저자: 노근창 · 한국인
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메모리 펀더멘탈이 견조하며 병목으로 공급 확대가 제한되고 2028년까지 메모리 가격 상승이 이어질 것으로 봄. 삼성전자(약 6배)·SK하이닉스(약 8배) 밸류에이션이 매력적이며 내년 메모리 가격 약 25%, 2028년 약 5% 인상을 가정. 최근 급등 후 조정은 필요하나 실적 방향성은 변하지 않는다고 봄. 7월 2분기 실적 발표(성과급 충당금 반영)를 점검 포인트로 제시. 마이크론 대비 영업이익률은 낮을 것으로 전망. 단기 조정은 기회 요인이 될 수 있다는 입장.
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일단 펀더멘털이 견고하다고 봐야 되는 거죠. 지금 우리 장에서 보면 두 기업의 메모리 가격이 여전히 오르고 있고, 6월 수출 숫자를 보면 반도체 수출액이 440억 달러를 넘을 것으로 보입니다. 애플이 최근에 장기 메모리 얘기를 할 정도로 지금 메모리 수요는 탄탄합니다. 계속 올릴 거라는 얘기가 허튼소리가 아닐 만큼, 지금 우리 기업들에게는 여전히 우호적인 상황입니다.
최근 일본과 대만 기업들을 다녀왔는데, 특히 일본의 소재·부품·장비 기업들을 방문해 보니 병목이 여전히 존재합니다. 그래서 공급 능력이 크게 늘어날 가능성은 상당히 낮다고 봅니다.
그래서 2028년까지 제품 가격 상승세는 이어질 것 같습니다. 이렇게 보면 우리 기업들의 밸류에이션이 상당히 매력적입니다. 메모리 기업은 메모리 가격만 오르면 실적이 나빠질 수가 없어요. 삼성전자는 주가수익비율(PER) 6배, SK하이닉스는 8배 내외인데, 저희는 내년 메모리 가격이 25% 정도 오르고 2028년에는 5% 정도 인상될 것으로 보고 있습니다. 이를 감안하면 PER 매력도는 계속 더 높아질 수 있다고 봅니다. 그래서 저는 최근 삼성 관련 자료를 쓰면서 "때 진입했다"고 표현했습니다.
"때 진입"이라고 한 이유는 그동안 너무 많이 올랐기 때문입니다. 수급적으로도 레버리지 상품이 나오면서 쏠림 현상이 생겼고, 지금은 조금 쉬어갈 필요가 있는 시점입니다.
또 한 가지 이유는 7월에 실적이 나온다는 점입니다. 마이크론의 영업이익률은 81%, 일본 키옥시아는 74.3%로 예상됩니다. 그런데 우리 기업들은 파업안이 많이 나오면서 성과급 이슈가 있지 않습니까? 이번 분기부터 성과급 충당금을 본격적으로 반영하면, 영업이익률은 아마 마이크론이나 키옥시아보다 우리가 조금 낮을 겁니다.
시장은 이런 부분을 확인하고 싶은 심리가 큽니다. 다만 그 확인 심리가 펀더멘털의 해소를 뜻하는 것은 아닙니다. 우리 기업들의 실적 방향성이 바뀌는 것은 아니기 때문에, 이런 변동성을 잘 활용하면 오히려 기회가 될 수 있다고 봅니다.
어제 트렌드포스 자료를 보니, SK하이닉스가 일부 메모리 장기 공급 계약(LTA)에서 가격 상한선 조항을 폐지했더라고요. 저는 이게 의미 있다고 봅니다. 공급 부족 시 현물 가격이 급등해도 제한 없이 가격을 올리겠다는 뜻으로 보이는데, 좋은 내용입니다.
다만 트렌드포스의 가격 관련 세부 내용은 전부 믿지 마시기 바랍니다. 우리 기업들은 가능하면 가격보다 물량 중심으로 장기 계약을 맺으려 하고 있습니다. 다만 급하게 요구하는 고객들이 많아서, 그런 고객에게는 우리에게 우호적인 가격 협상도 함께 하고 있습니다. 제가 이 부분을 너무 디테일하게 말씀드리면 불편해하실 분들이 있어서, 우리 기업들이 유리한 고지에서 고객사와 가격 협상을 하고 있다는 정도로만 말씀드리겠습니다.
중국도 6월에 러시 오더가 많았습니다. 당시 중국 클라우드 사업자들이 우리 칩 회사에 계약을 많이 요구했고, 그런 경우에는 가격을 많이 올리게 됩니다. 그래서 공급과 수요 사이의 밸런싱이 중요하다고 봅니다.
