저자: 최창규 · 한국인
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9월 FOMC 금리 인상 가능성과 PCE 물가 상승(경유 +9.6%, 휘발유 +3.9%) 전망, AI 속도조절론과 AI 기업 수익성 우려 제기. 일본은행 금리인상 예상(1.00→1.25%, 31년만 최고) 및 시장 불확실성 부각. 국내 반도체는 자사주 매입 종료 후 실적 기반 반등 기대, 코스닥은 10~11월 정책 모멘텀 기대. 반도체 소부장·전공정, 삼성전자·SK하이닉스, ESS·AI 데이터센터 연계 2차전지 선호 제시.
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이슈들과 함께 오늘은 미래에셋자산운용 최창규 본부장과 이야기 나눠 보겠습니다. 안녕하세요.
안녕하세요. 요즘 시장이 괜찮아졌다가도 9월은 힘들어하는 모습이 계속 나타나고 있습니다. 금리 이야기에 AI 속도 조절론까지 겹치면서 월요일 쉽지 않게 출발했는데요. 본부장님과 함께 투자 전략을 잘 세워 보겠습니다.
가장 먼저 보고 싶은 건 역시 물가 지표입니다. 국채 금리가 계속 내려올 생각을 안 하고 있는데, 금요일에 발표된 CPI는 어떻게 보셨습니까?
무난했다고 봅니다. 금요일에 PPI를 보면서 CPI도 PPI만큼 크게 요동치지는 않겠구나 예상했는데, 실제로 그렇게 크게 튀지 않았습니다. 헤드라인은 전월 대비 0.4%, 전년 대비 3.4%로 예상치에 부합했고, 근원 지표만 살짝 높았습니다. 근원 CPI는 전월 대비 0.3%로 컨센서스 0.2%보다 0.1%포인트 높게 나왔죠.
그런데 시장이 주목하는 건 하나인 것 같습니다. 유가입니다. 미국 소비자들은 여름 드라이빙 시즌에 차를 많이 타고 여행을 다니니까, 운송과 연관된 경유 가격이 많이 오른 게 눈에 띕니다. 휘발유는 3.9% 올랐는데 경유는 무려 9.6% 올랐어요. 경유는 화물, 운송, 생산과 연동되어 있기 때문에, 이게 결국 물가로 전이될 거라고 사람들이 보고 있는 겁니다. 항공료도 2.7% 올랐으니, 다음 달 물가가 한 번 더 세게 튈 거라는 시각이 많습니다.
이달 말 발표될 PCE 물가도 높게 나올 거라는 게 중론이고, 그래서 시장에서는 "9월 FOMC에서 드디어 금리를 올리는구나"라는 분위기가 형성됐습니다. CPI가 높지 않았는데도 에너지 가격이 높아서 다음 PCE가 높게 나올 것이고, 따라서 9월에는 금리를 올려야 한다는 느낌까지 나오고 있습니다.
AI 기업들이 좋은 실적을 내고 있음에도 경계론이 계속 나오고 있습니다. AI가 발전하면 결국 세상을 망칠 것이라는 얘기까지 나오면서, 두 가지가 맞물려 오늘 시장이 하락했다고 분석하고 있습니다. 8월보다 9월 유가 수준이 훨씬 높기 때문에 지금은 "금리 인상을 안 하면 안 된다"는 분위기입니다.
반면 트럼프 대통령은 경기가 좋으니 금리를 내리라고 하고 있죠. 제가 정말 궁금한 건, 이번에 금리를 몇 번 올릴지, 그리고 파월 의장이 기자회견에서 어떤 매파적인 메시지를 낼지입니다.
저는 자산운용사에 근무하면서 여러분의 돈을 운용하는 펀드와 ETF를 운영하고 있는데, 얼마 전 동료들과 아침 커피를 마시면서 의견을 나눴습니다. 저는 최소한 한 번은 올릴 거라고 봤어요. 다음 FOMC가 10월인데, 10월에 올려 버리면 11월 중간선거에 악영향을 줄 수밖에 없으니 이번에 올리고 다음에는 동결할 거라는 의견이었습니다.
