저자: 박세익 · 한국인
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BofA 글로벌 펀드매니저 서베이(9월) 분석. 8월 서베이에서 기관이 주식을 팔고 채권·현금으로 이동했고, 9월에는 주식 축소는 멈추고 테크·원자재를 줄여 유틸리티 등 방어섹터를 매수하는 수비적 포지션 구축. 원자재는 7년래 최저 수준 언더웨이트로 역발상 투자 대상으로 언급. 중국 경기 기대치는 악화 후 낮아진 상태로 역발상 여지 해석. 서베이는 과거 데이터 기준 역발상·추세추종을 선별 활용하는 참고자료라고 강조.
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10페이지를 보겠습니다. 이번 월호의 제목이 원자재 투자를 컨트리 트레이드라고 말씀드렸는데요. 10페이지 표를 보시면, 서베이 기준으로 원자재 쪽 투자가 최근 7년 이내에 가장 언더웨이트 폭이 큰 상태입니다. 고점과 저점이 있는데, 2022년 4월에는 커머디티 쪽에 오버웨이트가 굉장히 세게 되어 있었습니다. 그 뒤 계속 낮아져서 지금은 상당히 낮은 수준이고, 2013년 이후 7년 이내 기준으로 보면 커머디티 쪽 투자는 거의 최하단 수준입니다. 그래서 역발상 투자의 픽으로 뽑힌 것 같습니다.
지금 보신 섹터 비중과 비슷한 비중이 2020년 4월에 나타났는데, 코로나 바닥을 찍은 직후 다음 달입니다. 2020년 3월 23일에 바닥을 쳤으니, 4월만 해도 아직 아니라며 방어 섹터를 계속 유지했고, 이후 방어 섹터를 줄이면서 오히려 로스 스탁이나 공격적인 섹터로 옮겨 갔다고 볼 수 있습니다. 이를 보면 시장에 대해 별로 걱정하지 않아도 되겠다는 생각이 듭니다. 이미 많은 펀드들이 방어주로 수비를 하고 있습니다.
2016년 1월에는 중국발 위기로 홍콩 ELS가 낙인되고 40% 마이너스가 났는데, 2016년 2월 바로 다음 달에 뒤늦게 방어주를 매수하는 모습이 나타날 수 있습니다. 2008년 12월도 비슷합니다. 한국 시장은 2008년 10월 말에 바닥을 쳤고, 미국은 2009년 3월에 바닥을 쳤는데, 이때도 방어 섹터를 많이 쌓았습니다. 적절한 말씀 같습니다. 이 자료를 집계하고 발표하는 데 시차가 있다고 보면, 상당 부분 수비 포지션은 이미 구축되어 있었다고 볼 수 있습니다.
11페이지에 관련 내용을 넣어 봤습니다. 왼쪽은 이번 9월 서베이로, 지난 한 달간 포지션을 어떻게 바꿨는지를 보여줍니다. 오른쪽은 8월 서베이로, 7월에서 8월 사이에 어떻게 바꿨는지에 대한 컨센서스입니다.
오른쪽부터 보면, 빨간색 바가 커질수록 언더웨이트를 심화했거나 트리밍했다는 뜻이고, 파란색 바가 커질수록 더 많이 매수했다는 뜻입니다. 맨 위에 채권과 현금이 1, 2위입니다. 7월에서 8월에는 채권으로 많이 옮겼고 현금 확보도 늘렸습니다. 차트 맨 아래 에너지가 1위인데, 간단히 말하면 주식을 팔아서 채권이나 현금으로 많이 옮겼다는 것이 8월 서베이의 특징입니다. 국가별로는 인도와 일본을 많이 줄였고, 큰 그림에서는 주식에서 채권으로 자산 배분이 일어났다고 보입니다.
