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네, 안녕하세요. 자이엔트 명지입니다. 요즘 시장 상황 좋지 않습니다. 네, 반도체 투톱이 연일 무너지면서 코스피도 5,000대로 내려앉았는데요. 이런 상황 일단 어떻게 봐야 할지 오늘 반도체 IT 분야 투자 전문가 보시고 이야기 나눠 보겠습니다. 이용수 HSL 파트너스 대표님 나와 주셨습니다. 님, 안녕하십니까? 네, 안녕하세요. 네, 첫 번째 질문부터 좀 시작을 해 보겠습니다. 반도체 투톱에서 지금 실적 발표 어제, 오늘이어서 지금 나오고 있는데 펀더멘탈 경고하다라고 보시는 지표는 좀 어디에 주목하고 계시나요? 일단 사이클이 꺾이려면 제가 중요하게 보는 지표가네 개 정도가 있습니다.
일단은 이제 반도체를 사는 하이퍼스러들의 케펙스 그게 이제 올해 기준으로 연초에 7,억 달러 정도였다가 일봉이 실적 발표하면서 한 7,500억 달러까지 늘었잖아요. 그러니까 그 하이퍼스러들이 올해 가이던스를 더 늘리느냐 아니면 유지하느냐 꺾느냐 이게 되게 중요했는데 더 늘리는 방향으로 갔어요. 그래서 그 데이터는 크게 걱정은 없고요. 또 하나가 AI 인프라 쪽에서 계속해서 쇼티지 병목이 생기고 있잖아요. 그중에서 제일 심각한 병목이 메모리. 그리고 이제 일보 CPU도 병목이 있고 FC BGA라고 하는 기판도 병목이 있고 뭐 이런 이제 주요 병목들이 있는데 그 병목들이 갑자기 제고가 늘어날 수가 있어요.
그 기존에는 제고가 굉장히 타이트했는데 갑자기 제고가 늘어나거나 아니면 주문하면 납기 받는 일정이 갑자기 줄거나 어 그런데 거기도 지금 크게 문제 없습니다. 제가 어제 체크를 해 보니까 메모리도 공급사 제조하는 쪽에서도 제고가 3주가 안 되고 있고요. 사는 쪽도 재고가 3주가 안 되는 상황이고 유통 제고도 10주 미만이면 굉장히 타이트한 거거든요. 그러니까 재고가 남는다 이런 것도 없어요. 그러면 또 하나가 뭐냐면 반도체라는 건 스팟 가격이고 고정 거래 가격이잖아요. 근데 통상적으로 업사이클에서는 스팟 가격이 고정 거래 가격 위에 있죠.
그런데 스팟 가격이 고정 거래 가격을 뚫고 내려오는 데드 크로스가 발생하면 위험한 시그널이거든요. 어, 그것도 아닙니다. 오히려 지금 스팟 가격이 고정거래 가격하고 더 갭이 벌어지고 있어요. 그 세 가지는 크게 해당상이 없거든요. 이제 마지막 하나가 이제 마이크론 주가예요. 우리나라가 보면 열흘마다 데이터 발표하잖아요. 일별로 메모리 수출액이 나오잖아요. 그 데이터가 제일 중요한데 보통 한 달 정도 먼저 나타난 인덱스가 마이크론 주가거든요. 그런데 마이크론 주가가 이게 추세적으로 꺾고 내려갔냐? 이게 좀 애매해요. 왜냐면 우리나라 메모리 빅 2는 계속해서 빠졌지만 지난주에 마이크론이 8% 플러스가였거든요.
그러니까 마이크론도 뭔가 주가가 추세적으로 꺾고 간다라고 보기 어려운 거죠. 그러니까네 가지 인덱스 중에서 하나도 지금 펀더멘탈 회소는 없습니다. 하이닉스만 두고 좀 말씀드려 보면은 올해 10% 이상 급락한 날만 여섯 번 이상 7월 들어서만 뭐 세 번 이상 이렇게 있었어요. 근데 이제 경고하다면 지표들도 다 괜찮다면 그 진단과 지금의 이런 주가 흐름 사이 좀 괴리는 좀 어떻게 보고 계신가요? 그러니까 펀더멘탈하고 주가 간의 괴리가 굉장히 벌어져 있는 거죠. 그러면 그 원인이 뭐냐면 결국 하이닉스를 기준으로 한 레버리지 상품들이 많았던 거예요.
