저자: 이형수 · 한국인
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결론: 반도체는 가격 바닥을 찍었으나 본격 반등은 수요(스마트폰·PC·일반 서버) 회복이 있어야 가능하다는 입장. [업황 바닥 판단] 이형수 대표는 반도체 가격은 바닥을 찍었다고 봄. 수출 물량은 두세 달 전부터 계속 증가 중이며, 매출액도 늘었으나 개별 제품 단가 상승이 부실하다고 지적. 공급업체들의 감산 규모 확대로 가격 하방은 지지되는 상황. [반등 조건: 수요] 반등을 위해서는 스마트폰·PC·일반 서버 등 범용 수요가 살아나야 한다고 강조. 재고가 더 늘지 않는 것이 중요한 포인트. [스마트폰 시장] 메모리 반등 사이클이 예상보다 늘어지는 주원인은 스마트폰. 중국 리오프닝 효과가 생각보다 약했고, 소비자들이 내구재인 스마트폰 교체를 미룸. 중고 아이폰 수요가 연간 1~2억 대 규모로 커져 중저가 안드로이드(샤오미·오포·비보 등) 판매를 잠식. 이들 업체는 한국 메모리를 많이 쓰던 곳이라 영향이 있음. [AI 서버·엔비디아] 하이엔드 AI 서버(엔비디아 GPU 기반)는 수요 좋음. 반면 미들로우 엔터프라이즈 IT 투자는 업황 부진으로 제한적. 엔비디아는 실적 서프라이즈에도 기대감이 과해 주가는 소강상태. 3분기 가이던스 160억 달러 제시, 4분기 불확실성이 관건. 추론 시장 전환 우려, 내년 레벨3 자율주행 칩 공개가 추가 모멘텀으로 언급. 주가 목표 관련 구체 수치는 언급 없음(엔비디아 주가 470~500달러대 언급). [화웨이·중국 반도체] 화웨이가 3년 만에 프리미엄 스마트폰(Mate 60)을 출시. SMIC와 손잡고 7나노 AP 개발 성공. 외신 테스트 기준 성능은 2018년 아이폰 수준, 5G 속도는 최신 아이폰과 비슷. 중국이 공무원의 아이폰 사용을 제재하면서 애플 주가 전일 3.6% 하락(올해 최대 낙폭). 중국은 아이폰 판매의 약 20%를 차지. [리스크] 중국의 대규모 반도체 투자(약 300억 달러 출자) 및 기술 자립 경쟁 가속. 해킹 등 기술 유출 의혹도 제기됨. 사회적 불매 분위기 확산 시 애플에 부담 가능성. [출연자 전망 요약] 단기 반도체 가격 반등은 수요 회복 전까지 제한적이며, AI 서버 중심의 선별적 접근이 필요하다는 입장.
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이제 바닥은 찍었다고 봅니다. 가격이 추가로 하락하거나 수출 물량이 빠지는 상황은 아닙니다. 수출 물량은 두세 달 전부터 계속 올라가고 있고, 반도체 매출액도 늘어난 건 맞습니다. 다만 개별 제품의 가격 단가가 빨리 올라가야 하는데, 그 부분이 아직 부실합니다. 지금 재고가 더 늘어나지 않는 데 가장 중요한 포인트는 공급업체들이 감산 규모를 계속 늘리고 있다는 점입니다. 덕분에 가격 하방은 지지되고 있지만, 반등을 하려면 결국 수요가 끌어올려 줘야 합니다. 그 수요에 해당하는 것이 스마트폰, PC, 일반 서버입니다. 제가 가장 기대하는 주식도 역시 반도체입니다.
반도체와 IT를 가장 잘 아시는 이형수 대표님과 오늘 반도체 이야기를 해보겠습니다. 어서 오십시오. 네, 안녕하십니까. HSL파트너스 이형수입니다.