반면 왼쪽 9월 자료에서는 에너지나 채권 쪽이 큰 바로 눈에 띄지 않습니다. 채권 쪽을 소폭 늘렸고 코스피도 조금 늘렸습니다. 원자재를 팔아서 에너지를 더 이상 줄이지 않았고, 채권은 조금 더 샀지만 의미 있는 포지션 변화는 아닌 것 같습니다. 대신 맨 왼쪽 칼럼을 보면, 유틸리티 섹터, 뱅크, 인슈어런스 같은 섹터를 굉장히 많이 샀습니다. 주식 자산 내에서 업종 배분을 활발하게 했다는 의미입니다. 아래를 보면 테크를 크게 줄였고, 에너지와 산업재 섹터도 많이 줄였습니다.
결론적으로 7월에서 8월 초 움직임을 보여주는 8월 자료에서는 주식에서 채권으로 많이 이동했습니다. 8월에서 9월 초 움직임을 보여주는 9월 자료에서는 주식을 더 줄이지는 않았지만, 테크를 많이 트리밍하고 원자재를 줄여서 방어적 섹터를 사들였습니다. 포트폴리오를 수비형으로 바꾸고 차익 실현을 일부 실행한 포지션으로 해석할 수 있습니다. 앞서 말씀드린 디펜시브 포지션에 대한 구체적 액션의 결과가 나온 것입니다.
8월 서베이는 보통 월 중순, 15일에서 20일 사이에 나옵니다. 따라서 7월 액션까지 어느 정도 포함되어 있을 것입니다. 7월 마지막 주부터 주식시장이 동요하면서 균열이 나타나기 시작했고, 그때 주식을 많이 팔아서 채권으로 옮겼다고 볼 수 있습니다. 9월 자료에서도 유틸리티처럼 전통적인 방어주가 이어졌고, 9월까지 방어 포지션을 구축했습니다. 다만 9월 서베이에서 에너지가 소폭 플러스로 나온 것을 보면, 주식을 줄이는 흐름은 끝난 것 같다는 생각이 듭니다.
맞습니다. 제가 요약하면서 가장 확신 있는 플레이 중 하나로 일드 스티프닝을 말씀드렸는데, 이와 관련해 채권에 자신이 있어서 채권으로 많이 옮긴 것 같습니다. 그런 움직임은 일부 일단락된 것으로 보입니다. 요약할 때 말씀드렸듯이 소프트 랜딩에 대한 기대감이 더 많이 올라왔습니다.
리스크 요인 중 하나로 M7, 즉 상위 7개 종목에 투자가 너무 집중되어 있다는 점을 말씀드렸습니다. 페이지에 보이는 표는 주요 투자 전략이나 본인들 의견이 최근 3개월 동안 어떻게 변했는지를 보여줍니다. 맨 위 롱 M7 항목을 보시면, 7월은 회색, 8월은 옅은 파란색, 9월은 짙은 파란색입니다. 이 투자에 대한 집중도, 즉 얼마나 많은 자금이 몰려 있는지를 크라우디드라고 표현하는데, 7월에서 8월로 넘어가면서 크게 줄었고, 8월에서 9월로 넘어가면서도 상당히 줄었습니다. 여전히 가장 많이 주목받는 투자이긴 하지만, 델타가 마이너스로 돌아서면 여지없이 트리밍이 나옵니다. 차익 실현을 계속하고 있는 국면으로 볼 수 있습니다.
그 아래 중국에 대한 뷰는 계속 나빠지고 있습니다. 중국 주식에 대해서는 숏, 즉 공매도 의견이 계속 늘고 있고, 금에 대해서는 우호적인 의견이 소폭이지만 계속 늘고 있습니다. 채권에 대해서는 폭이 크지는 않지만 긍정적인 뷰가 계속 올라가고 있습니다. 금리 인상이냐 아니냐를 두고 반복되면서, 일본 통화에 대한 숏 의견은 올라갔다 내려갔다 하며 변동성이 높아진 것 같습니다.
바텀업으로 보면, 중국 주식이 상당히 괜찮아서 투자하면 수익이 많이 날 것 같다는 종목들을 저희가 아침마다 함께 공부하고 있습니다. 15페이지 표는 중국 경제가 더 강해질 것 같은지 약해질 것 같은지에 대한 투표 추세를 보여줍니다. 델타 값으로 보면 올해 6, 7월 정도부터 약해지기 시작했고, 최근 두 달은 음수로 변화한 상황입니다. 사이클로 보면 마이너스권에 오래 머문 적이 없었기 때문에 이제 좋아질 일만 남았다고 볼 수도 있습니다. 센티먼트가 나쁠 때가 오히려 투자 적기인가 하는 생각도 해 봤습니다.
