저자: 문홍철 · 한국인
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환율 1,500원 상단을 정부가 개입으로 방어할 것으로 보며, 2026년 환율은 연말 기준 소폭 하락 후 장기 상승 가능성 언급. 원화 약세는 일본 엔·대만달러 약세 영향과 수출 흑자에도 펀더멘탈 대비 약세가 원인. 미국 금리 인하 폭은 제한적이고 달러 스테이블코인 확산의 달러 강세/약세 효과는 상반. 4월 조정 주의와 2026년 유동성장세, 주도주가 AI 인프라에서 AI 활용 업종으로 교체될 것이라는 견해 제시.
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일본 엔화와 대만 달러도 원화 약세에 함께 영향을 주고 있는 것 같습니다. 미국이 한국의 고환율을 원하지 않는데, 달러에 대한 수요가 높아지기 시작하면 금리를 인하한다고 해서 달러가 약세가 될까요? 반대로 원화가 강세가 될까요? 자, 그러면 이렇게 하겠습니다. 문팀장님께 먼저 여쭤보겠습니다.
우리 한국 경제에서 지금 가장 주된 키워드를 뽑으면 아무래도 환율입니다. 그래서 저는 거시 경제를 보시는 분들을 만날 때 너무 즐겁습니다. 같은 결의 얘기를 나눌 수 있으니까요. 먼저 환율 전망을 어떻게 보시는지, 큰 틀에서 26년 연말을 기점으로 어떤 방향으로 갈 것이라고 생각하시는지 말씀해 주시고, 그다음 토론을 이어가 보겠습니다.
26년은 환율이 순환적으로 소폭 하락할 수 있다고 봅니다. 장기적으로는 상승이지만, 26년만 놓고 보면 소폭 하락할 수 있습니다. 좋습니다. 어떻게 보십니까?
저도 사실 전망보다는 지금 1,500원을 보고 있는 것 같아요. 1,500원에서는 정부가 필사적으로 막아야 한다고 봅니다. 올라갈지 내려갈지에 대한 정확한 전망보다는, 그 상단을 넘지 않게 관리해 나갈 것이라고 보는 거죠. 물론 막상 올라가도 문제가 안 생기면 상단을 또 열 겠죠. 지금 정부는 이것을 심리적인 상단으로 보는 것 같습니다.
시장에서는 1,480원이 넘어설 것 같으면 정부가 개입할 것이라고 이해하고 있습니다. 그 시점을 이용해 여러 투자 결정을 하는 분들도 계신데, 12월 중순쯤 1,480원에서 환율이 크게 떨어진 적이 있습니다. 사람들이 정부 개입이 들어온 것으로 본 것이죠.
저는 26년 환율이 1,400원 초반을 향해 다소 완화될 것이라고 봅니다. 여전히 강달러이고, 원화 대비 강달러 기조는 유지되지만 25년보다는 26년에 환율이 다소 누그러질 것이라는 큰 그림을 가지고 있습니다. 다시 강조하지만 환율 전망은 누구도 정확히 알 수 없습니다. 다만 각자가 어떤 근거로 그렇게 보는지 들어보면 환율 전망에 참고가 될 것이라 생각합니다.
글로벌 달러 인덱스는 사실상 유로 달러 흐름을 많이 반영합니다. 유로 달러 기준으로 보면 작년 초부터 달러는 약세입니다. 그런데 우리는 달러 원 환율을 주로 보기 때문에 달러 강세가 아니냐고 생각하기 쉽습니다. 전반적으로 글로벌하게 보면 달러는 흐름상 약세가 맞습니다. 그렇다면 한국에 문제가 있느냐? 그렇지 않습니다. CDS도 안정돼 있고, 크레딧 리스크를 반영하는 대부분의 지표가 안정적입니다.
정부 쪽에서는 외국인 자금, 즉 서학개미 같은 머니플로 때문이라고 설명하고 있습니다. 저는 그보다 일본 엔화와 대만 달러가 원화 약세에 함께 영향을 주고 있다고 봅니다. 일본도 많이 약세고 대만 달러도 달러 대비 약세입니다. 이 둘의 흐름을 그려보면 원화와 상당히 유사합니다. 이 통화들을 거래하는 트레이더들도 있고요. 일본과 대만이 자국 통화를 정책적으로 약세로 만든 것이 25년 원화 약세에 꽤 영향을 줬다고 봅니다.
