저자: 이형수 · 한국인
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AI 추론·에이전트 수요로 메모리(HBM·범용DRAM·낸드/eSSD) 공급 부족이 지속되며 가격이 급등 중이다. 하이퍼스케일러 2026 capex는 기존 600~700억달러에서 800억달러 가까이 상향됐고, 메모리 영업이익률은 70~80%에 달한다. 쇼티지가 점→선→면으로 확산돼 역대급 중장기 사이클이 예상되며, 메모리는 경기 순응 자산이 아닌 전략자산으로 멀티플 상향 요인이다. 다만 금리 상승(미 10년물 4.5% 이상)은 데이터센터 투자 여력을 줄이는 리스크로 언급했다.
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네. 오늘 모신 분은 IT의신 이형수 대표입니다. 안녕하세요. 네, 안녕하십니까? 자, 오늘 또 새로운 책을 이번에 쓰셨어요. AI 법을 반도체 실전 투자법 쓰셨는데 아, 요즘 반도체가 워낙 난리라 아, 많은 분들이 되게 흥미로워할 것 같아요. 네. 뭐 제가 그 책을네 번째 썼고요. AI 시리즈는 이제 세 번째 책인데 제일 잘 나갑니다. 아 그래요? 맛있던 축하드립니다. 베스트셀러. 네. 네. 아니, 이렇게 난리 데는 사실 그 노무라 증권에서도 우리 증시를 뭐 11,포인트까지 상향 전망했잖아요. 거기에는이 삼성전자 하이닉스의이 반도체 이익단의 그 급증 이게 이제 바탕이 된 거고 어 삼성전자만 하더라도 뭐 150조 영업 이익 2026년 얘기하다가 200조 지금 보니까 323조까지 지금 늘어났어요.
이렇게 막 급증하는 이유 도대체 뭘까요? 어, 결국 메모리 반도체의 공급 부족으로 이제 가격이 급등하고 있는 거고요. 지금 이제 하이퍼스케러라고 하는 회사들이 거의 뭐 그이 낙찰식으로 거의 어 경매 방식으로 거의 가져간다라고 할 정도로 계속해서 이제 입도 선매를 하려고 하고 있고요. 그 경쟁 때문에 이제 어 물량이 증가하는 폭은 생각보다 많지 않은데 어 가격 ASP라고 하는 평균 판매 가격이 계속해서 올라가는 흐름을 보이고 있는데 자 그러면 이게 왜 비단 최근부터 이렇게 난리냐라고 보면 그 우리가 이제 AI를 구현하기 위한 AI 컴퓨팅 그 인프라가 있잖아요.
AI 인프라가 작년부터 큰 변화가 생겼어요. 네. 일단 작년부터 추론이라는 영역에서 그 굉장히 고도화가 되기 시작했고 거기서 이제 메모리의 역할이 굉장히 커졌습니다. 그러면서 이제 작년 3분기부터 원래 HBM에이어서 이제 법용 메모리까지 가격이 급등하기 시작했고요. 그리고 이제 작년 말 올 초에 제일 핫한 어 지금 키워드가 에이전트 AI죠. 자 이쪽 수요를 또 아무도 생각을 못 했습니다. 그게 또 메모리 또 수요를 촉발시키고 있죠. 네. [콧방귀] 아, 진짜 뭐 요즘 그 이익단 늘어나는 거 보면은 요번에 M비디아에서 실적 발표한데도 보니까 향후 그 비용 증가 보니까 메모리가 한 500%가 넘는 거 같은데요.
