저자: 서준식교수 · 한국인
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삼성전자는 과거 2년간 ROE가 10% 이하로 떨어져 채권형 주식 관점에서 보수적으로 보고 있음. 국내 주식 비중을 가장 높게 가져가야 하며 가장 싸기 때문이라고 주장. 은행주는 PBR 0.7~0.8 수준이면 비중을 줄이겠다는 입장. 해외는 이머징 마켓 채권 쪽에 관심을 권함. 현재 주식 비중이 높다고 언급.
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일주일에 섹터 하나씩을 정복합니다. 와이즈클럽 고정 댓글을 타고 오세요. 으흠, 또 하나 대한민국 국민이라면 주식 중에 가장 안전한 주식은 역시 삼성전자 아니냐고 생각하는 게 그동안 수십 년간의 공식이었습니다. 혹시 어떻게 보십니까? 또 하이닉스와 비교 대상이 있다고 하는데, 삼성전자는 사실 제가 올해 전부터 분석을 해 왔습니다. 제가 처음 책을 쓸 때부터 삼성전자 밸류에이션을 분석했어요. 그때부터 삼성전자는 좋은 채권형 주식이라고 했었고, 개정판이 있죠. 2018년에 개정판을 썼을 때는 당시 5만 원 정도 하던 삼성전자 주식을 4만 원 이하면 사도 된다고 적었습니다. 계산해 보니 그때 가격은 좀 고평가돼 있더라고요. 2018년 말 기준으로요.
제 기억으로는 2018년 여름 정도에 쓰고 있었으니 5만 원 정도였을 겁니다. 그때 4만 원 이하면 계산상 살 만하다고 책에 적었는데, 쓰면서도 이런 생각을 했어요. "설마 6만 원까지 갔던 삼성전자가 5만 원까지 왔는데 또 4만 원까지 떨어질까?" 맞나요? 2019년쯤 4만 원 정도 왔었네요. 그러니까 책을 쓸 때는 4만 원까지 갈 거라고는 예상을 못 했어요. 하지만 계산상으로는 4만 원 정도 가야 매수하겠다는 글을 그때 썼죠.
실제로 제가 자산 운용사에서 부사장을 하고 있을 때 삼성전자가 4만 원에 갔는데, 그때 "삼성전자 사야 된다"는 인터뷰 기사도 있어요. 지금도 찾아보면 나옵니다. 이 말씀을 드리는 이유는, 저는 삼성전자를 좋아하는 사람이기 때문입니다. 지금 말씀을 드리면 댓글에 안 좋은 얘기가 있을까 봐 상당히 조심스러운데, 구독자 500만 명이 보고 계시니까요. 저는 원래 삼성전자를 싫어한 사람이 아니었습니다. 좋을 때는 사야 된다고 인터뷰해서 신문 기사에도 나왔어요. 그 말씀을 먼저 드리고, 지금은 삼성전자를 좀 보수적으로 보기 시작했습니다.
주식의 미래 가치를 볼 때는 과거를 본다고 말씀드렸죠. 저는 삼성전자의 과거를 계속 지켜보고 있는데, 최근 2년 정도 삼성전자 ROE가 창립 이후 본 적이 없던 수준으로 떨어졌습니다. 처음에는 30%, 20%대였지만 자산이 커지면서 ROE가 점점 내려왔고, 저는 15% 정도는 유지해 줄 거라고 기대했어요. 그런데 최근 2년 연속으로 10% 안 되거나 10% 수준이 나왔습니다. 이건 저한테는 좀 안 좋은 신호입니다.
과거에는 20%, 그다음 15%로 돈을 벌다가 갑자기 10%로 떨어진다면, 미래 이익을 ROE 기준으로 계산할 때 10%를 아무리 잘 줘도 10%이고, 순이익은 증가하더라도 ROE가 떨어지고 있다는 게 문제입니다. 그래서 떨어진 ROE를 적용해 채권형 주식 분석을 해 보면, ROE가 10% 이하인 경우 미래에 기대되는 순자산 가치를 할인율로 할인해 보니 저는 조금 보수적으로 봐야 한다고 생각하고 있습니다. 최근 들어 수익성이 좀 나빠지고 있어요.