대표적으로 제일 큰 반도체 ETF가 미래세 타이거 탑 10 반도체거든요. 거기서 보면 하이닉스가 거의 30% 대고 삼성전자가 20% 중반 정도예요. 하이닉스는 2023년부터 계속 HBM 효과로 호항이었기 때문에 일단 운용을 하는 펀드 매니저를 입장에서는 하이닉스가 좀 더 우량 자산이었던 거예요. 삼성전자 대비해서 삼성전자는 작년 9월부터 범용 메모리 가격이 반등하면서부터 우량 자산으로 평가를 받았지 사실 그 전까지는 삼성전자와 SK 하이닉스 간의 밸루에이션 갭이 굉장히 벌어져 있었거든요. 그래서 하이닉스 기반으로 한 상품이 많았다고 볼 수 있고 그게 비단 우리나라뿐만 아니라 뭐 홍콩이라든지 아니면 미국에서라든지 이런 쪽에서도 보면 하이닉스를 기반으로 하는 레버리지가 꽤 있었습니다.
그러니까 그게 이번에 디레버리징 충격이 더 컸던 거죠. 그런데 이제 하이닉스는 실적 발표 컨퍼런스 콜에서도 좀 아쉬운 부분이 이번 실적 발표할 때는 고점 대비해서 주가가 반토막이 나 있는 상황이었기 때문에 시장에서 제일 듣고 싶어 했던 이야기는 주주 환원에 대한 계획들을 밝혀 달라. 이게 이제 굉장히 강했었는데 미국 기업이라 그러면 주가가 고점 대비에서 반토박이 나서 IR를 한다 그러면 일단은 자사주 매입에서 어떻게 하겠습니다라고 해서 디펜서를 하려고 하죠. 그러니까 이제 하이닉스도 어쨌든 미국에 AR이 상장된 회사니까 당연히 이제 그런 걸 기대했단 말이죠.
시장에서는 그런데 이제 완전히 그냥 시장의 기대치를 반대로가 버리니까 그 행사 끝나고 -2%까지 무너진 거고 그게 오늘까지 영향을 주고 있고 그리고 이제 레버리지가 많이 털리긴 했어요. 그런데 제가 데이터로 봤을 때는 그 정도 하락폭에 비해서 신용 용자 장고라든지 그게 레버리지가 털린 금액들이 사실 크지는 않았었어요. 그러니까 개인들이 그동안에는 뭔가 좀 불확실성이 있을 것 같다라고 해서 이제 현금을 미리 준비를 했을 수도 있고 다른 데서 또 현금을 가져와서 막았던 거죠. 그러니까 보통이 정도 되면 한 3, 40% 털려야 맞거든요.
과거에 코로나 때나 이럴 때 사이클 보면 그 정도 틀려야 되는데 실제로 14%밖에 안 털렸더라고요. 그러니까 이제 글로벌 해지펀드들 입장에서 딱 보면 요거 타로막기 좋잖아요. 가뜩이나 수급도 얇아져 있고. 그러니까 이게 지수가 6, 7천으로 올라갈 때는 호가가 굉장히 두꺼워 가지고 이때는 해지 펀드들이 장난을 못 치죠. 근데 내일 때는 호가가 굉장히 얇아져 있어요. 그러니까 공매도 조금만 치면 후두둑 밀리거든요. 삼전닉스 레버리지 ETF 상장된게 이제 5월 말이었는데요. 그 이후로 정말 뭐 SK 하이닉스 같은 경우는 역대 최대 낙폭을 찍기도 했고 이런 레버리지가 변동성을 좀 증폭시키는 가장 큰 원인이 됐다고 보시는 건가요?
네. 그렇게 보고 있습니다. 레버리지가 방향성을 만들진 않아요. 위든 아래든 사실 수급이 방향성을 만들진 않거든요. 근데 방향성을 정폭시킬 수가 있죠. 그 5월 27일에 단일 종목 레버리지 ETF가 영향이 크긴 했지만 그게 우리나라만의 영향은 아니었어요. 사실 미국에서도 엄청나게 레버리지가 많이 끼어 있었고요. 어, 그리고 이제 메모리를 기초 자산으로 한 파생 상품들이 굉장히 많습니다. 그게 이제 틀렸다라고 볼 수 있고 7월 초 미국 기준으로 보면 레버리지 ETF 시장 규모가 1980억 달러 정도거든요. 근데 지난주까지게 거의 1천억 달러가 틀렸어요.
1억 달러 중에서 반도체 관련된 레버리지 ETF가 630억 달러였어요. 그리고 우리나라가 얼마 전까지 레버리지 ETF 규모가 거의 한 500억 달러까지 전망이 됐었거든요. 그러니까 우리나라는 미국의 자본 시장 대비해서 너무 레버리지가 많이 끼어 있었던 거죠. 일단 투자자들 입장에서는 뭐이 변동성을 내가 파도를 잘 타 보겠다. 물론 이제 그런 사람도 있죠. 근데 그거는 굉장히 이제 전문 트레이더들의 영이고 대다수 사람들은 위든 아래든 막 이렇게 흔들릴 때는 결국 현금이라는 안전 장치가 필요할 것 같아요. 올해만 코스피 서킷 브레이커가 아홉 번 이제 발동됐습니다.