네, 맞습니다. 이번에 그 하이퍼스케일러라고 하는 회사들이 일봉 실적을 대부분 이제 마무리했잖아요. 이제 거기서 자본 지출 팩스에 대한 어 가이던스들을 주는데 어 원래 올해 들어설 때만 해도 2026년 케펙스 총합이 한 6, 7,억 달러 정도를 봤어요. 7,억 달러면 엄청나게 큰 금액이긴 한데 여기서 조금 더 늘었습니다. 그래서 적게 보는 쪽은 한 250억 달러 추가됐다라고 보고 있고 많이 보는 쪽은 1억 달러 정도가 더 추가될 거다. 그러면 맥시멈 한 8,억 달러 정도가 되는 거잖아요. 그러면 왜 여기서 더 증가했냐? 어, 다 지금 코멘트하는 하는 거 보면 어, 메모리 가격이 올라서 캠팩스를 더 늘렸습니다.
이런 이야기를 하고 있거든요. 그러니까 지금 메모리 가격이 올랐다고 해서 우리는이 지금이 AI 군비 경쟁을 어, 살살할 생각이 전혀 없다. 끝까지 가보겠다. 이런 생각인 거 같습니다. 아, 그렇군요. 디램, 랜드, HBM이 영업 유익률이 보통 7 80% 이렇게 나오잖아요.이 이 야 이거 엄청난 건데 보통 1 20%만 제조업에서 나와도 많이 나왔다 이렇게 얘기하는데 이렇게 높은 이익률이 계속 유지가 되는 이유가 뭘까요? 일단 이제 구조적인 변화입니다. 어 원래 메모리 반도체라는게 그 전방 시장으로 놓고 보면 보통 스마트폰이나 PC 가정 같은 B2C 제품이 메인이었고요.
이제 보통 그 내구 소비제로 인해서 슈퍼 사이클들이 보통 일어나는 경우가 많았었거든요. 과거에는. 어 그런데 이제 이번에는 철저하게 AI 인프라 어 B2B 쪽에서 이제 발생하고 있는 수요라고 봐야 되고요. 그리고 이제 과거하고 다른게 원래 메모리 반도체라는 거는 범용 제품이었잖아요. 그 기성품이기 때문에 항상 제고의 리스크가 있었어요. 근데 이번에는 AI 인프라의 최적화된 주문형 메모리들이 많이 늘고 있죠. 그래서 대표적인게 HBM이고요. 그리고 HBM이이어서 이제 올해부터 물량이 좀 급증하는게 소캠이라고 하는 어 이제 엔비디아가 직접 설계하는 CPU에 필요한 메모리죠.
네. 그런 쪽도 이제 주문형 메모리가 이제 다음 어 타자로 지금 준비를 하고 있는 거고 그러면 이제 주문형 메모리에서 기존 법용 메모리의 어떤 그 케파를 잠식한 효과가 나타나잖아요. 그런데 범용 메모리 수요도 매우 중요해지다 보니까 어 그 지금 양쪽에서 다 공급이 보족해지고 있는 상황. 네. 그렇게 발생하고 있습니다. 네. 그렇군요. 2027년도에 이제 HBM 4e가 본격적으로 도입이 되면 전체 디램 가격이 상승될 것이다. 또 이런 전망들이 있더라고요. 이유가 있었나요? 일단 제작 난이도가 높고요. 어 제작 난이도가 높으면 결국 수율이 떨어지죠.
그러면 지금 메모리 회사들이 메모리 3사 다 HBM 쪽으로 케파 증만은 케파를 많이 증설해도 거기서 많이 깨먹으면 수율이 낮으면 결국 아웃풋 나오는 그 비트 그로스 자체가 떨어질 수밖에 없잖아요. 그것 때문에 이제 좀 우려를 하고 있는 부분이고 그런데 이제이 계속해서 지금 그 AI 인프라 특히나 엔비디아 같은 회사들이 계속 성능을 지금 양보를 해 주고 있거든요. 그러니까 HBM이 워낙 제작 난이도가 높다 보니까 원래 로드맵보다 계속해서 스펙을 다운해 주고 있어요. 근데 이제 그걸 언제까지 해 줄 수 있냐? 어 그러면 이제 HBM 4E부터는 하이브리드 본딩이라는 기술이 처음 적용되거든요.