반도체에 대한 기대감은 굉장히 많은데, 확실히 AI가 주도하고 있고 스마트폰, PC 같은 다른 부분은 아직 살아나지 않는 것 같습니다. 그렇습니다. 메모리 반등 사이클이 생각보다 늘어지고 있다는 느낌이 듭니다. 가장 큰 요인은 스마트폰인데, 특히 중국 리오프닝 효과가 생각보다 별로였습니다. 사람들이 많이 돌아다니고 SNS도 열심히 하니까 휴대폰을 많이 바꿀 거라고 생각했는데, 여행이나 외식 같은 곳에는 많이 쓰면서도 내구 소비재인 스마트폰은 잘 안 바꾸더라고요. 스마트폰은 새로운 혁신이 없습니다. 폼팩터가 폴더블 정도인데, 중국 사람들이 그다지 관심을 갖지 않는 것 같습니다.
그런 이유도 있고, 또 하나는 아이폰 중고 시장이 무시 못 할 수준으로 커졌다는 점입니다. 아이폰은 중고폰도 꽤 쓸 만합니다. 펌웨어 업데이트를 계속해 주기 때문에, 중저가 안드로이드 모델을 사느니 몇 년 지난 아이폰이 낫다는 인식이 생겼습니다. 애플이 제품을 너무 잘 만들어서 문제라고 할 수도 있겠습니다. 2~3년 지나면 쓰기 어려워 새 폰을 사야 하는 시장이 연간 1~2억 대 규모인데, 전체 스마트폰 시장이 연 12억 대 정도이니 10~20퍼센트에 가까운 큰 시장입니다. 이 수요가 중저가 안드로이드 시장을 잠시 깨뜨렸고, 샤오미, 오포, 비보 같은 중국 브랜드들의 판매량에 상당한 영향을 미쳤습니다. 이 업체들은 최적화가 다소 부족해서 한국 메모리를 많이 쓰던 곳이라 우리에게도 영향이 있습니다.
스마트폰이나 PC 같은 범용 제품이 살아나려면 시간이 좀 걸리겠네요. 결국 AI 반도체, 특히 AI 서버 쪽이 얼마나 더 받쳐주느냐가 중요하겠습니다. 맞습니다. 서버 쪽 분위기는 나쁘지 않은데, 안을 뜯어보면 하이엔드와 미들로우 쪽 분위기가 다릅니다. 하이엔드는 요즘 열풍을 불고 있는 엔비디아 GPU를 써서 만든 AI 반도체 쪽으로, 이 부분은 아주 좋습니다. 반면 미들로우 엔터프라이즈 기업들은 업황이 안 좋다 보니 IT 투자를 많이 늘릴 수 없는 상황입니다. 제한적으로 살아남기 위한 투자만 하고 있습니다.
하이엔드는 빅테크 간의 경쟁이니 투자가 이어지지만, 나머지 업체들은 그럴 여력이 없는 거네요. 맞습니다. 결국 엔비디아가 톱인데, 실적 발표 후 기대감도 있고 목표가도 많이 올라가고 있지만 주가는 다소 소강상태입니다. IT 시장에는 "고점에 사서 저점에 팔아라"라는 정설이 있는데, 엔비디아에도 그 말이 딱 맞는 것 같습니다. 얼마 전까지만 해도 PER이 100배, 200배여서 밸류에이션을 어떻게 설명하느냐는 말이 많았는데, 이번에 엄청난 서프라이즈를 냈습니다. EPS가 크게 뛰었고, 그래서 오히려 주가는 재미가 없어졌습니다. 기대감이 너무 과해졌기 때문입니다. 주가는 결국 실적 곱하기 기대감인데, 실적은 계속 잘 갈 것 같습니다. 3분기 가이던스로 160억 달러를 제시했습니다. 이제 4분기가 어떨지가 걱정인 것 같습니다.
