저자: 이화진 · 한국인
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삼성전자 반등 근거로 중국 이구환신 정책에 따른 스마트폰·레거시 메모리 가격 반등과 4월 초 1분기 잠정실적 개선 기대를 제시. 파운드리는 수율 약 20%로 열세지만 1조 수준 적자 방어 시 실적 개선 가능. 엔비디아 HBM 3E 8단·12단 납품 여부가 전환점이며 6~7월 HBM4 수주가 분위기 반전 변수. 중국 AI 발전에 따른 엔비디아 수출 규제 리스크는 상승 발목 요인으로 언급.
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정양은 부문장이 이번에는 들어간다고 항상 얘기해 왔습니다. 만약 이번에 엔비디아 8단 HBM이 들어가게 되면 이 이야기가 달라질 수 있다고 봅니다. SK하이닉스가 4분기 실적을 봤을 때 메모리가 좋아서가 아닙니다. HBM3E 8단과 12단 제품의 영업이익이 굉장히 크게 잘 났기 때문입니다. 삼성전자가 이번에 들어가게 되면 분위기는 정말 뒤바뀔 수 있다고 봅니다. 그래서 최근 삼성전자 상황을 어떻게 보고 계신지 여쭙고 싶습니다.
사실 작년에 삼성전자는 많은 이슈가 있었고, 엔비디아의 영향이 굉장히 컸습니다. 3월 20일에 GTC 2025가 열릴 예정입니다. 작년 GTC 2024 때 젠슨 황 대표와 HBM3E 반도체 친필 사인 이슈가 있었고, 그때 8만 전자, 9만 전자 이야기가 나왔습니다. 그런데 막상 뚜껑을 열어보니 삼성전자는 들어가지도 못했고, 그만큼 SK하이닉스가 독주하는 흐름을 보여왔습니다.
삼성전자는 실적이 워낙 좋지 않습니다. 작년 4분기에 영업이익이 4조 원대로 나오면서 최악의 상황을 맞았고, 주가는 8만 5천 원대에서 4만 9천 원까지 저점을 갱신했습니다. 주가 측면에서는 충분히 바닥을 쳤다고 생각합니다.
중국은 작년 9월부터 본격적으로 내수 소비 진작 정책을 실시했습니다. 이번이 처음은 아니고 작년과 제작년에도 했지만 중국 경기는 살아나지 않았습니다. 그런데 올해 1월부터는 달라졌습니다. 최근 애플 실적을 보면 아이폰 매출은 크게 오르지 않았지만, 소비가 생각보다 살아났다는 점은 데이터로 확인할 수 있습니다. 다음 달 애플 인텔리전스로 판매량이 더 늘어날 수도 있습니다.
가장 중요한 것은 화웨이, 샤오미 등 중국 스마트폰 판매량이 생각보다 빠르게 올라왔다는 점입니다. 중국 정부의 보조금 정책으로 새 폰 교체 수요가 살아났고, 최근 D램 가격도 반등하기 시작했습니다. 그래서 삼성전자 주가도 오늘 본격적으로 올라와 있습니다. 적어도 레거시 쪽의 방향은 긍정적으로 봅니다.
작년 4분기 SK하이닉스와 삼성전자 컨퍼런스콜에서 두 회사 모두 올해 레거시 반도체 성장률이 한 자릿수에 그칠 것 같다고 말했습니다. 시장의 눈높이가 메모리 쪽에서 굉장히 낮았습니다. 그런데 3월부터 D램 가격이 크게 반등했습니다. 감산 영향도 있겠지만, 수요가 생각보다 올라오고 있습니다. 4월 초 삼성전자의 1분기 잠정 실적 발표에서 레거시 쪽 실적이 생각보다 잘 나온다면 당연히 SK하이닉스도 좋아질 것입니다. 이것이 삼성전자 분위기가 달라질 수 있는 첫 번째 포인트입니다.
파운드리를 보면, 4분기 기준 TSMC 점유율은 약 68%, 삼성전자는 약 9% 수준입니다. 역대 최악입니다. 예전에 삼성전자 점유율이 25% 가까이 올라온 적도 있었는데, 그만큼 많이 떨어졌습니다. 이번에는 기저 효과로 볼 수 있다고 봅니다. 8%에서 얼마나 더 내려갈지가 관건입니다.
