저자: 송재경 · 한국인
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연준 50bp 인하에도 미증시가 상승을 지속하지 못한 이유는 연준 점도표상 과거 비침체기 대비 과도한 인하(약 200bp)를 가정하는 것으로 해석되기 때문이다. 달러는 금리인하 직전 약세, 인하 후 1년간 강세 경향이 평균적으로 나타났으나, 침체 동반 시 약세 재개 가능. 외국인의 미국 주식 보유 비중은 약 17%로 높아 달러 약세 시 매도 압력 우려. 중국은 성장률 목표(5%) 달성이 불투명하고 외국인 직접투자(그린필드)가 인도네시아·말레이시아·태국·필리핀 등 아세안으로 이동 중. 아세안 4개국 ETF가 최근 성과가 좋다고 언급.
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이 시간 디멘전투자부문 송재경 대표와 함께하겠습니다. 대표님, 안녕하세요.
대표님, 간밤에 연준이 금리 인하를 단행했습니다. 어떻게 보셨어요?
네, 맞습니다. 빅컷이냐 스몰컷이냐를 두고 논란이 많았는데, 결론이 났습니다. 시장은 사실 예상한 대로 갔습니다. 문제는 결국 시장이 원하는 것을 던져줬는데, 그것이 과연 시장에 좋은 거냐는 겁니다. 이건 또 다른 해석이 될 것 같습니다.
두 가지로 나눠 보면, 적어도 채권 시장은 원하는 것을 받았고 채권 투자자들 입장에서는 긍정적인 결과였습니다. 하지만 주식 투자자들 입장에서는 이것을 해석할 때 상당히 물음표가 생깁니다.
차트를 한번 봐 주시면, 원래 시장이 예상했던 것은 50bp 인하였습니다. 어제 저녁까지만 해도 50bp 확률이 60% 이상이었고, 25bp에 비해 거의 확실시됐습니다.
그런데 이게 좀 의아했던 게, 최근 주요 경제지표가 나쁘지 않았습니다. CPI는 괜찮았지만 PPI는 조금씩 예상보다 올라갔고, 결정적으로 소매판매가 좋았습니다. 어제 자료는 아직 안 나왔지만, GDP 나우는 3분기 연율 성장률이 2.6~3% 가까이 나오고 있습니다. 이런 상황에서 빅컷이 나온다는 건 사실 언밸런스합니다.
채권 투자 입장에서는 원하는 결과지만, 주식 투자자들은 걱정할 수밖에 없습니다. 이번에 50bp냐 아니냐도 중요하지만, 어제 경제전망 요약에서 내년 말까지 전체적으로 얼마나 금리를 인하할지가 핵심입니다. 시장은 현재 내년 말까지 250bp를 예상하고 있는데, 어제 점도표를 포함한 경제전망 요약을 보면 거의 200bp입니다.
과거 경험에 비춰 보면, 침체가 없던 시기의 평균에 비해 상당히 많은 인하를 연준이 전망에 나타낸 겁니다. 결국 연준은 "걱정하지 마라"고 얘기했지만, 숫자가 말해주는 바는 일정 부분 침체를 가정하고 이를 막기 위해 대폭 금리를 내리는 것으로 해석하는 게 더 명확할 것 같습니다.
그래서 어제 주가가 급등했다가 다시 제자리로 돌아온 겁니다. 시장이 이에 대한 고민을 본격적으로 시작한 거죠. 우리가 원하는 것을 얻었지만, 그것이 우리에게 진짜 좋은 것인지는 또 다른 이슈라는 게 어제 숫자에서 나타났습니다. 연준이 50bp를 단행했고 파월 의장이 "우리 시장은 충분히 견딜 수 있다"고 했음에도, 불확실성은 아직 남아 있습니다.
고려해야 할 것은 달러입니다. 연준의 금리 인하로 달러 약세가 본격화되면 우리에게 어떤 영향을 줄까요?
미국을 제외한 나라들 입장에서는 달러의 방향성이 상당히 중요합니다. 특히 미국에 투자하는 서학개미들은 달러로 표시되는 자산에 투자하는 것이므로, 달러가 강세면 주식 투자가 훨씬 좋아지고, 약세면 똑같은 값이라도 원화로 환산하면 떨어지게 됩니다. 그래서 달러 방향성이 상당히 중요합니다.
과거 움직임을 보면, 연준 첫 금리 인하 시점을 기준으로 1년 전부터 달러 약세가 본격화됩니다. 그런데 정작 금리 인하가 시작된 이후에는 오히려 약 1년 동안 달러가 다시 강세로 갑니다. 보통 예상과는 다르게 움직이는 거죠. 이것을 선반영이라고 합니다. 차트를 보시면 DXY가 연준 첫 금리 인하 시점인 0 지점에서 1년 전에는 약세였다가, 실제 인하 이후에는 다시 강세로 가는 모습이 평균적으로 나타났습니다.