그런데 옆에 있던 동료는 다르게 봤습니다. 트럼프 대통령의 압박이 세기 때문에 오히려 동결할 거라는 거죠. 이런 얘기를 드리는 이유는, 금융업계 최고 전문가들끼리도 의견이 갈린다는 점을 보여드리고 싶어서입니다. 결국 누구 의견이 맞느냐보다는 파월 의장의 발언에 달려 있다고 생각합니다. 금리를 올리면서 "다음에도 한 번 더 올릴 것이다"라고 강하게 말해 버리면 시장은 오히려 충격을 받을 겁니다. 그리고 만약 동결하더라도 "이번엔 동결했지만 다음에 올릴 수도 있다"는 식의 호전적인 동결을 하면, 그것도 시장에 더 큰 충격으로 작용할 가능성이 높습니다. 고용도 잘 나오고 물가도 오르고 있으니, 이번 주는 굉장히 조심스러운 한 주가 될 것이라고 봅니다.
CME 페드워치 기준으로는 2027년 상반기 터미널 금리를 4.5%까지 보고 있습니다. 말씀하신 대로 이번에 올리고 쉬더라도 금리 인상 사이클에 들어가는 거라면, 주식시장에는 달갑지 않은 소식이죠.
굉장히 달갑지 않습니다. 요즘 AI 기업들은 실적이 30%만 늘어도 시장이 반응하지 않아요. 최소 50~60%는 늘어나야 "장사 좀 했네" 하는 분위기입니다. 과도한 CAPEX 투자 이후 얼마나 돈을 버느냐, 즉 수익성에 초점이 옮겨 가고 있죠. 엔비디아도 실적 발표 때 총이익률이 컨센서스 74.8%였는데 74%가 나오자 주가가 순간적으로 빠졌습니다. 시장은 실적 자체보다 향후 가이던스에 눈높이를 맞추고 있는 거죠.
만약 기준금리가 4%를 넘어 4.25%까지 간다면, 수익성을 담보하지 못한 AI 기업들은 버티기 어려울 거라는 생각도 듭니다. 예를 들어 오픈AI는 100억 달러를 벌면서 300억 달러를 쓰고 있다고 알려져 있습니다. 이런 상황에서 금리가 4%를 넘는다면 끔찍한 일이 벌어질 가능성이 높습니다. 그래서 금리를 더 못 올린다는 말이 많은 것 같습니다.
이번 주는 금리의 슈퍼위크입니다. 우리가 보고 있는 곳은 일본인데, 일본은행이 금리를 올릴 거라고 하면서도 결국 속도가 문제라는 얘기가 나옵니다.
맞습니다. 지금 사람들은 AI도 좋고 금리 인상도 어느 정도는 소화할 수 있다고 봅니다. 미국은 AI가 성장을 뒷받침하고 있어서, 기업 이익이 금리 인상 속도보다 빠르게 늘어난다면 큰 문제가 없어요.
일본은 장기간 저금리를 유지해 왔기 때문에 충격이 큽니다. 정책금리를 1.00%에서 1.25%로 25bp 올리는 건데, 금리 수준 자체가 워낙 낮은 나라라서 25bp도 큰 폭으로 받아들여지는 거죠. 1.25%는 31년 만에 가장 높은 정책금리 수준입니다. 제가 2001년에 증권사에 입사했는데, 그때보다도 더 오래된 수치라는 거죠. 시장이 1.25%를 찍게 되면 느끼는 최고 공포감은 굉장히 클 것 같습니다. 헤지펀드 등에서 엔화 투기 포지션이 세게 잡혀 있다는 분석도 있어서, 서프라이즈한 금리 인상이 나올 수 있습니다.