원화는 지금 수출이 엄청 잘 되고 있습니다. 25년 GDP 대비 무역 흑자가 거의 30% 가까이 될 것입니다. 말이 안 되는 수준이죠. 원래라면 통화가 강세로 가야 합니다. 25년에는 이것이 반영되지 않았지만, 26년에는 대만 달러도 GDP의 30%씩 무역 흑자가 나는 것을 미국이 그냥 두지 않을 것이고, 대만 스스로도 통화 가치가 균형 대비 과도하게 약하다는 것을 드러낼 것이기 때문에 그렇게 움직일 것으로 보고 있습니다.
일본 엔화도 그동안 약세폭이 너무 컸고, 이것이 일본 내 물가 상승의 정치적 리스크가 될 수 있습니다. 다카이치 총리도 달러엔이 160엔을 넘어가는 추가 약세는 좋아하지 않습니다. 전반적인 약세는 좋아하지만 정도가 있죠. 그렇다면 원화가 이 통화들 때문에 더 약세로 갈 이유는 없습니다. 올해 반도체 경기가 좋을 것으로 많이들 보고 있고요. 베센트 장관도 원화가 펀더멘털 대비 약하다고 얘기했습니다. 제 모델도 펀더멘털 대비 원화가 약한 것은 사실입니다. 그래서 올해는 환율이 제한적으로 하락할 수 있다고 봅니다.
성 부장님이 보시기에 1,500원 상한을 넘어가기는 기본적으로 어려워 보입니다. 정부가 유동성으로 필사적으로 막을 것이라고 보고 있고요. 개입을 통해 어떤 수단을 쓰든 막을 것이라고 봅니다.
이 과정에서 스와프 프리미엄이라는 개념이 있습니다. 한국과 미국 간 금리 차이에 따라 기관들이 환헤지를 할 때 드는 비용이 스와프 코스트이고, 이것이 프리미엄으로 나타나는 것이 스와프 프리미엄입니다. 쉽게 말해 한국 기준금리가 2.5%, 미국 기준금리가 3.5%라면 한국 기준금리에서 미국 기준금리를 뺀 값, 즉 -1.0%대 수준이 나오고, 이것이 이론적인 헤지 비용입니다. 달러 조달이 어려워지면 여기서 마이너스 폭이 더 커지는데, 일정 수준까지는 이론값대로 움직입니다. 그런데 우리나라에서 달러가 엄청나게 부족해지면 이 이론값대로 움직이지 않고 헤지 코스트가 크게 커지고, 그럴 때 환율이 폭등할 수 있습니다. 지금은 그런 상황이 아닙니다. 달러가 부족해서 원화가 크게 약세가 된 상황도 아니고, 달러 인덱스가 강해서 원화가 약세인 상황도 아닙니다. 그래서 한국은행도 정확한 이유를 찾지 못하고 있다고 봅니다. 이유를 알았으면 벌써 대응했겠죠. 주식을 많이 사서 그렇다는 얘기도 있지만, 이유를 정확히 모르는 상황에서 환율이 다른 방향으로 튀면, 어쨌거나 개입을 해서라도 사람들이 심리적으로 위협을 느끼지 않게 해 줘야 한다고 봅니다.
정책 당국의 입장에서 보면 저유가, 저금리, 저환율, 즉 3저 상황입니다. 이 상황에서 반도체 사이클은 상승 여력이 매우 높은 산업 중 하나이고, 지금 AI라는 큰 테마도 있습니다. 주식시장은 이것을 이미 선반영하고 있는 것 같습니다. 그래서 환율 관리를 잘한다면 우리 주식시장과 성장 사이클을 정부가 계획한 대로 잘 이끌어 갈 수 있다고 봅니다.
상현님이 말씀하신 개입과 관련해서, 저는 우리 정부가 대만 달러 NDF 시장에 개입하면 상당히 효과가 있을 것이라고 봅니다. 원화 쪽이 아니라 오히려 대만 달러 쪽에 개입하는 것이죠. 이 영상은 윤철호 경제부총리께 카톡으로 직접 보내 드리겠습니다.
