저자: 박종훈 · 한국인
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결론: 연준의 금리인상 자체보다 인상을 멈추는 시점이 경기 둔화 신호이며, 과거 금리인상기마다 신흥국·자산시장 위기가 있었다는 비관론. [과거 금리인상기와 위기] 1994년 미국 연준의 금리인상 후 멕시코 외환위기가 발생했고, 2년 뒤 아시아 외환위기로 한국도 큰 타격을 입었다고 주장. 1999년 금리인상(1.75%p 인상)이 IT 버블 붕괴의 도화선이 되어 다우는 3년간 약 35% 하락, 나스닥은 4분의 1 수준으로 폭락했다고 설명. 2004~2006년 17차례 인상(기준금리 1%→5.25%대, 기사 원문상 9.25%로 표기)이 부동산 하락과 2008년 글로벌 금융위기로 이어졌다고 설명. [2015년 이후 신흥국 불안] 2015년 연준 인상 이후 중국 상하이지수가 2년간 약 절반 수준으로 하락, 인도·인도네시아·브라질 통화 약 20~30% 약세. 신흥국 자금 이탈로 주가·통화·부동산 불안이 확산되고 신용경색이 국경을 넘을 수 있다고 경고. [금리인상 중단의 의미] 연준이 인상을 멈추는 시점이 핵심 시그널로, 중단은 경기 둔화 신호이며 호황 종료를 알린다는 해석. 1995년·2006년 인상 중단 후 주가가 10% 넘게 상승했으나 이는 불이 꺼지기 직전의 마지막 불꽃이라고 평가. [현재 미국 경제 체력 평가] 2008년 이후 제로금리·양적완화 시기의 호황은 취약하며 현재 기초 체력이 약화되어 있다고 주장. 고령화, 글로벌 공급망, 중국 저가 생산 등으로 물가 상승 압력이 약했던 점을 금리 인상이 느린 이유로 제시. [구체적 가격·목표치] 1~3개월 내 대상 자산에 대한 가격 방향 예측은 명시되지 않음.
다듬은 글
2020년 부의 지각변동을 쓴 박종훈 기자의 책이죠. 예, 그래서 제가 비관론자 입장에서 언제 글로벌 금융 위기가 오느냐를 이야기하는데, 사실 이걸 잘못 보고 계신 분들이 많습니다. 금리 인하가 시작되는 순간이 아니라, 금리 인상이 시작될 때를 주목해야 합니다. 본격적인 금리 인상은 연준이 경기가 좋아졌다고 판단해서 금리를 올리기 시작할 때입니다. 그런데 사실 더 위험한 때는 금리 인상을 멈출 때입니다. 이걸 거꾸로 생각하고 있어요. 모든 금리 인상은 위기로 이어졌습니다.
1990년대 이후 글로벌 금융위기까지 미국 연준은 1994년, 1999년, 2004년 세 차례에 걸쳐 기준 금리를 올렸습니다. 그때마다 세계 경제가 불안해졌죠. 과거에는 대체로 달러 외채가 많은 나라들이 위기의 진원지가 됐지만, 최근에는 미국이나 유럽, 중국조차 금리 인상의 여파를 피해 가지 못했습니다.
1994년 미국은 물가를 잡겠다며 연 3%였던 기준 금리를 끌어올리기 시작했습니다. 그러자 개발도상국으로 흘러갔던 자금이 금리가 높아진 미국으로 다시 돌아갔고, 당장 멕시코 외환위기가 일어났습니다. 그리고 금리 인상이 마무리된 2년 뒤, 태국에서 시작된 아시아 외환위기가 터져 우리나라까지 큰 고통을 받았죠.
1999년에도 미국은 물가를 잡겠다며 금리를 연 4.75%에서 1년 만에 6.5%까지 올리겠다고 했습니다. 실제로는 1.75%포인트 올랐을 뿐인데, 이때 IT 버블이 터졌습니다. 금리 인상이 미국과 전 세계 IT 기업 주가를 모두 폭락시켰고, 밀레니엄 버블 붕괴의 도화선이 됐습니다. 1999년 11,000을 돌파했던 다우지수는 3년 만에 35% 폭락해 7,000대까지 떨어졌고, 나스닥 지수는 5,000선에서 1,100선으로 4분의 1토막이 났습니다.