엔비디아는 지난번 실적 발표 후 500달러를 살짝 찍었다가 470달러 정도에 있습니다. 다시 올라가려면 PER이 낮아진 상태에서 3분기 실적이 나오거나 해야 하는 건가요? 이제는 실적이 아무리 서프라이즈여도 시장에서 별로 놀라지 않을 것 같습니다. 워낙 좋았기 때문에 새로운 모멘텀이 필요할 것 같습니다. AI는 지금 데이터 학습 구간이 게임의 룰인데, 엔비디아 칩이 필수적입니다. 이것이 추론 시장으로 넘어가면 엔비디아의 장악력이 떨어질 수 있다는 우려가 많습니다. 그 부분에서 뭔가 보여줘야 하고, 내년에 레벨3 자율주행차용 CPU, GPU들이 많이 공개될 텐데 거기서 엔비디아가 레벨3에 가장 좋은 칩셋도 잘 만듭니다. 이번에 젠슨 황 CEO도 차량 반도체에서 엔비디아의 역할에 대해 굉장히 긍정적인 이벤트를 많이 했습니다. 내년에 그것이 가시화되면 한 번 더 레벨업할 수 있을 것으로 생각합니다.
지금 제품은 H100인가요? AI 칩뿐 아니라 자율주행용 차량 반도체에서도 엔비디아가 가진 무기가 많습니다. 맞습니다. 우리는 지금 오로지 HBM에만 관심을 쏟고 있는데, 엔비디아가 앞으로 할 수 있는 반도체 영역을 넓게 생각해 볼 필요도 있겠습니다. 차량 반도체와 HBM이 함께 페어링되어 들어간다면 우리에게 아주 좋은 그림이 되겠죠.
그러면 반도체 업황 자체는 바닥을 찍은 것이죠? 맞습니다. 바닥은 찍었습니다. 가격이 추가로 떨어지거나 수출 물량이 빠지는 상황은 아닙니다. 수출 물량은 두세 달 전부터 계속 올라가고 있고, 반도체 매출액도 늘었습니다. 다만 개별 제품의 단가가 빨리 올라가야 하는데 그 부분이 부실합니다. 지금 재고가 더 늘지 않는 데 가장 중요한 포인트는 공급업체들이 감산을 계속 늘리고 있다는 점입니다. 감산 덕분에 가격 하방은 지지되지만, 반등하려면 결국 수요가 끌어올려야 합니다. 그 수요가 아까 말씀드린 스마트폰, PC, 일반 서버입니다. 감산은 지금도 계속하고 있는 것 같고, 감산은 가격 하락을 막는 역할이지만 가격을 끌어올리려면 수요를 견인할 요인이 터져야 합니다.
반도체는 엔비디아 영향으로 AI 반도체 수요가 좋긴 하지만, 그 전에 보면 고민이 많습니다. 미국이 주도하는 동맹에 우리도 속해 있는데, 예전에 "쥐포 동맹"이라는 말도 있었지만 요즘은 이런 얘기를 잘 하지 않습니다. 그런데 화웨이가 무언가를 내놨다고요? 깜짝 놀랄 만한 일이었습니다. 예전에 중국이 소련의 기술을 받아 핵개발을 하다가 두 나라 관계가 나빠져 소련이 기술을 딱 끊어버린 일이 있었는데, 그와 비슷한 충격이라고 보시면 될 것 같습니다. 화웨이가 3년 만에 프리미엄 스마트폰을 내놨습니다. 60이라는 모델입니다.
3년 만에 내놓을 수밖에 없었던 이유는, 화웨이 스마트폰의 AP는 기린 AP인데 7나노로 설계되어 TSMC에서 파운드리를 했습니다. 그런데 2019년 미중 패권전쟁으로 미국이 TSMC에 압박을 넣어 화웨이 칩을 생산하지 못하게 했습니다. 그때부터 화웨이는 AP 수급이 막혀 스마트폰을 낼 수가 없었습니다. 그래서 자국 기업 SMIC와 손을 잡고 칩을 개발했습니다. SMIC는 당시 14나노 기술도 없었는데, 두 회사가 손을 잡고 이번에 7나노 AP 개발에 성공했습니다. 7나노가 나쁘지 않은 수준입니다. 미국의 워싱턴포스트나 블룸버그 같은 외신들이 제품을 구입해 뜯어서 테스트해 봤는데, AP 성능은 2018년 애플 아이폰 수준이고, 중고폰도 쓸 만하다고 했듯이 2018년 모델이면 충분히 쓸 만합니다. 5G 통신 속도도 거의 최신 아이폰과 비슷하다고 합니다. 여기에 애국심만 호소해도 화웨이가 프리미엄 시장에 다시 발돋움할 계기가 될 수 있습니다.