명분은 뭐 일한전 뭐 AI 피크아웃 우려 또 최근에 뭐 중국의 이제 메모리 반도체 굴기에 대한 우려 이런게 작용했다고 하는데 대표님께서 보시기에 가장 큰 뭔가 원인이나 그런 걸 어떻게 보고 계시나요? 저는 이제 펀더멘탈로 꺾인 거라고 보진 않아요. 지금 이제 수급이 하락을 증폭시킨 시장이라 보고 있습니다. 원래 AI 사이클이 2022년 11월에 채치 DT라는 모델이 나오면서 하이퍼스러들 중심으로 빅테크들 중심으로 군비 경쟁을 하면서 메모리 반도체 쪽에 엄청난 사이클이 일어난 거잖아요. 과거에 반도체 슈퍼 사이클이라고 하면 메모리 기준으로 보면 항상 Q 빅로스가 주도하는 사이클이었거든요.
그런데 이번에는 굉장히 특이하게 3년 그리고 3년 6개월 동안은 이제 피가 주도한 사이클이었어요. 최장기 사이클과 함께 가격 ASP가 계속해서 올라가면서 성장을 주도하는 사이클이었거든요. 그게 이제 올 상반기까지 힘을 다 한 거예요. 예. 이제 피해 사이클에서 전통 사이클처럼 이제 양으로 넘어가는 빛로스가 늘어나는 전환되는 시점인데 그런데 이제 시장에서는 원래 중요한 투자 아이디어가 바뀔 때는 항상 덜 컨거리어요. 3분기 정도의 이제 PSQ로 전환되는 사이클 때문에 이제 조정 가능성을 열어 놓고 있는 사람이었는데 제가 생각한 것보다 훨씬 더 깊게 조정이 온 거 같습니다.
그건 아무래도 레버리지 영향이 컸던 거 같습니다. 중국에서 또 메모리 반도체 생각보다 빠르게 추격하고 있다. 이런 우려가 나오면서 시장의 출렁인 거에도 원인이 있었다. 이렇게 말씀 주시는 분들도 많았는데 이렇게 중국의 추격을 좀 실제 위협으로 좀 받아들여야 되는지 좀 과장된 거라고 보시는지 뭐 기술의 격차가 좁혀지는 속도가 정말 지금 빠르다고 보시는지 어떻게 보시는지 궁금합니다.이 이슈가 새로운 건 아니에요. CXNT가 디램 만들고 공격적으로 케파 증서를 하고 중국의 DUB 노 장비 이슈가 1년 전 2년 전에도 있었던 이야기들이거든요.
물론 이제 이번에 뭐 다섯대 뭐 양산 이야기까진 했으니까 조금 다르긴 하지만 만약에 똑같은 이슈가 4월이나 5월에 나왔다 그러면 아무 영향이 없었을 겁니다. 근데 지금은 투자 심리가 굉장히 약해져 있고 지금 울고 싶은데 딱 뺨을 때려 준격이라고 봐야 되겠죠. 그래서 실제로 펀더멘탈에는 전혀 영향이 없어요. 왜냐면 CXMT가 일단 만들어내는 디램이 월간 기준으로 한 30만 장 정도 케파가 있습니다. 마이크론 대비해서 케파가 한 82% 정도 되거든요. 그러면 이게 웨이퍼가 투입돼서 디램이 나오는 비트 기준으로 보면 마이크론 대비해서 36%밖에 안 돼요.
그 말은 율이 영망이라는 거죠. 그만큼 이제 기술적으로는 지금 아직까지 뭐 위협이 된다라고 볼 수 없는 거고요. 그리고 CXMT가 만들어 메모리가 중국 내에서 대부분 팔려요. 그럼 중국 내에서 팔리는 거는 사실 글로벌 시장의 수급에는 영향이 없는 거죠. 그리고 지금 반도체 가격을 끌어 올리는 거는 스마트폰이나 PC가 아니죠. 전부 AI 인프라고 하이퍼스케일러들이잖아요. 근데 하이퍼스케러들 중에서 중국의 CSMT나 YMTC에 랜드를 쓰겠다라는 회사는 없죠. B2C 제품 스마트폰에 애플이 일부 쓰겠다. 그거는 이제 별개 시장으로 봐야 되거든요.
이게 펀더멘탈하고는 별로 상관이 없는 거고 물론 이게 중장기적으로는 우리 메모리 산업의 위협이 될 수 있지만 당장은 이번 사이클하고 상관이 없는 건데도 투자 심리가 약해져 있으니까 그냥 훅 들어오는 거죠. 그럼에도 지금 이런 사이클에서 좀 기회를 찾는다면 대표님 어디를 좀 주목하고 계실까요? 어, 저는 이제 피해 사이클이 어느 정도 이제 마무리가 되고 새로운 사이클이 빨리 시작될 거라고 보고 있어요. 그래서 저는 일단은 9월까지는 불확실성이 있을 것 같고 연말이나 이제 내년 상반기에는 새로운 사이클이 일어날 거라고 보고 있는데 여기서는 이제 QS 사이클, 양, 이게 이제 그러면 공격적으로 투자를 하겠죠.