핵심은 이후에 더 올릴지, 여기서 멈출지입니다. 우에다 총재가 추가 인상을 얼마나 빠르게 시사하는지, 그리고 캐시 우드가 아니라 일본은행 측의 다음 스탠스가 이번 주 관건입니다. 방송에서 "이렇게 될 겁니다"라고 속 시원하게 말씀드리면 좋겠지만, 저희끼리도 의견이 많이 갈립니다. 그 불확실성이 지금 시장의 조정 요인이고, 금융시장이 가장 싫어하는 게 바로 불확실성이기 때문에 오늘 주가 조정이 나타나고 있다고 봅니다.
일본은 올린다는 시그널은 명확하게 준 상태이고, 앞으로 속도가 어떻게 될지를 봐야 합니다. 17일 새벽 3시 캐시 우드 쪽 발언이 있고, 그다음 날 우에다 총재 기자회견이 있으니 톤 차이를 확인하려는 움직임이 있어서 조정이 나오고 있는 거라고 보시면 됩니다.
또 하나 조정의 이유가 AI 속도 조절론일 겁니다. 다리오 아모데이가 너무 빨리 가면 안 되고, 이에 맞는 보안책과 규제책이 함께 따라와야 한다고 말했습니다. 오늘 삼성전자와 SK하이닉스 위주로 조정을 받은 것도 이 때문이고요. 하지만 과연 그분들이 속도 조절을 한다고 해서 실제로 될까 싶습니다. 어떻게 보세요?
그분은 오픈AI의 GPT-2가 나왔을 때부터 같은 말씀을 하셨습니다. 이 모델이 세상을 뒤바꿀 수 있으니 조심해야 하고, 내놓으면 안 된다는 얘기를 2 때부터 해 왔어요. 그런데 3, 4, 5, 6까지 오는 과정에서 늘 "주가 빠진다, 주가 빠진다, 그러다 주가가 빠지니까 거봐라, 말이 맞잖아" 하는 얘기가 반복되는 느낌입니다.
한편으로는 그만큼 AI의 성능이 가파르게 올랐다는 뜻이기도 합니다. 그리고 한 가지 더 생각해 볼 점은, 성능만 올라서는 안 된다는 겁니다. 성능이 오른 만큼 가격도 오르면 사람들이 쓸 수가 없어요.
최근 미국 대학생들이 챗GPT나 클로드를 많이 쓰고 있는데, 중국 모델도 쓰고 있다고 합니다. 싸기 때문이죠. 코딩, 이미지, 영상처럼 고성능이 필요한 작업이 있지만, 자료 요약이나 필기 정리 같은 일반적인 작업은 중국 AI 모델로도 충분할 만큼 성능이 올라왔습니다. 성능 개발과 가격 하락이 동시에 나타나는 상황입니다.
저도 아직 체감은 잘 안 됩니다. 코딩이나 보안 쪽을 쓰는 사람이 아니라서요. 하지만 최근 해킹 사건들을 보면, 그리고 유럽에서 AI 규제 얘기가 조금씩 나오는 걸 보면, 충분히 AI의 발목을 잡을 수 있다는 생각이 듭니다. 제 시선은 2027~2028년까지 AI가 성장은 하되, 굉장히 울퉁불퉁할 거라는 겁니다. 딥시크도 HBM 사용량을 4분의 1 수준으로 줄이는 기술을 개발하겠다고 했는데, 이런 뉴스가 계속 나올 겁니다. AI는 분명 긍정적이지만, 완성되는 과정에서 많은 변수가 있을 겁니다. 오픈AI의 신모델이 나올 수도 있고, 중국 딥시크나 키미 K3 같은 모델이 나올 수도 있죠.
속도를 늦추자고 미국이 말한다고 중국이 따를까요? 저는 따르지 않을 거라고 봅니다. AI 시장을 보는 저의 입장에서 결국 미국과 중국이 맞붙는 구도인데, 중국 입장에서는 "너희는 속도를 늦추라, 우리는 가속하겠다"라며 AI 시장의 주도권을 잡으려 할 겁니다. 그래서 한목소리가 나오긴 힘들고, 각자도생의 길로 갈 가능성이 높다고 봅니다.