그와 맞물려 중국이 어제 저녁 중국 공무원들에게 아이폰을 쓰지 말도록 제재했습니다. 애플에는 애꿎은 피해가 되겠죠. 화웨이는 지금 미국에서 기술 도용 등으로 찍힌 기업입니다. 우리나라도 몇 년 전 일본이 수출 규제를 했을 때, 우리 업체들이 그 계기로 자체 개발에 나섰던 것처럼, 이런 어려운 시간이 오히려 중국 업체들에게는 자체적으로 살아남기 위한 경쟁의 시간이 되고 있습니다. 맞습니다. 중국 정부가 내수 경기부양을 하지 않는다는 불평이 많은데도, 반도체 투자는 계속 늘리고 있습니다. 약 300억 달러, 우리 돈으로 40조 원 정도를 출자해 중국 곳곳에 비밀 반도체 공장을 짓고 있다는 해외 외신 보도도 있고, 그곳에서 연구 개발된 결과물이라는 이야기도 있습니다.
다만 첨단 IT 기술을 원한다고 해서 시간을 바로 따라잡을 수는 없습니다. M&A를 하고 기술 제재를 받는 상황에서 맨땅에서 하려면 쉽지 않습니다. 그런데 중국은 예전에 핵개발도 성공해 봤고, 화웨이의 5G 통신 기술은 굉장히 뛰어납니다. 전 세계에서 이 정도의 가성비와 기술력을 이룬 것은 엄청난 성과입니다. 다만 화웨이라는 기업에 대해서는 의문을 갖는 사람이 많습니다. 통신 기술은 3G, 4G, 5G로 이어지는데, 화웨이는 4G 때는 그럭저럭이었다가 갑자기 5G부터 아주 잘하게 됐습니다. 공교롭게도 2~3년 전부터 중국을 중심으로 전 세계 통신연구소 해킹이 많이 일어나고, 실제로 유출도 있었습니다. 이번에도 중국이 반도체 자립 경쟁을 하면서 전 세계 반도체 관련 연구소들이 엄청나게 해킹을 당했습니다. 중국 해커들이 열심히 일하고 있는 것이죠. 그래서 합리적인 의심을 하게 됩니다. 기술은 단계적으로 발전하고, 공개되면서 검증을 받는 것인데, 어디서 무엇을 개발했는지 모르는 상태로 느닷없이 내놓는 것이니까요.
그렇게 보면 중국은 미국의 제재에 대한 반격으로 공무원들에게 아이폰을 쓰지 말라고 한 것이네요. 중국은 사회주의 국가이니 사회적 분위기로 불매운동까지 번지면 애플도 굉장히 머리가 아플 겁니다. 맞습니다. 애플이나 테슬라는 중국 인민들이 좋아하기 때문에 미중 갈등 속에서도 수요가 탄탄하다고 인정받던 브랜드였습니다. 그런데 이제 그런 분위기가 슬슬 바뀌기 시작했습니다. 중국도 기술이 올라오고 어느 정도 대체재가 생기니까 자국 기업의 기술이 올라가면서 그런 스탠스를 보이는 것입니다. 애플이 어제 저녁 주가가 3.6퍼센트 빠졌는데, 올해 들어 하루 낙폭으로는 최대치입니다. 애플이 중국에서 연간 파는 아이폰 수량이 약 20퍼센트 정도이니 무시할 수 없는 규모입니다. 지금은 중국 공무원들만 못 쓰게 하는 것이지만, 사회적 분위기를 교묘하게 조성해 아이폰을 쓰면 매국노처럼 몰아가면 어떻게 될지 모릅니다.
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