저자: 김영익 · 한국인
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미국 경제 2분기 소비 감소로 고용 둔화 예상, 연준이 고용을 택해 금리 인하 전망(연말 3.2~3.5%). 미국 10년물 금리는 연말 3.6% 하락 전망. 달러 약세 지속 전망으로 환율은 6월 이후 1,350원 하향 가능성, 환차 위험 때문에 미국채 투자는 조심. 엔화는 강세 흐름, 엔캐리 청산 위험은 낮다고 봄, 일본 주식 투자 시기 아님. 우리 국채 비중 확대 권고 맥락. 향후 2년은 주식 비중 확대 시기, 목표 코스피 3,250 제시, 신흥국(한국·중국·인도) 주식 비중 과감히 확대 권고.
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우리나라 같은 경우에는 교수님께서 아까 말씀하셨듯이 이제 더 이상은 채권보다는 주식이라고 봅니다. 그런데 미국 국채에 투자한 사람들도 많은데, 이게 지난해 예상한 대로는 잘 가지 않고 있습니다. 트럼프 때문에 이런 얘기가 나오는데, 앞으로 특히 미국 국채 금리 변동성은 어떻게 될까요?
사실 제가 지난 2년 동안 채권 투자를 많이 하라고 말씀드렸습니다. 미국보다는 우리 채권을 많이 사시고, 미국 채권도 사시려면 7대 3 정도로 배분하라고 말씀드렸는데요. 최근에 제 주변을 보니 우리 채권을 안 사고 미국 채권을 많이 사신 분들이 있더라고요. 그러다 보니 좀 손해를 보셨다고 합니다.
교수님은 국채를 말씀하신 거죠? 네. 우리 국채를 많이 사시라고 말씀드렸던 이유는, 우리나라의 잠재 성장률이 미국보다 낮아지고 물가 상승률도 미국보다 더 빨리 떨어질 것으로 보았기 때문입니다. 미국 10년물 국채 수익률이 한때 4.5%까지 올랐다가 지금은 2~3% 수준까지 떨어졌는데, 저는 올해 연말에는 3.6% 정도까지 떨어질 것으로 보고 있습니다.
그렇게 보는 이유는, 지금 미국 경제가 1분기에는 약간의 마이너스 성장이지만 2분기에는 소비 부진 때문에 마이너스 폭이 더 깊어질 것으로 보기 때문입니다. 소비가 줄면 기업 매출과 이익이 줄고, 기업은 고용을 줄일 수밖에 없습니다. 미국 고용은 매우 탄력적이라서 이런 흐름이 빠르게 나타날 수 있습니다.
트럼프 대통령은 파월 연준 의장에게 유럽처럼 금리를 빨리 내리라고 계속 주장하고 있는데요. 저는 경기 지표가 나빠지면서 실제로 빠르게 금리를 내릴 수밖에 없는 상황이 올 것으로 봅니다. 연준의 기준금리 상단은 지금 4.5%이지만, 연말에는 3.5% 수준까지 내릴 것으로 보고 있습니다. 그렇게 되면 10년물 국채 수익률도 3.6% 정도까지 떨어질 것입니다.
그럼에도 제가 미국 국채 투자에 대해 소극적으로 말씀드리는 이유는 달러 인덱스가 하락할 수 있기 때문입니다. 지금 환율이 1,420원 정도인데, 6월 이후에는 1,350원 아래로 떨어질 수도 있습니다. 그렇게 되면 미국 국채에서 금리 수익을 얻더라도 환차손이 생길 수 있습니다. 그래서 지금은 적극적으로 투자할 시기는 아니라고 봅니다.
환헤지 상품도 있다고 들었는데요. 우리나라에도 있지만 비용이 너무 큽니다. 대부분 상품 이름에 '환헤지(H)'라고 붙어 있는데, 환헤지 비용을 빼고 나면 실질적인 의미가 별로 없습니다.
미국 FOMC가 앞으로 어떤 방향을 취하느냐도 금리와 직결되어 매우 중요합니다. 제가 적정 금리를 추정해 보니 이미 3% 대에 와 있습니다. 5월에 제가 연준이라면 금리를 인하할 것이고, 6월 FOMC가 굉장히 중요합니다. 6월에는 연준이 경제 성장률, 실업률, 물가 전망을 다시 발표하는데, 최근 블룸버그 컨센서스를 보면 트럼프 관세 때문에 물가 상승률은 계속 높아지고 있고 경제 성장률은 낮아지고 있습니다. 그래서 연준은 6월에 물가 전망은 올리고 성장률 전망은 크게 낮출 것으로 보입니다.
