저자: 미상 · 한국인
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JP모건 리포트 기반으로 비트코인의 금 대비 상대가치 산정 방식을 소개. 금 시장 2.7조달러 대비 비트코인 시총 성장 필요성을 제시하며 40만~50만달러 전망을 언급. 기관 자금 유입, ETF 기대, S&P 편입 등 제도권 편입 논거를 들며 기관 비중 5~6% 시나리오를 제시. 다만 리포트 톤은 공격적이지 않으며 모멘텀 지속성엔 의문을 표시. 화자는 포트폴리오 소액 비중 보유, 추가 매수는 없다고 밝힘.
다듬은 글
원래는 자료만 올리려고 했는데, 자료만 받아 두고 귀찮아서 보지 않는 분들도 계실 것 같아서 영상으로 짧게 같이 보려고 합니다. 자료만으로는 충분하지 않아서 영상으로 전달하는 게 더 효과적일 것 같아요.
지금 비트코인이 벌써 많이 올랐는데, 저도 제 포트폴리오에 아주 작은 비중을 갖고 있습니다. 너무 요즘 가격이 올라서 살짝 무섭기도 합니다. 제 개인적인 전망은 향후 제도권에 안착했을 때 대체 자산으로서 긍정적이라고 봐 왔습니다. 물론 아직도 비트코인을 부정하는 월가의 시선도 있는 건 맞습니다.
헤지펀드 중에는 아직 규제 리스크 때문에 아예 투자 자체를 고려하지 않는 곳도 있고, 반대로 비트코인을 중심으로 공격적으로 매수하며 포지션을 늘리는 펀드도 있습니다. 솔직히 말씀드리면 저도 작년 초까지만 해도 회의적이었습니다. 생각이 바뀐 이유는 제가 채권 투자도 하지 않고 금도 없기 때문에, 적어도 금보다 나은 디지털 자산이라고 봤기 때문입니다. 그리고 최악의 상황에서 서포트를 해 줄 수 있는 기관 매수세가 눈에 띄게 늘어나는 게 보였습니다. 조만간 ETF가 나올 것 같기도 하고, 생각보다 빠른 시일 안에 제도권에 편입될 조짐이 보였기 때문입니다.
보수적인 펀드들이 비트코인을 대체 자산의 한 장르로 인정하고 매입하는 순간, "내재 가치가 없다", "임의 가치다" 같은 말들은 의미가 없어집니다. S&P500 지수에 편입되면서 기관들이 조 단위로 강제 매수를 하고 시총을 받쳐주는 순간, 더 이상 밸류에이션 의미가 없어지는 것과 비슷합니다.
이틀 전에 언급했던 것도 지난 월요일에 잠시 조정장이 왔었기 때문입니다. 그날 17% 이상 떨어졌습니다. 작년에도 가격 조정이 있었을 때 언급했었는데, 제가 굳이 떨어질 때만 언급하는 이유는 그때가 기회라고 생각했기 때문입니다. 지금 월가에서 가장 대표적인 비트코인 보유 수단인 현물 ETF가 있고, IB 중에서는 씨티그룹과 제이피모건 등이 있습니다.
그중 목표가 14만 6천 달러를 제시한 JP모건 의견이 궁금해서 리포트를 찾아봤습니다. 구글링만 해도 많이 언급되고 있는데, 헤드라인만 보면 마치 비트코인이 당장 14만 달러까지 갈 것처럼 굉장히 공격적으로 나와 있습니다. 막상 리포트를 읽어 보니 그 정도까지는 아니었습니다. 굉장히 긴 리포트라 전부 다 옮길 수는 없고, 주요 포인트와 기반 자료를 정리해서 파일로 올려 두었으니 다운받아서 보시면 됩니다. JP모건과 ARK 캐시우드 쪽 방식이 굉장히 비슷합니다.
