저자: 문홍철 · 한국인
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결론: 연준 테이퍼링은 2021년 11월~12월 중 개시가 유력하며, 금리 상승과 장단기 스프레드 축소 흐름을 보이고 있어 채권 측면에서 매파적 흐름으로 해석. FOMC 의사록 및 테이퍼링 전망: 연준이 자산매입(월 1200억 달러)을 11월 또는 12월 중순 테이퍼링 개시 예상, 월 150억 달러씩 줄이면 약 8개월 후 내년 중순 종료 전망. 인플레이션 및 연준 스탠스: 파월 의장이 물가를 일시적이 아닌 지속적 현상으로 보고 있다는 우려가 제기되며 매파 스탠스 강화. 공급 측면 물가 불안이 지속될 가능성에 대한 의견이 다수. 부채한도 변수: 12월 초까지 부채한도 유예, 이후 재차 한도 도달 가능성. 연준이 12월 중순 테이퍼링 시 정치 일정과 겹쳐 통화정책 교란 우려, 11월 중순 개시가 연준에 더 편한 시나리오라는 판단. 장단기 스프레드 해석: 5년물 대비 30년물 스프레드 축소. 시장이 중앙은행의 강한 인플레 통제 신뢰를 반영하는 것으로 해석. 30년물은 인플레 민감도가 높음. 스태그플레이션 우려: 셰일 등 공급 충격 가능성은 과거보다 낮고 구조 변화로 대체재 존재, 공급 충격에 따른 장기 스태그플레이션 가능성은 제한적이라는 시각. 한국 금리 전망: 한국은행 기준금리 동결 이후에도 시장은 금리 인상 기대 반영. 11월 인상 가능성 충분, 내년 1분기 추가 인상 전망. 시장은 그 이후에도 추가 인상 반영 중. 한국 채권시장: 금리 급등락 및 외국인 선물 매도로 채권 운용자들 매수 주저. 장기물은 상방 제한, 하방 압력 지속 전망. 주식·채권·환율 관계: 주식과 환율은 대체로 동조, 환율 상승 시 주식 약세. 주식-채권 역상관 관계가 인플레 우려 시 깨지는 패턴이 있으며, 현재 인플레 우려로 동반 약세 가능성. 올해 말~내년 초 정도 이후 관계 회복 추정. 환율 및 외국인 채권 수급: 외국인 원화채권 보유는 증가 추세. 선물 매도는 재정거래 수요 영향이 커 환율과 일대일 매칭되지 않음. 외국 발행 채권 13억 달러 성공은 경제 신뢰 신호로 해석. 리스크: 인플레 지속 시 금리 추가 상승, 부채한도 재이슈, 연준 일정 교란 가능성.
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네, 어제 미국 PCE 물가가 발표됐고 애플 FOMC 의사록도 공개됐습니다. 인플레이션 우려가 이제 상수가 되어 있는데요. 금리에 대해 더 구체적으로 채권 전문가에게 들어보겠습니다. DB금융투자 문홍철 채권 파트장 전화 연결해 말씀 듣겠습니다. 안녕하세요. 직접 나오셨는데, 9월 FOMC 의사록이 공개됐습니다. 눈여겨볼 특별한 점이 있었습니까?
예, 지난번 FOMC 발표 때 파월 의장이 물가에 대한 스탠스를 약간 바꾼 점이 있었는데, 이번 의사록에서 그 부분이 확인됐습니다. 가장 주목할 점은 테이퍼링을 언제 시작할 것이냐였는데, 이번에 11월 중순 아니면 12월 중순 둘 중 하나로 결정하겠다는 얘기가 나왔습니다. 연준은 자산매입을 매월 1,200억 달러씩 하고 있고, 그 개시 시점은 6월 중순이었습니다.