이것도 기대(익스펙테이션)이지, 실제 중국 경기의 정확한 매크로 지표는 아닙니다. 센티먼트가 나빠지면 그런 부분들이 시장에 이미 반영되어 있을 것입니다. 2022년에도 이렇게 두 달 연속 마이너스가 있었습니다. 2022년 4, 5월은 우크라이나-러시아 전쟁 직후였고, 원자재 가격이 급등했습니다. 2022년에는 중국이 코로나 봉쇄 정책을 강화했고, 그러면서 중국 경기에 대한 기대치가 낮아졌습니다. 그 뒤 2022년 연말, 2023년 초에는 다시 쭉 올라왔습니다. 따라서 지금은 중국 경기에 대한 걱정이 최고치에 있다고 해석하면 될 것 같습니다.
그래서 금을 선호하고 안전자산 쪽으로 강세를 보이며 돈이 옮겨 온 것으로 보입니다.
저는 지금 직접 운용하고 있지는 않지만, 과거 운용역으로 있을 때 이런 자료를 매달 10년 이상 봐 왔습니다. 지난 운용 시절과 이 자료를 되짚어 보면, 컨센서스 포지션은 한 달 정도 후행해서 알 수 있습니다. 만약 이것을 보고 그대로 포지션을 구축했다면 장기적으로 뛰어난 성과를 냈을까요? 일부 구간을 시뮬레이션해 봤는데, 높은 확률로 그렇지 않았습니다.
그럼에도 이 표를 잘 보는 이유는, 이번 월물에서 말씀드린 것처럼 "지금 커머디티에 투자하면 역발상으로 돈을 많이 벌 수 있다"는 식으로 쓰기보다는, 이 표를 본인의 현재 포지션이나 시장 상황에 대한 뷰와 섞어서 활용하기 위해서입니다. 때로는 역발상으로, 때로는 추세 추종으로 적절히 선별해서 투자해야 합니다. 다만 투자자의 컨센서스가 어디에 있고 수급과 센티먼트가 어디에 있는지 알면 의사결정에 도움이 되는 것은 분명합니다. 그런 취지로 이 자료를 활용해 왔습니다.
이것은 굉장히 중요한 자료입니다. 골드만삭스, JP모건, 모건스탠리 등 글로벌 IB들이 각자 자료를 내는데, 저는 JP모건의 에쿼티 스트래티지 자료를 많이 활용했습니다. 선진국 비중을 높이라거나 이머징 마켓 비중을 높이라거나, 섹터 배열 전략 같은 내용이 있었습니다. 담당자가 바뀌면서 자료가 달라졌는데, 7, 8년 전 은퇴하신 분이 굉장히 잘 쓰셨던 자료였습니다. 글로벌 IB 자료마다 각자 특징이 있습니다.
오늘 뱅크오브아메리카의 펀드매니저 서베이 자료를 보면서, 자산 배분에 적극적으로 활용해야겠다고 느낀 부분이 몇 군데 있었습니다. 이 서베이는 과거 25년 치 데이터가 쭉 나와 있어서, 특정 수준에 이런 지표가 나오면 소극적으로 생각하지 말고 확신을 가지고 투자할 수 있는 시점이라는 판단을 할 수 있습니다. 그런 점을 몇 가지 느꼈습니다. 오늘 자료를 두세 번 돌려 보시기 바랍니다. 카드를 칠 때 남의 패를 보고 치면 좋지 않겠습니까. 펀드매니저들이 지금 어느 정도 수준의 카드를 들고 있는지 엿볼 수 있는 소중한 자료입니다. 매달 이런 자료를 꼭 다뤄 주세요.
너무 좋은 자료였습니다. 글로벌 인사이트 6회, 뱅크오브아메리카 글로벌 펀드매니저 서베이 9월 자료를 요약해 드렸습니다. 함께해 주신 여러분 감사합니다.
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