저자: 김영익 · 한국인
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미국 1분기 GDP 1.6%로 둔화, 물가는 3%대로 높아 스태그플레이션 조짐이 있으나 엄밀한 의미의 스태그플레이션은 아님. 저축률 하락과 중간가구 실질소득 감소로 2분기 소비 둔화 예상, 고용은 양적으로 좋지만 풀타임 고용 감소로 질적으로 악화. 연준은 금리 인상 가능성이 낮고 9월쯤 인하 전망이며 2분기 고용 부진 시 7월 인하 가능. 달러 약세 및 미국채 금리 하락 가능성을 언급하며 미국채 일부 투자는 가능하다고 봄. 주식은 금리 하락보다 기업이익 둔화 우려가 있고 미국 증시는 10% 안팎 고평가로 적극 매수는 권하지 않음.
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교수님, 안녕하세요. 네, 안녕하세요. 지난주 발표된 1분기 GDP 성장률 1.6%가 월가의 예상치를 크게 밑돌면서 스태그플레이션 우려가 나오고 있습니다. 현재 미국 경제 상황을 어떻게 보면 좋을까요?
우선 스태그플레이션의 정확한 의미부터 짚어 보겠습니다. 경제학 교과서에서 보면, 원자재 가격, 특히 국제유가가 오르면 공급곡선이 왼쪽으로 이동합니다. 그러면 물가는 오르고 경제성장률은 떨어지죠. 심하면 마이너스 성장까지 할 수 있습니다. 이렇게 성장은 멈추거나 떨어지는데 물가는 오르는 것을 스태그플레이션이라고 합니다. 이것이 교과서적 의미이고, 일반적으로 언론에서는 성장률이 낮아지고 물가가 오를 때 스태그플레이션이라는 표현을 씁니다.
네, 그런데 지난 1분기 미국의 경제성장률이 연율 1.6%였고, 근원 PCE 물가는 3%를 넘었습니다. 성장률은 떨어지고 물가 상승률은 높으니까 미국 경제가 스태그플레이션에 빠진 것 아니냐는 우려가 제기되고 있죠. 엄밀한 의미에서 완전한 스태그플레이션은 아니지만, 그 조짐은 나타나고 있다고 봅니다. 특히 2분기 중후반으로 갈수록 미국 경제에서 스태그플레이션이라는 단어가 더 많이 나올 것 같습니다.
미국 GDP의 약 69%를 차지하는 소비가 둔화되고 있습니다. 지난 1분기부터 소비 증가세가 둔화되기 시작했는데, 그 이유는 미국 가계 저축률이 많이 낮아졌기 때문입니다. 올해 1월에서 3월까지 가계 저축률이 3.6%였습니다. 2000년부터 코로나 직전인 2019년까지 평균은 5.1% 정도였죠. 저축률이 낮아지면서 쓸 돈이 많지 않다는 뜻입니다.
게다가 미국 중간 가구의 실질 소득이 2019년을 정점으로 최근까지 계속 감소하고 있습니다. 중간 가구가 소비를 해 줘야 하는데, 실질 소득이 줄어드니 소비할 여력이 별로 없는 것이죠. 그래서 2분기에는 소비 증가세가 더 둔화될 것으로 보입니다. 그러면 기업들은 고용을 줄일 수밖에 없고, 그렇게 되면 소비가 다시 둔화되는 악순환이 생깁니다. 2분기에는 성장률이 더 낮아지고, 물가 상승률은 여전히 상당히 높은 수준을 유지할 것 같습니다.
정리하면, 엄밀한 의미에서 마이너스 성장과 물가 상승이 동시에 나타나는 완전한 스태그플레이션은 아닙니다. 하지만 성장률은 떨어지는데 물가는 높으니, 미국 경제가 스태그플레이션 직전에 있다는 표현이 앞으로 많이 나올 것 같습니다.
현재 미국 경제 상황을 1970년대 스태그플레이션과 비교하면 어떤가요?
