저자: 이형수 · 한국인
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반도체는 AI 인프라 사이클 후반부로 9월까지 조정 후 10월 이후 우상향, 2026년 상반기까지 업황 유지 전망. 10년물 금리(약 4.9%)가 하락하면 반도체 탄력 반등 기대. 금리 인상 가능성 언급하며 분할매수 권고, 레버리지 주의. 메모리 침투율 10% 구간이 주도주 반응이 강하다는 주장, HBM 침투율은 이미 10% 상회하나 20%대까지 성장 여력 있다고 봄. AI 규제 논의는 노이즈이며 컴퓨팅 부족이 모델 배포 제한의 실질 이유라고 주장.
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안녕하세요, 주식초등학교 구독자 여러분. 오늘 머니특강을 맡은 이형수 대표입니다. 현재 사이클상 어느 구간에 와 있다고 보시나요? 일단 메모리 사이클은 메모리만 보면 안 됩니다. 지금은 AI를 봐야 하고, 그래서 AI 인프라 사이클이라고 보는 게 맞을 것 같습니다. 그리고 그 AI 인프라 사이클은 아직 전반부라고 보고 있습니다. 다만 산업의 시계와 자산 시장의 시계는 다릅니다.
반도체 주식은 선반영을 하기 때문에, 자산 시장 기준으로는 저는 사이클의 후반부라고 보고 있습니다. 그러면 언제까지 좋은 흐름이냐? 이번 3분기 동안은 조정을 거치고, 불확실성 구간을 지나야 한다고 봅니다. 9월까지는 위든 아래든 흔들릴 수 있고, 다시 우상향으로 방향을 잡는 시점은 10월 이후로 봅니다. 업황으로 보면 2028년 상반기까지는 업황이 살아 있을 것이고, 주식 시장의 시계로 보면 내년 상반기까지 열심히 벌어야 한다고 보고 있습니다.
메모리 반도체가 전고점을 회복할 수 있을까요? 과거 사례로 보면 가능합니다. 다코 버블 때를 보면 지금 시점이 거의 98년쯤과 비슷합니다. 그때도 94, 95, 96, 97년을 거쳐 98년까지 사이클이 괜찮았죠. 99년에 들어가기 전에 "이거 너무 과열됐다" 하면서 시장을 떠난 분들이 계셨을 겁니다. 그런데 그분들이 나중에 많이 후회했어요. 99년에 한 번에 오른 폭이 그 전에 오른 것보다 더 컸기 때문입니다. 자산 사이클 후반부는 변동성이 엄청 크지만, 그만큼 수익도 상당합니다.
그래서 98년에 팔고 나가셨던 분들 상당수가, 자기가 판 가격보다 몇 배 높은 가격에 다시 들어오셨습니다. 괜히 샀다 팔았다 하지 말고, 주도주를 끝까지 끌고 가는 게 제일 낫다고 생각합니다. 지금도 그 관점은 유효하다고 보고 있고, 그런 관점에서 보면 전고점은 충분히 도전해 볼 만하다고 봅니다.
반도체 업황의 피크아웃을 판단하는 지표는 무엇일까요? 메모리 측면에서 가장 먼저 볼 것은 하이퍼스케일러들입니다. 지금 반도체 수요를 주도하는 건 미국 빅테크 기업들이고, 이들이 AI 군비 경쟁을 펼치고 있습니다. 이 업체들이 CAPEX를 꺾을 때가 위험한데, 요즘은 다들 이걸 보고 있습니다. 미국 기업들이 CAPEX를 줄이겠다는 코멘트가 나오면 이미 주가는 많이 빠져 있을 겁니다.
그보다 선행해서 볼 수 있는 것은 자본 시장에서의 자금 조달입니다. 그래서 금리를 봐야 하는데, 지금은 좋지 않습니다. 10년물 국채 금리가 5%를 뚫을지 말지 하는 상황이라 분명히 좋지 않습니다. 다만 저는 이게 하향 안정화될 거라고 보고 있습니다. 지금 금리 상승은 유가 때문인데, 전쟁 이슈가 어느 정도 완화되어 유가가 떨어지면 장기 금리도 충분히 낮아질 수 있다고 보기 때문입니다.
메모리에서 전통적으로 보는 지표는 스팟 가격입니다. 스팟 가격이 고정 거래 가격을 뚫고 내려올 때가 신호입니다. 다만 이건 이미 다들 보고 있을 겁니다. 고정 거래 가격과 스팟 가격의 프리미엄 갭이 줄어드는 속도가 빠를 때 조심해야 합니다.
