저자: 너 · 한국인
요약 보기
간밤 마이크론 약 20% 급등, 반도체지수 약 5% 상승, 코스피 8,400 신고가. 반도체지수 1년 수익률 160%+로 4시그마 과열, RSI 80후반이나 UBS는 메모리가 사이클 산업이 아니라며 마이크론 목표가 535→1625달러 상향. 장기계약(LTA) 확산, HBM 웨이퍼 생산 트레이드오프로 메모리 공급 제약, 클린룸 부족. 메모리 주가수익비율 7~9배 저평가, 내년 EPS 상승률 높음. 엔비디아 베라루빈 BOM 메모리 원가 435% 상승. 다만 투자자 실수익률은 낮았다는 통계 제시.
다듬은 글
자, 여러분, 간밤에 정말 난리가 났습니다. 미국의 대표적인 메모리 반도체 기업 마이크론이 거의 20% 가까이 올랐고, 반도체 지수 전체도 5% 가까이 올랐습니다. 덕분에 지금 코스피는 8,400을 찍으며 역사적인 신고가를 달성하고 있습니다. 삼성전자와 SK하이닉스 같은 AI 반도체 주식들은 말 그대로 무적입니다. 이게 과연 어디까지 올라갈까요?
그런데 주가가 워낙 많이 오르다 보니 다시 닷컴 버블 이야기가 나오고 있습니다. 지금은 닷컴 버블 고점 직전보다 더 많이 오르고 있다는 것이죠. 반도체 지수의 1년 수익률은 160%를 넘었고, 통계적으로 4시그마, 즉 극단적인 영역까지 올라왔다고 합니다. 필라델피아 반도체 지수의 RSI도 80 후반대를 찍으며 24년 만에 최고 과열 수준을 기록하고 있습니다. 그래서 "이거 AI 버블 아니냐, 곧 폭락하는 것 아니냐"는 말이 괜히 나오는 게 아닙니다.
하지만 반대 논리도 상당히 흥미롭습니다. 메모리 반도체는 더 이상 전통적인 사이클 산업이 아니라는 주장입니다. 글로벌 투자은행 UBS도 상당히 충격적인 보고서를 내놨습니다. 오늘은 "폭락한다"와 "반도체가 새로운 국면에 들어섰다"라는 두 가지 시나리오를 데이터와 함께 자세히 뜯어 보겠습니다.
많은 분들이 이렇게 반문하실 겁니다. "메모리는 어차피 사이클 산업이고, 분명 또 폭락할 것이다." 저도 부분적으로는 동의합니다. 그런데 최근 애널리스트들 사이에서 새로운 논리가 등장했습니다.
지금까지 메모리 가격은 완전히 현물가로 거래됐습니다. 그래서 변동성이 엄청났죠. 그런데 지금은 공급보다 수요가 압도적으로 많아지면서, 구매자들이 현물가가 아니라 고정 가격으로 3년에서 5년씩 장기 계약(LTA)을 맺고 있습니다. 원래 메모리 가격은 왔다 갔다 하는 사이클을 그려야 하지만, 장기 계약을 하면 일정 수준으로 가격을 고정할 수 있습니다. 이게 큰 장점이 됩니다. 그러자 메모리 반도체의 최대 약점이었던 사이클 산업이라는 평가를 구조적으로 재평가해야 하는 것 아니냐는 목소리가 나옵니다. 메모리에도 PER 10배, 20배를 줄 수 있지 않느냐는 것이죠. 지금 애널리스트 보고서에 이 내러티브가 쫙 깔리고 있습니다.
실제로 지금 보시는 것이 UBS의 보고서입니다. 맨 마지막 줄에 결론이 있는데, 마이크론의 목표 주가를 535달러에서 1,625달러로 세 배 올렸습니다. 마이크론 같은 메모리 기업도 더 이상 사이클 산업이 아니고, 일반적인 반도체 산업처럼 15배 정도의 밸류에이션을 줄 수 있다는 논리입니다.
