저자: 한상춘 · 한국인
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6월 수출 호조와 이란 전쟁 종결 국면을 근거로 세계 경기와 증시를 낙관. 고성장 경제(Hyper-growth/Hi-Pres 개념)에 입각해 미국 증시는 생각보다 덜 떨어질 것으로 봄. AI 거품론에 대해선 산업 초기 성장 단계라 개별 기업 문제가 산업 전체 리스크로 확대되긴 어렵다고 판단하되, 벤더 파이낸싱 문제는 리스크로 지목. 신임 연준의장 체제에서도 금리 인상이 조만간 닥칠 가능성은 낮다고 봄(근원PC 대신 절사평균 물가 기준 등 근거).
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여러분 안녕하십니까? 포소 투자 전략이라고요. 이런 책이 최근에 나왔습니다. 이 책을 전체적으로 편집한 김수현 교수님과, 여러분이 아시는 유명한 분들이 많이 참여하셨습니다. 가나다 순으로 되어 있는데, 제가 제일 먼저 나오고요. 정말 유명한 한상춘 위원이 제일 앞에 나와 있습니다. 그러나 이 책의 핵심은 한상춘 위원입니다. 그래서 이 책을 중심으로 현재 세계 금융 시장이 어떻고 앞으로 어떻게 될지, 가장 중요한 투자 전략을 어떻게 가져야 할지 생각해 보는 시간을 갖도록 하겠습니다.
우선 김수현 교수님, 반갑습니다. 김수현 교수님은 전에 다른 일을 좀 하시다가 지금 한양대로 가신 거죠?
네. 기억하시는 분들은 한국경제TV에서 아침에 진행하셨던 것을 기억하고, 또 인베스팅닷컴에서 일하셨던 시기를 많이 기억해 주시는 것 같습니다. 또 책 서문을 써 주셨는데, 책 내용을 전반적으로 가장 잘 아시는 분일 것 같아요. 올해부터 한양대학교 미래인재교육원에서 '글로벌 금융투자 전문가 과정'을 운영하고 있는데, 가장 먼저 1순위로 오셨던 두 분과 이렇게 함께하고 있습니다. 한 학기 동안 강연이라기보다 수업을 진행하면서, MBA나 경영대학원 석박사 과정과는 다르게 실질적으로 주식 시장에 대해 알아갈 수 있는 커리큘럼이 있으면 좋지 않을까 해서 출발했습니다. 사람들이 배우고 싶어 하는 거시경제, 자산 배분, AI, 원자재, 섹터 분석, 차트 분석 같은 실질적인 내용으로만 담아서 한 학기 수업이 거의 막바지에 다다랐습니다.
이렇게 투자의 대가분들을 모셨는데, 이렇게만 보내 드리기 너무 아쉽다고 해서 마침 시기가 맞아 한국경제신문 출판사와 함께 논의한 끝에 이 책이 나오게 됐습니다. 책 꼭 읽어 보시고요. 이분들은 증권 시장에서 정말 유명한 분들입니다. 직접 강의를 들으시려면 한양대학교 글로벌 금융투자 전문가 과정의 김영익 교수님을 찾으시면 될 것 같습니다.
한상춘 위원님, 정말 반갑습니다. 한상춘 위원님은 한국경제신문 논설위원이시고, 국제 전문 대기자로 지금 활동하고 계시죠?
아, 저는 사실 방송은 한국경제TV를 통해 알려졌는데요. 김영익 교수님과 이렇게 대담을 하니까 괜히 떨리네요. 같이 하는 것은 이번이 처음이죠.
네, 그렇습니다. 사실 이 책을 만들 때 많은 분이 김영익 교수님에 대해 이야기하셨는데, 제가 그랬습니다. 모든 뷰 포인트, 여러 시각을 보여 주는 것이 가장 중요하지 않느냐고요. 그래서 김영익 교수님을 모셨고, 이 책에서도 김영익 교수님 얘기를 가장 먼저 실었습니다. 방송을 오랫동안 했지만 떨려서 왔습니다.