또 하나는 AI 인프라에서 쇼티지가 나는 품목들입니다. 대표적으로 메모리, 기판, CPU, MLCC 같은 것들이죠. 이런 부품이 갑자기 남기 시작하면 주의해야 합니다. 예를 들어 지금 주문하면 리드 타임이 20주인데, 갑자기 10주를 준다고 하면 전방 수요가 예전 같지 않다는 신호이니 조심해야 합니다.
FOMC를 앞두고 금리 변동이 국내 반도체 주식에 어떤 영향을 줄까요? 그동안 저는 금리 인상은 없을 거라고 봤는데, 이 전망은 틀릴 것 같습니다. 금리 인상을 해야 할 것 같습니다. 10년물 국채 금리가 5% 근처까지 갈 거라고는 몰랐고, 유가가 다시 100달러까지 올라올 거라고도 생각하지 못했습니다. 그래서 어느 정도 완화될 거라고 봤는데, 최근 중동 정세가 더 불안해지고 있습니다. 이런 상황에서 금리 인상을 안 하면 오히려 더 위험할 수 있습니다.
기준금리는 낮지만 시중 금리는 이미 금리 인상을 세네 번 한 것처럼 반영하고 있습니다. 그래서 이번에 인상을 안 하면 오히려 더 안 좋을 수도 있다고 생각합니다. 중요한 것은 이번 인상 이후의 톤입니다. 연준 위원들이 추가 인상을 하려는지, 아니면 일단 지켜보겠다고 하는지에 따라 시장이 반응할 겁니다. 이번 인상 자체는 시장이 크게 충격받을 것 같지는 않습니다. 단기적으로 약간 출렁일 수 있지만, 시중 금리가 이미 많이 반영하고 있기 때문에 좀 지켜봐야 합니다.
지금 반도체 주식 투자는 어떻게 해야 할까요? 기존에 싸게 매수하신 분들은 그대로 끌고 가면 됩니다. 그동안 포모를 느끼셨던 분들, 내 포지션이 없다면 이번 조정을 계기로 분할 매수가 괜찮습니다. 좋은 주식을 할인해서 산다는 생각으로 나눠서 사는 게 좋겠습니다. 다만 변동성이 크기 때문에 욕심을 내면 안 됩니다. 특히 레버리지는 조심해야 합니다. 반도체 섹터에서 레버리지가 많이 완화됐기 때문에 과거 7월 같은 변동성은 안 나오겠지만, 여전히 변동성이 높은 구간입니다.
그래서 본인의 여유 현금으로 충분히 분할 매수하기 좋은 시점이라고 보고 있습니다. 레버리지를 쓰지 않고 현금으로 주식을 가지고 있다면 버티면 됩니다. 레버리지를 억지로 끌고 가고 있다면 비중을 줄이는 것도 좋은 방법입니다. 반등이 나올 때 단기적으로는 금리만 보시면 됩니다.
7월에 시장이 크게 빠졌고 8월 이후에도 회복이 지지부진하니까, 반도체 펀더멘탈에 문제가 생겼다고 생각하는 분들이 많습니다. 하지만 사실 주가가 빠지는 가운데서도 EPS 전망은 오히려 더 상승했습니다. 지금 펀더멘탈은 용수철처럼 꾹 눌려 있는 상태이고, 그걸 누르고 있는 것이 바로 금리입니다. 금리가 지금 4.9% 대인데, 4.7% 대 수준까지 내려오고 더 내려가 4.5% 대까지 떨어지면 반도체 주식이 굉장히 탄력적으로 튈 수 있습니다. 저는 10월 이후 시장이 이걸 기대하고 있다고 봅니다.
테크 투자에서 침투율을 눈여겨보라고 하시는데, 이유가 무엇인가요? 이번에 다섯 번째 책이 나오는데, 제목이 『침투율의 법칙』입니다. 간단히 말하면 테크 투자를 할 때 침투율 10%를 주목하라는 겁니다. 5%도 아니고 15%도 아니고 왜 10%일까요? 제 주관이 들어간 판단이지만, 경험적으로 보면 피처폰에서 스마트폰으로 전환될 때 침투율이 10%였을 때 관련 주도주들이 가장 세게 반응했습니다. 자동차에서도 내연기관차에서 전기차로 침투율이 10%였을 때 2차전지가 가장 많이 올랐습니다. 메모리에서는 디램에서 HBM의 침투율이 10% 정도였을 때 관련 주가들이 가장 강했습니다.