연준의 통화정책 목표는 물가 안정과 최대 고용인데, 물가는 예상보다 높아지고 고용은 나빠지니 둘 중 하나를 택해야 합니다. 저는 연준이 고용을 선택할 것으로 봅니다. 그래서 금리를 많이 낮출 것이고, 적정 금리를 추정해 보니 연말에는 3.2% 정도가 나옵니다. 3.5% 정도까지는 내릴 수 있다고 전망합니다.
몇 번에 걸쳐 내리는 걸로 보셔야 하나요? 지금 금리가 4.5%니까 1%포인트를 내리는 셈인데요. 0.25%포인트씩 내리는 것이 기본일 것이고, 고용이 계속 감소하면 미국은 탄력성이 크기 때문에 어느 시점에는 0.5%포인트를 한 번에 내릴 수도 있다고 봅니다.
일본 얘기도 해 주셨는데요. 일본은 금리를 동결했지만, 물가를 잡으려면 결국 금리를 올려야 합니다. 그리고 미국 자산에 깔려 있는 엔화 차입, 즉 엔캐리 트레이드 청산 위험이 항상 있습니다. 엔캐리 청산이 실제 리스크로 나타난다면 어떤 신호를 미리 감지할 수 있을까요?
작년 8월에 엔캐리 트레이드가 청산되면서 우리 주가가 급락했고, 월요일 금융시장에 충격이 왔던 적이 있습니다. 그런 현상이 다시 일어날 수도 있습니다. 다만 일본은행의 통화정책이 상당히 조심스럽게 이루어질 것 같습니다. 5월 통화정책 결정을 보면, 기준금리인 무담보 콜금리를 0.5%로 동결했습니다. 동결한 이유를 보면 트럼프 관세 정책에 대한 불확실성이 매우 높다는 것입니다. 일본의 경제 성장률과 물가 상승률 전망도 많이 낮췄습니다. 1월에는 올해 GDP 성장률을 1.1%로 전망했는데 이번에는 0.5%로 낮췄고, 소비자물가 상승률도 2.4%에서 2.2%로 내렸습니다. 이런 점을 보면 금리를 빠르게 올리지는 않을 것 같습니다.
일본은 임금 상승률이 높고 물가 상승률도 2%를 넘고 있어 금리를 올릴 수밖에 없는 상황이지만, 과감하게 올리지는 못할 것 같습니다. 아마 미리 예고를 하면서 시장 충격을 어느 정도 줄이려 할 겁니다. 그래서 엔캐리 트레이드 청산 같은 문제는 크게 발생하지 않을 것으로 보고 있습니다.
다만 엔화는 지속적으로 강세를 보일 것으로 봅니다. 엔화가 160엔까지 갔다가 142엔까지 떨어졌고, 금리 동결 후에는 145엔 근처에서 움직이고 있습니다. 엔달러 환율을 결정하는 가장 중요한 요소는 미국과 일본의 10년물 국채 수익률 차이입니다. 앞서 말씀드렸듯이 미국 10년물 수익률은 연말에 3.6% 안팎까지 떨어질 수 있고, 일본 10년물 금리는 1.2~1.3% 수준에서 계속 움직일 것으로 봅니다. 미국 금리가 떨어지면서 금리 차이가 줄어들기 때문에 엔화가 강세를 보일 것입니다. 그런데 엔화가 급격하게 강세를 보이면 엔캐리 트레이드가 청산될 수 있는데, 그 정도까지는 아니라고 봅니다.
참고로 저는 일본 주식 투자는 많이 하지 않고 있습니다. 일본 엔달러 환율과 닛케이225 지수의 상관계수가 0.9 정도로 매우 높습니다. 엔화가 강세를 보일 때 닛케이 지수가 떨어졌다는 뜻이죠. 그래서 지금은 일본 주식 투자를 할 시기는 아니라고 봅니다.
한 가지만 더 여쭤보고 싶은데요. 미국은 제조업을 부흥시키고 싶어 해서 약달러를 원하지만, 달러 약세는 달러 패권을 약화시키기도 합니다. 트럼프가 원하는 것처럼 달러 패권을 지키면서 수출을 위해 약달러를 가져갈 수 있을까요? 두 가지가 공존할 수 있을까요?
굉장히 어려운 문제입니다. '트리핀 딜레마'라는 이야기도 많이 나오는데요. 지금까지 세계 경제의 흐름을 보면, 미국 소비자들이 소비를 많이 했고, 중국 같은 생산국들이 미국에 수출해서 번 돈으로 미국 국채를 사 주는 구조였습니다. 그런데 지금 미국은 관세도 중요하지만 환율이 더 중요하다고 생각하는 것 같습니다. 백악관 경제자문위원장 스티븐 미런은 미국의 무역수지 적자가 크고 제조업이 쇠퇴한 것은 강달러 때문이므로 달러 약세를 유도해야 한다고 주장합니다.