첫째, 미국이 한국의 고환율을 원하지 않는다는 것이 대주제입니다. 이미 한국과도 환율 협상을 했고, 25년에는 일본과도 했습니다. 상대국 통화가 계속 약세를 보이니까 일본에는 금리 인상을 요구했고, 한국에는 재무장관의 구두 개입이 있었습니다. 베센트 재무장관의 구두 개입이 정말 직효약이었죠. "원하지 않는다"는 표현은 사실 스티븐 미란의 2024년 11월 보고서 내용을 따른 것입니다. 미국은 AI, 반도체, 자동차, 철강 등 모든 밸류체인을 미국으로 옮기는 과정을 25년에 진행했고, 26년에는 차츰 이동이 이뤄질 것입니다. 그렇게 되면 미국이 요구하는 것은 미국에서 제조하고 미국에서 수출하게 해 달라는 것입니다. 통화 가치를 낮게 유지하면 우리도 방법이 없다는 것을 강조해 나갈 것입니다. 그래서 원화 약세를 미국이 원하지 않는다는 것이고, 환율을 한국이 결정하느냐 미국이 결정하느냐 둘 중 하나로 나눈다면 미국이 결정한다고 보겠습니다.
둘째, 지금의 환율 폭등과 고환율 장기화를 저는 많이 우려하고 있으며, 외환 당국이 적절히 대응하지 못하고 있다고 오랫동안 지적해 왔습니다. 그럼에도 환율 전망을 긍정적으로 보는 이유는 미국의 M2 증가율 때문입니다. 미국은 2020~2021년 M2 증가율이 27%까지 올랐습니다. 우리나라는 5~6% 대에서 맴돌았고, 줄어든 적이 없이 계속 증가했습니다. 그런데 미국은 22~23년에 마이너스 증가율을 보이기도 했습니다. 통화정책 기조의 진폭이 매우 큽니다. 26년에는 트럼프 대통령의 강력한 유동성 장세를 만들기 위한 금리 인하와 유동성 정책이 나올 것이고, 이는 달러 가치를 더 많이 떨어뜨릴 것입니다. 원화 가치 하락 속도보다 달러 가치 하락 속도가 더 빠를 것이라고 봅니다.
미국이 금리를 얼마나 인하할지도 재미있는 주제입니다. 1%포인트 미만을 원하지만, 1%포인트 미만으로 만드는 것도 쉽지 않을 것입니다. 중간선거를 앞둔 남은 FOMC 회의가 일곱 번 있습니다. 매번 0.25%포인트씩 인하한다 해도 1.75%포인트이고, 지금 3.75%라면 다 해도 2%입니다. 우리나라가 한두 번 인하하거나 많아야 두 번 정도로 예상되면 금리 격차는 확실히 줄어들 것이고, 미국의 금리 인하 속도가 우리보다 훨씬 빠를 것입니다. 통화량 증가 속도도 우리보다 훨씬 높을 것으로 가정하고 있습니다. 강달러 기조가 완전히 사라지지는 않겠지만, 100원 초반, 많게는 1,300원 후반을 향해 26년 말에 안착할 것이라고 기본적으로 전망합니다.
제가 스테이블코인에 관한 책을 썼는데, 스테이블코인의 99%는 달러입니다. 달러 스테이블코인이 생태계를 지배하고 있습니다. 실물 시장으로 넘어온다고 해도 비슷할 것이라고 봅니다. 결국 달러 스테이블코인의 수요가 많아진다면, 금리 인하와 별개로 달러 강세가 이어질 수 있습니다.
이게 과연 달러 강세, 원화 약세가 맞는지 한 번 고민해 볼 필요가 있습니다. 예전에는 양국 간 금리 차이로 대부분 설명이 됐는데, 금리를 인하한다고 해서 달러가 약세가 될까요? 원화가 강세가 될까요? 이런 관점에서 한번 고민해 볼 필요가 있습니다. 달러 스테이블코인이 매달 엄청나게 커질 것 같지는 않습니다. 장기 사이클로 보면 달러의 엄청난 약세는 쉽지 않을 수 있습니다. 원화가 1,400원 초반이라는 것에는 어느 정도 동의하지만, 옛날에 봤던 1,300원, 1,200원, 1,100원 같은 사이클이 금리 인하만으로 다시 올 수 있을지는 의문입니다.
