저자: 이형수 · 한국인
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AI 버블론 우려에도 테크 사이클상 현재는 매출성장 둔화에서 이익성장 중심으로 전환되는 시점이며 단기 조정은 불가피하다. 마이크론은 단기 수익성 중심 경영으로 HBM보다 범용 메모리 수익성을 추구할 가능성이 있어 SK하이닉스에 유리할 수 있다. 메모리 3사는 향후 2개 분기 정도 수익화 전략을 유지할 것으로 보며, 삼성전자·SK하이닉스는 이익 전망 상향으로 주가 대비 멀티플 여력이 있다고 평가. 삼성 파운드리는 테슬라·AMD 수주 기대.
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잊을 만하면 AI 버블론이나 AI 수익화 논란이 한 번씩 AI 진영을 흔듭니다. 관련 종목들의 시가총액 비중이 워낙 크다 보니 지수도 같이 변동을 겪는데요. 이번에는 현재 AI 버블론이 어떻게 정리되어 가고 있는지 살펴보고, 추가적인 전략도 챙겨 보겠습니다. 오늘 IT 한수 코너에는 HSL파트너스 이형수 대표님을 모셨습니다. 어서 오세요.
네, 안녕하십니까.
브로드컴, 오라클, 팔란티어 등으로 촉발된 AI 버블론, 수익화 논란 때문에 미국도 국내도 눈치를 보는 형국입니다. 지난밤 뉴욕장에서는 하락을 멈췄는데, 이 흐름이 진정될 수 있을까요? 어떻게 판단하고 계십니까?
일단 단기 조정은 이미 불가피한 상황으로 보입니다. 테크 혁명 사이클은 처음에 매출 증가율에 주가가 굉장히 민감하게 반응합니다. 보통 그 전반부가 2년 정도 지속된다고 볼 수 있고요. 실제로 엔비디아 같은 경우 매출 증가율이 꺾이는 순간 한 번 크게 조정을 받았다가 다시 반등했습니다. 지금은 매출 증가율에서 이익 증가율로 시각이 전환되는 시점이라고 봐야 할 것 같습니다.
사이클 후반부로 갈수록 이익 증가율에 더 민감해지는데, 오라클이나 브로드컴 실적에서 이익 부분에 조금이라도 흠집이 난 것처럼 이야기가 나오면 시장이 민감하게 반응하는 패턴이 나타난 것 같습니다.
걱정되는 것은 내일 마이크론 실적 발표입니다. 마이크론은 그동안 주가가 많이 올랐지만, 삼성전자나 SK하이닉스에 비해 저평가돼 있다는 인식이 있죠. 반도체 산업에 영향을 주는 만큼, 마이크론이 너무 좋다고 하면 국내 기업이 점유율을 뺏기지 않을까 걱정되고, 나쁘다고 하면 업황이 안 좋은 게 아닌지 걱정됩니다. 어떤 톤이 나와야 가장 좋을까요?
실적은 잘 나와야 할 것 같고, 이 부분은 크게 의문이 없습니다. 브로드컴 이후 컨퍼런스 콜에서 어떤 코멘트가 나올지가 걱정인데, 제가 보기에는 마이크론이 단기 수익성 중심으로 경영 전략을 선회한다는 톤이 나올 것 같습니다. 지금 HBM과 범용 메모리의 이익률을 보면 원래는 HBM이 훨씬 높았는데, 최근 메모리 가격이 빠르게 오르면서 이번에는 범용 메모리 이익률이 더 높게 나올 거라고 보는 쪽이 많습니다.
그렇게 되면 앞으로 HBM으로 공격적으로 갈지, 범용에서 수익을 더 추구할지 고민하게 되는데, 저는 후자 쪽에 무게를 둡니다. 경영진 인센티브가 단기 실적 중심으로 결정될 수 있기 때문입니다. 그렇게 되면 HBM에서 경쟁 강도가 완화되어 SK하이닉스에 좋은 환경이 될 수 있습니다. 범용에서 삼성전자와 경쟁한다고 하지만, 실제로 마이크론과 삼성전자가 하는 영역은 조금 다릅니다. 삼성전자가 공을 들여 키우려는 쪽은 저전력 D램, 즉 LPDDR입니다. 서버용 LPDDR 같은 쪽을 공략하고 있어서, 메모리 3사가 경쟁 강도를 크게 높이지 않고 해피하게 갈 수 있는 상황이 적어도 두 분기 정도는 남아 있지 않을까 생각합니다.
그러면 지금 반도체를 보유하신 분들은 홀딩 의견이겠지만, 신규 접근도 이 정도 조정이라면 삼성전자와 하이닉스 등을 필두로 가능하다고 보시는 거죠?
맞습니다. 보통 주가만 보면 9월 대비 두 배가 올랐으니 지금 살 수 있느냐는 생각을 하게 되죠. 하지만 펀더멘털을 분석하는 입장에서는 이익 추정치가 거의 두 배 이상 올랐다고 봅니다. 7월까지만 해도 SK하이닉스의 내년 이익 전망이 40조 원 정도였는데, 지금은 적게 보는 곳도 70조 원 후반대를 보고 있습니다. 주가가 두 배 올랐지만 EPS도 두 배 올랐다는 얘기죠. 주가는 EPS 곱하기 PER이니, 멀티플 리레이팅의 업사이드도 아직 남아 있다고 볼 수 있습니다.
