저자: 미상 · 외국인
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Howard Marks의 리스크 통제 철학을 ASX에 적용해 ASX200에서 3개 종목(Sonic Healthcare SHL, GUD Holdings GD, WiseTech Global WTC)을 추렸다. 기준은 순부채/EBITDA 2.5배 이하, PER 25배 이하, 반복매출 등 3단계 필터. Sonic은 14점 중 14점(PER 약19배, 순부채 약1.9배), GUD는 12점, WiseTech는 PER 60~103배로 8점에 그쳐 '좋은 기업, 잘못된 가격'으로 평가. 다만 방법론은 종목 축소 도구일 뿐 경영진·사이클 타이밍·구조적 위험은 반영하지 못한다고 명시.
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오크트리 캐피털 매니지먼트의 공동창업자 하워드 막스는 현대 투자에서 가장 존경받는 리스크 전문가 중 한 명입니다. 그는 가장 뜨거운 성장주를 쫓는 사람으로 알려져 있지 않고, 모든 시장 움직임을 예측하는 사람으로도 알려져 있지 않습니다. 그의 명성은 더 단순하지만 훨씬 복잡한 무언가, 즉 하방 리스크를 통제하는 데서 나왔습니다.
그래서 오늘은 하워드 막스의 프리즘을 호주 증시(ASX)에 적용해 보겠습니다. 가장 흥미로운 기업이나 가장 빠르게 성장하는 기업을 찾는 것이 아니라, 다른 질문을 던지려고 합니다. 사이클이 꺾였을 때 살아남을 만큼 튼튼하고, 충분히 싸고, 충격을 견딜 만큼 탄탄한 ASX 기업은 어디일까요? 그 전에 짧게 면책 고지를 드립니다. 이 영상의 어떤 내용도 투자 조언이 아닙니다.
막스는 1995년 오크트리 캐피털 매니지먼트를 공동 설립했습니다. 오크트리는 대출, 부실채권 투자, 그리고 어려운 시장 사이클에서의 투자로 잘 알려져 있습니다. 이 점이 중요합니다. 막스는 인기 주식을 아무 가격에나 사서 명성을 쌓지 않았기 때문입니다.
그는 "무엇이 잘못될 수 있는가? 얼마나 잃을 수 있는가? 이 투자가 역풍 속에서도 버틸 수 있는가?"라고 물으며 명성을 쌓았습니다. 그의 저서 『투자에 대한 경고(What Matters Most)』와 오크트리의 메모는 전문 투자자들이 널리 참고합니다. 기본 아이디어는 단순합니다. 최고 수익률을 쫓는 것보다 리스크 통제가 더 중요하다는 것입니다. 불황을 버텨내지 못하면 성장은 의미가 없기 때문입니다.
이 스크리닝은 그의 1차 자료에서 가져온 세 층위의 렌즈로 구성했습니다. 가장 중요한 것은 시장 사이클을 이해하는 것이고, 그의 오크트리 메모에는 그 핵심 요소 세 가지가 있습니다.
첫째, **재무 안정성**입니다. 관리 가능한 부채, 강한 이자보상배율, 재무상태표의 뚜렷한 스트레스 신호가 없어야 합니다. 이 스크린에서는 순부채/EBITDA 비율이 2.5배 미만이고, 이자보상배율이 5배 이상이어야 한다는 뜻입니다.
둘째, **안전마진**입니다. 좋은 기업이라도 가격이 너무 높으면 나쁜 투자가 될 수 있습니다. 그래서 가격이 적정선에 묶여 있지 않은 기업을 찾습니다. 이 스크린에서는 주가수익비율(PER)이 25배 미만이거나, 자산가치/EBITDA 비율이 18배 미만이어야 한다는 뜻입니다.
셋째, **사업의 지속가능성**입니다. 수요가 하룻밤 사이에 사라지지 않아야 합니다. 안정적인 수익, 줄어들더라도 필요한 서비스, 꾸준한 고객 수요 같은 것들이 해당됩니다.
핵심은 다음과 같습니다. 세 가지 테스트를 모두 통과해야 합니다. 강한 사업이라도 잘못된 가격에서는 버틸 수 없습니다. 값싼 기업이라도 재무구조가 약하면 안 됩니다. 재무구조가 튼튼해도 사업이 취약하면 역시 소용없습니다. 어느 하나라도 실패하면 명확한 '불합격'입니다.
전체 ASX 200 지수, 약 200개 기업에서 시작했습니다. 순부채/EBITDA 2.5배 미만이라는 레버리지 필터를 적용하자 약 120개로 줄었습니다. 이어 PER 25배 미만의 밸류에이션 필터를 적용하자 약 35개가 남았습니다. 마지막으로 사업 지속성 필터(반복 매출 60% 이상, 안정적 수익성)를 적용하자 최종 후보 3개가 남았습니다.