그러면 AI 산업의 방향성은 맞지만 울퉁불퉁하다는 말씀이신데, 오히려 하이퍼스케일러들은 땡큐라고 느낄 것 같아요. 속도 조절을 하면 AI 기업들의 금리 부담이 줄고, 숨 쉴 틈이 생기니까 뉴욕 시장의 색깔도 바뀔 가능성이 있어 보입니다.
정확한 지적입니다. 저도 최근 굉장히 느끼고 있는 게 있습니다. 과거에는 AI 반도체나 AI ETF를 볼 때 엔비디아, 브로드컴, 구글, 메타 같은 기업들만 봤어요. 그런데 최근에는 델 컴퓨터나 휴렛팩커드, 슈퍼마이크로 같은 기업들을 눈여겨보게 됩니다. 옛날에 사무용 컴퓨터를 만들던 델, 프린터를 만들던 HP처럼 우리가 잘 쳐다보지 않던 기업들인데, 이들의 실적과 주가 흐름이 굉장히 강하게 나오고 있습니다. 델은 AI 서버를 조립해 납품하는 하드웨어 기업이고, 조립 완성품을 만드는 기업이죠.
그래서 관심이 칩을 만드는 가속기나 주문형 반도체에서, 서버에 납품하는 델 같은 AI 서버 쪽으로 넓어지고 있습니다. AI 전체 밸류체인이 넓어지면서 낙수 효과가 일어나고 있다고 봅니다. AI 모델을 두고 치열한 경쟁이 일어날수록, 거기서 수혜를 보는 기업들은 분명히 등장할 겁니다. 하이퍼스케일러가 될지, 칩을 조립 생산하는 업체가 될지, 최근 엔비디아가 대만 미디어텍과, 구글이 미디어텍과 손을 잡은 것처럼 합종연횡도 계속 일어날 겁니다. 브로드컴이 너무 커지니까 마벨이 잘 가고 있는 것도 같은 흐름입니다.
하반기 뉴욕 증시는 투자 전략을 잡기가 굉장히 어렵습니다. 어떻게 보세요?
미국 증시는 솔직히 저도 잘 모르겠습니다. 어디로 튈지, 누가 승자가 될지 확신이 없어요. 저는 한때 브로드컴이 승자가 될 거라고 생각했습니다. 구글 TPU가 엔비디아 GPU에 맞서 빠르게 성장하고 있고, 데이터센터에 TPU를 넣으려는 수요가 늘고 있었으니까요. 그런데 구글 입장에서는 브로드컴이 너무 커지니까 협상이 어렵고 단가도 쉽지 않을 겁니다. 그래서 마벨이나 미디어텍 같은 대안 파트너를 찾고 있어요. 이걸 보면 미국 AI 시장은 춘추전국시대가 더 이어질 것 같습니다. 진나라가 우세할지, 종나라가 우세할지 계속 바뀌는 상황이죠. 그 시기에 가장 안전한 건 무기를 파는 기업들, 즉 곡괭이를 파는 기업들입니다. 한국으로 치면 삼성전자, SK하이닉스, 그리고 전력기기, 앞서 말씀드린 원자력이나 건설주도 그런 관점에서 조심스럽게 보고 있습니다.
그리고 최근 원화가 강세인 만큼, 그 기준점을 삼으면 미국보다 한국도 좋은 대안이 될 수 있다고 판단하고 있습니다. 한국은 반도체와 조선, 그리고 K-컬처처럼 색깔이 뚜렷한 나라라서, 한국 시장에 플러스 알파가 있을 수 있다고 봅니다.
지수 측면에서는 어떻게 보세요? 7,000선을 보기가 진짜 어렵거든요.
지난주 얘기부터 짚고 넘어가겠습니다. 지난주에는 동시만기일이 있었고, 반도체 지수 리밸런싱도 있었습니다. 이런 이벤트는 시장 펀더멘털과 무관한 경우가 많아요. 특히 동시만기일 날 외국인들이 많이 팔았는데, 저는 두 가지로 보고 있습니다.
