저자: 김영익 · 한국인
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한국 아파트 가격은 장기간 크게 올랐고 특히 서울 아파트는 소득 대비·렌트 대비 역사적 고점 수준으로 거품 우려가 있다. 가계대출액이 집값에 가장 큰 영향을 주는 변수이며, 정부의 대출 억제 정책으로 상승세가 둔화될 수 있다. 코스피는 아파트 가격에 약 8개월 선행하는 경향이 있어 주가 하락 시 집값도 시차를 두고 하락할 수 있다. 정부의 자본시장 정책으로 부동산에서 주식으로 자금이 이동할 기대가 있으나 과거 사이클이 달라질지는 지켜봐야 하며, 당분간 주가 선행 사이클은 유지될 것으로 본다.
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여러 가지 제도 개편이 나왔죠. 주주 우선을 강조하는 상법 개정을 했고, 배당소득 분리과세, 그리고 앞으로 자사주 소각 같은 방안도 나올 것 같습니다. 이런 제도들로 부동산에 몰리던 돈이 덜 들어가고 주식시장으로 돈이 많이 들어올 것이라는 기대가 작용하면서 주식시장이 많이 좋아지고 있습니다. 그런데 제가 코스피가 오르면 아파트 가격도 오른다고 말씀드렸는데, 서울 강남이나 서울 아파트는 전국보다 주가 영향이 더 컸습니다.
여러분 안녕하십니까. 최근 정치권에서 우리나라 부동산 논쟁이 심화되고 있습니다. 설 연휴 때도 많이 나왔었죠. 이런 의미에서 과연 우리나라 집값이 현재 어느 위치에 있고 앞으로 어떻게 될 것인지, 특히 이재명 대통령이 일본의 잃어버린 30년을 언급하면서 집값이 여기서 계속 오르면 우리도 그럴 수 있다는 이야기를 하고 있습니다.
그래서 두 가지 측면에서 살펴보겠습니다. 첫째, 우리나라 주택시장에 거품이 발생했는가? 제 결론은 상당한 거품이 발생했다고 보고 있습니다. 둘째, 우리가 일본의 잃어버린 30년을 뒤따라갈 것인가? 이것도 굉장히 중요한 문제입니다. 제 생각은 정도의 차이는 있지만 우리나라 자산 가격에 상당한 거품이 발생했고, 앞으로 상당한 진통이 있을 수도 있다는 것입니다.
주택 가격은 한국부동산원 등 여러 곳에서 발표합니다. 그러나 저는 KB 부동산 가격을 대상으로 분석했습니다. 이유는 KB 데이터가 1986년부터 발표된 장기 시계열이기 때문입니다. 장기 분석을 위해 KB 데이터를 주로 사용했습니다.
명목 가격을 보면, 1986년 이후 서울 아파트는 8.3배 상승했습니다. 전국 주요 도시 아파트는 5.7배, 전국 주택 가격은 3.4배 상승했습니다. 여기서 주택에는 아파트, 단독주택, 연립주택이 모두 포함됩니다. 즉 우리나라는 아파트 가격만 많이 올랐고, 단독주택과 연립은 별로 오르지 못했다는 의미입니다.
주요 도시별로 보면 장기적으로는 모든 도시의 주택 가격이 올랐지만, 도시별 양극화가 심화되고 있습니다. 최근에는 서울이 많이 오르고 있습니다. 서울은 조정을 보이다가 다시 오르고 있고, 광주는 상대적으로 그동안 가장 덜 올랐고 최근에도 하락하고 있습니다.
KB국민은행은 아파트 중위가격을 매월 발표하는데, 2014년 1월 서울 아파트 중위가격은 4억 7천만 원이었습니다. 그러나 지금은 11억 7천만 원으로 크게 올랐습니다. 다른 지역도 올랐지만 서울에 비해 상승폭 차이가 큽니다. 대부분 도시 아파트의 중위가격은 3억에서 3억 7천만 원 정도로 서울보다 훨씬 낮습니다. 중위가격은 줄 세웠을 때 가운데 있는 아파트 가격입니다. 평균 가격은 이보다 더 높습니다. 서울의 경우 지난 1월 평균 가격은 15억 원 정도입니다. 결국 주요 도시 아파트 가격을 보면 서울 중심으로 양극화가 심화됐다고 볼 수 있습니다.