1970년대 미국에서는 전형적인 스태그플레이션 현상이 나타났습니다. 1차, 2차 오일쇼크가 있었고, 유가가 급등하면서 공급곡선이 실제로 왼쪽으로 크게 이동했습니다. 그래서 물가 상승률은 특히 1979년과 1980년에 10%를 넘었고, 1980년대 초에는 경제성장률도 마이너스를 기록했습니다. 이런 의미에서 그때가 진짜 스태그플레이션이었습니다.
현재는 진정한 의미의 스태그플레이션이라고 보기는 어렵습니다. 물가 상승률이 한때 9%를 넘었지만 최근에는 3%대로 떨어졌고요. 경제성장이 낮아지고 있긴 하지만 아직 마이너스 성장은 아닙니다. 그래서 현재 미국 경제는 1970년대 오일쇼크 때처럼 스태그플레이션에 완전히 빠진 상태는 아니라고 볼 수 있습니다.
연준이 신뢰하는 물가 지표인 3월 PCE는 작년 같은 기간보다 2.8% 상승했습니다. 추가 금리 인상 이야기도 나오고 있는데, 가능성을 어떻게 보시나요?
어제 FOMC 회의가 끝나고 파월 연준 의장이 기자간담회를 했습니다. 한 기자가 앞으로 금리를 올릴 가능성이 있느냐고 묻자, 파월 의장은 단호하게 올릴 가능성은 거의 없다고 답했습니다. 미국의 통화정책 목표는 고용 극대화와 물가 안정인데, 물가가 지금보다 현저히 더 높아지고 고용도 계속 좋다면 금리를 올릴 수 있겠죠. 하지만 지금은 그런 상황이 아닙니다. 파월 의장도 현재 통화정책이 상당히 긴축적인 수준이고, 그 효과가 시차를 두고 물가와 경제에 영향을 미칠 것이니 좀 더 기다려 보자는 입장을 밝혔습니다. 그래서 미국이 기준금리를 인상할 확률은 굉장히 낮다고 보고 있습니다.
현재 미국 고용 시장은 어떤가요?
양적으로는 상당히 좋은 편입니다. 지난 3월에도 비농업 부문 고용이 30만 3천 개 증가했습니다. 4월 고용은 내일 발표되는데, 시장 컨센서스는 약 25만 개 증가입니다. 계속 증가하고 있다고 보고 있습니다. 실업률도 3.4%에서 3.8%로 올라갔지만, 아직 낮은 수준을 유지하고 있죠.
다만 질적으로는 그렇게 좋지 않은 것 같습니다. 미국 기업들은 풀타임 고용과 파트타임 고용으로 나눠서 고용을 하는데, 지난해 12월부터 풀타임 고용이 많이 줄고 있습니다. 지난해 12월부터 올해 3월까지 풀타임 고용은 약 176만 개가 줄었습니다. 최근 고용 증가는 거의 다 파트타임 고용이라는 뜻입니다. 기업들이 풀타임 고용을 줄이고 파트타임을 늘리는 이유는 앞으로 경제가 그만큼 불확실하다고 보기 때문입니다.
결국 미국 고용은 양적으로는 괜찮지만 질적으로는 좋지 않습니다. 소비가 둔화되면 기업 매출이 줄고, 기업은 고용을 줄일 수 있어서 앞으로 소비에 달려 있다고 볼 수 있습니다. 미국 고용은 매우 탄력적이어서, 2020년 3~4월 코로나로 소비가 급격히 위축되자 미국 기업들은 두 달 사이에 약 2,200만 개의 일자리를 줄였습니다. 그 이전 거의 10년 동안 늘었던 일자리를 두 달 만에 없앤 것이죠. 그래서 지금 고용은 양적으로는 좋지만 질적으로 나빠지고 있고, 소비가 둔화되면 고용이 급격히 줄어들 수도 있다고 봅니다.
이번 FOMC에서 연준은 여섯 번 연속 금리를 동결했습니다. 연준은 현재 경제를 어떻게 보고 있나요?