**먼저 24만 6천 달러라는 숫자가 어떻게 나왔는지**: 수십 페이지짜리 리포트라 계산 과정이 길고 복잡하지만, 핵심만 보면 결국 금 값을 벤치마크로 삼은 수치입니다. 비트코인 가치 평가 방법은 크게 두 가지인데, 하나는 금과 비교하는 상대 평가이고, 다른 하나는 채굴 비용에 따른 내재가치로 추정하는 방법입니다. 최근에는 금이라는 대체 자산을 비트코인이 대체 자산으로 자리 잡으려는 움직임에 따라서, 채굴 비용보다는 금에 대한 상대적 가치를 산정하는 방식이 중심이 되고 있습니다.
작년 10월부터 비트코인 관련 자금 흐름을 보면, 최근 대체 자산에 대한 수요가 얼마나 급변하고 있는지 트렌드를 알 수 있습니다. 금은 골드바, 골드 코인, 금 ETF 같은 금융상품 형태로 거래되고 있습니다. 각국 중앙은행이 보유한 금을 제외한 민간 금 시장 규모는 약 4만 2천 톤이고, 이를 달러로 환산하면 약 2.7조 달러입니다. JP모건의 계산에 따르면 리포트 발표 시점의 비트코인 시가총액에서 금 투자 시장 규모를 따라잡으려면 단순 계산으로 약 4.6배 성장이 필요합니다.
이렇게 대체 자산에 대한 수요를 흡수해야 하고 성장성을 비교해서 금 규모를 따라잡게 되면, 이 가격이 나옵니다. 그런데 리포트에서 애널리스트는 이것이 현재 모멘텀으로는 달성 가능하지만, 지금과 같은 가격 모멘텀이 언제까지 이어질지는 알 수 없다고 말합니다. 시가총액이 너무 커져서 지속적인 펀드 유입을 유지하기 힘들 수 있기 때문입니다. 그래서 이 가격대에 대해서도 "도달 가능하다" 정도로 표현하고 있습니다. 리포트의 톤을 보면 사실 그렇게까지 공격적인 내용은 아닙니다.
13만 달러대 목표가 숫자에만 사람들이 집중해서 그렇지, 생각보다 톤이 절제된 리포트입니다. 작년 하반기부터 금 ETF에서 자금이 빠져나가고 있고, 반대로 비트코인 ETF로는 자금이 유입되고 있는 것도 드러납니다. 금 투자에서 오는 변동성과 비트코인 투자에서 오는 변동성을 비교해 보면, 기관 포트폴리오 관리 측면에서 자산군별 변동성 수치를 제한해야 하는 규정이 있습니다. 특정 자산의 가격 변동성이 너무 커지면, 그 자산에 배분된 비중이 자동으로 증가하면서 다른 자산의 투자 비중에까지 영향을 미치기 때문에 포트폴리오 차원에서 한계가 있습니다. 쉽게 말해 기관들이 갖는 제약이라고 보면 됩니다.
기관들이 집착하는 변동성 지표로 보면, 금과 비트코인을 비교했을 때 금 ETF 중 가장 큰 상품과 비교하면 비트코인 변동성은 약 3배 정도입니다. 그런데 비트코인 트러스트 상품과 비교하면 차이가 더 커져서 약 5배 이상입니다. 평균을 잡아 비트코인과 관련 상품들을 비교하면 약 4배 차이가 나는데, 이는 현재 유통되는 두 자산의 시가총액 차이인 약 6배와 비슷한 수준입니다.
그래서 애널리스트는 비트코인이 변동성 측면에서도 금과 꽤 유사해졌기 때문에 기관이 받아들이기 더 쉬워졌다고 주장합니다. 앞으로도 기관 자금 유입은 계속될 것이라고 합니다. 아까 말씀드린 캐시우드가 40만~50만 달러까지도 갈 수 있다고 하는 것도, 계산 접근 방식이 굉장히 비슷합니다. 두 곳 모두 비트코인이 대체 자산으로서의 금 수요와 시장 점유율을 얼마나 가져올 수 있는지, 그리고 기관 비중이 얼마나 증가할지를 기준으로 역산하는 방법으로 비트코인 가치를 추정하고 있습니다.