주택 가격의 거품 여부를 판단할 때는 실질 가격, 소득 대비 주택 가격(PIR), 임대료 대비 주택 가격(PRR)을 봅니다.
**첫째, 실질 가격입니다.** 아파트 가격을 소비자물가로 나눠 계산한 것입니다. 서울 아파트는 물가보다 한두 배 이상 올랐습니다. 전국 아파트도 1.5배 정도 올랐습니다. 그런데 전국 주택 전체로 보면 오히려 물가 상승률을 하회하고 있습니다. 100이 물가만큼 오른 것인데, 전국 주택은 87입니다. 아파트만 올랐고 단독이나 연립은 물가만큼도 오르지 못했다는 의미입니다. 어쨌든 아파트 가격은 물가에 비해 많이 올랐습니다.
**둘째, 소득 대비 주택 가격(PIR)입니다.** 발표 기간마다 수치가 조금씩 다르지만, 한국주택금융공사 자료를 보면 서울은 8.7배, 전국은 7.2배입니다. 서울의 경우 평균적인 가구가 9년 동안 돈을 한 푼도 안 쓰고 모아야 집 한 채를 살 수 있다는 뜻입니다. 최근에는 전국과 서울 모두 소득에 비해 집값이 더 많이 오르고 있습니다. 역대 최고 수준이어서, 소득에 비해 집값이 너무 많이 올랐다고 볼 수 있습니다.
**셋째, 임대료 대비 주택 가격(PRR)입니다.** 국가 데이터처에서 집세를 발표하는데, 집세에 비해 아파트 가격이 상대적으로 얼마나 올랐는지를 나타내는 지표입니다. 장기 평균에서 얼마나 벗어났는지로 평가합니다. 서울 강남과 서울 아파트를 중심으로 보면 역사상 최고 수준입니다.
이처럼 물가, 소득, 임대료에 비해 집값을 보면 특히 서울 아파트는 역사상 최고치에 가까워지고 있어, 아파트 가격이 상당히 고평가 영역에 들어섰다고 볼 수 있습니다.
그렇다면 아파트 가격은 무엇이 결정할까요? 여러 경제 변수가 있고, 제도적 요인이나 세제 문제도 있습니다. 저는 제도와 세제 문제는 제외하고, 주로 경제 변수만 가지고 분석해 봤습니다.
분석 결과, 코스피, 가계대출 금리, 가계대출액, 동행지수 순환변동치 같은 변수들이 집값에 중요한 영향을 미쳤습니다. 특히 코스피는 아파트 가격에 약 8개월 선행했고, 상관계수는 0.57이었습니다. 가계대출 금리는 상관계수가 그리 높지 않았습니다. 금리가 떨어지면 집값이 오르기는 했지만 영향력은 크지 않았습니다. 가장 높은 상관관계를 보인 것은 가계대출액입니다. 같은 기간 상관계수는 0.59였고, 4개월 선행할 때는 0.64로 가장 높았습니다. 즉 가계대출, 특히 주택담보대출액이 집값에 가장 큰 영향을 준다는 것입니다. 사실 이것은 정부가 조절할 수 있는 변수이기도 합니다.
동행지수 순환변동치는 현재 경기를 나타내는 대표적 지표인데, 상관계수가 마이너스로 나타났습니다. 특히 14개월 선행할 때 -0.59였습니다. 경기가 나쁘면 한국은행이 금리를 인하하고 돈을 풀게 되는데, 이런 시차 효과가 있는 것으로 보입니다.
최근 추이를 그림으로 보면, 코스피와 아파트 가격은 거의 동행하면서 코스피가 약간 선행하는 모습입니다. 주택담보대출액이 아파트 가격에 가장 중요한 영향을 미치는데, 최근 주택담보대출 증가세가 둔화되고 있습니다. 이는 앞으로 아파트 가격 상승률도 둔화될 수 있다는 의미입니다. 정부가 통제할 수 있는 것이 바로 이 부분이고, 앞으로 은행들에게, 특히 다주택자에 대한 대출을 억제하라는 정책이 나올 것으로 보입니다.