이것이 하워드 막스식 렌즈의 본질입니다. 긴 목록을 주려는 것이 아니라, 하방 리스크를 통제하기 어려운 종목을 걸러내려는 것입니다.
가장 근접한 종목은 소닉 헬스케어입니다. 소닉은 글로벌 병리·영상 진단 기업입니다. 쉽게 말해 의료 검사와 진단 서비스를 제공합니다. 사치품 서비스가 아니라 의료 시스템의 일부입니다. 경기가 어떻든 의사, 병원, 정부는 검사를 계속 필요로 합니다.
우리 평가에 따르면 소닉은 14점 만점에 14점을 받았습니다. 먼저 재무 안정성입니다. 순부채/EBITDA는 약 1.9배, 이자보상배율은 약 9.5배로 균형 테스트를 통과합니다. 둘째, 밸류에이션입니다. PER은 약 19배로, 이 테스트에 사용한 기준 아래입니다. 가격이 완벽함을 전제하고 있지 않다는 뜻입니다. 셋째, 지속성입니다. 소닉 매출의 대부분은 필수적이고 반복적인 검사 서비스에서 나오므로 지속성 테스트도 통과합니다.
눈에 덜 띄는 긍정 요인도 있습니다. 사업이 잘 확립되어 있고, 시장이 이를 과열된 주식으로 취급하지 않습니다. 다만 주의할 점이 하나 있습니다. 1.9배의 레버리지 비율은 막스가 선호할 법한 보수적 수준보다 여전히 높습니다. 따라서 소닉에서는 반기 실적마다 부채 규모와 약정(covenant) 부담을 지켜보는 것이 핵심입니다.
두 번째로 근접한 종목은 GUD 어셋입니다. 자동차 애프터마켓 부품, 즉 브레이크 패드, 필터, 냉각 시스템 등 경제가 성장하든 위축되든 자동차에 필요한 부품을 만듭니다. PER은 약 14배이고, 부채는 줄어드는 추세이며, 애널리스트의 관심은 낮습니다. 막스가 흥미로워할 조용한 기회의 전형입니다. 14점 만점에 12점입니다.
이 사례는 가르침이 큽니다. 와이즈 테크 글로벌은 여러 면에서 매우 우수한 사업입니다. 순현금 포지션이 강하고, 매출의 80% 이상이 반복적인 구독 기반 화물 소프트웨어에서 나옵니다. 글로벌 물류 소프트웨어 분야에서 경쟁 우위도 뚜렷합니다.
하지만 여기서 막스의 선이 그어집니다. 와이즈의 PER은 최근 몇 년 60배에서 103배 사이를 오갔습니다. 이것은 안전마진이 아니라 완벽함의 가격입니다. 막스가 결코 지불하지 않겠다고 말하는 가격입니다. 게다가 2024년 제기된 경영진 우려와 거의 열광적인 애널리스트 컨센서스를 감안하면 와이즈는 14점 만점에 8점입니다. 훌륭한 사업, 잘못된 가격입니다.
마무리하기 전에 이 접근법이 말해줄 수 없는 세 가지를 짚겠습니다.
첫째, 경영 문화는 스프레드시트에 드러나지 않습니다. 막스는 경영진이 스트레스 속에서도 규율 있게 행동하는지를 매우 중시합니다. 순부채 비율로는 이것을 알 수 없습니다. 연간 보고서를 읽고, 투자자 콜을 듣고, 어려울 때 무엇을 하는지 지켜봐야 합니다.
둘째, 사이클의 타이밍을 고르려면 판단이 필요합니다. 이 방식은 막스식 기회처럼 보이는 기업을 찾아줄 뿐, 지금 사이클의 어디쯤 와 있는지, 지금이 행동할 때인지는 말해주지 않습니다. 이는 숫자만으로는 보이지 않는 더 넓은 거시적 시각이 필요합니다.
셋째, 구조적 실패 위험은 반영되지 않습니다. 기본 사업모델이 흔들리면 낮은 PER과 높은 반복 매출 비중도 순식간에 무너질 수 있습니다. 이 방식은 구조적 취약성을 고려하지 않습니다. 여전히 경쟁 환경을 신중하게 따져봐야 합니다. 이것은 후보를 좁히는 출발점일 뿐, 전체 분석을 대신하지 않습니다.
하워드 막스는 이렇게 썼습니다. "리스크란 손실의 확률이 아니라, 회복할 수 없는 손실의 크기다." 이것이 전체 개념을 한 문장으로 담은 말입니다. 리스크를 피하는 것이 아니라, 어떤 위험을 겪을 수 있는지 이해하는 것입니다. 생존이 먼저이고, 수익은 그다음입니다.
시청해 주셔서 감사합니다. 도움이 되셨다면 구독해 주시고, 다음에 더 많은 ASX 분석으로 찾아뵙겠습니다.
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