그러면 그 기술이 적용되면 아무래도 지금보다 더 수율이 떨어질 가능성이 높은데 그때는 이제 엔비디아가 어 성능을 선택할 거냐 아니면 안정적인 공급을 선택할 거냐 이제 그게 HBM 시장이 매우 중요한 분기점이 되겠죠. 네. 근데 이제 다들 요러한 이유 때문에 더 많이 사용될 것이다도 있고 그것 때문에 가격 상승이 또 상당히 일어날 것이다도 보고 있는데 어느 정도 상승에 대한 기대감을 가지고 있나요? 현재 시장에서는 그러니까 이제 이게 제일 중요한게 결국 사 주는 쪽에서 여력이 얼마나 있냐가 되게 중요할 것 같습니다. 하이퍼스케일 맞습니다.
하이퍼스케일러의 올해 케펙스가 7,억 달러에서 8,억 달러 정도잖아요. 그러면 내년에는 얼마나 더 투자를 늘릴 수 있을까? 여기에 대해서 이제 많은 의문을 가지고 있는데 어 일단 하이퍼스케일러라고 하는 회사들이 원래 AI 혁명 이전에만 해도 분기당 프리캐시 플로우가 보통 450억 달러 정도 나왔어요. 네. 그런데 이번에 1분기에 프리캐시 플로우를 합산을 해 보니까 40억 달러밖에 안 나옵니다. 아, 그래요? 네. 그러니까 투자하느라고 돈이 없어요. 그러면이 업체들이 얼마나 더 투자를 늘릴 수 있느냐. 아, 물론 이제 뭐 대출을 많이 내서 많이 받아서 더 공격적으로 투자를 할 수도 있겠지만 이제 [콧방귀] 좀 부담스럽잖아요.
이제 그러면 여기서 관건은 미국 정부의 재정 어, 또 재정 투입을 해 주고 이제 감세를 해 주고 그러면 이제 투자할 수 있는 여력이 더 생길 수 있고 그리고 이제 매우 중요한 포인트가 이번에는 금리입니다. 금리가 좀 하향 안정화 금리가 더 낮아진다 그러면 더 공격적으로 투자를 할 수 있거든요. 왜냐면 데이터 센터라는 건 사실 굉장히 특수한 건물이잖아요. 그렇죠? 건물 짓는 데는 결국 그 금융이 들어가지 않습니까? 그 프로젝트 파이더시설 그렇죠. 특히나 최근 이야기하고 있는 사모 대출 이런 것들이 많이 들어가기 때문에 금리가 낮아지면 더 공격적으로 할 수 있고 반대로 이야기하면 금리가 만약에 친다 그러면 투자할 수 여력이 많이 줄어들어서 우리 반도체 소유에는 좋지 않습니다.
아, 요즘 뭐 금리인상 소수 의견입니다만 금리 인상 해야 되는 거 아니냐? 연준 의사 이사들 그런 것들이 좀 나오잖아요. 요런 것들이 상당히 악재가 될 수 있겠네요. 네, 맞습니다. 이거 뭐 최근에 급등했지만 그전에 그 시장이 발작을 했잖아요. 특히나 테크 주주들이 줄줄이 빠졌는데 그때 미국 10년물 국채 금리가 4.67인가까지 튀었거든요. 그러니까 4.5를 넘어가면 이제 이게 위험하다라고 생각하는 겁니다. 네. 음. 그렇군요. 자, 지금 랜드 공급 부족이 어느 정도입니까? 그래서 2007년뭐 계속 가격이 랜드 쪽에서도 메모리처럼 막 올라가고 있다고 하는데 이것이 2007년도까지도 상당할 것이다.