개별로 나눠 보면, 삼성전자는 아픈 손가락이던 파운드리 부문도 개선되는 뉴스가 나오고 있고 AMD 모멘텀까지 더해지면서 대응 논리가 있습니다. SK하이닉스는 투자경고 종목 지정 때문에 답답한 흐름이 나오고 있지만, ADR 상장이나 외부 자금 유치에 대한 기대도 있습니다. 실적과 개별 모멘텀만 놓고 보면 둘 중 어느 쪽이 더 좋아 보이세요?
둘 다 사셔도 괜찮습니다. 메모리 3사 모두 지금 사도 괜찮다고 봅니다. 다만 비중을 어디에 더 실을지가 문제겠죠. SK하이닉스는 메모리의 해석 방식이 바뀌면서 회사 색깔이 달라지고 있습니다. 쉽게 말해 메모리의 파운드리화 전략을 취하고 있다고 볼 수 있어서, 기존에 보던 멀티플과는 많이 다른 컨셉으로 봐야 할 것 같습니다. 삼성전자는 기존 캐시카우 사업이 굉장히 개선되고 있고, 최근 부상하는 AI 밸류체인, 즉 주문형 반도체 쪽에서 HBM이나 기판, 유리기판 등으로 그룹 차원의 수혜를 볼 수 있다는 기대감이 있습니다. 마이크론은 단기 수익성 중심으로 경영을 굉장히 잘하는 회사라서, 단기적으로는 항상 높은 멀티플을 받는다고 보면 됩니다. SK하이닉스는 자사주 2.4%를 미국 ADR로 상장한다는 이슈도 있으니, 세 회사를 굳이 옥석 가리기 할 필요 없이 같이 갈 수 있을 것 같습니다.
그러면 아랫단으로 내려가서, 한미반도체처럼 HBM 관련 장비나 기판, 테스트 소켓 같은 부품 쪽도 이슈가 있을 텐데, 동진쎄미켐처럼 포토레지스트 얘기가 나오는 소재주도 있습니다. 2군 종목 중에서는 어디가 괜찮아 보이세요?
계절적으로 보면 원래 12월이 소부장주가 들썩이는 시점입니다. 대기업들의 인사와 임원 인사가 끝나고 내년 사업계획이 나오거든요. 연말에 사업계획이 나와야 내년 투자 규모가 드러나고, 디램 투자나 낸드 투자 같은 것들이 확정되면서 관련 종목들이 움직입니다. 그런데 올해는 그런 재료가 전혀 없습니다. 지금은 불확실성이 굉장히 큽니다. 당장 엔비디아향 HBM4는 SK하이닉스가 가장 앞서 있지만, 삼성전자가 내년 초에 퀄테스트를 어떻게 통과할지 모릅니다. 이에 따라 삼성전자와 SK하이닉스의 케이펙스 방향도 달라질 수 있어서 방향성을 잡기가 매우 어렵습니다. 그래서 소부장에 투자하시는 분들은 지금 숫자가 명확하게 나오는 기판 쪽을 당기고 있는 것 같습니다. 기판이 최근 AI 네트워크 수요 폭증으로 주목받고 있는데, 칩과 칩, 서버와 데이터센터를 연결하려면 굉장히 많은 네트워크가 필요합니다. 칩 수가 10만 장에서 100만 장으로 10배 늘어나면 네트워크 수는 50배가 늘어나는 구조라서, 그런 투자 아이디어 때문에 기판 쪽을 편하게 보고 있습니다.
준비되지 않은 질문이었는데 준비된 것처럼 명확하게 답변해 주셔서 감사합니다. 이재용 회장의 행보도 주목해야 할 것 같습니다. 미국 방문에서 테슬라 AI6 칩이나 AMD 얘기들이 들려오는데, 파운드리 관련해서 저희가 주목해야 할까요?
네, 기대를 하고 있습니다. 결국 수주는 실력이 있어야 하지만, 오너 간, 최고경영자 간 스킨십도 굉장히 중요합니다. 영업 측면에서 테슬라와의 큰 딜에서도 그런 역할이 있었다고 봅니다. AMD는 중장기 로드맵에서 멀티 파운드리를 계속 얘기해 왔습니다. 향후에는 삼성 파운드리를 쓰겠다고 했는데, 작년에 그 계획을 뺐습니다. 3나노 GAA가 잘 안 됐기 때문입니다. 그런데 지금 2나노 GAA가 잘되고 있어서 다시 로드맵에 들어갔고, 이번에 CPU 수주까지 받았습니다. 그래서 빅테크들의 추가 수주와 테슬라 규모에 맞는 20조 원 안팎의 큰 딜을 기대하고 있습니다.
마지막으로 CES를 앞두고 있는데, 연말연초 테크 전략을 한 줄로 주신다면요?
피지컬 AI를 주목해야 합니다. 최근 테슬라 주가가 굉장히 좋은데, 이제 AI가 현장에 적용되는 영역으로 넘어오고 있습니다. 자율주행과 휴머노이드 로봇 쪽이 그 대표적인 영역이고, 이번 CES 2026에서 굉장히 주목받지 않을까 생각합니다.
네, 피지컬 AI라는 키워드를 가지고 내년을 준비해 보겠습니다. 오늘 이형수 대표님과 함께했고, 오늘 준비한 소식은 모두 전해 드렸습니다. 내일 또 새로운 뉴스와 전략으로 인사드리겠습니다. 시청해 주셔서 감사합니다.
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