 문제로 떨어진 것은 분명 아닙니다. 글로벌 증시의 변동성과 우리 시장 내부의 문제가 함께 작용하고 있습니다. 부양책을 쓰면 하락을 멈추거나 단기 반등을 시도할 수는 있겠지만, 지금부터 계속 쓸 수 있는 부양책이 아닙니다. 잠깐 썼다가 오히려 역작용을 낳을 수도 있습니다.
공매도를 막자는 얘기도 나오는데, 지난번에 공매도를 막아 놨을 때도 그랬듯이 상품과 관련한 여러 매매 동향은 막을 수 없습니다. 지금 변동성의 중심에 있는 두 배 레버리지 상품과 관련해 들어오는 유동성 공급자나 지정 관리자의 매수·매도를 막을 방법이 없습니다. 그렇다면 공매도를 막는 것이 무슨 의미가 있겠습니까. 오히려 외국인 입장에서는 우리 시장을 더 피하게 만드는 요소가 될 수 있습니다. 이런 요소로는 지금의 하락을 막을 수 없습니다.
답답한 마음은 충분히 이해합니다. 펀더멘털은 좋은데 빠지는 데 대한 불만도 클 것입니다. 하지만 이런 임시방편 대책으로는 시장 하락에 브레이크를 걸거나 반등의 근거를 만들어 줄 수 없습니다. 다만 시장에서 지적하는 유동성 문제는 분명히 짚어볼 만합니다. 실적이 좋아도 빠지는 구간입니다. 오늘도 HD현대일렉트릭, 하이브처럼 실적이 좋은데 급락하는 종목이 많습니다. 시장의 매수세가 거의 없다는 것은 분명 살펴볼 이슈입니다. 그렇다고 증시 안정 펀드를 집어넣거나 공매도를 멈춘다고 해서 자금이 들어오는 것은 아닙니다.
위기일수록 당국의 역할과 정책이 중요합니다. 최근 금융당국이 단일 종목 레버리지 ETF의 기본 예탁금을 3천만 원까지 올리는 등 과열 진화에는 발 빠르게 나섰습니다. 그러나 전체 시장의 유동성, 즉 가장 핵심적인 문제를 근본적으로 해결하는 데는 소극적이라는 의견이 있습니다. 현재 당국의 위기 대처 능력과 속도는 어떻게 평가해야 할까요?
지금은 쓸 수 있는 대책이 마땅치 않습니다. 가령 연기금이 주식을 사면 "연기금으로 주가를 받친다"며 난리가 날 것입니다. 증시 안정 펀드를 넣어도 "인위적 부양"이라는 비판이 나올 것입니다. 그래서 지금 쓸 수 있는 대책이 없다는 것이 가장 큰 문제입니다. 여러 번 지적했듯, 레버리지 관련 대책 자체도 방향이 잘못됐습니다. 최근 금융위원장이 내놓은 방안처럼 퍼센티지로 제한하거나 회전율을 막으려는 노력도 있지만, 문제는 속도입니다. 전산 문제 등 다른 이유로 실제 영향력을 발휘하기 어렵다면 소용이 없습니다.
결국 정책은 두 가지가 잘못돼 있습니다. 방향이 잘못됐고, 방향이 맞더라도 시행 시점이 "9월에도 되고 10월에도 된다"는 식이면 시장에서 전혀 먹히지 않습니다. 대통령과 정책실장 등이 돌아오면 시장 관계자들을 불러 본질적인 논의를 해야 한다고 봅니다.
중장기적으로는 시장의 수급 구조를 안정화해야 합니다. 퇴직연금에서 주식 비중을 높일 수 있는 방향과 플러스 알파 요인을 마련하는 것이 필요합니다. 미국은 퇴직연금이 대부분 자기 회사의 자사주로 운용됩니다. 그만큼 애사심이 생기고 자기 회사 주가에 관심을 가질 수밖에 없습니다. 이런 제도 개선과 함께, 지금 상승 구간에서 작용했던 옵션이나 두 배 레버리지 상품 관련 수급이 풀려 가는 과정이 진행되면 어느 정도 풀릴 것이라고 봅니다.
오늘 상황을 보면, 어제까지는 외국인 매도로 시장이 급락했습니다. 오늘은 표면적으로 개인이 팔고 기관 투자자가 적극적으로 매수하고 있습니다. 지금 당장은 빠지더라도 하락은 어느 정도 제어되지 않을까 하는 기대는 해볼 수 있습니다.