리포트는 현재 비트코인에 대한 기관 투자자들의 시선이 약 20여 년 전 부동산 투자나 모기지 투자 초창기와 매우 유사하다고 봅니다. 당시에도 새로운 자산 편입에 대한 포트폴리오 매니저들의 리스크 우려 때문에 0.5% 정도에 불과했던 부동산이나 이머징마켓 같은 대체 자산이 몇 년 만에 5% 가까이 빠르게 상승했습니다. 비트코인 기관 비중도 이런 비슷한 전철을 밟을 것이라는 얘기입니다. 향후 주요 기관 포트폴리오에서 5~6% 정도의 비중만 받아도 비트코인 가격은 기관 수요에 따라 40만~50만 달러까지 갈 것이라고 전망합니다.
JP모건 애널리스트는 2017년과 같은 비트코인 거품이냐는 논란에 대해서는 조금 다른 관점을 제시합니다. 차트에서 보듯이 현재 비트코인 시장 가격과 채굴 비용 기반의 내재가치 비율을 따져 보면, 이렇게만 보면 정말 버블이 맞는 것 같기도 합니다. 하지만 리포트는 채굴 비용에 기반한 내재가치라는 기준은 더 이상 의미가 없다고 말합니다. 이것이 거품 여부를 판단하는 기준 지표가 될 수 없다는 게 핵심입니다.
초기에는 채굴 비용이 비트코인 가격에 영향을 미칠 수밖에 없는 구조였습니다. 새로 채굴되는 물량이 당시 유통되던 공급량보다 훨씬 많았기 때문입니다. 하지만 지금은 최대 공급량 2,100만 개 중 1,800만 개 이상이 이미 채굴된 상태라, 가격 형성 구도가 뒤바뀌었다고 봅니다. 채굴 비용이 시장가를 결정하는 것이 아니라, 시장가가 채굴 비용을 끌고 가는 구조로 역전된 것입니다.
계속 강조되듯이 2017년 비트코인 붐과 다른 점은, 지금은 기관 자금의 규모가 너무 커졌다는 것입니다. 대형 IB들의 매매량이나 펀드들의 비중 확대에 따른 제도권 편입 속도가 관건입니다. 다만 아직까지 대부분의 기관 자금은 장기 투자라기보다는 단기 모멘텀 성격이 더 강합니다. 최근 급증한 비트코인 선물 거래량으로 추정할 수도 있고, 기관 매수세의 대부분은 모멘텀 트레이더 성격이 강하다는 의미입니다. 그래서 장기적으로 이 모멘텀이 유지될 거라고 단정할 수는 없고, 지금은 단계적으로 가격을 끌어가고 있는 매수세라고 리포트는 설명합니다.
개인 리테일 투자자 수요도 달라진 점이 있습니다. 작년부터 페이팔이나 스퀘어 같은 기업들이 비트코인 결제 서비스를 시작하면서 실제 거래 수요가 높아졌고, 이번 리테일 투자 수요 증가는 실제 수요에 기반한 것이라는 해석입니다. 차트에서도 볼 수 있듯이 작년 10월 이후 급증한 일일 거래량과 신규 계좌 수 증가 추이를 보면, 이것이 충분히 설명됩니다. 최근 개인 매수세와 기관 투자 흐름을 종합해 보면 비트코인 시장의 투명도가 높아지고 있고, 당분간 이 상승 모멘텀이 지속될 것이라는 전망입니다.
아직까지는 비트코인을 거부하거나 자산으로 인정하지 않는 기관이 훨씬 많기 때문에, 균형 잡힌 시각을 위해 긍정적으로 전망하는 기관들의 비율 자료도 가져와 봤습니다. 늘 그렇듯이 어디까지나 참고만 하시고, 저도 제 포트폴리오에서 비트코인은 주식 및 ETF 대비 작은 비중을 차지하는 거의 유일한 대체 자산이기 때문에, 아무리 더 올라도 여기서 추가로 비중을 확대하지는 않을 생각입니다. 그래도 관심 있게 지켜보고 있습니다.
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