세 번째 금리 인상기는 2004년이었습니다. 집값이 아무런 이유 없이 폭등하는 등 자산 시장이 과열되자, 연준은 1980년대 이후 가장 빠른 속도로 금리를 끌어올렸습니다. 17차례나 연달아 올려 2004년 초 연 1%였던 기준 금리가 2006년 7월에는 연 5.25%까지 올랐습니다. 정말 많이 올린 거죠.
그 결과는 참담했습니다. 연준의 금리 인상이 끝난 뒤 1년이 지난 2007년부터 부동산 가격이 하락하기 시작했습니다. 부동산 가격이 조금 떨어졌을 뿐인데도, 빚을 갚을 수 없는 가구가 급증하면서 대규모 금융 부실 사태로 번졌습니다. 결국 2008년 글로벌 금융위기로 파장이 확산되어 미국과 유럽은 물론 한국까지 극심한 고통을 겪었습니다.
이처럼 1990년대 이후 세 번의 금리 인상기마다 어딘가에서 자산 거품이 붕괴되거나 금융위기가 일어났습니다. 그렇다면 2015년부터 시작된 연준의 금리 인상기는 과거와 달리 위기를 피해 갈 수 있다고 장담할 수 있을까요?
이번 금리 인상기는 예전에 비해 금리를 크게 올리지 않았는데도 여기저기서 심상치 않은 증상이 나타나고 있습니다. 2018년 초에는 아르헨티나, 터키 등에서 위기 징후가 나타났습니다. 2019년에는 세계 경제의 유일한 엔진이라고 불렸던 중국에서 급격한 경기 둔화 신호가 나타났습니다. 이처럼 벌써부터 세계 곳곳에서 불안 신호가 감지되는 것은 그동안 세계 경제의 기초 체력이 그만큼 약해졌다는 뜻입니다.
2008년 글로벌 금융위기 이후 저금리와 천문학적인 양적완화에 취해 흥청망청 즐겼던 중국, 그리고 신흥국들이 앞으로 금리 상승에 따른 충격의 가장 취약한 고리가 될 것입니다. 그동안 저금리 자금에 취한 기업들이 마구잡이로 설비투자를 한 바람에 생산 과잉이 일어났습니다. 게다가 풍부한 자금이 부동산 가격을 끌어올리면서 세계 곳곳에서 심각한 자산 가격 거품을 만들었습니다. 중국이 가장 심하죠. 우리나라가 심한 편은 아닙니다. 사실 분양가에 비해서 부동산 가격이 그렇게 많이 오른 것도 아니고, 두세 배 오른 것도 아니니까요.
이런 상황에서 연준이 2015년부터 금리 인상을 시작하자 상황이 급반전했습니다. 저금리 시절 신흥국으로 몰려들었던 돈이 서서히 빠져나가 미국 등 선진국 금융시장으로 되돌아가면서 신흥국 금융시장에 비상이 걸렸습니다. 2015년 6월 5,000을 돌파하며 사상 최고치를 기록했던 중국 상하이 종합지수는 2015년 12월 미국이 금리 인상을 시작한 이후 지속적으로 하락해 2년 만에 반토막 수준이 됐습니다. 인도, 인도네시아, 브라질의 통화는 미국이 금리를 올리기 시작한 뒤 2년 만에 20~30%씩 떨어졌습니다.
신흥국에서 자금이 계속 빠져나가면 주가, 금리, 통화 가치 하락, 부동산 가격 급락 같은 불안 현상이 나타날 수밖에 없습니다. 이런 자산 가치 하락이 대규모 부실 사태로 번지면 금융 시스템까지 흔들리면서 신용 경색이 일어날 수도 있습니다. 세계 금융 시장이 통합되면서 한 나라에서 금융위기가 시작되면 다른 나라에서도 자금을 회수하기 때문에 신용 경색이 국경을 넘어 확산되는 경우가 많습니다.