아이고, 저도 떨립니다. 제가 대우경제연구소에 직장을 다녔었는데, 그때 한상춘 위원님은 대우경제연구소에 계셨죠. 제가 대우경제연구소에서 제일 먼저 출근했거든요. 그런데 그때 들리는 소문에 의하면 한상춘 위원님은 새벽 1시, 2시에 출근하신다고 하더라고요. 그러면서 글로벌 금융 시장 동향을 파악하셨죠. 진짜 오랫동안 아는 사이죠?
네. 진짜 반갑습니다.
한국경제신문에 매주 월요일 칼럼도 쓰시잖아요. 거기 보면 통찰력이 굉장히 높으시고, 제가 배우는 것은 늘 공부하시면서 새로운 용어도 소개해 주신다는 점입니다.
자, 이 책에서 한상춘 위원님께서는 세 분야에 대해 주로 쓰셨어요. 첫째는 한국 경제가 어떻게 되느냐, 둘째는 중앙은행 통화 정책이 어떻게 되느냐, 셋째는 요즘 환율이 굉장히 높은 수준인데 이 부분입니다. 이 세 가지 주제로 여쭤 볼게요.
오늘이 7월 1일인데, 6월 수출 실적이 나왔더라고요.
네. 전쟁이 일어나면 세계 경제가 나빠진다고들 하는데, 지금 세계 경제가 어떤 상황입니까?
2월 28일에 전쟁이 발생했죠. 사실 트럼프의 성향으로 보면, 취임 1년 차에 주력했던 상호관세가 대부분 판결에 의해 상당히 근거가 약해지다 보니, 자기가 궁지에 몰리면 대외적으로 돌파구를 마련합니다. 두 번째는 중국이라는 변수를 생각하지 않을 수 없죠. 중국이 저유가 전략의 한 축이었고, 그다음이 이란이었습니다. 그런 측면에서 2월 28일에 전쟁이 났죠. 전쟁이 나면 대체로 호르무즈 해협의 세계 원유 물량이 약 20%를 담당하니, 많은 분들이 세계 경제가 경기 침체와 물가 상승이 동시에 오는 스태그플레이션을 우려했고, 그동안 주가가 많이 올랐기 때문에 반도체 주가가 많이 오른 부분 등을 보며 조정의 빌미가 되지 않겠느냐고 많이 봤습니다. 그런데 지금 전쟁이 마무리되는 시점에서 보면, 각국이 전쟁에 따라 고압경제를 주도했거든요. 그렇게 되면 노동, 자금력, 초과수요가 발생하니, 초과수요는 가격 변화든 주가든 성장률이든 상승하는 모습으로 나타나는 것 아니겠습니까?
그래서 일부 인도네시아 같은 어려운 국가도 있지만, 세계 주가는 굉장히 좋았고 세계 경제도 크게 떨어지지 않았습니다. 오히려 전쟁을 우려했던 시각이 무색해지는 상황을 지금 볼 수 있다고 생각합니다.
이원 님, 고학 경제, 즉 하이프레스 이코노미를 말씀하셨는데, 이 책에도 그 단어가 많이 나오더라고요. 조금 더 쉽게 설명해 주시죠.
영어로는 하이프레스 이코노미라고 하는데, 전쟁 경제라고 해서 경제와 증시적 측면에서, 경제 이론으로서 순수 이론이 아니라 경제 처방으로서 실증 경제학이 제기됐습니다. 케네디, 존슨 시절에 베트남 전쟁이 장기화되면서 미국 경제가 상당히 어려워지지 않겠느냐, 증시적으로도 어려워지지 않겠느냐고 봤습니다. 그런데 예일대 교수들이 케네디, 존슨 시절 경제 처방 측면에서 이론을 전복시켰어요. 이것을 예일 거시경제 패러다임이라고 하는데, 그 근간이 바로 고학 경제입니다.
김영익 교수님도 학생들을 오랫동안 가르치셨는데, 성장 이론에서 보면 로버트 솔로 모델의 신경제 문제 등과 맥락이 같은 하이프레스 이코노미, 고학 경제죠. 케네디와 존슨 시절 미국 경제 장세와 증시는 굉장한 호황을 누렸습니다. 그리고 1990년대에 노드하우스나 예일대 로버트 실러 같은 사람들이 중앙은행이나 금융위기 과정에서 다시 한번 이를 적용했고, 1990년대 미국 경제는 신경제 시대를 열었고 IT 붐으로 연결되어 증시도 굉장한 호황을 누렸습니다. 이번에도 그런 처방이 적용됐다는 측면에서, 이번 경제와 증시는 생각만큼 떨어지지 않을 것이라고 낙관적으로 본 배경이 된 것입니다.