많은 분들이 2008년 금융위기 때보다 충격이 크다고 말합니다. 그런데 초반부터 인위적 부양책은 경계해야 한다고 말씀드렸습니다. 그 이유가 무엇일까요? 우리는 하락만 얘기하는데, 지수가 그만큼 오른 적도 없습니다. 반년도 안 돼 100% 넘게 오른 적이 없었습니다. 그렇게 지수가 올라간 것도 정상은 아니었고, 그 상승이 특정 종목에만 집중됐습니다. 우리뿐 아니라 미국, 일본, 한국 모두 특정 업종만 올랐습니다. 미국도 방어주는 오르지 않았습니다.
미국은 시가총액이 비교적 고르게 분포돼 있고 종목 수가 많아서, 수급이 도는 과정에서 지수가 덜 빠져 보일 뿐입니다. 반도체 종목의 변동성은 미국, 한국, 일본 모두 마찬가지입니다. 따라서 원인부터 잘 따져볼 필요가 있습니다. 고점에서 떨어진 폭을 보면 금융위기 때도 이렇지 않았다고 하지만, 상승이 그렇게 나타난 적이 없었으니 그에 대한 역작용도 강하게 나타난다고 보는 것이 더 본질을 짚는 것입니다.
그렇다면 지금의 하락이 정당한가를 따져봐야 하는데, 펀더멘털로 보면 당연히 정당하지 않습니다. 현금이 있는 분들은 여러 번 말씀드렸듯 반도체 빅3 같이 펀더멘털이 명확한 종목을 비이성적으로 빠질 때 매수하는 것이 맞습니다. 그러나 현금이 없거나 이미 100% 주식으로 가득 차서 움직일 수 없는 분들은 지금은 어쩔 수 없습니다. 모두 함께 힘든 시기이고, 버티는 것 외에 다른 방법은 없습니다. 사이드카가 7월 들어서만 20번 넘게 발생하고 있어 이제는 거의 무감각해 보입니다. 시장의 브레이크 역할도 거의 못 하고 있습니다.
결론적으로 변동성의 원인을 고점에서 떨어진 것에만 두지 말아야 합니다. 작년부터 많이 올랐고, 올해 연초에도 이미 지수가 100% 넘게 올랐던 점도 따져볼 필요가 있습니다. 코스닥은 별다른 이유 없이 빠졌다는 지적도 있는데, 이는 우리 시장의 가장 큰 문제이긴 하지만 또 다른 문제입니다. 본질적으로는 반도체에 집중된 수급 현상이 시장 변동성을 만들고 있습니다. 이는 전 세계 증시가 동일하게 겪는 현상입니다. 여기에 정부 정책이 제대로 작용하지 못해 변동성이 더 커지는 측면도 분명 있습니다.
오늘 10시 55분 코스피에 매도 사이드카가 발동됐고, 56분에는 코스닥에도 매도 사이드카가 발동됐습니다. 프로그램 매매는 5분간 정지된다는 점을 다시 한번 말씀드립니다.
정부가 조만간 일명 주가 누르기 방지법을 포함한 세제 개편안을 발표할 예정입니다. 그동안 일부 오너 기업들이 상속세와 증여세 부담을 줄이려고 고의로 주가를 낮게 유지한다는 지적이 끊이지 않았습니다. 이 법안이 통과되면 오너일가의 상속세 꼼수가 원천 차단될 수 있을까요?
이것으로 모든 문제가 해결되지는 않습니다. 다만 우리 시장의 가장 큰 저평가 요인 중 하나가 주가를 억지로 눌러 온 부분이 분명히 있었다는 뜻입니다. 그 가장 대표적인 원인이 바로 상속세와 증여세 문제입니다. 따라서 이번 세제 개편안은 상속세·증여세의 일부 개편과 함께 이어질 때 가장 효과적입니다. 세금을 많이 내는 것을 좋아하는 사람은 없으니, 많은 세금을 요구하면 피해 갈 꼼수를 연구할 가능성이 높습니다. 지분과 관련한 상속·증여세를 회사 운영을 계속하는 조건으로 효율적으로 운용할 수 있는 방안을 함께 연구해야 합니다. 압박만 하면 안 되고, 당근과 채찍이 함께 가야 합니다.