한편 주택담보대출 금리는 집값과 큰 상관관계가 없었습니다. 오히려 아파트 가격이 상승할 때 금리도 함께 올랐습니다. 아파트 가격이 오르고, 이후 경기가 좋아지면서 금리도 올랐기 때문입니다. 전반적으로 금리는 생각만큼 집값에 큰 영향을 주지 않았고, 동행지수 순환변동치는 시차를 두고 아파트 가격에 영향을 미쳤다고 볼 수 있습니다.
아파트 가격을 분산분해해 봤습니다. 2005년 이후 데이터를 이용해 코스피, 가계대출 금리, 가계대출액, 동행지수 순환변동치, 아파트 가격을 벡터자기회귀(VAR) 모형으로 분석했습니다. 수치들을 모두 합하면 100이 됩니다. 아파트 가격 변동률을 100으로 보면, 1개월 기준 전국의 경우 코스피가 0.8%, 가계대출 금리가 0.5%, 가계대출액이 2.4%, 동행지수 순환변동치가 0.1%를 설명했습니다. 나머지 96.2%는 아파트 가격 자체가 설명했습니다. 가격은 한번 오르면 추세가 강하게 이어진다는 뜻입니다. 이번 달 오르면 다음 달에도 오르는 경향이 있습니다.
분해 결과에서도 가계대출액, 코스피, 동행지수 순환변동치가 아파트 가격 변동에 크게 영향을 미쳤고, 금리는 영향이 작았습니다.
또한 최근 서울 아파트, 특히 강남 아파트가 많이 올랐기 때문에 서울 강남 아파트를 따로 분석해 봤습니다. 코스피가 오르면 아파트 가격도 오른다고 말씀드렸는데, 서울 강남이나 서울 아파트는 전국보다 주가 영향이 더 컸습니다. 즉 주가가 오르면 전국보다 서울, 특히 강남 아파트 가격이 더 많이 올랐다는 뜻입니다.
추세를 보기 위해 경제 변수에서 순환변동을 제거하고 HP 필터로 추세를 구했습니다. 전년 동기 대비 증가율도 계산했습니다. 최근 들어 코스피와 아파트 가격의 시차가 짧아지고 있습니다. 특히 2009년 이후 코스피와 전국 아파트 가격의 상관관계는 약 7개월 선행하는 것으로 나타났습니다. 강남 아파트는 특별한 면이 있어 따로 봤는데 거의 동행했습니다. 즉 주가가 오르면 전국 아파트와 강남 아파트 가격 모두 올랐습니다.
앞으로 집값이 떨어지려면 주가가 먼저 떨어져야 합니다. 이런 순환을 보면 집값 하락의 시작점을 가늠할 수 있습니다. 참고로 코스피가 10% 하락하면 시차를 두고 집값이 떨어진다고 말씀드린 바 있는데, 역시 전국보다 서울, 특히 강남 아파트 가격이 더 많이 떨어집니다. 서울 강남 아파트 가격은 코스피 영향을 그만큼 크게 받는다고 볼 수 있습니다.
정부 정책 방향은 부동산으로 돈이 덜 들어가게 하고, 주식시장으로 돈이 많이 들어오게 하는 것입니다. 이런 방향에 따라 주식시장에서 여러 제도 개편이 나왔습니다. 주주를 우선하는 상법 개정이 있었고, 배당소득 분리과세, 앞으로 나올 자사주 소각 등이 있습니다. 이런 제도들로 부동산보다 주식시장으로 돈이 들어올 것이라는 기대가 작용하면서 주식시장이 많이 좋아지고 있습니다.
다만 앞서 본 사이클에서 과거에는 코스피가 아파트 가격에 선행했습니다. 코스피가 떨어지면 주택 가격도 떨어졌다는 뜻입니다. 그런데 정부의 이런 정책 방향을 고려하면 코스피와 주택 가격의 순환 관계가 달라질 수도 있다는 짐작을 해 볼 수 있습니다. 다만 과거 사이클이 실제로 달라질지는 지켜봐야 합니다.
제 견해는 당분간은 달라지지 않을 것이라는 것입니다. 주가가 아파트 가격에 선행하는 사이클은 당분간 지속될 것으로 보고 있습니다.
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