간단히 언급하셨지만, 우리 정부가 돈을 많이 쓰고 있잖아요. 그것도 고학 경제의 일부에 가깝지 않느냐고 쓰신 것 같은데, 결국 그 맥락으로 볼 수 있다고 생각합니다. 고압경제의 가장 큰 틀은 토마 피케티의 공식이거든요. 지금은 현대통화이론이라고 하는데, 성장률이 이자율보다 높으면 국가 디폴트 여부와 관계없이 더 써도 된다는 것이죠. 우리나라도 성장률과 이자율을 그대로 비교할 수는 없지만, 지금 추경 편성 같은 것도 그런 맥락에서 김영익 교수님 말씀대로 연결되는 것이 아닌가 생각합니다.
한 가지 우리 입장에서는 국가 채무가 GDP 대비 53% 정도라고 본다면, 미국 같은 선진국들이 GDP 대비 100%를 넘는 것을 감안할 때, 고압경제를 한다 해도 국가 채무 증가 속도가 빠른 것은 우려되지만, 다른 국가에 비해서 고학 경제를 한다고 해서 국가 부도 우려나 국제 금리가 올라가는 등의 문제로 이어지지는 않는다고 봅니다. 재정지출로 국채를 소화하는 과정에서 금리가 올라가고, 민간 서비스나 설비투자가 구축돼서 총지출 측면에서 공공 부문은 늘어나도 민간 부문은 줄어들어 순지출로는 거의 없어서 경기 부양 효과가 없다는 우려는 우리나라에는 해당하지 않는 상황이라고 말씀드리겠습니다.
저도 우리나라를 다른 나라와 비교해 보면, 기업 가계 부채는 GDP 대비 높지만 정부 부채는 다른 나라보다 낫더라고요. 그래서 교수님을 만나면 꼭 여쭤 보고 있습니다. 국가 채무는 생각만큼 우려할 수준이 아닌데도, 우리나라에서는 가계부채 문제가 여러 위기 사항을 발생시키기도 했거든요. 제 기억으로는 김영익 교수님께서 일찍부터 가계부채 문제를 우리 경제 성장의 제일 큰 걸림돌로 지적하셨죠. 가계부채 관련해서 말씀해 주시죠.
가계부채가 GDP의 거의 100%였는데, 최근에 다시 많이 떨어졌어요. 특히 올해는 명목 GDP가 17% 가까이 증가할 것 같아서 비율이 확 떨어질 것 같습니다. 우리 가계부채가 많이 늘어난 시기가 2001년부터 2022년이었는데, 그 이후로는 가계 금융 부채보다 더 빨리 늘고 있습니다. 작년에 놀랐던 것은 플로우 개념인데요. 한국은행 자금순환표에서 보니, 작년에 우리나라 개인들이 금융회사에서 빌린 돈보다 갚은 돈이 270조 원이나 많더라고요. 가계부채가 양극화되어 있다고 하는데, 전체적으로는 많이 개선되고 있습니다. 소비를 위축시키는 요인은 되지만 그것 때문에 경기가 나빠진다고 보지는 않아요.
최근 미국에서 AI 거품론 논쟁이 일어나면서 주식 시장이 조정을 받고 있는 것 같아요. 한상춘 위원님께서는 AI 거품에 대해 어떻게 생각하세요?