메모리 반도체의 강세를 뒷받침하는 기술적·구조적 증거도 많이 나오고 있습니다. 핵심은 HBM입니다. HBM의 크기가 점점 커지다 보니, 한 웨이퍼에서 생산할 수 있는 개수가 줄어듭니다. 일반 디램 기준으로 1이라면, 다음 세대인 HBM4에서는 1/4밖에 생산하지 못합니다. 디램이 100개 나온다면 HBM4는 25개밖에 안 나온다는 뜻입니다. 이를 우리는 "역 스케일링 현상"이라고 부릅니다.
결국 HBM을 많이 뽑으면 디램이 부족해지고, 디램을 많이 만들면 HBM이 부족해지는 트레이드오프 관계가 된 것입니다. 게다가 모바일과 PC에도 메모리 수요가 들어가면서 디램과 HBM에 대한 수요가 미친 듯이 늘고 있습니다. 엔비디아의 H200에는 HBM이 대략 141GB 들어갔는데, 다음에 나올 루빈 울트라에서는 무려 1TB를 넣어야 합니다. 지금 메모리 업계는 사실상 딜레마에 빠져 있는 셈입니다.
그럼 이런 질문을 하실 겁니다. "메모리는 원래 사이클 산업 아니었나? 공장을 지으면 결국 공급이 늘어 가격이 폭락하지 않나?" 그런데 이것도 쉽지 않습니다. 일단 물리적 한계에 부딪혔습니다. 지금 클린룸 자체가 부족하고, 2027년까지는 신규 공급이 거의 제한될 것으로 보고 있습니다. 삼성, SK하이닉스, 마이크론이 만들고 있는 신규 라인을 모두 돌린다고 해도 공급이 모자랄 것이라는 전망까지 나오고 있습니다.
많은 분들이 아시다시피 메모리의 밸류에이션은 상당히 저렴합니다. 내년 예상 PER은 SK하이닉스 7배, 삼성전자 7배, 마이크론 8배, 샌디스크 9배 정도입니다. 내년 EPS 상승 예상치를 보면 마이크론은 72%, AMD는 76%, 샌디스크는 172%라는 말도 안 되는 상승이 예상되어 있습니다. 실적이 엄청나게 늘어날 것이라는 기대입니다. 차트를 봐도 주가가 EPS 상승률을 상당히 정직하게 따라가고 있습니다. 그러니 지금의 상승은 버블이라기보다, 펀더멘털이 함께 올라주고 있다고 볼 수 있습니다.
수익성 지표도 경이로운 수준입니다. 매출총이익률을 보면 마이크론과 샌디스크는 거의 80%에 육박합니다. 삼성전자의 반도체 부문은 약 78%, SK하이닉스는 79%입니다. 브로드컴과 엔비디아도 70%대 중반을 유지하고 있습니다. 반도체 전성시대라고 불러도 될 만큼 어마어마한 이익을 내고 있는 것은 분명한 팩트입니다.
모건스탠리에서 공개된 충격적인 자료도 국내 시장을 흔들었습니다. 엔비디아의 차세대 아키텍처 베라루빈의 자재명세표를 분석했더니 전반적으로 자재값이 거의 두 배 가까이 올랐습니다. 블랙웰 랙 하나에 400만 달러였던 것이 베라루빈 랙은 800만 달러, 한국 돈으로 약 130억 원에 달합니다. 그중에서도 메모리 가격이 435%나 올랐습니다. 메모리 수급 불균형이 얼마나 심한지 보여주는 수치입니다. 그다음으로 PCB 기판이 233% 올랐는데, 국내에서는 이수페타시스와 LG이노텍이 당연히 수혜를 받을 수밖에 없습니다. MLCC 적층 캐패시터도 올해 초부터 꾸준히 언급됐는데, 수혜주인 삼성전기는 최근 주가가 일곱 배나 올랐습니다.
