저자: 김영익 · 한국인
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9월 수출은 전년 동월 대비 약 8.5% 증가하고 일평균 수출액 56억3천만달러로 시장 예상을 상회했다. 반도체 수출은 전년 대비 약 2.6배(263%) 증가하며 수출 비중 49.9%를 차지했다. 다만 OECD 선행지수 둔화와 반도체 수출 3개월 이동평균 정점(8~9월) 판단에 따라 4분기 수출 증가세는 둔화될 가능성이 높다. 코스피는 일평균 수출과 상관계수 0.91로 높으며, 10~12월 일평균 수출이 50~54억달러로 줄 것으로 보아 코스피는 9월 고점을 넘기 어렵고 조정 국면이 이어질 것으로 전망. 미국 신용스프레드 확대도 하방 리스크로 제시.
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결론부터 말씀드리면, 9월 수출은 시장 예상과 정부 전망치보다 훨씬 많이 증가했습니다. 산업통상자원부가 9월 수출입 동향을 발표했는데, 전년 동기 대비 15.5% 증가했습니다. 그런데 문제는 이 증가세가 언제까지 유지될 것인가입니다. 제 판단으로는 4분기부터 반도체 중심으로 수출 증가율이 둔화될 가능성이 높아 보입니다.
하나씩 살펴보겠습니다. 9월 수출은 전년 동기 대비 15.5% 증가했습니다. 일평균 수출 금액은 56억 3천만 달러로, 시장 예상과 정부 전망치보다 훨씬 높게 나왔습니다. 현재까지 수출이 아주 잘되고 있다고 볼 수 있습니다. 다만 앞으로의 수출 증가율이 관건입니다. 우리 수출에 선행하는 OECD G20 선행지수가 이미 증가세가 둔화되고 있고, 수준 자체도 하락하고 있습니다. 이를 볼 때 우리 수출 증가세도 앞으로 둔화될 것으로 보고 있습니다. 아마 9월 수출 증가율이 이번 사이클의 정점이었을 것으로 내다보고 있습니다.
품목별로 보면 여전히 반도체 수출이 잘되고 있습니다. 반도체 가격이 급등했기 때문인데, 반도체 수출은 전년 동월 대비 163% 증가했습니다. 9월 한 달만 보면 반도체 수출 비중이 49.9%입니다. 반도체가 수출의 거의 절반을 혼자 담당하고 있다고 볼 수 있습니다. 1월부터 9월까지 누적 비중도 41.3%로 역사상 최고 수준입니다. 반도체 비중이 이렇게 높다 보니 다른 업종의 비중은 상대적으로 줄어들 수밖에 없는데, 가장 많이 줄어든 것은 자동차입니다. 다른 모든 업종의 비중도 축소되고 있습니다.
문제는 이 수출 증가율이 계속될 것인가입니다. OECD 선행지수가 하락하면서 수출 증가세가 둔화될 것으로 보는데, 반도체 수출 증가율의 3개월 이동평균을 보면 3분기가 정점일 것 같습니다. 특히 반도체를 제외한 수출은 과거 수출 확장기보다 증가율이 낮습니다. 반도체 제외 수출의 3개월 이동평균 증가율은 8월 24.5%에서 9월 23%로 이미 꺾이고 있습니다. 즉, 반도체 제외 수출은 8월을 정점으로 꺾이고 있고, 반도체 수출 증가율도 9월을 정점으로 하락할 가능성이 높아 보입니다.
국가별로 보면 미국 수출도 잘되고 있지만, 중국으로의 수출이 큰 폭으로 증가하고 있습니다. 9월 한 달만 보면 중국 비중은 21.5%로 미국 비중 20.1%를 웃돌고 있습니다. 장기적으로는 아세안 비중이 꾸준히 늘어나고 있습니다. 중국 비중은 변동이 심한데, 2000년 10%에서 2018년 27%까지 올라왔다가 작년에는 18.4%까지 줄었습니다. 올해 들어 9월까지는 21.2%로 다시 크게 늘었습니다. 중기적으로는 아세안 비중이 꾸준히 늘고, 단기적으로는 중국 비중이 상당히 개선되고 있습니다. 이를 보면 중국 경제가 생각보다 괜찮다고 판단할 수 있습니다.
코스피와 일평균 수출의 상관계수는 0.91입니다. 방향성뿐 아니라 코스피 가치 평가 여력도 이 지표로 판단할 수 있습니다. 9월 일평균 수출이 56억 3천만 달러였는데도 코스피는 6,838포인트로, 아직 8% 정도 가치 평가 여력이 있습니다. 물론 지난 5월에는 60% 이상 가치 평가가 되어 있었기 때문에 그 이후 가치 평가는 많이 축소되었습니다. 그러나 코스피는 조정을 보이고 있고 일평균 수출은 증가하면서 가치 평가가 축소되고 있으며, 아직 가치 평가가 해소되는 과정인 것으로 보입니다.