AI 거품 문제는 여러 얘기가 나오고 있죠. 증시 측면에서는 작년 10월에 마이클 버리가 본격적으로 제기했고, 그 이후 여러 사람이 얘기했죠. 올해 2월에는 AI 거품론이 AI의 사스 같은 쪽으로 이어졌고, 가장 총체적인 문제는 샤르마가 얘기했던 '4O', 즉 오버밸류에이션, 오버인베스트먼트, 오버레버리지, 오버오너십 같은 문제입니다. 개별 기업 차원에서는 마이클 버리나 국제결제은행(BIS)이 제기한 문제가 있을 수 있다고 봅니다. 그러나 산업적 측면에서는 AI 본체가 아직 성장 단계에 있기 때문에 개별 기업의 문제가 희석되는 측면이 있다고 생각해요. 그래서 마이클 버리가 특정 기업, 예를 들어 오픈AI 같은 개별 기업 입장에서는 과잉 투자나 과잉 레버리지, 고평가 문제가 제기될 수 있지만, 산업적으로는 앞으로 도입기, 성장기, 성숙기로 가는 라이프사이클상 아직 성장기 초입에 들어서 있기 때문에 거품이 터질 단계는 아니라고 봅니다. 따라서 AI 산업 전체가 지속된다고 보면, AI 반도체 거품이 주가나 경제 전체를 흔들 가능성은 근본적으로 적다고 생각합니다.
말씀하신 것처럼 시각이 많이 다른 것 같아요. 국제결제은행이 최근 보고서에서 경고했고, 며칠 전 미국 연방준비은행(Fed)의 연구원들도 논문을 내서 사모신용 문제가 될 수 있다고 했죠.
사모신용 대출 문제는 작년 10월 마이클 버리 같은 사람들이 AI 반도체를 제기할 때 함께 다뤘던 문제입니다. 이들은 '벤더 파이낸싱'이라는 말을 썼는데, 초기 단계에서는 재무제표에 PR이나 PDR 같은 지표로 본격적인 이익이 나오지 않기 때문에 오히려 AI 산업 기업 자체를 어렵게 하는 측면이 있습니다. 공급업체와 수요업체가 서로 자전거 거래하듯 비슷한 구조를 만들어서, 보기에 따라서는 금융 사기가 아니냐는 이야기가 나올 수도 있어요. 국제결제은행도 같은 경고를 했지만, 초기 단계에서는 서로 돈을 주고받는 구조가 나타나서 '너네끼리 하는 거 아니냐'는 우려가 제기된 것이고, 이 우려가 최근에는 많이 해소되고 있다고 봅니다. 두 번째로, 벤더 파이낸싱이 본격적으로 문제가 됐던 부분은 매출액과 이익 부분인데, 올해는 기업에 따라 다르지만 매출도 증가하고 이익 증가도 기대되니, 오픈AI 같은 기업이 공격적으로 사모 대출 같은 방식보다는 기업공개(IPO)를 통해 공개적으로 자금을 조달하는 것이 가능해지고 있습니다. 말씀하신 대로 AI 반도체 위기가 올 것이라는 시각은 시간이 갈수록 시장에서 점점 해소되고 있다고 봅니다.
한상춘 위원님의 통찰력이 높으시니 그렇게 될 것 같습니다. 두 번째로 중요한 것은 통화정책인데요. 시장에서는 금리를 올리느냐 마느냐도 중요하지만, 케빈 워시 신임 연준 의장이 앞으로 어떤 식으로 통화정책을 펼칠지가 더 중요하다고 봅니다. 전임 파월 의장과 케빈 워시 의장은 통화정책에서 어떤 차이가 있을까요?
케빈 워시 체제가 오더라도 제롬 파월 시절과 똑같은 경제 지표를 읽는다는 측면에서는 우리가 달리 해석해야 한다고 생각합니다. 왜냐하면 제롬 파월도 연준의 CEO였고, 케빈 워시도 CEO이기 때문입니다. 일반 근로자 입장에서 보면, 전임 CEO가 잘못했다고 평가되면 새로운 CEO가 와서 새로운 경영 방침을 세우는 것처럼, 케빈 워시가 연준의 통화정책 프레임과 제롬 파월의 프레임은 서로 달라야 하지 않겠느냐는 생각이에요. 최근 보면 근원 PCE 물가가 목표치인 2%의 두 배에 가까운데, 케빈 워시 체제도 파월과 프레임이 바뀌었는데도 동일한 각도에서 보는 시각이 있죠. 그런 식으로 해석해야 한다고 봅니다. 만약 파월 시절과 워시 시절이 똑같은 시각이라면, 왜 굳이 연준 의장을 교체하겠느냐는 거죠. 파월과 워시의 통화정책 경영 방침의 차이를 고려하면, 같은 지표를 보더라도 다르게 해석해야 한다고 생각합니다. 그런 측면에서 워시는 파월과는 다른 각도로 통화정책을 운용할 것으로 보입니다.