그 이후 1년 뒤부터는 방향성이 다시 바뀝니다. 미국이 침체 없이 경기가 계속 좋다면 금리 인하가 약이 되어 오히려 달러 강세가 지속되는 경향이 있습니다. 반면 약한 침체가 동반되면 달러는 다시 약세로 갑니다. 시장은 지금부터 달러가 엄청나게 빠르게 약세로 갈 거라고 생각하지만, 최근 1년간 이미 약세가 왔었기 때문에, 투자자분들이 단기에 조급하게 움직이기보다는 이런 선반영이 해소되는 과정이 일정 정도 필요하다는 점을 머릿속에 염두에 두실 필요가 있습니다.
금리 인하 이후 오히려 달러는 반등을 보이다가, 침체 여부에 따라 약세나 강세로 갔습니다. 현재 채권 시장이 반영하고 있는 것은 생각보다 금리를 더 강하게 내리는 전망인데, 그렇다면 달러는 결국 약세로 가지 않겠느냐는 전망도 많습니다.
맞습니다. 다만 이건 과거의 평균적인 움직임이고, 시장이 우리에게 주는 놀라움은 항상 과거와 다른 모습을 보인다는 점입니다. 그래서 앞으로 상황은 과거 평균에서 얼마든지 벗어날 수 있습니다.
장기 차트를 보면, 지금 시장은 대규모 인하를 예측하고 있습니다. 파란색 선이 미국 연준의 기준금리 추이인데, 드디어 어젯밤부터 내려오기 시작했습니다. 이 정도로 급격하게 올렸으면 과거 경험상 다시 급격하게 내려옵니다. 시장이 예측한 250bp까지 내려온다면 상당히 빠른 속도로 내려오게 되는데, 과거 경험상 이는 시차를 두고 달러 약세를 견인하는 움직임을 만들어냅니다. 외국인 투자자 입장에서는 달러 방향성에 대해 고민이 커질 수밖에 없는 상황입니다.
이것이 미국에 투자하는 외국인들, 그리고 우리에게 달러 표시 자산의 투자 매력을 조금은 더 반감시킬 수 있다는 의미입니다.
맞습니다. 제가 이 얘기를 자꾸 하는 이유는 서학개미들이 미국 투자를 많이 하기 때문입니다. 지금 미국 개인들이 미국 주식을 역대급으로 많이 들고 있습니다. 역대 가장 많이 들고 있는 상황인데, 1위는 미국 가계, 2위는 뮤추얼펀드 같은 기관, 3위가 우리 같은 서학개미 등 외국인 투자자입니다. 미국 전체 주식을 100으로 놓고 보면 외국인 투자자가 17%를 들고 있습니다.
이 상황에서 달러가 약세로 가면, 달러 표시 자산인 미국 주식의 매력이 반감됩니다. 게다가 달러 약세는 일반적으로 침체를 동반하기 때문에, 두 가지가 겹치면 미국 주식의 매력은 더 떨어질 수밖에 없습니다.
차트를 보시면, 지난 6~7년간 붉은 선은 외국인들의 미국 주식 순매수 금액이고, 파란 선은 달러 지수입니다. 달러 움직임에 후행해서 외국인들의 미국 주식 순매수가 같이 움직이는 것을 확인하실 수 있습니다.
단기적으로 달러가 강세로 가면 외국인들은 여전히 미국 주식을 들고 있겠지만, 생각보다 빨리 약세가 나타나기 시작하면 외국인 투자자들도 미국 주식을 더 이상 들고 있을 이유가 떨어집니다. 서학개미 입장에서는 미국이 대규모 금리 인하 사이클에 들어갔다는 점, 그리고 시장 예상만큼 빠르게 금리가 내려간다면 달러 약세가 더 강하게 나타날 수 있다는 점, 그 결과 외국인 투자자들이 먼저 미국 주식을 던질 수밖에 없는 상황이 겹칠 수 있다는 점을 꼭 염두에 두셔야 합니다.
알겠습니다. 미국의 경기와 통화정책은 자세히 알아봤고, 이제 중국 얘기로 넘어가겠습니다. 미국이 금리를 인하해도 중국을 비롯한 다른 나라들의 경기가 올라와야 하는데, 사실상 중국 지표는 꽤나 실망스럽습니다. 신흥국 투자를 해야 하는 상황에서 중국이 따라주지 못하는 것 같습니다.
