저자: 김영익 · 한국인
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8월 소비자물가는 농산물·공공요금 상승으로 3.4%로 예상치(2.7%)를 크게 웃돌았고, 9월 이후에도 높은 수준이 이어지다 4분기 3% 안팎으로 둔화될 것으로 봄. 2분기 GDP는 전분기 대비 0.6%였으나 수입 감소 효과가 컸고, 실질 GNI는 0.7% 감소해 국민 체감은 나쁨. 소비 위축으로 올해 성장률은 약 1.2%, 내년 2% 안팎 전망. 테일러 준칙상 적정금리는 약 2.8%로 한국은행이 금리를 추가 인상할 가능성은 낮고 3.5% 동결 후 내년 상반기 인하 가능성 제시. 4분기 수출 중심 경기 회복과 금리 안정을 근거로 주식 비중 확대를 권고.
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안녕하세요. 제가 이코노미스트이기 때문에 거시경제의 흐름을 중심으로 말씀드리겠습니다. 최근 통계청이 8월 소비자물가를 발표했고, 한국은행이 2분기 GDP 잠정치를 발표했습니다. 이 두 가지를 중심으로 살펴보고, 통화정책의 금리와 물가 같은 요소들이 어떤 식으로 영향을 주는지 함께 보겠습니다.
8월 소비자물가 상승률 예상치는 2.7%였고, 저도 여기서 크게 벗어나지 않으리라 생각했습니다. 하지만 실제로는 예상보다 훨씬 높게 나왔습니다. 물가를 구성하는 거의 모든 부분이 함께 올랐습니다. 특히 8월 물가 상승률이 이렇게 높았던 데에는 여러 요인이 있지만, 농산물 가격이 많이 오른 것이 컸습니다. 비가 많이 오고 폭염이 이어지면서 농산물 수급에 문제가 있었던 것으로 보입니다. 그 결과 농산물 가격은 전년 동월 대비 5.3% 올랐습니다.
또 하나 눈에 띄는 것은 전기, 가스, 수도 같은 공공요금입니다. 물가에서 차지하는 가중치는 0.3%에 불과하지만, 전년 동월 대비 무려 21% 올랐습니다. 이런 요인들이 겹치면서 물가가 크게 오른 것으로 볼 수 있습니다.
문제는 앞으로의 물가 상승률입니다. 물가지수 자체가 이미 올라 있기 때문에 수준이 높아진 상태입니다. 그래서 일부 전문가들이 예상했던 것보다 9월 이후 물가 상승률이 더 높아질 가능성이 있습니다. 9월에도 에너지 가격 상승 등의 요인이 작용해서 8월 수준인 3.4%와 비슷하거나 조금 더 높아질 수도 있습니다.
그러나 4분기로 가면 3% 안팎, 혹은 그보다 약간 낮은 수준으로 떨어질 수도 있다고 봅니다. 이유는 소비가 크게 위축되고 있기 때문입니다. 7월 산업활동 동향에서 말씀드렸듯이, 7월 소매판매는 전월 대비 3.5%나 줄었습니다. 내구재, 준내구재, 비내구재 등 모든 분야에서 소비가 감소했습니다. 8월, 9월로 가면서 다소 회복되겠지만, 전반적으로 수요가 위축되고 있어 물가 상승률은 4분기에 3% 안팎 또는 그 이하로 낮아질 수 있습니다. 그럼에도 현재 물가 수준은 여전히 상당히 높고, 상승률의 둔화 속도도 완만할 가능성이 큽니다.
한국은행이 발표한 2분기 GDP 속보치는 전분기 대비 0.6%였고, 잠정치도 0.6%로 나왔습니다. 그런데 내용을 들여다보면 소비는 감소했고, 정부 지출도 줄었습니다. 설비투자는 약간 증가했지만 건설투자는 감소했습니다. 수출과 수입은 모두 감소했습니다.
그럼에도 성장률이 0.6%로 플러스가 나온 것은 수입이 수출보다 훨씬 더 많이 줄었기 때문입니다. 신문에서 "수출은 줄었는데 수입이 더 줄어 성장했으니 불황 속 흑자"라는 표현을 보셨을 겁니다. 어쨌든 성장률은 0.6%였습니다.