몇 가지 말씀드리면, 워시는 2012년부터 연준 이사를 지냈는데, 1913년 연준 설립 이후 중앙은행의 본래 목적은 물가 안정입니다. 그린스펀이 통화정책을 잘해서 '세계 경제 대통령'이라 불릴 만큼 성과를 냈느냐 하는 문제는 나중에 김영익 교수님 의견을 여쭤 보겠습니다.
제 개인적인 생각을 말씀드리면, 그린스펀 의장이 금리를 그렇게 많이 조정하지는 않았다고 봅니다. 그린스펀 시절 황금기가 왔던 이유는, 제조업처럼 수확체감의 법칙이 적용되는 산업에서 1990년대 이후 인터넷 같은 수확체증의 법칙이 적용되는 산업으로 주력이 바뀌었기 때문입니다. 자원의 희소성이 있을 때는 성장할수록 자원이 희소해져서 가격이 올라가고, 그래서 고성장과 고금리가 됐던 것이죠. 그런데 고성장이 되면 통화정책 측면에서는 수요 측면의 물가 상승(디맨드 풀)이 생기고, 이는 금리 인상으로 잡을 수 있습니다. 그런데 1990년대에 인터넷처럼 수확체증 법칙이 적용되는 산업이 등장하면서, 공급이 늘수록 생산성이 증가하고 성장률이 올라가니 물가는 떨어지게 됐습니다. 그래서 물가가 안정되고, 저물가 때문에 금리를 낮게 유지할 수 있었고, 세계 증시가 좋았죠. 또 미국 경제는 고성장과 고물가에서 고성장과 저물가로 바뀌면서, 종전 이론으로는 설명할 수 없는 신경제 신화가 탄생했던 겁니다. 이것이 산업 구조 변화에 따른 통화정책의 측면이라고 설명할 수 있겠습니다. 지금도 AI, 반도체 같은 공급 중심 산업이 주력인데, 이런 주력 산업이 바뀌는 상황에서 굳이 연준 통화정책의 목표 중 고용 창출 부분이 필요할 까 하는 의문이 있습니다. 그래서 고용 목표를 빼자는 것이 케빈 워시의 주장이고, 제롬 파월과는 다른 목표를 가지고 있습니다. 물가 안정을 중시한다면 어떤 지표로 판단할 것이냐는 문제인데, 많이들 근원 PCE 물가를 보지만, 이 지표는 식료품과 에너지 같은 항목을 제외하고 나머지 품목을 평균 내다 보니 불안정하다는 단점이 있습니다. 금리 변경은 전 국민에게 영향을 미치는데, 물가가 불안정하고 추정이 어려운 지표로 통화정책을 운용하는 것이 바람직한지 의문이죠. 그래서 통화정책의 기준 지표도 바꿔야 한다고 봅니다. 근원 PCE보다는 절사평균 물가를 보는 것이 좋다고 생각합니다. 양 끝단을 일정 비율 잘라낸 중간 부분의 물가로, 국민 경제에 가장 광범위하게 영향을 미치는 품목만 가지고 보는 방식이죠. 예를 들어 5월 근원 PCE가 3.8%로 나왔다면, 목표 2%의 두 배에 가까워서 금리 인상이 불가피하다는 주장이 나오는데, 절사평균으로 보면 2.4~2.5%로 2%에 통제 가능한 수준이라 당장 금리 인상이 급하지 않을 수 있습니다. 또 하나, 시장에 가장 혼란을 주는 것이 점도표나 포워드 가이던스 문제입니다. 연준은 원래 비밀주의 원칙을 취했는데, 점도표와 포워드 가이던스가 나오면서 시장이 혼란스러워졌죠. 같은 연준 멤버끼리도 의견이 엇갈리는데, 금리를 결정하는 사람들이 서로 반대되는 견해를 가진 상황이라면, 조만간 금리 인상이 닥친다고 보기는 어렵다는 생각이 듭니다. 워시는 가이던스를 폐지하자는 입장이기도 하니, 앞으로 시장의 불확실성은 줄어들 수 있다고 봅니다.
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