전체적인 뉘앙스를 보면, 최근 FOMC 보고서에서 중앙은행이 경기나 고용보다 물가에 더 신경 써야 한다는 이슈가 있었고, 파월 의장도 물가가 일시적이라는 기존 스탠스를 바꿨습니다. 연준 내부에서도 물가가 일시적으로 올라오는 게 아니라 지속될 것 아니냐는 우려가 있었습니다. 그래서 저희는 테이퍼링이 11월 정도 중순에 시작되지 않겠나 생각합니다. 의사록상으로는 11월이나 12월에 개시되고, 속도도 월 150억 달러씩 줄이면 대략 8개월 정도 진행돼서 내년 중순쯤 종료될 것으로 보입니다. 기존에 알고 있던 사람들은 예상했겠지만, 시장이 받아들이기엔 조금 매파적인 흐름이었습니다. 인플레이션에 대해 위원들이 여러 얘기를 했지만, 전반적으로는 물가가 더 오를 것 같고, 스태그플레이션 우려도 있는 가운데 공급 측면의 물가 불안이 더 지속될 가능성이 있다는 의견이 다수였습니다. 그래서 시장 기대보다는 약간 매파적이었다고 보시면 될 것 같습니다.
정리해 주셨습니다. 월 150억 달러씩이면 국채와 부동산담보증권(MBS) 합쳐서 8개월 동안 진행하는 거고요. 설문조사에서 소비자 기대 물가가 계속 오를 것 같고, 내년에는 5.9%까지도 가능하다는 결과가 나왔다고 하죠. 결국 연준은 테이퍼링을 충분히 찾아 나가는 거고, 채권시장을 보면 큰 흐름이 보이죠.
가끔 방송에서 언급하는 부채한도 문제도 12월까지 연장됐는데, 이게 12월의 또 하나의 관건이라고 보는데요. 과거에도 기시감이 드는데, 2013년 연준이 테이퍼링을 할 때도 미국 민주당과 공화당이 부채한도를 두고 격렬하게 다퉜습니다. 그래서 그때도 테이퍼링이 늦어지지 않았냐는 얘기가 있었죠. 다만 지금은 다릅니다. 그때는 긴축을 하기에 경기 펀더멘털이나 물가가 그렇게 높지 않았는데, 지금은 경제 회복과 함께 물가가 높게 지속되고 있다는 우려가 큽니다. 12월 초까지 부채한도를 늦췄으니, 다시 한도에 도달할 때가 되면 연준 입장에서는 12월 중순에 테이퍼링을 시작하면 정치 일정에 따라 통화정책 스케줄이 교란될 수 있죠. 그래서 부채한도 우려에도 불구하고 11월 중순에 테이퍼링을 시작하는 게 연준 입장에서는 더 편한 시나리오일 수 있다고 생각합니다.
테이퍼링이 거의 기정사실화된 상황에서 어제 단기 금리는 오르고 장기 금리는 떨어졌는데요. 이걸 경기 시그널로 많이 보던데, 스태그플레이션 논란과 함께 어떻게 보셨습니까?
간밤의 장단기 금리 변화가 시청자분들이 가장 중요하게 봐야 할 지표라고 생각합니다. 저희가 특히 중요하게 보는 스프레드는 보통 10년물과 2년물 차이를 많이 보시는데, 요즘은 5년물 대비 30년물 스프레드를 많이 봅니다. 30년물은 인플레이션에 굉장히 민감하고, 5년물은 연준 통화정책에서 금리를 얼마나 빨리 올릴 것이냐를 반영합니다. 간밤에 5년물은 큰 변화가 없거나 약간 올랐습니다. 중앙은행이 긴축을 빨리 할 수도 있다는 시장 예상을 반영한 거죠. 그런데 30년물은 이상하게 떨어졌습니다. 인플레이션에 민감한 30년물과 5년물의 금리차가 최근 계속 하락하고 있습니다.