이를 잠재성장률과 비교해 볼 필요가 있습니다. 실제 GDP 사이클을 보면 우리 경기는 지금 수축 국면에 들어서 꺾이고 있습니다. 또한 실제 GDP가 잠재 GDP보다 올해 1분기와 2분기 모두 0.5% 정도 낮습니다. 즉, 우리 경제가 능력 이하로 성장하고 있다는 뜻입니다.
GDP 통계에서 함께 봐야 할 지표도 있습니다. 한국은행은 실질 GDP와 함께 실질 GNI, 즉 국민총소득도 발표합니다. 실질 GDP는 2분기에 0.6% 성장했지만, 실질 GNI는 오히려 0.7% 감소했습니다. 사실 우리 국민에게는 실질 GDP보다 실질 GNI가 더 중요합니다. GNI는 GDP에 교역조건의 변화를 더하고, 해외에서 우리 국민이 벌어 들여온 소득과 외국인이 우리나라에서 벌어 가져간 소득의 차이까지 반영한 지표입니다.
쉽게 말하면, 우리가 상대적으로 비싸게 수입하고 상대적으로 싸게 수출하면서 교역조건이 나빠졌다는 뜻입니다. 또 외국인이 국내에서 벌어 간 돈이 우리 국민이 해외에서 번 돈보다 많았다는 의미이기도 합니다. 그래서 실질 국민소득은 줄어들었다고 평가할 수 있습니다. 성장률은 플러스지만 질적인 내용은 긍정적이지 않다는 뜻입니다.
또 하나 주목할 부분은 저축률과 투자율입니다. 한국은행은 GDP 잠정치를 발표할 때 총저축률과 국내총투자율도 함께 발표합니다. 이 둘의 차이가 경상수지를 설명합니다. 올해 2분기까지 보면 총저축률이 상대적으로 떨어지고 있습니다. 기업과 가계가 저축하는 능력이 줄고 있다는 뜻입니다. 투자도 줄고 있지만 투자가 줄어드는 폭은 저축보다 작습니다. 그래서 저축과 투자의 차이, 즉 저축-투자 갭이 축소되면서 경상수지 흑자도 줄어들고 있습니다.
다만 경상수지 적자로 전환될 가능성은 낮습니다. 아직 저축률이 투자율보다 높기 때문입니다. 우리나라, 대만, 일본, 독일 같은 나라가 이런 구조입니다. 반면 미국은 투자율이 저축률보다 높아서 구조적으로 경상수지 적자를 기록하고 있습니다. 우리나라는 이 갭이 줄어들고 있을 뿐, 아직 적자 구조로 가지는 않았다고 볼 수 있습니다.
GDP 발표 때 저축률, 투자율, 실질 GNI 같은 지표도 함께 발표되니, GDP 성장률만 보지 마시고 이런 지표들도 함께 살펴보시면 우리 경제의 내용을 더 자세히 파악하실 수 있을 것입니다.
정부는 올해 성장률을 1.2%로 보고 있는데, 저는 3분기까지는 경기가 그렇게 좋지 않을 것으로 봅니다. 특히 소비가 부진합니다. 그래서 올해 성장률은 정부 예측보다 조금 더 높은 1.2% 수준에 이를 수 있다고 봅니다. 물론 4분기에는 수출이 늘면서 경제가 어느 정도 회복되는 모습이 나타날 것입니다. 전체적으로는 올해 성장률이 1.2% 정도에 그칠 것으로 보고 있습니다.
내년에는 경기가 어느 정도 회복되면서 2% 안팎의 성장률을 기록할 것으로 봅니다. 지난번 산업활동 발표 때 말씀드렸듯이, 우리나라 선행지수 순환변동치는 아마 올해 상반기가 저점이었을 것으로 보입니다. 실제로 선행지수 순환변동치는 7월까지 꾸준히 올라오고 있습니다. 선행지수가 올라간다는 것은 시차에 약간의 차이가 있지만, 4분기부터는 경기가 회복될 것이라는 신호입니다. 수출 증가와 함께 회복되겠지만, 회복 속도는 다소 느릴 것입니다. 그래서 정부가 예측한 것보다는 성장률이 낮아질 가능성이 있습니다. 그럼에도 내년에는 2% 안팎의 성장이 가능하다고 보고 있습니다.