AMD나 다른 엔비디아 고객사들이 TSMC로 많이 몰린 것도 있지만, 삼성도 파운드리에 승부를 걸겠다고 하고 있습니다. 3분기에 1.4조 원, 4분기에 2조 원 이상 적자가 났는데, 파운드리에서 1조 원 정도 적자만 방어해도 이번 실적은 5~6조 원까지 올라갈 수 있다고 봅니다. 그러면 최소한 DS 부문에서만 50% 이상 성장 여지가 있습니다.
나머지 관건은 HBM입니다. 정양은 부문장이 이번에는 들어간다고 계속 말해 왔지만, 만약 엔비디아 8단 HBM이 들어가게 되면 분위기가 달라질 수 있다고 봅니다. SK하이닉스가 4분기에 좋은 실적을 낸 이유는 HBM3E 8단과 12단의 영업이익이 엄청나게 잘 나왔기 때문입니다. 삼성전자도 들어가게 되면 정말 분위기가 뒤바뀔 수 있습니다. 그래서 반도체는 이번에 겨울이 아니라 봄처럼 따뜻하게 보낼 수 있는 섹터가 아닐까 생각합니다.
작년 3월 이재용 회장이 샌프란시스코까지 날아가 퀄컴, AMD 고객사를 만났지만 반응은 없었습니다. 2나노는 올해 말 양산이 시작될 것이고, 1.4나노는 내년부터 양산을 앞두고 있습니다. 3나노 쪽에도 물량이 꾸준히 공급되고 있고, 최근 R&D 투자 확대를 말하고 있습니다. 가장 중요한 것은 현재 삼성 수율이 20% 수준이라는 점입니다. 수율이 워낙 나빠 적자가 났습니다.
샌프란시스코의 빅테크 기업들, 엔비디아나 퀄컴 같은 회사들이 당연히 TSMC를 찾을 것입니다. TSMC의 위치가 굉장히 강한 것은 인정해야 합니다. 결국 이 흐름을 바꾸려면 1.4나노를 먼저 선점하는 것이 중요합니다. 엔비디아가 블랙웰 이슈가 있었고 TSMC에도 여러 이슈가 있었던 상황에서 삼성전자가 돌파구를 만들 수 있을지가 중요한 관건입니다. 그래서 시간이 좀 필요할 것으로 보고 있습니다.
삼성전자의 역할이 사실 가장 중요합니다. 중국의 CXMT는 현재 점유율이 4% 정도이지만 올해 목표는 10%입니다. SK하이닉스가 치고 올라오고 있고, 마이크론도 보조금을 받으며 HBM 시장을 빠르게 파고들고 있습니다. 레거시 쪽은 삼성이 30%대 비중을 차지하고 있고, SK하이닉스도 비슷합니다.
CXMT가 들어오면 가격 변화가 가장 클 것입니다. CXMT는 DDR4 등 레거시 D램에서 가격이 굉장히 저렴합니다. DDR5까지 생산할 수 있느냐가 중요할 것으로 보입니다. 중국이 반도체 굴기 사업으로 보조금을 빠르게 지원하고 생산에서 앞서가고 있다면, 삼성전자는 글로벌 반도체 시장에서 중국 공장이 있기 때문에 향후 불리한 위치에 있다고 봅니다. 주가에는 이미 어느 정도 반영된 것으로 보입니다. 다만 기술력을 빠르게 바꿔야 생존할 수 있습니다.
HBM 시장 순위는 SK하이닉스가 1위, 마이크론이 2위, 삼성전자가 3위입니다. 삼성전자는 HBM3, HBM3E 8단 정도를 공급하고 있다고 보는데, 기술적인 측면에서는 확실히 뒤처진 부분이 있다고 생각합니다.
삼성전자는 가전과 휴대폰도 있지만, 휴대폰 시장에서는 애플이 폴더블 폰을 준비하고 있음에도 샤오미, 화웨이, 오포, 비보 같은 중국 회사들이 트리폴드 폰까지 내놓으며 시장을 장악하고 있습니다. 결국 믿을 것은 반도체밖에 없다고 보입니다. 작년 3월쯤 감산이 마무리되면서 실적이 하나둘씩 흑자 전환하며 올라왔습니다. 전만큼 영업이익 8~9조 원을 기대하지는 않지만, 올해 시장을 바꿀 수 있는 부분은 파운드리가 적자를 줄여야 한다는 것입니다. 앞서 말씀드린 것처럼 적자를 1조 원 수준으로 방어하는 것만으로도 충분하다고 봅니다.