이런 전망들이 있던데 어떤 상황인가요? 그러니까 원래 랜드의 최 최종수 요처라고 하면 스마트폰하고 PC 같은 거 B2C 제품이었잖아요. 그리고 이제 AI 서버에서 그 학습 그 AI가 학습을 할 때만 해도 랜드가 그렇게 중요하진 않았거든요. 왜냐면 뭐 디램, 프로세서 이런 쪽으로 거의 그 리소스가 몰빵돼 있는 구조였는데 이게 이제 추론으로 오면서 저장해야 되는 것들을 기억해야 되는 것들이 매우 많아지기 시작했고 그리고 이제 올 초 들어서 엔비디아가 AI 인프라에서 중요하게 새로운 메모리 계층을 투입을 했는데 그게 이제 어 키 밸류 캐시라고 하는 그 어떤 이제 중장기 어 중장기 기억을 담당할 수 있는 그런 것들을 양이 굉장히 많이 늘기 시작했어요.
그게 ICMS라고 하죠. 많는 AI 인프라에서 원래 랜드가 별로 안 중요했는데 이제 랜드가 중요해지니까 여기서 막 당겨 가는 거죠. 그러면 스마트폰하고 PC 업체들은 또 자기들이 또 지켜야 되잖아요. 그러면 결국은 가격 경쟁을 할 수밖에 없고 결국 가격 경쟁이 안 되죠. B2C 쪽에서. 그러면 이제 AI 서버 쪽으로 이제 랜드가 더 많이 적용되는 거고 우리가 이제 엔터프라이즈 SSD라고 하는 그 제품이 전체 랜드에서 차지하는 비중이 아마 내년이 되면 절반 수준까지 올라갈 것 같습니다. 음. 그렇군요. 아 그래서 그런지 하여튼 지금 뭐 랜드 메모리 뭐 할 것 없이 반도체 쪽이 뭐 진짜 불을 뿜는 거 같아.
그래서 정말 뭐 엄청난 슈퍼사이클이 왔다. 뭐 너무라도 이제 우리 만천으로 올린 근거가 거기니까. 근데이 슈퍼 사이클이 왔다 이런 얘기가 지금 상당히 오랜 오래 전서부터 나왔잖아요. 이거에 대한까지 될 것이냐? 지금 그 가이던스가 어느 정도까지 나와 있습니까? 일단 저도 이렇게 크고 긴 사이클은 처음이라 그죠. 네. 아마 지금 반도체 저기 분석하시는 분들이 이런 사이클 처음 겪어 보셨을 거예요. 뭐 저도 그렇고요. 그니까 이게 사이클 원래는 끝나야 되는데 안 끝나는 거죠. 그래서 일단 저는 보는게 어 이거는 역대급 중장기 사이클로 갈 거다라고 보고 있고 어 그 이유가 기존의 그 쇼티지라고 하는 거는 어 점으로 일어났어요.
그러니까 어떤 이야기냐면 예전에는 PC의 디램이 갑자기 부족해지면 가격이 급등하고 공급 업체들이 그거 마켓시어 먹으려고 막 케파 증설하죠. 그러면 갑자기 어 공급이 많아지면이 공급 과잉이 돼서 가격이 급락해서 사이클이 끝나는 그게 보통 2년에서 2년 6개월 정도의 업사이클을 만들었던 거거든요. 근데 이번에는 어 이게 이게 점이 아니라 어 면으로 일어나고 있어요. 그러니까 코로나 19 이후로 지금 쇼티지라는 것들이 양상이 이제 반도체 밸류체는 워낙 복잡해지고 그리고 반도체라는게 이제 어떻게 보면 지정하게 그 중요한 변수가 되다 보니까 뭐 제재 이런 쪽으로 굉장히 많이 얽혀들어 버렸잖아요.