실제 법안을 봐야 하겠지만, 그런 형태로 나온다면 억지로 주가를 누를 이유가 별로 없습니다. 특히 우리나라 지주사, 그중에서도 경영하면서 지분도 갖고 있는 온호 경영사들의 경우 너무 심한 경우가 많습니다. 온갖 꼼수로 주가를 눌러 왔고, 세금 마련을 위한 밀어주기 등도 계속 벌어졌습니다. 균형 잡힌 세제 개편안이 나온다면, 일부 업종에서 우리 증시의 저평가를 풀어줄 수 있는 방안이 될 것입니다. 시장이 내리는 구간에서 이런 얘기가 무슨 의미가 있냐고 하겠지만, 하반기에도 관련 법안 추진이 이어지므로 관련 종목군을 지켜볼 필요가 있습니다.
법안 기준은 PBR 0.8배 미만입니다. 일괄적인 잣대를 적용하다 보니 기업 현장에서는 업종별 고유 특성을 고려하지 못할 것을 우려하고 있습니다. 증권 리포트에서는 오히려 그물코를 넓히면 안 된다고 경고합니다. 예외 조항이 필요할까요? 어느 정도는 필요하겠지만, 그렇게 따지면 거의 전업종의 지주사가 엄청난 저평가를 받고 있다는 문제가 있습니다. 예외를 많이 넣으면 법안이 너무 뚱뚱해지고, 예외가 또 다른 예외를 만들어 피해 갈 꼼수가 생길 가능성이 높습니다. 기준을 먼저 정하고, 문제가 생기면 조금씩 수정해 가는 방향이 낫습니다. 처음부터 빠져나갈 구멍을 많이 만들어 두면 불확실성만 커지고 법의 취지가 성사되지 않을 가능성이 더 높아집니다.
우리나라 지주사 중에는 저평가를 넘어 처참한 수준인 종목이 너무 많습니다. 이 법안이 원래 의도대로 강력하게 추진된다면, 극적인 반전을 꾀할 수 있는 기업을 미리 주목해 볼 필요가 있습니다. 대표적으로 GS를 포함한 지주사들이 있습니다. 사업을 하는 지주사는 순수 지주사와 다른 부분이 있는데, 이런 사업 지주사들이 제대로 된 평가를 받지 못하는 경우가 너무 많습니다. 우리는 보통 NAV(순자산가치)를 절반 정도 할인해 평가합니다. 중복 상장 등 문제 때문에 단순하게 설명할 수는 없지만, 저평가를 해소하려는 노력은 이미 비상장 기업에서 0.8배라는 동일한 기준으로 이뤄지고 있습니다. 그렇다면 상장 기업에는 왜 적용하지 못하느냐는 것입니다. 상장 기업에도 적용하면, 세금 혜택이 없어도 기업 가치를 높이려는 노력이 이뤄질 수밖에 없습니다. 특히 쓸데없이 자사주를 많이 들고 있는 기업이 너무 많습니다. 강제 소각 등 상법 체계의 압력이 더 강해져야 우리 시장의 재평가가 나타날 수 있습니다. 대부분의 지주사, 그리고 저평가 받는 굴뚝 기업들에도 장기적으로는 긍정적 효과가 미칠 것으로 보고 있습니다.
오늘의 한 줄 평은 "지주사와 저평가 종목도 주목해 보자"입니다. 지주사 중에는 말도 안 되는 평가를 받는 종목이 너무 많습니다. 시장이 하락하면서 밸류에이션 기준으로도 말도 안 되는 평가를 받는 기업이 많지만, 장부가치 대비 너무 저평가 받는 기업도 많습니다. 실제로 지분까지 갖고 있으면서도 자산 가치 평가도 하지 않아 스스로 가치를 더 깎아내리는 기업도 많습니다. 이런 기업들이 제 가치를 인정받도록 하는 노력은 이번 정부뿐 아니라 다음 정부에서도 계속 이어져야 합니다. 그래야 우리 시장도 제대로 된 평가를 받을 수 있습니다.
오늘 관련 내용을 함께 점검해 봤습니다. 여러분의 투자에 도움이 되기를 바랍니다. 알파경제 김종효 이사와 함께했습니다. 감사합니다.
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