첫째, 삼성전자와 SK하이닉스가 자사주를 매입하고 있지 않습니까. 제가 애널리스트 시절 자사주 매입 기간을 분석해 보니, 그 기간 동안 외국인들은 대부분 팔았습니다. 외국인들은 이미 두 종목을 많이 들고 있어서, 비중을 조절하고 싶어 했던 거죠. 자사주 매입은 "얼마에 몇 주를 사준다"는 게 다 공개되어 있으니, 그 가격에 받아줄 사람이 있다는 확신이 생깁니다. 소량이면 상관없지만, 물량이 많아지면 가장 고민되는 게 가격 하락이거든요. 그래서 자사주 매입 기간에는 외국인 매도 충격을 어느 정도 가늠할 수 있습니다.
둘째, 9월 동시만기일 효과에 따른 기계적인 매물일 가능성이 높습니다. 펀더멘털에 따른 매도가 아니라 수급상 기계적인 움직임이니까, 너무 부정적으로 보실 필요는 없습니다. 이번 주 중앙은행 이벤트가 끝나고, 추석 연휴가 끝나면 다시 7,000포인트에 도전할 수 있을 것으로 판단합니다.
자사주 매입 기간에 외국인이 팔아서 지수가 못 올라간다면, 자사주 매입이 끝난 다음에는 어떻게 될까요?
그다음부터는 펀더멘털입니다. 실적이죠. 하이닉스와 삼성전자의 실적을 가늠할 수 있는 가장 좋은 지표는 D램 가격, HBM 가격, 그리고 SSD 가격입니다. 이 가격이 떨어졌나요? 오히려 올랐습니다. 그렇다면 다음 분기 실적은 더 좋을 수밖에 없습니다.
반도체 소부장이 주목받는 이유도 여기에 있습니다. 가격 상승세가 확실해졌으니 이제 생산량을 늘려야 하고, 그래서 소부장 얘기가 나오는 겁니다. 이 두 가지를 합쳐 보면, 10월부터는 자사주 매입이 끝나고, 매입한 주식을 소각하면 EPS가 올라갑니다. 자사주 매입 기간 동안 EPS가 올라가는 게 아니라, 자사주 소각이 이루어졌을 때 EPS가 올라가는 거죠. 그래서 10월에는 수급 공백보다는 "백투더 펀더멘털", 실적 중심의 장세로 간다고 판단합니다.
자사주 매입이 끝나는 시점이 공교롭게도 실적 발표 시즌과 딱 맞물립니다. 10월 초면 삼성전자의 잠정 실적을 볼 수 있으니, 진짜 실적을 보는 장세로 간다면 걱정할 필요가 없다는 말씀이네요.
코스피는 걱정이 덜한데, 코스닥은 쉽지 않아 보입니다. 600에서 800까지 오기는 했는데, 여기서 더 오를 수 있을지 싶거든요.
코스닥은 펀더멘털보다 두 가지로 봅니다. 첫 번째는 심리입니다. 저도 7월에 굉장히 힘들었습니다. 날씨도 더웠고, 제 금융 인생에서 그렇게 힘들었던 한 달이 없었어요. 코스닥이든 코스피든, 7월에는 다들 힘들었을 겁니다. 지금은 그 힘든 시기를 치유하는 단계라고 봅니다. 8월, 9월, 10월을 넘어가면 코스닥도 심리적으로 안정될 가능성이 높습니다.
두 번째는 금리입니다. 금리라는 불확실성이 성장주 중심의 코스닥에 부정적인 영향을 주고 있는 것도 사실입니다. 하지만 이번 주에 금리의 윤곽이 드러날 테니, 9월에 코스닥 승강제 같은 정책 모멘텀이 더해지고, 금리도 안정되고, 심리도 안정된다면 코스닥도 한 번은 기회가 있을 겁니다. "한 번"이라고 표현해서 죄송하지만, 올해 남은 기간이 얼마 없어요. 10월, 11월이 기회일 것 같고, 12월은 대주주 양도세 같은 이슈가 있으니 일단 제외해서 보시면 됩니다.