그래 비효율적인 것들이 많이 생긴 거죠. 그래서 코로나 19 때 그때 기억하시면 어 처음에 차량 반도체 MCU가 쇼티지가 나서 MCU가 부족했는데 그게 또 좀 있으니까 PMIC 쪽에 공급이 부족해지기 시작했고 나중에는 8인치 웨이퍼 파운더리가 부족해지고 그러니까 원래는 점으로 일어났던 쇼티지가 이제 선으로 일어나기 시작했고요. 그리고 이제 지금 AI 혁명에서는 면으로 일어나고 있어요. 그러니까 처음에는 GPU 프로세서가 부족했고 GPU 프로세서가 왜 부족하냐 봤더니 TSMC의 파운드리가 부족하고 TSMC 파운드리가 또 계속해서 부족한데 여기서 또 메모리가 부족해지고 있고 최근에는 CPU도 부족해지고 있고 그리고 이제는 ABF라고 하는 기판도 부족해지고 있고 그러니까 이게 쇼티지가 막 동시발적으로 일어나니까 이게 계속해서 업사이크 이쪽에서 부족해지고 이쪽에서 그렇게 계속 상승 효과를 만들고 있는 거죠.
네. 네, 그렇군요. 자, 어쨌건이 랜드 쪽도 이러면서 ESSD가 지금 엄청나게 부각이 좀 되고 있는 거 같아요. 어, 엔비디아, CMX 이런 신규 스토리지 플랫폼들 이쪽에서 고속능 ESD에 대한 수요가 계속 증가하고 있고 이것이 이제 가격 상승. 아, 뭐 샌디스크 주가 보면은 말이 안 나와요. 어떻습니까? 어떤 상황입니까? 그러니까 이제 랜드의 투자 아이디어라고 하면 작년까지만 해도 랜드에 어떤 그 투자자들의 컨셉이 뭐였냐면 하드디스크 드라이브가 있잖아요. 하드디스크 드라이브가 싸고 많이 담을 수 있으니까 많이 쓰고 있는데 어 하드디스크 드라이버 요쪽은 이제 신규 투자가 없잖아요.
근데 갑자기 AI 쪽으로 그 콜드 데이터를 많이 저장해야 되니까 수요가 올라가니까 가격이 급등하기 시작했어요. 그래서 원래는 SSD하고 HDD 가격이 그 용량단 가격이 보통 한 여섯 배 차이 났거든요. 음. HDD가 더 비쌌던 거죠? 아, 그 SSD가 더 비싸죠. 네. 네. 비게 어 HDD 가격이 오르고 랜드 가격이 좀 떨어지니까 그게 작년까지만 해도 한 두 배까지 붙었어요. 어 그러면 두 배가 차이 나면 사실 SSD가 전기를 적게 먹기 때문에 데이터 센터가 정말 전기 많이 먹잖아요. 그러면 전체 운용 비용 차원에서 생각해 볼 때는 어 하드 디스크 드라이버를 쓰는 거보다 SSD를 쓰는게 더 낫겠네라고 해서 이제 그쪽 수요를 많이 생각했죠.
그래서 그때만 해도 그 QLC 랜드 그 이야기를 많이 했었죠. 그래서 인테 솔리다 이야기도 많이 하고 그랬죠. 근데 이제 올 1월에 들어서 완전히 이게 투자 컨셉이 바뀌었어요. 그게 뭐냐면 젠슨왕이 CS26에서 RCMS라고 하는 그 새로운 메모리 계층을 내놨거든요. 그거는 사람의 해마처럼 우리가 이제 에이전트 서비스를 쓰면서 계속해서 갖다 놓는 맥락과 어떤 중요 놓는 케이블 캐시를 담아 놓는 그 스토리지거든요. 그 쉽게 이야기하면 그동안에 싸니까 쓴다라는 컨셉이 랜드였는데 이제는 랜드가 AI 인프에서 중요해진다. 그러면 AI 인프라 중요해지면 결국 가격보다는 성능 개선이 더 중요하기 때문에 그냥 쏜다는 거죠.