연준은 경기가 완만한 속도로 확대되고 있고, 고용도 좋다고 평가하고 있습니다. 물가 상승률은 낮아지고 있지만 아직 높은 수준이라고 봅니다. 이번 FOMC 성명에는 새로운 문구가 하나 들어갔는데, 물가 상승률 둔화 속도가 더디다는 표현을 썼습니다.
또 하나 달라진 점은 양적 축소 규모를 구체화했다는 것입니다. 그동안 양적 긴축을 하겠다고만 했는데, 6월부터는 축소 규모를 줄이기로 했습니다. 최근까지 연준은 매달 미국채 600억 달러어치를 시장에 팔고 있었는데, 이를 250억 달러로 줄이겠다는 것입니다. 연준의 판단은, 그동안의 금리 인상과 양적 긴축이 시차를 두고 미국의 소비와 고용에 어느 정도 영향을 주고 있다는 것입니다. 지금 고용은 좋고 물가 상승률은 높지만, 시차를 두고 물가 상승률이 낮아지고 고용 증가세도 둔화될 것이라고 본 것이죠. 그래서 긴축 속도를 조절한 것으로 보입니다.
FOMC는 경제 전망이 불확실하다며 인플레이션 리스크에 주의를 기울이고 있다고 밝혔습니다. 투자자들은 어떤 방향성을 가져야 할까요?
인플레이션 리스크는 여전히 높은 것 같습니다. 파월 의장은 늘 데이터 의존적이라고 말하는데, 데이터가 나오는 대로 대응하겠다는 뜻입니다. 앞으로 물가와 고용 데이터를 봐야 합니다. 다만 적어도 물가 상승률은 지금보다 하반기로 갈수록 낮아질 가능성이 있습니다. 미국 경제가 소비 중심으로 둔화되면 실제 GDP가 잠재 GDP 밑으로 떨어지고, 수요가 부족해지니 물가 상승률도 낮아질 수 있습니다. 소비가 둔화되면 고용 증가세도 둔화될 수 있습니다.
그래서 미국이 금리를 인상할 확률은 매우 낮다고 보고 있고, 이제 금리는 내려야 합니다. 문제는 그 시점인데, 현재 시장에서는 9월쯤으로 보고 있습니다. 저는 2분기 고용 데이터가 조금 더 나쁘게 나오면 7월부터 내릴 수 있다고 봅니다. 올해 두세 차례 정도 내릴 수 있다고 보고 있습니다.
최근 달러가 강세를 보이고 있는데, 고용 데이터가 별로 좋지 않게 나오면 달러 강세는 누그러들 것입니다. 달러 지수가 100에서 107까지 올라왔는데, 여기서 추가로 더 오르기는 어려울 것 같고, 서서히 달러 가치가 하락할 가능성이 높습니다. 그 전제 조건은 미국 10년물 국채 수익률입니다. 3.9%까지 떨어졌다가 최근에 4.7%까지 올랐는데, 앞으로는 시점의 문제일 뿐 금리를 내릴 것이므로 국채 수익률도 서서히 떨어질 가능성이 높습니다. 미국채 투자는 일부 하셔도 된다고 생각합니다.
문제는 주가입니다. 금리가 떨어지면 주가는 오를 수 있지만, 금리 하락 효과보다 소비 감소로 경제성장률 하락 폭이나 기업 이익 증가율이 더 떨어지면 주가는 조정을 받을 수 있다고 봅니다. 앞으로 몇 개월 동안은 금리 하락이 주가에 어떤 영향을 미칠지 지켜봐야 합니다. 기업 이익 증가 속도도 조금 둔화될 가능성이 높습니다. 더구나 미국 주가는 명목 GDP, 산업생산, 소매판매, 고용, M2 등 여러 지표로 평가해 보면 아직도 10% 안팎 고평가 영역에 있습니다. 그래서 지금 당장 미국 주식을 적극적으로 사는 것은 권하지 않습니다. 미국 투자를 하신다고 하셨는데, 조금 더 늘리신 것으로 봅니다.
교수님, 상세한 설명 감사합니다. 고맙습니다.
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