금리는 오르는데 왜 5년-30년 금리차는 계속 떨어질까요? 시장이 인플레이션이 오지 않거나, 오더라도 중앙은행이 금리를 빨리 올려 잡을 것이라는, 중앙은행에 대한 강한 신뢰를 이 금리차가 반영하고 있는 겁니다. 지금 경기 펀더멘털과 인플레이션을 볼 때 연준이 공격적으로 금리를 올리면 결국 펀더멘털과 물가에 대한 기대치는 낮아질 것이고, 그러면 30년물은 펀더멘털과 물가에 연동되기 때문에 당연히 금리가 내려갑니다. 반대로 단기물 금리는 기준금리가 올라가니 오르고요. 그 양자 간에 금리차가 축소된 것으로 해석하시면 맞을 것 같습니다. 저희도 이런 시장에서 적극적으로 매수 입장이고요. 인플레이션 걱정이 많지만, 30년물 흐름을 보면 중앙은행이 이를 잘 통제할 것이라는 상당한 믿음을 보여주고 있는 것 같습니다. 미국 주택 대출금리가 30년 만기 국채금리에 연동되어 움직이기 때문에 30년 금리가 상당히 중요한 의미를 가집니다.
스태그플레이션으로 갈 것이냐는 문제도 과거에는 셰일 같은 대체 공급원이 없었지만, 지금은 다른 대체재도 존재하고 구조가 많이 바뀌었기 때문에 공급 충격은 크지 않을 것이라는 게 장단기 스프레드에 나타난 전반적인 모습이라고 예측할 수 있습니다.
그럼 우리나라 시장은 어떤가요? 보통 3개월과 10년물, 또는 2년과 10년물을 보는데요.
우리나라도 최근 단기물 금리가 많이 올랐습니다. 한국은행이 기준금리를 빨리 올릴 것이라는 우려가 많이 반영됐고, 그러다 보니 장단기 금리차는 미국과 크게 다르지 않게 오르내리지만 조금 축소되는 흐름으로 보시면 맞을 것 같습니다. 한국도 물가에 대한 우려가 계속 있는데, 중앙은행이 특히 가계부채, 노골적으로 말하면 부동산 시장을 잡기 위해 기준금리를 빨리 올릴 것이라는 걱정을 하게 됩니다. 그렇다면 장기 채권을 거래하는 분들 입장에서는 미국과 마찬가지로 성장률에 대한 우려가 생기고, 장기물 금리는 좀 더 오르고 단기물은 빠르게 오르면서 장단기 금리차가 조금 더 축소되는 흐름이 되지 않을까 싶습니다.
지난 화요일 한국은행 금융통화위원회는 기준금리를 동결했습니다. 연내 금리 인상 가능성은 계속 내비쳤는데, 시장에는 이게 어떻게 반영돼 있나요?
저희는 수익률 곡선을 이용해서 시장의 기대치를 계산합니다. 시장은 대략 3개월 내 한 번, 6개월 내 또 한 번, 총 두 번을 예상하고 있고, 내년 말까지는 총 4번 가까이 금리가 오를 것으로 보고 있습니다. 저희도 11월에 금리 인상이 충분히 가능하다고 보고 있고, 대선 전인 내년 1분기에 한 번 더 인상할 것으로 생각합니다. 시장은 그 이후에도 추가로 올릴 수 있다고 보고 있고, 현재 가격에 이런 기대가 반영돼 있습니다.
국내 채권 시장의 변동성도 짚어볼 필요가 있는데, 금리가 오르면서 채권 가격이 많이 떨어졌습니다. 채권 운용하시는 분들은 어떻게 대응하고 있나요?