침투율이 10%일 때는 20%, 30%로 가는 게 보이니까 두 배, 세 배 성장하기가 쉽습니다. 그런데 침투율이 30%가 되면 두 배 성장하기는 어렵습니다. 그래서 시장에서 기대감이 가장 높은 포인트가 10%라고 봅니다. 5%도 좋아 보이지만, 신기술은 시장에 안착해 성공할 수도 있고 얼리 어답터들의 관심만 받다가 사라질 수도 있습니다. 메타버스 같은 기술이 대표적입니다. 10%는 시장이 어느 정도 형성됐다고 볼 수 있고, 도입기에서 성장기로 들어갈 가능성이 높습니다. 그래서 침투율 법칙으로 책을 썼습니다. 다만 이게 항상 맞는 것은 아니고, 만고불변의 원칙도 아닙니다. 예외도 있으니 책을 읽어 보시면 도움이 될 것입니다.
반도체에서 HBM은 어느 정도 침투율을 가지고 있을까요? 10%는 넘었습니다. 금액 기준으로는 훨씬 넘었고요. 그렇다고 더 성장하지 못하는 것은 아닙니다. 가장 좋은 건 HBM이 10%에 도달하기 전에 이 책을 썼으면 좋았겠지만, 이미 넘었습니다. 그래도 금액 기준으로 10%대 중반에서 20%대까지 가려는 흐름이고, 아직 상승 여력은 남아 있습니다. 침투율이 40~50%에 이르렀을 때는 조심해야 합니다. 그때쯤이면 자산 시장, 특히 주식 시장은 고점을 형성할 가능성이 높습니다. 전체 서버 시장에서 AI 서버 시장이 많이 올라왔지만 여전히 업사이드가 남아 있습니다. 금액 기준 침투율뿐 아니라 수량 기준 침투율로 봐도 아직 더 많이 남아 있습니다.
침투율 10%를 향하는 다른 업종도 있을까요? HBM처럼 기존에 없던 아이템이 새로 생기기도 하지만, MLCC나 FC-BGA 같은 기판들도 있습니다. 원래 전방 시장은 스마트폰과 PC였는데, 이들이 AI 쪽으로 전환되고 있습니다. AI 쪽 비중의 침투율은 최근 10%에서 20% 언저리로 가고 있습니다. 기존 AI 쪽 노출도가 10%가 안 되는 기업들 중에서 10% 부근으로 올라설 만한 것을 찾아보셔야 합니다.
AI 위험성이 강조되는 가운데 반도체 시장에는 어떤 영향이 있을까요? 엔트로픽이나 xAI 같은 프런티어 랩들이 AI 위험성에 대해 경고하고 있고, 속도를 늦추자는 이야기도 나오고 있습니다. 하지만 저는 이것을 노이즈로 봅니다. 프런티어 앱들은 이미 기술이 상당히 올라왔고, 이제 규제의 담장을 쌓으려고 하는 측면이 있습니다. 안전성 강화나 컴플라이언스 강화를 내세우면 후발 업체들에게는 진입장벽이 생깁니다. 스타트업이 그런 것을 감당하기는 쉽지 않습니다.
또 하나는 실제 사고가 났을 때의 면피 효과입니다. 최근 허깅페이스 해킹처럼 통제권을 벗어나는 사례가 많아지고 있습니다. 실제 사고가 나면 "우리가 위험성을 경고했다"고 말할 수 있는 명분이 생기죠. 이런 논의는 결국 정치권으로 넘어갑니다. 트럼프에게 AI 속도를 완화해야 하느냐고 묻게 되는데, 중국을 이겨야 하니 안 된다는 답이 나올 수 있습니다. 이렇게 되면 만드는 업체들의 책임이 정치권으로 옮겨가는 효과가 있습니다.
엔트로픽이 올 초에 '미토스 파이브'라는 엄청난 모델을 개발했는데, 배포에 제한을 두고 있습니다. 위험하다는 것이 명분이었던 것도 맞지만, 실질적으로는 컴퓨팅이 부족하기 때문입니다. 이 서비스를 내놓으면 컴퓨팅이 감당하지 못하는 거죠. 이번에 아스트라도 똑같다고 봅니다. 컴퓨팅이 준비될 때까지 시간을 벌기 위한 이벤트였다고 생각합니다. 그래서 이것이 반도체, 특히 메모리 수요를 위축시킬 수 있다고는 저는 전혀 보지 않습니다.
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