한 가지 아쉬운 점은 엔비디아가 모든 자식들을 먹여 살리는데, 정작 본인 주가는 잘 오르지 못하고 있다는 것입니다. 하지만 펀더멘털로 보면 엔비디아도 상당히 훌륭합니다. 제가 멤버십에도 썼듯이, 주가가 떨어질 때마다 걱정하지 마시라고 말씀드렸습니다. 너무 빠른 주가 상승은 실적을 반영한 것이고, 조정이 오면 일시적 조정일 가능성이 크며, 빠질 때가 또 매수 기회라고 여러 차례 말씀드렸습니다. 반도체 수요는 정말 미친 수준이고, 펀더멘털을 생각하면 지금은 물러설 때가 아니라고 봅니다. 강세장의 중반 부분에 들어섰다고 여러 번 말씀드렸습니다.
3개월 전쯤 올해 초에도 "메모리 슈퍼 사이클은 계속될 수밖에 없다"는 긴 보고서를 올린 적이 있습니다. 솔직히 3개월 전만 해도 메모리 주식이 이미 많이 올라서 너무 늦은 것 아닌가 하는 생각도 했습니다. 그래도 구조적 수요가 있기 때문에 오를 수밖에 없다고 판단했습니다. 저도 메모리 반도체 주식에 지각비를 엄청 내면서 늦게 탔습니다. 그래도 수익률은 상당히 괜찮습니다. 가장 괜찮은 편입니다.
제가 하나 자료를 가져와 봤습니다. 하이닉스와 삼성전자는 열 배씩 오르고 있는데, 생각보다 돈을 번 사람이 많지 않다는 결과입니다. 미래에셋증권 계좌 데이터를 기준으로 투자자 약 15만 명을 분석한 것입니다. 15만 명이면 대수의 법칙에 따라 통계적으로 상당히 유의미한 수치입니다. 전 국민으로 확장해도 아마 비슷할 겁니다.
놀라운 점은 차트상 수익률이 약 200%를 기록하는 동안, 실제 투자자 평균 수익률은 47%에 그쳤다는 것입니다. 1억 원 이상 투자한 투자자는 상위 0.6%밖에 안 됐습니다. 투자자의 99.4%는 1억 미만을 운용했고, 실제 수익금이 5천만 원을 넘지 못했다고 합니다. 옆에서는 누구는 2억, 3억씩 벌었다는 소리가 들리지만, 실제로 그렇게 번 사람은 많지 않은 것 같습니다.
삼성전자의 경우 투자자가 전체 90만 명인데, 그중 1억 이상 보유한 사람은 딱 3%라고 합니다. 차트는 다섯 배 조금 넘게 올랐고, 지금은 일곱여덟 배쯤 올랐지만, 이 3% 투자자의 평균 수익률은 64%, 금액으로 환산하면 약 6,400만 원 수준이었다고 합니다. 더 심각한 것은 하이닉스입니다. 15배 넘게 오른 텐베거 종목인데도, 1억 이상 보유자의 평균 수익률은 60%밖에 안 됐습니다. 저점부터 고점까지 쭉 들고 그 수익을 다 먹은 사람은 사실상 극히 드물다는 뜻입니다.
여러분, 너무 포모에 휩싸이실 필요는 없을 것 같습니다. 주변에서는 주식으로 5억, 10억씩 벌었다는 이야기가 들리지만, 실제로는 그 정도까지는 아닌 것 같습니다. 여러분만 못 번 게 아니니 너무 낙담하지 않으셨으면 합니다. 그러면 상승분을 온전히 먹기 위해서는 어떻게 해야 할까요? 결국 재무와 기술을 확실하게 이해해야 합니다. 펀더멘털을 이해한 사람과, 남이 사니까 무지성으로 매수한 사람의 수익률 격차는 장기적으로 엄청나게 벌어질 것이라고 봅니다. 올바른 투자 습관과 멘탈, 그리고 기업을 계속 공부하는 분들은 장기적으로 주식 시장에서 충분히 살아남고 알파를 얻을 수 있다고 믿습니다.
저도 여러분께 그런 인사이트를 드리기 위해 꾸준히 노력하겠습니다. 구독과 좋아요를 눌러 주시면 영상을 만드는 데 정말 큰 도움이 됩니다. 그리고 반도체가 어디까지 갈 것인지 의견을 남겨 주시면 많은 도움이 될 것 같습니다. 감사합니다.
Comments 0