채권을 운용하는 분들이 많이 어려워하고 계십니다. 올해 금리가 급등락을 계속 보이고 있는데, 시장에서는 경기가 좋지 않은 것 같고, 고점을 찍고 떨어지고 있는 것 같고, 물가 우려는 있지만 지속될지는 잘 모르겠다는 분위기입니다. 채권 금리 자체는 많이 올라와 있어 매력적인 수준이라 매수해도 나쁘진 않을 것 같지만, 외국인들이 선물시장에서 채권을 강하게 팔고 있습니다. 주식시장과 비슷하게 채권 선물에서도 외국인 매도가 나오고 있어서, 가격은 괜찮아 보이는데 손이 잘 안 나가는 상황입니다. 단기물은 기준금리가 올라가니 그렇다 치더라도 장기물은 이 정도 레벨에서 사야 하지 않겠냐는 생각을 하는 분들도 있지만, 외국인 매도세가 워낙 강해서 지금은 조금 참고 계십니다. 제 생각에는 장기적으로 물가나 성장률에 하방 압력이 꾸준히 있을 것이라, 장기 채권에 대해서는 저희도 매수 기회가 있지 않겠나 생각합니다.
주식 시장과 금리, 환율의 삼각관계를 잘 들여다보셔야 한다는 말씀을 드린 적이 있는데요. 주식과 채권 간 상관관계는 앞으로 어떻게 될까요?
주식과 채권의 관계가 요즘 굉장히 큰 화두입니다. 글로벌 자산배분을 하시는 분들은 주식과 채권이 원래 역상관 관계에 있기 때문에 비중을 조절하며 투자해 왔습니다. 그런데 과거 패턴을 보면 역상관 관계가 깨지면서 같이 좋거나 같이 나빠지는 경우가 종종 있었습니다. 요즘이 그런 경우에 가깝습니다. 과거를 보면 인플레이션 우려가 심해질 때 이런 현상이 나타났습니다. 1970년대나 1990년대가 대표적입니다. 원래는 서로 반대로 가야 하는데, 이런 패턴이 깨진 케이스가 과거에도 있었습니다. 최근에도 스태그플레이션이나 인플레이션 우려가 있다 보니, 주식도 나쁘고 채권도 나쁜 상황이 만들어져서 금리가 오르는 흐름이 나타나고 있습니다. 인플레이션 우려는 당분간 이어질 수 있지만, 올해 말이나 내년 초쯤에는 조금 잦아들 것으로 보고 있습니다. 그때쯤 되면 주식과 채권의 역상관 관계가 다시 회복되지 않겠나 추정하고 있습니다.
환율 전망도 궁금합니다. 달러 강세가 계속되면서 채권과 주식 투자에 약세를 부추기는 현상이 나오고 있는데요.
환율과 주식은 거의 같이 가는 것 같습니다. 환율이 오를 때 주식이 좋지 않은 경우가 많습니다. 환율과 채권의 관계는 조금 애매합니다. 기자분들이나 매니저분들이 환율이 오르는데 외국인들이 왜 채권을 파냐는 질문을 많이 하시는데, 외국인들은 원화 채권을 계속 늘리고 있습니다. 외국인이 원화 채권을 사는 이유는 굉장히 다양한데, 그중 하나가 환율 베팅입니다. 환율이 오르면 원화 자산의 매력이 떨어지니 채권도 팔 것 같지만, 실제로는 그렇지 않습니다. 채권 관련 외국인 움직임을 읽을 때 조심하실 게 있는데, 재정거래의 비중이 굉장히 큽니다. 주식에서 현물과 선물 차익거래를 하듯이 채권에서도 똑같이 재정거래가 이루어집니다. 외국인 입장에서는 환율이나 금리 방향과 무관하게 특정 재정거래에서 이익이 보이면 그 이익만 먹기 위해 들어오는 물량이 있고, 특히 단기 채권이 많습니다. 이런 전매매가 최근 상당히 늘어났습니다. 그래서 외국인들이 환율이 오르는데 왜 원화 채권을 사냐고 헷갈려 하시는 분들이 많은데, 재정거래 수요를 알고 계시면 외국인이 채권을 사거나 판다고 해서 그게 꼭 환율과 일대일로 움직이는 건 아니라는 점을 이해하실 수 있을 겁니다.
한 가지 분명한 사실은 지난 7일 우리나라가 외화 국채 13억 달러를 성공적으로 발행했다는 점입니다. 그만큼 우리나라 경제에 대한 신뢰는 여전히 높다고 볼 수 있겠습니다.
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