저자: 최일호 · 한국인
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골드만삭스 4분기 실적 쇼크(EPS 3.32달러 vs 컨센 5.51달러, 전년比 약 69% 감소)의 원인을 분석. IB 부문 매출 급감(인수금융·ECM·DCM 부진), 인건비 16% 증가로 수익성 악화. 3,200명 감원(전체의 약 7%)과 연 4억 7,500만 달러 비용절감 계획 언급. 신용카드 대손충당금·소송충당금 증가도 영향. 주가는 PBR 밴드 상단(1.2배)에서 밀려 실적 충격 반영, PBR 0.8배 부근이 매수 구간으로 제시되나 현재는 신중한 접근 필요 취지.
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안녕하세요, 치히로 상무가 풀어주는 미국시장 이야기, 18일 수요일 순서입니다. 오늘 아침 내내 골드만삭스 실적 쇼크 이야기가 계속 나오던데, 정확히 뜯어보면 어떤 상황인지 짚어 보겠습니다. 전체적으로 JP모건은 주가가 거의 6%까지 올랐기 때문에 "이게 뭐지?" 하는 느낌이 들 수 있는데요. 어제 모건스탠리와 골드만삭스가 실적을 발표했는데, 모건스탠리는 실적이 예상치를 상회했고 골드만삭스는 실적 쇼크가 나왔습니다.
골드만삭스의 원인을 분석해 보면 사전에 시그널이 있었습니다. 전주에 감원을 단행했거든요. 3,200명을 줄였는데, 전체 인원의 약 7% 정도입니다. 지금 돌아보면 비용 구조를 바꾸기 위한 신호였다고 볼 수 있고, 실제로 매출 증가율에 비해 인건비 등 비용 증가율이 상당히 높았습니다. 그로 인해 컨센서스를 상당 부분 하회하는 요인이 생긴 겁니다.
발표 자료에 나온 표와 제 코멘트를 함께 보겠습니다. 모든 은행들이 IB, 즉 투자은행 부문은 4분기에 부진했는데, 골드만삭스도 마찬가지입니다. 투자은행 부문과 상업은행 부문의 매출 비율을 보면 투자은행이 85억 달러, 이익은 20억 달러 수준으로, 약 8대 2 정도의 비중입니다. 그만큼 투자은행 부문이 중요한데, 그 안에서도 투자은행 매출이 전년 동기 대비 40% 급감했습니다.
이유를 자세히 보면, 자문 부문이 17% 감소했고, 주식 인수(언더라이팅) 부문은 83% 감소했습니다. 유상증자나 IPO 같은 딜이 4분기에 거의 없었기 때문입니다. 그리고 채권 관련 인수 부문도 48% 급감했습니다. IB 쪽이 반토막 나다 보니 전체 매출은 105억 9,100만 달러로 나왔습니다. 컨센서스 107억 달러에는 약간 못 미쳤고, 전년 대비로는 16% 감소했습니다. 자기자본 투자, 즉 "기타 거래" 항목은 80% 감소했습니다.
비용 쪽을 보면, 이 항목은 쉽게 말해 인건비입니다. 직원 급여와 보너스 등인데, 이 부분이 16% 늘어 37억 6,000만 달러를 기록했습니다. 전년 32억 4,600만 달러에서 늘어난 수치입니다. 인원이 늘어난 영향도 있었지만, 중요한 점은 1인당 매출은 줄고 1인당 비용은 늘어나면서 수익성이 나빠졌다는 겁니다.
전체 영업비용은 16% 늘었는데, 그중 핵심은 인건비와 '기타 비용' 항목입니다. 기타 비용은 14억 1,000만 달러로 21% 늘었습니다. 주석을 보면 파생상품 거래 관련 비용이 늘어난 것으로 나와 있습니다. 아직 자세한 공시가 나오지 않아 어떤 부분이 얼마나 늘었는지 정확히는 알 수 없지만, 파생상품 관련 비용이 전년 동기 대비 21% 늘었다고 설명하고 있습니다. 여기에 회사가 인수한 NN 인스퍼레이션 파트너스와 그린스카이 인수 관련 비용도 비용 증가에 기여했습니다. 그리고 소송 충당금 1억 6,900만 달러도 설정됐습니다.
큰 틀에서 보면 매출은 16% 줄었는데 비용은 11% 늘었으니, 벌어들인 돈보다 쓴 돈이 더 많아진 셈입니다. 그 결과 이익이 크게 나빠졌습니다. 주당순이익(EPS)은 3.32달러로, 시장 예상치 5.51달러에 크게 못 미쳤습니다. 전년 대비 69% 감소한 수치로, 정말 충격적인 결과입니다.
제가 한 가지 느낀 점은, 골드만삭스가 지난주 감원을 크게 했는데도 애널리스트들의 추정치 조정이 거의 없었다는 겁니다. 감원 규모를 보면 시장이 신호를 읽고 추정치를 낮췄을 법도 한데, 실제로 그런 조정은 없었습니다. 그래서 3,200명 감원에 대한 주가 반응은 거의 없었고, 이번에 실적이 까보니 큰 충격이 한꺼번에 반영된 것으로 보입니다.