제가 판단하는 기준은 ROE의 장기 추이입니다. ROE가 다시 15% 수준 이상으로 올라가고 그게 몇 년간 유지되는 모습을 보이면 저는 생각을 바꿀 겁니다. 하지만 최근처럼 두 번 연속 10% 이하로 떨어진 경우는 없었어요. 새로운 상황이기 때문에 일단은 보수적으로 계산할 수밖에 없습니다.
동의하지 않으시는 분들을 위해 질문을 드려 보겠습니다. "과거 2년은 이미 지나간 일 아니냐?"라는 반론이 있을 수 있습니다. 워런 버핏이 말한 것처럼 백미러만 보고 운전할 수는 없다는 얘기도 있고요. 또 메모리 반도체의 사이클, HBM처럼 미래에 달라지는 요소도 있지 않습니까? 교수님은 채권형 주식처럼 분석하시다 보니 다를 수 있는데, 이건 어떻게 이해하면 좋을까요?
저는 과거를 보는 거죠. 돈을 빌려줄 때는 이 사람이 과거 10년 동안 돈을 잘 갚았는지를 봅니다. 삼성전자는 예전에는 신용이 참 좋았는데, 최근에 보니 조금 눈빛이 달라졌어요. 이런 시각으로 보게 될 수밖에 없죠. 채권을 판단하듯이 주식을 보는 겁니다.
전반적인 포트폴리오 전략을 조언해 주실 수 있을까요? 저는 국내 주식 비중이 가장 높아야 한다고 생각합니다. 예전에 책을 쓸 때는 해외 투자하는 분들이 별로 없어서 해외 자산을 10~20% 가져가야 한다고 주장을 많이 했는데, 요즘은 오히려 해외 자산을 선호하는 분들이 많으니 해외 얘기는 할 필요가 없을 것 같습니다.
지금 저는 국내 주식이 제일 좋다고 봅니다. 가장 싸기 때문이고, 가장 싸면서도 앞으로 더 나빠질 것보다는 좋아질 요소가 많이 남아 있다고 생각해요. 지금 최악의 국면을 지나가고 있다는 생각입니다. 최근 다른 나라 주식들은 오르는데 우리나라가 못 오르고 있는데, 이런 국면이 몇 년 갈 수도 있겠지만, 길게 보면 점점 좋아질 거라고 봅니다. 제가 말하는 국내 주식은 주로 제가 하는 저평가 가치주들입니다. 그런 쪽에 관심을 가지고 투자하시면 좋겠어요.
해외는 오히려 이머징 마켓 채권 쪽에 관심을 가지시는 게 좋을 것 같습니다. 미국 채권도 기본적으로 조금 가지시는 건 좋지만, 그보다는 이머징 마켓 주식 등 다른 쪽의 비중을 높이는 게 낫다고 봅니다. 채권은 합쳐서 30% 정도, 주식은 70% 정도가 제 기준이고, 개인적으로는 주식 비중을 더 높여 가지고 있습니다.
다만 이건 현재 기준입니다. 어떤 상황이 되면 달라질 수 있을까요? 변수는 항상 생기니까요. 이번에 3,000포인트를 넘어가면서 특히 은행주가 많이 올랐는데, 지금보다 한 번 더 레벨업하면 은행주는 일부 팔 수밖에 없을 것 같아요. 제가 개인적으로 생각하는 PBR 0.7~0.8 수준 정도면 다른 쪽으로 비중을 줄이고, 주가가 오르면 배당수익률이 떨어지니까 그때는 채권으로 옮기는 식으로 비중을 움직입니다. 그래서 주가가 많이 올라가면 주식 비중을 줄이고, 주가가 더 많이 빠지면 최근 현금화했던 것들을 다시 주식으로 투입하겠죠.