예전에 삼성이 파운드리 시장에 처음 들어갔을 때도 TSMC의 우위가 굳건하다는 의견이 많았지만, 결국은 수율 문제였습니다. 수익 문제를 해결한 것도 TSMC와의 격차를 얼마나 줄이느냐였습니다. 최근 미국에서 TSMC가 인텔의 파운드리 사업부를 인수한다는 이야기가 나오고 있는데, 그렇게 되면 파운드리 시장에서 TSMC의 점유율이 70~80%까지 올라갈 수 있습니다. 그렇다면 삼성전자가 파운드리를 팔아야 하는지, 아니면 계속 투자하면서 시장을 이겨내야 하는지가 굉장히 중요한 기로입니다. 이것이 삼성전자가 올라서기 위해 돌아서야 할 첫 번째 지점이라고 봅니다.
가장 중요한 것은 투자심리의 변화입니다. 삼성전자는 흔히 '양치기 소년'이라는 말을 들을 정도입니다. 작년 1, 2분기부터 엔비디아에 들어간다고 계속 말해 왔지만 1년 가까이 들어가지 못했습니다. AMD 고객사가 있기는 하지만, AI 칩 시장에서 차지하는 비중이 10%도 안 되기 때문에 엔비디아 납품이 꼭 필요합니다. 이번 GTC 2025에서도 관련 이야기가 나오겠지만, 8단과 12단 HBM3E에 대한 엔비디아 수주가 6~7월쯤 나온다면 분위기가 확실히 달라질 것이라고 생각합니다.
GTC 2025가 얼마 남지 않았습니다. 이번에는 블랙웰 울트라가 공개될 것으로 보입니다. 지난 엔비디아 실적 발표 때도 소개했고, 올해 하반기 출시가 예정되어 있습니다. 블랙웰 울트라에는 HBM3E 12단이나 16단이 들어갈 것입니다. SK하이닉스는 이미 승인을 받았고, 삼성전자가 12단이나 16단 로드맵을 언제 제시하느냐가 중요한 포인트입니다. GTC 2025에서 HBM4를 발표하는 SK하이닉스, 마이크론, 삼성전자 세 회사에 대한 시장의 반응이 굉장히 중요할 것입니다.
서버 시장은 어느 정도 견조하다고 봅니다. 데이터센터와 마이크로소프트 쪽에서 설비 투자가 꾸준히 나오고 있고, 스마트폰 시장도 살아났습니다. 다음은 PC 시장입니다. 최근 델 테크놀로지스도 수요 회복이 올라왔다고 밝혔습니다. IT 전방 수요가 본격적으로 살아났다고 볼 수 있다면, 시장의 우려도 점차 사라질 것입니다. 모건스탠리가 작년 8월 이후 우려했던 올해 HBM 공급 과잉 이슈도 하나둘씩 사라지고 있습니다. 결국 데이터센터 수요가 GTC 2025에서 이런 우려를 충분히 불식시켜 줄 수 있을 것이라고 생각합니다.
아직 나타나지는 않았지만, 중국 양회에서 시진핑 주석이 발언할 수 있고, 딥시크나 알리바바 큐원 같은 중국 AI 모델들이 나오고 있습니다. 그리고 보조금 이슈도 나왔습니다. 중국의 AI 굴기 사업이 본격화되면, 트럼프 행정부가 미중 갈등을 본격적으로 시행하면서 엔비디아에 대한 수출 규제를 걸 가능성이 있다고 봅니다.
그렇게 되면 HBM을 공급하는 SK하이닉스 입장에서는 타격이 있겠지만, 삼성전자도 수혜를 볼 수 있습니다. 중국 시장에는 저사양 제품이 들어가는데, HBM2나 HBM3 8단도 충분히 들어갈 수 있습니다. 엔비디아의 중국 매출 비중은 약 17%로 낮지 않습니다. 트럼프가 오픈 게이트를 통해 중국 AI 발전을 제동 걸 수 있다고 판단하면 충분히 규제가 나올 수 있고, 이는 반도체 상승의 발목을 잡을 수 있는 변수입니다. 아직 규제가 나오지 않았지만, 지난주 중국 양회가 끝났음에도 아직 나오지 않은 것은 분명 체크포인트가 될 것입니다.
엔비디아의 영향력이 크기 때문에, 향후 HBM4 쪽에서 영향이 더 커질 수 있습니다. 다만 엔비디아 주가가 빠졌다고 해서 우리나라 반도체 주가가 똑같이 움직이지는 않습니다. 레거시 쪽은 살아나고 있고 파운드리도 뒤바뀔 수 있습니다. 하지만 주가가 더 강한 상승 흐름을 보이려면 HBM 쪽 수익성이 얼마나 더 커지느냐를 주목하는 것이 굉장히 중요하다고 생각합니다.
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