지금 메모리 3도 역대급으로 투자를 하고 있고 그리고 이제 TSMC도 지금 선단공적이나 첨단 패키징 쪽으로 투자를 하고 있거든요. 그러면 Q의 사이클이 시작되면 기존에 주가가 빠져 있던 메모리 3사와 그리고 이제 뭐 TSMC가 좀 더 이제 업사이드가 있다라고 볼 수 있고 소분양 쪽도 좋아질 수가 있는 거죠. 특히나 장비 중에서 전공정 쪽이 좀 좋아질 수 있는 타이밍이 오고 있다라고 볼 수 있고 여기서 중요한 거는 시장의 성장이라는 건 P * Q잖아요. 예. 그런데 PSQ의 사이클로 간다고 하지만 P가 꺾이면 안 돼요. 곱하기니까 P가 꺾이고 Q가 늘어나 봐야 곱하기 하면 성장이 안 나오면 안 되는 거잖아요.
P가 어느 정도 유지하면서 아니면 소프트 랜딩 하면서 Q가 올라오는게 가장 좋고 주가 차원에서는 여기서 메모리 회사들에 돈을 많이 벌었으니까이 돈을 가지고 어떻게 돌려주고 어떻게 투자하고 자 이런 이야기들이 되게 중요하겠죠. 그 멀티플 리팅이 QS 사이클과 함께 가야 되는 거죠. 그게 저는 매년 상반기까지의 업사이클의 어떤 트리거가 될 거라고 보고 있습니다. 반도체 장비 회사 중에 전공정에 좀 더 주목하시는 이유를 좀 설명해 주실 수 있나요?이 AI 혁명이 시작되고 나서 제일 포커스를 맞춘게 이종 직적 반도체예요. 그러니까 헤테로지니어스 인티그레이션이라고 하는데 GPU나 메모리 같은 것들을 최대한 가까이 붙여 놓고 이거를 한 개처럼 쓰게 하는 거죠.
우리가 보통 엔비디아 AI 가속기를 이야기하면 H100이든 블랙웨이든 B200이든 보면 GPU하고 HBM이 포어스라고 하죠. 최대한 주상폭합 구조처럼 이렇게 만들잖아요. 그런 패키징이 중요했어요. 대표적으로 한미 반도체 같은 회사들이 굉장히 시세가 많이 났고 이제 일본에서는 디스코 같은 회사들 그리고 네덜란드는 배시 같은 회사들 오히려 ASM이나 뭐 램리서치나 어플라이드 머티리얼즈 같은 전공정 업체들은 별로 재미가 없었어요. 그런데 이제 전공적 패배에 투자하는 사이클이 온 거죠. 그래서 지금은 용인에도 짓고 있고 이제 뭐 광주 호남 반도체 클러스터 뭐 이런 쪽도 이야기를 하고 있고 그런 쪽에 펩이 지어지고 있고 그러면 내년 상반기부터는 여기 생산 설비들이 깔린단 말이에요.
그 사이클이 일어나는 거죠. 개인 투자자분들에게 마지막으로 좀 투자 조언을 하나 주신다면 어떤 말씀 주시 이런 엄청난 테크 혁명 우리가 90년대 2000년대 인터넷 혁명이나 2000년대 말에서 2010년대 모바일 혁명이나 이런 큰 테크 혁명은 사실 엄청난 자산 시장이 변화를 만들죠. 거기에 편승한 사람하고 외면한 사람과의 격차는 엄청나게 벌어질 거고 AI는 사실 그 격차가 K자 훨씬 심각하게 벌어져요. 그러니까 지금이 시점에서 보면 아 투자 안 하길 잘했다. 뭐 애플이 하나도 돈 안 써서 지금 이겼다. 이렇게 이야기를 하고 있지만 시간이 조금만 지나면 따라 힘든 격차를 만들어 낼 거라고 보고 있고 위험 자산이라는 건 결국 리스크를 태킹하지 않을 수가 없는 거죠.
그러니까 오히려 지금이 영상을 보시는 분들은 조금 더 용기를 내서 이기아 혁명의 적극 편승에서 기회를 잡으려는 노력을 해야 될 것 같습니다. 네. 오늘 인터뷰는 여기서 마치도록 하겠습니다. 투자자분들 투자 판단에 도움 되셨길 바라겠습니다. 대표님 나와 주셔서 감사합니다. 감사합니다.
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