코스닥은 어떻게 투자해야 할까요? 코스닥150 같은 대표지수로 갈지, 바이오, 2차전지, 소부장 같은 섹터로 갈지가 중요합니다. 저는 개인적으로 대표지수보다 섹터 투자가 낫다고 봅니다. 최근 급락했던 바이오 같은 섹터는 전제 조건이 안정되면 많이 빠진 만큼 많이 오를 수 있어요. 기술이전 이슈가 다시 나오면 바이오도 충분히 기회가 될 수 있습니다. 그리고 AI가 묻어 있는 2차전지, 특히 ESS와 연결된 2차전지도 10월에 코스닥의 주인공이 될 수 있지 않을까 기대하고 있습니다.
섹터 얘기를 하셨는데, 투자자분들이 가장 많이 선택하실 건 반도체 소부장일 것 같습니다. ETF 전문가로서 반도체 ETF 안에서 괜찮은 걸 고르려면 어떤 기준으로 보는 게 좋을까요?
반도체 ETF는 고르기가 굉장히 어려우실 겁니다. 저도 매일 반도체와 AI를 공부하는데도 어렵습니다. 그래도 쉽게 말씀드리면, 삼성전자와 SK하이닉스를 중심으로 한 D램 메이커를 절반 정도 담고 있는 게 맞을 것 같습니다. 그리고 지금은 생산량을 늘려야 하는 국면이니, 개인적으로는 전공정 쪽이 더 맞지 않을까 생각합니다. 증착 같은 전공정 장비, 그리고 지난주 반도체 지수 리밸런싱으로 패시브 자금이 소부장 쪽으로 많이 쏠렸으니, 전공정 중심으로 집중해 보시는 것도 방법입니다.
소부장만 담은 ETF도 있긴 하지만, 삼성전자와 하이닉스를 빼고 가기는 어렵죠?
맞습니다. 금리 이슈가 지나가고, 자사주 이슈가 끝나면 실적 이슈로 넘어갈 가능성이 높습니다. 그렇다면 삼성전자와 하이닉스에 다시 가속도가 붙을 수 있는데, 이걸 빼고 소부장만 들고 있으면 수익률을 쫓아가기 굉장히 어려울 겁니다. 그래서 전자 계열이 섞인 쪽을 함께 보시라고 말씀드린 겁니다.
2차전지는 정말 어렵습니다. ESS, 연료전지처럼 섞인 쪽을 보고 싶어 하시는 분들도 많을 텐데, 어떻게 분석하세요?
이 질문에 답하려면 데이터센터가 얼마나 빨리 지어지고 있는지를 봐야 합니다. 그런데 미국에서도 데이터센터 건설은 굉장히 어렵습니다. 전력 확보, 전력 관련 비용, 인프라, 소음, 냉각, 환경 문제 등이 복합적으로 얽혀 있어서 난항을 겪는 건 사실입니다.
그래도 저는 이렇게 생각합니다. 데이터센터가 난항을 겪더라도 데이터센터는 더 많이 필요합니다. 그렇다면 데이터센터에 들어가는 전력기기, 발전 설비, 네트워크, 광통신 같은 쪽은 추세적으로 수혜를 받을 수밖에 없다고 판단합니다. 2차전지도 마찬가지입니다. 데이터센터나 태양광에 들어가는 UPS, 즉 무정전 전원공급 장치 같은 수요는 확실히 늘어날 수밖에 없습니다. 지금은 전기차가 잘 안 팔려서 2차전지가 고전하고 있지만, 점차 ESS 쪽으로 넘어가는 과정이라고 본다면 중장기적으로는 충분히 볼 필요가 있다고 생각합니다.
2차전지는 EV 시장 때문에 어렵게 보는 경우가 많지만, 범 AI로 묶을 수 있고 AI 데이터센터 향 노출이 있다면 충분히 긍정적으로 볼 수 있다는 말씀으로 오늘 방송을 마무리하겠습니다. 지금까지 미래에셋자산운용의 최창규 본부장이었습니다.
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