반론을 드려도 될까요? 스테이블코인의 확산은 달러 강세 요인이 되기도 하지만, 달러 약세 요인으로도 작용합니다. 스테이블코인은 신용적 완화 장치입니다. 연준의 장기 국채 매입 기능과 스테이블코인의 단기 국채 매입 기능을 생각해 보면, 신용적 완화 정책으로 볼 수 있습니다. 달러 확산은 달러 수급 측면에서 달러 수요가 많다는 요인이 될 수 있지만, 그만큼 강한 유동성 공급 장치가 동시에 작동한다는 관점에서 보면, 달러 가치를 끌어올리는 요인만 있는 것은 아닙니다. 이 부분도 같이 참고하시면 좋겠습니다.
소수 의견이라도 참고하겠습니다. 다수 의견도 들어보겠습니다. 성 부장님 말씀해 주시죠.
저도 스테이블코인에 대해서 고민이 많습니다. 한쪽으로 단정하기는 조금 어려운 면이 있습니다. 다만 시장에서는 분명히 미국채에 대한 수요가 될 것이라는 것은 확실합니다. 이 부분은 다수 의견, 소수 의견 모두 있을 수 있어서 제 의견은 말씀드리지 않겠습니다.
기본적으로 제가 말씀드린 것은 우리나라 전체 평균 환율이 1,000원대였다는 것입니다. 제가 말씀드린 1,400원 선은 여전히 강달러가 뉴노멀화된다는 전제를 깔고 있습니다. 달러 수요가 많이 늘어나는 현상인데, 흥미롭게도 달러 수요가 늘어나는 만큼 중국의 위안화 수요도 같이 늘고 있습니다. 실제로 외환 결제에서 위안화 비중이 늘어나는 속도가 달러 비중이 늘어나는 속도와 비슷하거나 더 빠릅니다. 아까 유로 달러 기준으로 달러 인덱스를 봤지만, 위안 달러 기준의 달러 인덱스를 보면 오히려 다르게 보입니다. 디지털 통화 경쟁, 달러와 위안화 간의 경쟁이 있습니다. 중국 위안화 보급 속도가 어마어마합니다. CIPS에 참여하는 은행 수가 199개가 됐습니다. 위안화를 무역 결제에 쓴다는 것이죠. 그래서 미국은 달러 스테이블코인을 더 빨리 확산시켜야 한다고 생각하는 것 같습니다. 지금 달러의 결제 수요는 확실히 줄어들고 있지만, 스테이블코인 수요는 압도적입니다. 이것을 체인으로 활용할 수 있다면, 위안화가 들어오는 무역 결제 비중을 이 부분으로 어느 정도 완충시킬 수 있다고 봅니다.
맞습니다. BIS가 집계하는 외화 결제 기준 통계를 보면 미국 달러의 외화 결제 비중은 88% 수준에서 계속 유지되고 있습니다. 반면 위안화 결제 비중은 5~8.6%로 가파르게 올라왔습니다. 기축통화 쟁탈전이라는 관점에서 보면 달러 강세 요인일 수 있습니다. 그러나 말씀드렸듯이 통화정책 관점에서 보면 유동성 공급 효과로 달러 약세 요인도 함께 작용합니다. 이 두 가지를 같이 보셔야 한다고 생각합니다.
이 부분에 대해 구독자분들이 질문을 많이 주셨는데, 제가 이전에 답변드린 내용이 있습니다. 『투자 디톡스』의 저자 이야기도 해 주시죠. 여러분 꼭 한 권씩 읽어 보셨으면 좋겠습니다. 두 시간 동안 즐겁게 보셨다면 내용도 좋았을 겁니다. 투자에 직접적인 도움은 안 될 수도 있지만, 인간성을 개선하고 그것이 투자에도 도움이 됩니다.