과연 달러를 어느 정도 지키면서 기축통화 지위를 유지하고, 동시에 미국의 제조업을 살릴 수 있을지는 쉽지 않은 문제입니다. 저는 달러 가치가 지속적으로 떨어질 것으로 보고 있습니다. 그럼에도 달러가 기축통화로 남아 있을 것으로 보는 이유는 달러를 대체할 통화가 아직 없기 때문입니다. 유로화 거래가 늘고 위안화 거래도 조금씩 늘겠지만, 앞으로 최소 5년 정도는 여전히 달러가 기축통화 역할을 할 것으로 봅니다.
다만 우려되는 점은 변화가 천천히 진행되다가 어느 날 급락할 수 있다는 것입니다. 브리지워터의 레이 달리오는 제국의 흥망을 여덟 개 지표로 분석했는데, 스페인, 네덜란드, 영국이 제국이 되었다가 쇠퇴한 과정을 살펴보면 미국이 쇠퇴 국면에 들어서 있다고 봅니다. 그런데 역사를 보면 쇠퇴하는 나라의 통화는 마지막까지 버티는 경향이 있었습니다. 지금 달러가 마지막까지 버티는 국면인 것 같다는 생각이 듭니다. 그렇기 때문에 달러가 갑자기 급락할 가능성도 있습니다.
극단적인 경우로, 중국은 2013년에 미국 국채를 많이 보유하고 있었는데 최근에는 약 7,600억 달러까지 줄였습니다. 미국 국채를 대량으로 매도하는 것은 확률이 낮지만, 지금 이런 얘기가 나오고 있으니 충분히 가능성은 있습니다. 그렇게 되면 달러 가치가 급락할 수 있죠. 다만 그런 확률은 낮다고 봅니다.
달러 가치가 계속 하락할 것으로 보시는데, 속도가 어떨지 조금 더 구체적으로 말씀해 주실 수 있을까요? 달러가 급하게 떨어질 수도 있고 완만하게 떨어질 수도 있는데, 완만하게 떨어지는 것이 세계 경제에도 좋을 것 같습니다. 예를 들어, 미국 경제가 굉장히 나빠지거나, 중국이 위안화를 많이 매도하거나, 미국 국채를 가장 많이 보유한 일본마저 미국 국채를 줄이는 상황이 된다면 달러가 급락할 수 있습니다. 실제로 일본 보험회사들이 미국 국채를 줄이고 있습니다. 일본 보험사들은 일본 국채와 미국 국채를 함께 보유하는데, 미국 국채를 살 때 환헤지 비용을 고려하면 일본 금리가 미국 금리보다 낫지만 수익률 차이가 별로 없다고 판단하고 있습니다. 그래서 미국 국채를 덜 사고 있고 일부는 매도하고 있습니다. 이런 흐름이 이어지면 달러 가치가 급락할 가능성도 있습니다. 다만 확률로 보면 50% 이하라고 봅니다.
그렇다면 미국 국채 투자도 조금 조심스럽게 접근해야 하겠네요? 금리는 떨어질 수 있지만 달러 가치가 하락하기 때문에, 미국 국채 투자는 조심스럽게 접근하시는 것이 좋겠습니다.
교수님, 오늘도 좋은 말씀 많이 들었습니다. 마무리를 해 보겠습니다. 4월은 여러 가지로 안개 속 같았는데, 이제 조금씩 안개가 걷히고 봄이 오는 느낌입니다. 채권 투자든 주식 투자든 새로운 마음으로 다시 출발하려는 분들이 계시다면, 어떻게 하면 좋을지 여쭤보겠습니다.
자산배분이 정말 중요하죠. 주식도 하고 채권도 해야 합니다. 지난 2년은 채권 투자를 많이 하는 시기였다고 본다면, 저는 올해부터 앞으로 2년 동안은 주식 비중을 많이 늘리는 시기라고 봅니다. 목표 주가로 3,250 정도를 제시했는데, 그때까지는 주식 비중을 적극적으로 늘리셔도 좋을 것 같습니다. 미국 주식보다는 우리 주식, 중국 주식, 인도 같은 신흥 시장 주식 비중을 과감하게 늘리시면 앞으로 2년 동안 높은 수익을 내실 수 있을 것으로 생각합니다.
네, 잘 들었습니다. 교수님, 저희가 때가 되면 김영익 교수님을 중요한 시기에 모시고 있는데요. 앞으로 두어 달 후에도 중요한 마디가 있을 것 같아서, 그때 다시 뵙도록 시간을 내주시면 감사하겠습니다. 그때까지 건강 유의하시고, 선거도 잘 치르시기를 유권자로서 바라겠습니다. 고맙습니다, 교수님.
네. 감사합니다.
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