연준은 대체로 경기가 가장 좋을 때 금리 인상을 시작합니다. 그래서 금리 인상 초기에는 오히려 주가나 부동산 가격 등 자산 가격이 치솟는 경우가 많습니다. 그러다 보니 이번 금리 인상은 과거와 달리 위기를 불러오지 않을 거라는 기사가 쏟아져 나오고, "이번에는 다를 거라"는 헛된 믿음이 한동안 자리 잡습니다.
하지만 그런 믿음과 달리, 미국의 금리 인상은 늘 다가올 경기 둔화를 알리는 중요한 시그널이 되어 왔습니다. 특히 우리는 금리 인상을 멈추는 순간에 주목할 필요가 있습니다. 연준은 경기 둔화 가능성이 보이면 금리 인상을 중단하고, 나중에는 금리를 낮추기 때문입니다.
그런 측면에서 미국이 금리 인상을 시작하는 것은 호황이라는 파티가 절정으로 치닫고 있음을 보여 주는 시그널로 보아야 합니다. 거꾸로 봐야 합니다. 금리 인상 중단은 파티가 곧 끝난다는 것을 알려 주는 시그널로 봐야 합니다. 이 사람은 반대로 보고 있어요.
2015년부터 시작된 미국의 금리 인상은 전례 없이 점진적인 것이 가장 큰 특징입니다. 게다가 연준은 금리 인상에 앞서 시장에 정확한 신호를 주었고, 그 신호에 맞춰 올리고 있습니다. 그런데 연준은 왜 이렇게 느리고 친절하게 금리를 올리고 있는 걸까요? 이렇게 느리고 미약한 금리 인상을 좋게만 받아들일 수 있을까요? 미국의 금리 인상 속도가 느리고 인상 폭도 크지 않다는 것은 결코 좋은 시그널이라고만 볼 수 없습니다. 연준이 신중한 태도를 보이는 데에는 이유가 있습니다.
첫 번째 이유는, 미국의 금리 인상기마다 세계 어딘가에서 경제 위기가 일어났다는 것을 연준이 잘 알고 있기 때문입니다. 연준이 금리를 빠르게 올렸다가는 신용 경색이 일어날 수 있고, 자칫 그 위기가 세계로 파급되어 글로벌 금융위기에서 가까스로 회복한 세계 경제에 큰 타격을 줄 수 있습니다.
두 번째 이유는, 2008년 글로벌 금융위기로 미국 역시 금리 인상의 여파에 타격을 받을 수 있다는 두려움이 생겼기 때문입니다. 사실 2008년 글로벌 금융위기 이전에는 미국이 금리를 올려도 신흥국에서만 위기가 일어났을 뿐, 영국 같은 선진국들은 안전지대였습니다. 그래서 미국은 다른 나라의 위기 상황에 개의치 않고 금리 인상을 결정했고, 심지어 미국의 금리 인상으로 발생한 위기를 이용해 막대한 이익을 얻기도 했습니다. 예를 들어 동아시아 외환위기 때 한국과 동남아시아의 주가와 통화 가치가 대폭 떨어지자, 선진국 금융자본은 반값으로 한국과 동남아시아 자산을 헐값에 사들여 큰 돈을 벌었습니다. 2008년 글로벌 금융위기를 겪은 미국은 그 이후 금리 인상에 매우 신중해졌습니다. 금리 인상 속도 조절을 잘못했다가는 1930년대 후반처럼 미국 경제가 다시 깊은 불황에 빠질 수 있기 때문입니다. 1930년대 후반 미국은 대공황을 완전히 벗어났다고 생각하고 금리를 올렸다가 극심한 불황을 맞았던 경험이 있습니다.