책 초반에서 말씀드리면, 요즘 현금이 쓰레기라는 얘기를 많이들 하시고, 현금 가진 사람은 바보라고 하는데, 제가 정확히 기억하는 일화가 있습니다. 2020년 3월 초, 세계 최대 헤지펀드 중 하나의 메이저가 현금이 쓰레기라고 얘기했다가 코로나가 터졌습니다. 그래서 한국은행 총재께서 원화가 쓰레기가 아니라고 계속 얘기하신 거죠. 제가 현금을 많이 가지고 있으라는 얘기는 아닙니다. 리스크 관리가 중요합니다. 요즘 절대 금리도 높고, 은행 예금 금리도 많이 올라갔고, 주담대 금리도 올라갔습니다. 현금 비율을 일부 가져가도 금리가 높아서 크게 손해는 아닙니다. 현금을 많이 가져가라는 것은 아니지만, 일부는 두고 나머지는 열심히 여러분이 사고 싶은 것을 사셔도 됩니다. 현금을 쓰레기라고 생각하지는 말자는 말씀을 드립니다.
『미래 경제 시나리오』의 초판에만 들어간 요약집이 있는데, 제가 이런 얘기를 썼습니다. 후배 세대들에게 흔들리는 시대를 살아가기 위해 필요한 것은 무조건 많이 버는 능력이 아니라, 자본주의라는 거대한 흐름을 읽고 그 흐름 위에서 균형을 잡는 힘이라고 생각합니다. 젊은 날의 투자는 단순히 돈을 모으는 행위가 아니라 미래의 나를 지켜주는 가장 깊고 조용한 약속입니다. 시간은 누구에게나 공평하지 않지만, 그 시간을 어떻게 쓸지 결정할 자유는 준비된 사람에게만 열려 있습니다. 오늘의 작은 투자와 배움이 미래의 삶을 더 넓고 따뜻하게 열어주기를 진심으로 바랍니다. 이것이 제가 꼭 말씀드리고 싶었던 투자의 조언입니다.
저도 투자 조언을 드려야겠죠. 평소에 많이 드렸으니 오늘 두 시간 넘게 토론한 내용을 요약하면 이렇습니다. 26년 4월은 조심해야 할 것 같습니다. 그렇지만 26년은 유동성 장세라는 데는 의견이 같았습니다. 유동성 장세이고 4월은 조심해야 한다는 긴 토론을 했으니, 4월에 조정이 올 수 있는 구간을 기준으로 삼는 것도 방법일 것입니다.
저는 개별 종목에 관해서는 많이 말씀드리지 않지만, 주도주의 교체가 온다는 점은 꼭 말씀드리고 싶습니다. 어떤 때는 배터리였고, 어떤 때는 재생에너지였습니다. 2025년은 AI 인프라, 즉 GPU와 HBM이었습니다. 26년에는 AI를 활용하는 업종 쪽으로 주도주가 재편될 여지가 굉장히 강하다고 봅니다.
저는 항상 문철용 님을 좋아하고, 실 교수님을 만나면 늘 배우는 게 있습니다. 오늘 제가 생각하지 못한 부분을 짚어 주셔서 제 나름대로 더 분석해 봐야겠다는 생각이 들었습니다. 독자 여러분께도 도움이 됐으면 좋겠습니다.
문철 팀장님은 좋아만 하고 저한테는 많이 배운다고 하시는데, 농담입니다. 소감을 말씀드리면, 토론 방송은 정말 오랜만인데 다른 시각을 이렇게 받을 수 있어서 너무 좋았습니다. 균형 잡힌 시각이 굉장히 중요합니다. 성 부장님 말씀처럼 한쪽으로 너무 치우치면 어느 순간 재기가 불가능해지는 경우가 있고, 재기하려면 살아남아야 합니다. 그래서 늘 균형 잡힌 시각을 가져야 하는데, 오늘 두 분과 토론하면서 다양한 시각을 얻을 수 있어 개인적으로 성장한 느낌을 받았습니다.
저도 마무리 소감을 드리겠습니다. 저는 늘 토론을 추구하고 있는데, 채널에서 토론에 기꺼이 응하는 전문가가 많지 않습니다. 왜 이런 분이 안 오냐는 말씀도 있는데, 토론에 응하지 않기 때문이기도 합니다. 그만큼 두 분이 수십 년 동안 갈고닦은 지식과 인사이트를 마음껏 펼칠 수 있을 만큼 전문가라고 생각합니다. 제가 미처 못 봤던 부분들을 두 분이 말씀해 주시는 과정에서 정말 많이 배웠습니다. 여러분도 2026년 세계 경제와 한국 경제를 보실 때 여러 측면을 함께 들여다봐야겠다는 생각을 하셨기를 바랍니다. 너무 감사합니다.
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