맞습니다. 미국에서 돈이 빠져나오면 어딘가 받아 줘야 합니다. 과거에는 아무 생각 없이 중국으로 가면 됐는데, 지금 중국 숫자가 좋지 않습니다. 추석 연휴 기간 중국에서 발표된 산업생산과 소매판매 지표가 모두 예상치와 전월 대비 부진했습니다. 산업생산은 4.5%, 소매판매는 2.1%를 기록했는데, 예상치나 전월 대비 모두 부진한 숫자입니다.
이렇게 보면 올해 연간 목표인 5%대 성장률을 3분기, 4분기에 달성할 수 있을지 걱정됩니다. 경기 부진이 지속되는 우려가 나타나고 있습니다. 골드만삭스가 50bp 인하를 단행했음에도 불구하고, 불안 요인으로 중국을 꼽았습니다. 중국 정부의 올해 성장률 목표는 5%인데, 이를 달성하려면 뭔가 새로운 정책이 나와야 할 것 같습니다.
과거를 찾아보니, 1998년이나 2007년에 경제성장률 목표를 제시했을 때 2008년 금융위기 이전에는 항상 초과달성했습니다. 2008년 이후에는 겨우겨우 맞춰 왔는데, 최근 3년간은 계속 목표를 하회하고 있습니다. 2020년 코로나는 예외로 보더라도, 2022년에도 한 번 하회했는데, 그때는 재봉쇄가 들어갔었죠. 올해도 5% 목표를 하회할 것 같고, 모건스탠리, 골드만삭스, 씨티 모두 최근 들어 성장률 전망을 4.6~4.7%로 낮춰 잡기 시작했습니다.
중국 정부가 정책을 내주기를 기다렸지만 여전히 부족합니다. 자신감이 떨어지다 보니 지방정부들이 돈을 써야 하는데도 돈을 쓰지 않고 있습니다. 이런 점을 놓고 보면, 올해 3분기, 4분기까지 중국이 다시 성장해서 5%를 달성할 수 있을지 의문이 나오는 상황입니다.
성장에 대한 의구심이 생기자 외국인 투자자들도 중국을 떠나 다른 나라로 이동하고 있다고 하는데, 주로 어디로 가고 있을까요?
중국이 전 세계의 공장 역할을 했는데, 지금 그 공장들을 프렌드쇼어링으로 꺼내오고 있습니다. 대표적인 곳이 동남아, 과거로 치면 아세안 국가들입니다. 차트는 아세안 4개국에 대한 것인데, 외국인직접투자(FDI) 중 그린필드 투자와 브라운필드 투자가 있습니다. 그린필드는 처음부터 새로 공장을 짓는 것이고, 브라운필드는 이미 지어진 공장을 사는 것입니다. 결국 그린필드가 가장 중요한데, 최근 인도네시아, 말레이시아, 태국, 필리핀 4개국의 그린필드 투자가 가파르게 올라가고 있습니다. 특히 최근 3년간 엄청나게 늘었습니다.
이는 트럼프, 이어 바이든 때 계속해서 중국을 압박해 온 결과입니다. 반면 중국의 그린필드 투자는 지속적으로 하락하고 있습니다. 결론적으로 전 세계 외국인 직접투자 자금이 중국에서 빠져나와 아세안으로 가고 있는 것은 분명합니다.
그럼 외국인들이 중국을 떠나 동남아로 이동하고 있다는 것을 알 수 있는데, 전반적인 투자 흐름을 보면 어디에 투자하고 있을까요?
공장을 짓는 데 투자하는 자금은 결국 주식 시장과 채권 시장에도 영향을 줍니다. 최근 들어 아시안 4개국의 주식 시장도 강하게 나타나고 있어서, 여기서 투자 아이디어를 얻을 수 있습니다. 태국, 인도네시아, 말레이시아 지수는 MSCI 세계지수보다 훨씬 좋은 반면, 중국 지수는 지속적으로 하락하고 있습니다. 최근 두 달간 차트를 보면, 변동성이 있었지만 V자 반등을 했고, 그중에서도 반등이 가장 강하게 나온 곳이 FDI가 직접적으로 몰리는 태국, 인도네시아, 말레이시아입니다.
결론적으로 최근 두 달간 글로벌 X 동남아시아 ETF처럼 이 4개국에 집중 투자하는 상품이 가장 좋은 성과를 거두고 있습니다. 미국에서 자금이 빠져나왔을 때, 중국을 대신할 대안을 찾는다면 아세안 4개국의 새로운 성장 모멘텀에 투자해 볼 만하다는 점을 꼭 염두에 두실 필요가 있겠습니다.
네, 50bp 인하를 했음에도 중국이라는 리스크는 여전히 남아 있습니다. 외국인들이 대안을 어디서 찾고 있는지 알아봤고, 그 속에서 힌트를 찾을 수 있을 것 같습니다. 지금까지 디멘전투자부문 송재경 대표와 함께 이야기 나눴습니다. 고맙습니다. 감사합니다.
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