회사는 분기 배당으로 주당 2.5달러를 선언했습니다. 그리고 감원을 통해 연간 4억 7,500만 달러의 비용 절감을 예상하고 있습니다. 현재 골드만삭스의 직원 수는 4만 8,500명으로, 전년 대비 10% 증가한 수치입니다. 직원 수 장기 추이를 보면, 2018년과 2019년 3만 8,300명에서 2020년 4만 500명, 2021년 3만 3,900명, 그리고 2022년 4만 8,500명으로 크게 늘렸습니다. 자본시장의 업황이 안 좋은 상황에서 이렇게 인원을 많이 끌고 가다 보니 인건비 부담이 생길 수밖에 없었던 겁니다.
1인당 매출과 인건비 추이를 보면 더 흥미롭습니다. 2021년은 직원 1인당 매출이 135만 달러로 가장 높았고, 1인당 인건비도 약 31만 달러 수준으로 높았습니다. 돈을 굉장히 잘 벌었던 해라 직원 보상도 많이 했던 걸 이해할 수 있습니다. 그런데 2022년에는 인건비는 비슷한데 1인당 매출이 98만 달러로 줄었습니다. 회사도 이 부분을 인정하면서, 직원을 많이 뽑았지만 적재적소에 활용하지 못했고 이제는 조정이 필요하다고 밝혔습니다. 그래서 이번 감원이 시작이고, 앞으로 추가 감원도 있을 수 있다는 입장입니다. 전반적인 조직 정비를 하려는 것으로 보입니다.
어제 약 6% 하락한 것은 최근 1년의 주가 흐름을 보면 어느 정도 이해가 됩니다. 최근 1년간 투자은행 업종, 특히 대형 은행주 대부분이 지수보다 약세였는데, 골드만삭스는 상대적으로 잘 버텼습니다. 최근 1년 주가 하락률이 1.26%에 불과했습니다. 월가는 주가도 좋고 분기별로 실적도 선방했으니 4분기도 좋을 거라고 기대했는데, 그 기대가 반대로 나오면서 충격이 컸던 것 같습니다.
금융주는 보통 PER보다 PBR을 많이 봅니다. 유가증권을 많이 보유하고 있어서 순자산가치로 평가하는 게 합리적이기 때문입니다. PBR 밴드를 보면 0.7배에서 1.2배 사이에서 움직였는데, 최근 주가가 밴드 상단에 머물러 있던 상황에서 실적 쇼크가 나오니 매물이 세게 나온 것으로 보입니다. 경기민감주는 PBR 밴드를 참고해 진입과 청산 시점을 잡는 것이 좋은데, 지금 골드만삭스의 PBR은 아직 높은 편이어서 적극적으로 매수하기보다는 신중하게 접근할 시점이 아닌가 싶습니다.
"어제 그 정도 빠졌으면 이제 또 사볼 만한가?" 하는 생각이 들 수 있는데요. PBR 밴드를 보면 2018년과 비슷한 흐름이 보입니다. 2018년 1월 우리 증시가 2,600을 찍고 떨어졌을 때도 미국 기업들 중 비슷하게 고점을 치고 떨어진 주식들이 꽤 많았습니다. 골드만삭스도 2018년 상반기 PBR 1.2배를 찍고 쭉 빠졌습니다. 바닥을 보면 0.7배가 살짝 깨지거나 터치하는 구간이 있었고, 0.8배 부근부터 매수 구간으로 볼 수 있습니다. 최근에는 1.2배 위에서 머물다가 주가가 빠지면서 밴드 상단에 있었던 것 같습니다. 배당수익률은 2.8~3% 가까이 되고, PER은 9.3배 정도였는데, 이는 이번 어닝 쇼크를 반영하지 않은 수치일 겁니다.
지난 분기 EPS는 8.35달러였고 컨센서스는 5.5달러였습니다. 저는 4분기에 실적이 조금 꺾일 거라고 예상은 했었는데, 이렇게 70% 가까이 급감할 거라고는 누구도 예상하지 못했을 겁니다. 가장 큰 원인은 충당금을 많이 쌓은 것입니다. 그중 신용카드 대출 손실 충당금이 크게 잡혔는데, 보통 신용카드 연체율이나 디폴트 비율은 일정한 편이라 갑자기 크게 잡은 이유가 무엇인지 의문이 남습니다. 소송 충당금도 증가했는데, 이 부분이 이번 충당금에 포함돼 있어서 면밀히 살펴봐야 할 것 같습니다. 다만 회사가 정확한 수치를 밝히지 않고 있어서 파악이 어렵습니다.
마지막으로 궁금했던 건 보상 수준입니다. 골드만삭스는 미국 NBA 출신 선수들도 가고 싶어 하는 회사로 유명하잖아요. 1인당 인건비는 2022년 기준 31만 달러였습니다. 흔히 내가 버는 돈의 3배 정도는 매출을 올려야 한다는 얘기가 있는데, 실제로 1인당 매출의 약 30%를 인건비로 주고 있었습니다.
주가는 빠졌지만 하나하나 뜯어 보니 흥미로운 부분이 많습니다. 앞으로도 어닝 시즌이 계속되는데, 주요 기업들을 하나하나 분석해 보는 시간을 갖겠습니다. 오늘도 치히로 상무님 수고 많으셨습니다. 감사합니다.
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