작년까지만 해도 방송에 나가서 "주식 사려고 딸내미 책상까지 뒤지고 있다, 동전이라도 나와서 은행주를 사고 싶다"고 말씀드린 적도 있어요. 작년 하반기쯤에는 그 정도로 쌌습니다. 지금은 그때보다 올랐지만 여전히 저평가돼 있고, 금융주 말고도 저평가된 주식들이 많이 있습니다. 장기적으로 보신다면 싸고 싼 주식들이 넘쳐나고 있으니, 그걸 다 하라고는 하지 않겠습니다. 일부라도 포트폴리오에 담아 두시면 장기 수익에 큰 도움이 될 거라고 말씀드립니다.
끊임없이 리밸런싱을 하셔야 하고, 그 계산을 계속 해내는 것이 중요합니다. 제가 가르치는 학생들이 수업 시간에 이런 채권형 주식 분석을 하는데, 매년 책자를 하나씩 만듭니다. 숭실대 경제학과 학생들이죠. 개미 투자자를 위한 안내서인데, 숭실대학교 경제학과 홈페이지 자료실에 들어가 보시면 매년 출간된 것들을 보실 수 있습니다. 거기 보시면 학생들이 발굴한 채권형 주식과 계산 과정이 나와 있어서 공부가 많이 되실 거예요.
교수님이 그걸 보고 학점을 주시나요, 동그라미 세모 X 이렇게 매기시나요? 그렇게 열심히 한 분들은 다 잘 주는데, 혹시 검증을 해 보고 싶다면 수익률 시험지 같은 걸로 평가하는 건 아니고, 팀워크를 통해 책자를 발간하는 겁니다. 증권사 리포트처럼 안내서를 내는데, 이슈 분석도 있지만 종목 분석도 있고, 분석 메커니즘이 다 나와 있습니다. 그래프로도 나와 있으니 참고하시면 계산 방법에도 익숙해지실 수 있을 겁니다. 그리고 "채권형 주식"을 검색해 보시면 각종 블로그에 제 책 얘기가 나올 거예요. 이런 방식으로 계산해서 투자해 보시면 훨씬 도움이 되실 거라고 생각합니다.
좋습니다. 예전에 출연하셨던 숙향 선생님과 스타일이 굉장히 비슷하시죠. 숙향 선생님은 제가 굉장히 존경하는 분이고, 저는 뵙지는 못했지만 철학도 굉장히 비슷하다고 느낍니다. 오늘 시간을 통틀어 가장 중요한 질문을 드리자면, 숭실대 경제학과 홈페이지의 자료실은 무료입니까?
무료죠. 당연히 무료고요. 고정 댓글에 링크를 남겨 드리겠습니다. 그곳에는 항상 제 포트폴리오 분석도 있습니다. "서준식 교수의 포트폴리오 분석"이라고 해서 많은 분들이 보실 텐데, 제 금액은 넣지 않았지만 비중으로 상위 보유 종목부터 이전 종목까지 쭉 나와 있습니다. 제목도 재밌게 달아 놓았어요. 2022년에 금융주가 많이 하락했을 때는 "서 교수의 위기"라고 적었고, 그때 제가 20% 정도 손해를 봤다고 가감 없이 적기도 했습니다. 그런 식으로 공개하면서 "저는 이렇게 합니다"라고 말씀드리고, 채권형 주식이라는 관점을 많은 분들이 가졌으면 좋겠습니다.
채권형 주식은 성장주가 득세하던 시기에는 사람들이 눈길을 잘 주지 않았습니다. 배당이 잘 나와도 평가손실이 생길 수 있으니까요. 그래도 꾸준히 갈 수 있는 포트폴리오라고 생각해야 합니다. 가치 투자 얘기를 하면 사람들이 잘 안 믿는 경우가 많은데, 대한민국에서 무슨 가치 투자냐는 식이죠. 저는 그런 방식으로도 돈을 벌 수 있다는 걸 증명하고 싶어서 오늘 이 자리에 나왔습니다.
오늘은 채권 펀드 매니저로 가장 오랜 커리어를 쌓으셨고, 가치 투자 주식 쪽에도 일가견이 있으신 숭실대 경제학과 서준식 교수님과 함께했습니다. 나와 주셔서 고맙습니다.
아유, 감사합니다. 고생하셨습니다. 고맙습니다.
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