하이퍼스러들이. 그 컨셉 때문에 최근에 계속 급등하고 있는 겁니다. 네. 아, 그렇군요. 아, 요새 그 샌디스크 뭐 올라가는 거 뭐 시게이트 이런 거 보면서 파두 얘기하시는 분들이 있었거든요.이 요즘 파도 주가도 보니까 엄청나게 올랐더라고요. 어, 뭐 11만 원이 훨씬 넘던데. 아, 참 대단하다는 생각이 듭니다. 자, 근데 어, 여기에는 어쨌든 그 우리 AI 데이터 센터 그리고 여기에 들어가는 서버형 어, 그니까 서버향이 공급 이것이 급증하면서 이렇게 된 것이다라는 말들이 많잖아요. 이게 매출 비중이 벌써 50% 이상을 넘어섰다면서요.
요거에 대한 좀 정확한 이야기 좀 해 주시죠. 네. 일단 이제 그 전방 시장이 서버가 차지한 규정이 점점점 커지고 있어요. 그거는 이제 비단 랜드뿐만 아니라 이제 디램도 마찬가지고요. 원래는 AI 혁명이 시작되기 전만 해도 전방 시장 수요는 스마트폰 PC가 60% 후반대 서버가 한 30% 초반대 정도 비중을 차지했거든요. 근데 지금은 이게 완전 여으로 바뀌었어요. 서버 비중이 거의 메모리 전방 시장이 70%를 차지하고 있고 이제 B2C 스마트폰이나 PC 쪽은 사실 이제는 30% 대로 쪼그라들었거든요. 음. 그니까 최근에 재밌는이 이야기가 있는데 그 엔비디아의 베라 CPU가 나오잖아요.
그니까 기존에 그레이스 CPU의 후속 버전은 베라 CPU인데 베라 CPU의 그 메모리 그러니까 CPU를 지원하는 메모리로 LPDDR이 쓰이거든요. 근데 그게 LPDDR의 내년 베라 CPU에 필요한 수요가 내년 애플하고 삼성 스마트폰을 합산한 그 수요보다 더 많은 거예요. 아, 그게 어, LPDDR 전체 시장에서 36%가 어, 베라 CPU용 그 LPDDR이 지금 차지하게 되는 거고요. 음. 그리고 이제 ICMS라고 하는 새로 메모리 계층이 나왔잖아요. 그게 올해 전체 랜드에서 비중이 얼마나 되냐면 3% 되거든요. 그 우리 뭐 3% 그러면 별거 아닌 거 같잖아요.
근데 이게 내년 되면 얼마나 되냐면 9%가 됩니다. 아, 근데 단일 아이템에서 전체 랜드에서 9% 비중을 차지한다라는 건요. 얘가 모든 애플리케이션 중에서 얘가 최고 비중이 커진다는 거죠. 그럼 내 후년은 얼마나 커지겠어요? 그러니까 모든 메모리 업체들이 이제는 AI 인프라 쪽을 그냥 집중할 수밖에 없는 거죠. 음. 그렇군요. 그렇다면 요것이 그 그동안에 우리가 생각하던 반도체 사이클이 매출 구조 이거를 완전히 좀 바꾸는 형태가 이제 만들어지는 건가요? 맞습니다. 이제는 그 메모리라는게 예전에는 그냥 그 원유처럼 약간 그 경 경기를 파악하기 위한 기초 원자재로 많이 생각했잖아요.
그러니까 원유 수요가 갑자기 막 늘면 어 경기가 좋아지겠구나. 반도체 수요가 늘면 어 앞으로 이제 소비가 좋아지겠구나. 자 요렇게 봤잖아요. 근데 이제 그거 안 맞아요. 지금은 그 AI 군비 경쟁을 하기 위해서 전략 자산이에요. 메모리라는 게. 그러니까 이거는 경기가 좋든 안 좋든 수요가 꾸준할 수 있다. 이거는 이제 그러면 시클리컬이라는 그 어떤 근본적인 한계를 상당 부분을 좀 이제 벗어날 수 있는 그니까 멀티플 측면에서 매우 중요한 이슈가 되는 거죠.
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