참고로 블룸버그 컨센서스, 즉 여러 전문가에게 물어 얻은 예측의 중앙값도 확인해 봤습니다. 올해 성장률 중앙값은 제가 예측한 1.2%와 거의 비슷했습니다. 내년에는 저보다 조금 더 낙관적으로 2.2%를 제시하고 있었습니다.
정리하면, 우리 경제는 현재 매우 어려운 상황이며 3분기까지는 이 어려움이 좀 더 이어질 수 있습니다. 특히 소비 부진이 계속될 것입니다. 하지만 4분기에는 수출이 약 5% 가까이 늘면서 경제가 회복될 수 있고, 이 회복세는 내년까지 이어질 수 있다고 봅니다.
10월과 11월, 금융통화위원회 회의가 두 번 남아 있습니다. 최근 물가를 보면 한국은행도 고민이 많을 것입니다. 한국은행의 가장 중요한 목표는 물가 안정, 즉 2%입니다. 소비자물가가 2%까지 떨어졌다가 8월에 3.4%로 다시 올라섰고, 9월에도 3.4% 안팎을 기록할 가능성이 높습니다. 물가만 보면 금리를 올려야 할 상황입니다.
하지만 문제는 경기입니다. 앞서 말씀드렸듯이 우리나라의 올해 성장률은 1.2%로 추정되는데, 잠재성장률은 2% 정도로 추정됩니다. 실제 GDP가 잠재 GDP 아래에서 성장하고 있다는 것은 경기가 그다지 좋지 않다는 뜻입니다. 결국 한국은행은 금리를 결정할 때 물가뿐 아니라 경기 상황도 함께 볼 수밖에 없습니다.
이를 판단하기 위해 테일러 준칙을 이용해 적정금리를 한번 추정해 봤습니다. 테일러 준칙은 중립실질금리, 현재 물가 상승률, 그리고 실제 GDP가 잠재 GDP 위에 있는지 아래에 있는지를 바탕으로 적정금리를 계산합니다. 실제 GDP가 잠재 GDP보다 위에 있으면 경기 과열과 인플레이션 압력이 있으므로 금리를 올려야 하고, 아래에 있으면 디플레이션 압력이 있으므로 금리를 낮춰야 합니다.
지금 우리나라는 실제 GDP가 잠재 GDP보다 아래에 있습니다. 물가는 현재 높은 수준이지만, 4분기에는 3% 이하로 떨어질 가능성이 있습니다. 이런 점을 고려해 적정금리를 추정해 보면 4분기 기준 약 2.8% 정도가 나옵니다. 현재 기준금리가 3.5%이니, 적정금리 수준과 비교하면 한국은행이 남은 두 번의 금통위에서 금리를 올릴 가능성은 낮다고 봅니다. 아마 올해 말까지 3.5%를 유지하다가, 내년 상반기에는 금리를 낮출 수 있다고 봅니다.
금리, 물가, 경기는 주식시장과 직결됩니다. 물가 상승률은 4분기에 낮아질 가능성이 높습니다. 물가 상승세가 꺾이면 시장금리도 하락할 수 있습니다. 최근 미국 10년물 국채수익률이 거의 4%에 근접하고 있는데, 4분기에는 이 금리도 낮아질 것으로 봅니다. 또 4분기에는 수출 중심으로 경제성장률도 올라갈 수 있습니다.
그래서 제가 최근 주가 조정이 나타나고 있지만 4분기에는 주가가 오를 수 있다고 계속 말씀드리고 있습니다. 앞으로 물가와 금리도 지켜봐야 하지만, 4분기 경제성장률이 실제로 올라가는지 확인해 볼 필요가 있습니다. 결국 물가와 경제성장률을 종합해 보면, 금리 인상 사이클은 3.5%에서 마무리된 것으로 보입니다. 또 선행지수 순환변동치를 보면 4분기부터는 수출 중심으로 경기가 회복될 가능성이 있습니다. 주식시장은 이런 흐름을 반영할 것입니다.
이런 이유로 이번 기회에 4분기를 대비해 주식 비중을 조금 늘리시는 것이 좋겠다는 말씀을 드리고 싶습니다. 감사합니다.
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