세 번째 이유는, 2008년 이후 오랫동안 미국의 기준 금리가 제로 상태였기 때문에 금리를 조금만 올려도 미국은 물론 세계 경제에 큰 충격을 줄 수 있기 때문입니다. 예를 들어 연 5%였던 금리가 연 7.5%가 되면 금리는 2.5%포인트 올랐을 뿐이지만, 0.25%였던 금리가 2.75%가 되면 11배 이상 오른 것입니다. 똑같이 2.5%포인트를 올렸지만, 애초에 금리가 어느 수준이었냐에 따라 충격은 다를 수밖에 없습니다.
네 번째 이유는, 제로 금리와 양적완화에도 불구하고 그동안 물가가 이해할 수 없을 만큼 안정적이었기 때문입니다. 지금은 인플레이션이 우려되고 있지만, 연준이 아무리 신중하게 금리를 올리려 해도 물가가 급등하면 어쩔 수 없이 금리를 따라 올렸을 것입니다. 다행인지 불행인지, 미국 경기가 좋았음에도 불구하고 물가 오름세는 비교적 잠잠해서 신중하게 금리 인상을 결정할 수 있었습니다. 2008년 이후 아무리 천문학적인 돈을 풀어도 물가가 계속 안정된 원인은 아직도 미스터리로 남아 있습니다. 추정컨대, 미국을 비롯한 주요 선진국에서 저물가는 어떻게 보면 인플레이션과 디플레이션이 섞인 스태그플레이션 때문일 수도 있습니다. 주요 선진국에서 고령화가 급격히 진행되면서, 마치 1990년대 일본처럼 생산연령인구가 줄고 노령화로 경제 활력이 떨어져 물가 상승 압력이 크게 줄었을 가능성이 있습니다. 또한 세계화가 진전되면서 글로벌 공급망을 통해 세계 각국에서 얼마든지 저비용 생산이 가능해진 것도 물가 안정의 중요한 원인일 수 있습니다. 중국 기업들이 낮은 임금, 정부 보조금, 국영은행의 저금리 자금을 바탕으로 값싼 공산품을 전 세계로 수출하면서 물가 상승 속도를 늦췄을 것입니다.
연준이 금리를 느리게 올린 가장 큰 원인은 미국 경제의 기초 체력이 떨어졌기 때문입니다. 과거 미국 경제는 연 5~6%의 기준 금리도 충분히 버틸 만한 저력이 있었습니다. 하지만 지금의 미국 경제는 10년 장기 호황이라는 명성에 걸맞지 않게, 기준 금리 2~3%대 후반에서도 버티기 힘들 만큼 기초 체력이 약해졌습니다. 연준이 2~3%대 초반도 넘지 못한 상태에서 금리 인상을 멈춘다면, 이는 매우 중요한 시그널입니다. 천문학적인 양적완화와 제로 금리를 만들어낸 2008년 이후 지난 10년간의 호황이 다른 호황에 비해 얼마나 취약했는지를 고스란히 드러내는 것이기 때문입니다.
앞으로 우리가 주목해야 할 가장 중요한 시점은 바로 미국 연준이 기준 금리 인상을 중단하는 때입니다. 연준이 금리 인상을 중단하면 언론과 증권가에서는 "이제 금리 인상 걱정을 덜었다"면서 주가 상승을 점치는 목소리가 나올 것입니다. 실제로 1995년과 2006년에는 금리 인상 중단 이후 주가가 10% 넘게 상승했습니다. 하지만 이런 주가 상승은 오히려 불이 꺼지기 직전에 타오르는 마지막 불꽃과 같습니다.
미국 연준의 금리 인상 중단은 결코 긍정적인 시그널로 볼 수 없습니다. 연준이 금리 인상을 멈췄다는 것은 미국 경기 호황이 끝나고 경기 둔화의 신호가 잡히기 시작했다는 뜻입니다. 경기 둔화가 시작됐기 때문에 금리 인상을 멈추는 것입니다. 원인과 결과를 거꾸로 해석하면 안 됩니다.
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