더구나 10월부터 12월까지는 일평균 수출 금액이 9월보다 다소 줄어들 가능성이 높습니다. 최근에는 계속 높게 나오고 있지만, 10월부터 12월까지 일평균 수출 금액은 50억에서 54억 달러 정도로 약간 줄어들 것으로 예상합니다. 코스피와 일평균 수출의 상관계수가 0.91인 점을 감안하면, 일평균 수출 금액만 보았을 때 코스피가 9월을 정점으로 12월까지 그 정점을 넘어설 가능성은 높지 않다고 볼 수 있습니다.
반도체 수출이 주도하고 있고, 특히 9월에는 우리 수출의 절반 가까이를 반도체가 차지했습니다. 반도체 수출이 9월에 증가하면서 삼성전자 주가도 반등했습니다. 그런데 반도체 수출은 월별 효과가 있어서 분기 말에는 증가했다가 다음 달에는 줄어드는 경향이 있습니다. 10월 반도체 수출 금액은 9월보다 줄어들 가능성이 높고, 이런 의미에서 삼성전자 주가도 조정을 보일 가능성이 높습니다. 물론 추세적으로는 반도체 수출이 증가하고 삼성전자 주가도 아직 상승 국면에 있는 것은 사실입니다.
이를 확인하기 위해 장기 추세를 구하는 HP 필터, 즉 호드릭-프레스콧 필터로 잔차 변동을 제거했습니다. 추세는 아직 상승 추세로 볼 수 있습니다. 하지만 문제는 모멘텀이 꺾이고 있다는 점입니다. 이 추세를 가지고 전년 동월비를 구해 보면, 삼성전자 주가와 반도체 모두 증가율이 먼저 꺾이고 있고, 전년 동월 대비로 보면 그 꺾이는 모습이 더 뚜렷하게 나타나고 있습니다. 주식시장에서 모멘텀이 중요한데, 반도체나 삼성전자 주가의 모멘텀은 이미 꺾이고 있습니다.
단기적으로 보면 추세에서 얼마나 벗어났는지로 단기 주가와 반도체 수출을 평가할 수 있습니다. 삼성전자 주가는 추세선 아래로 떨어져 있어서, 이런 의미에서 반등할 가능성이 있습니다. 다만 과거를 보면 추세선 아래로 떨어졌을 때 추세 대비 작게는 10%, 크게는 20% 정도 떨어진 경우도 있었습니다. 이 정도 떨어지면 삼성전자 주식을 사라고 말씀드릴 수 있겠지만, 아직은 적극적으로 매수하라고 말씀드리기는 어렵습니다. 반도체 수출은 추세에서 30% 이상 벗어났습니다. 추세에서 벗어난 만큼 반도체 수출 증가세와 금액 증가세가 둔화될 수 있고, 특히 월별 효과 때문에 9월에 크게 증가한 반도체 수출이 10월에는 줄어들 수 있습니다.
정리하면, 9월까지는 시장과 정부 전망보다 수출이 훨씬 좋았고, 특히 일평균 수출 금액이 크게 증가했습니다. 그러나 앞으로가 문제입니다. 10월부터 12월까지는 금액 기준으로 9월보다 줄어들 수 있습니다. 코스피와 일평균 수출의 상관계수가 0.91인 만큼, 일평균 수출 금액만 보면 10월부터 12월까지 코스피가 9월 말 수준을 넘어서기는 힘들고, 조정 국면이 이어질 것으로 판단됩니다.
또 지난 방송에서도 말씀드렸듯이 최근 미국의 신용 리스크가 계속 확대되고 있습니다. 일별로 보면 미국 회사채와 국채 간 신용 스프레드가 최근 급격히 증가하고 있습니다. 4분기 중순 무렵 미국 주가가 흔들리면서 우리 주식시장에도 부정적인 영향을 줄 수 있다고 말씀드린 바 있습니다. 선행지수 순환변동치도 7월에 정점을 찍고 8월부터 하락할 확률이 높습니다. 미국 신용 스프레드도 확대되고 있는 점을 보면, 남은 한 해 동안 주가가 추세적으로 상승하기보다는 하락 조정이 나오면서 고점과 저점이 점차 낮아질 가능성이 높다고 판단합니다. 계속해서 미국의 신용 스프레드를 관찰하시기 바랍니다. 감사합니다.
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