자료에는 고객사로 구글, MS가 나왔고, 마이크론은 제너럴모터스, 앤트로픽 등 16건의 SCA(전략적 계약)를 언급했습니다. 이는 LTA보다 조건이 약간 더 좋은 계약으로 보입니다. 다만 이 내용은 모두 마이크론이 공개한 정보입니다. 고객별 가격 조건을 너무 자세히 드러내는 것은 민감한 문제입니다. 조건이 좋지 않은 고객 입장에서는 기분이 나쁠 수 있으니까요. 그래서 저는 이런 내용을 너무 노출하는 것이 불편합니다. 제가 삼성에 근무하는 것은 아니지만, 그쪽 입장을 대변하다 보면 불편한 면도 조금 있습니다.
어제 그제 주가가 떨어질 때 증권사 리포트가 나오면서, 김정호 교수님이 여러 가지 경고를 하셨습니다. 전반적으로 조심하라는 내용이었죠. 그런데 시장은 그 경고를 믿지 않는 것 같습니다. 주가가 빠지니 안 믿는 것처럼 보이지만, 실제로 사는 사람도 많습니다. 기관의 매도에는 리밸런싱 이슈도 있고, 많이 오른 주식을 팔아서 덜 오른 주식으로 교체 매매하는 움직임도 있습니다.
7월은 삼성전자 입장에서 체크의 시간입니다. 2분기 실적에 성과급 충당금이 반영되어 시장 예상과 차이가 나면, 그만큼 향후 실적 전망을 바꿀 수 있습니다. 2026년 3분기, 4분기는 물론 2027년, 2028년 실적까지 리바이즈할 가능성이 큽니다. 그래서 이 부분을 점검하고 싶은 심리가 큽니다. 한 달 단위로 평가하는 투자자들도 많아서, 쉬어 가기보다 더 빠른 섹터로 옮겨 가는 고객들도 있습니다. 그런 차원에서 저는 기간 조정이 필요하다고 봅니다.
어젯밤 약간 걱정을 했던 게, 그저께 마이크론이 빠지고 어제도 상승하다가 8시 반쯤부터 반도체 전반이 마이크론과 엔비디아를 중심으로 쭉 빠졌습니다. 오늘 장이 어떨지 걱정했는데, 다행히 장 중 상승세를 기록했습니다. 상승세가 끝날 것 같다고 생각했지만, 끝난 것 같습니다.
메모리 반도체 선도 기업이 대한민국이기 때문에, 국내 기업이 조정을 받으면 마이크론 같은 기업도 영향을 받습니다. 미국은 7월 4일 독립기념일이라 7월 3일에는 휴장이 있죠. 다음 주에는 삼성전자의 잠정 실적 발표와 SK하이닉스 ADR 상장 등 이벤트가 몇 개 있습니다. 우리 기업들의 영업이익률이 마이크론, 키옥시아보다 낮을 것으로 보이는데, 충당금을 반영하니 당연한 결과입니다. 이에 따른 조정은 이미 어느 정도 진행된 것 같습니다. 오히려 실제 실적이 시장 우려보다 좋을 수 있고, ADR 이벤트도 있어서 오늘 선취매가 강하게 들어온 것 같습니다.
한국 기업이 좋아지면 마이크론도 같이 가는 흐름으로 보시면 됩니다. 가장 중요한 것은 메모리 가격이 단기간에 방향을 바꿀 요인이 없다는 점입니다. 오히려 고객이 요구하는 물량의 50~60% 정도만 공급이 가능한 상황이라, 이런 상황에서 가격이 하락할 확률은 낮습니다. 다만 고객들이 원가 부담으로 괴로워하니, 가격 상승 속도를 조절하는 움직임은 있을 수 있습니다. 그래도 급하게 물량을 찾는 고객들이 있어서, 러시 오더가 나오고 있습니다.
저희는 2028년에는 메모리 가격 상승폭이 한 자릿수 중반 정도로 둔화될 것으로 보고 있습니다. 다만 업사이드 요인도 있습니다. HBM4 이후 세대는 루빈 울트라 등에서 HBM 용량을 네 배씩 더 원합니다. 그러면 나머지 D램에서 공급 부족이 발생할 수 있고, 가격이 갑자기 20% 가까이 오를 수도 있습니다.
최근 패턴을 보면, 올해 1월 초 대부분의 증권사는 1분기 메모리 가격 상승률을 40~50%로 봤습니다. 실제로는 90~100% 올랐습니다. 2분기에도 20% 정도 오를 줄 알았는데, 지금은 40~50% 오르고 있습니다. 저희는 3분기에 15% 정도 인상을 전망하지만, 더 오를 수도, 덜 오를 수도 있습니다. 어쨌든 지금은 수요가 공급보다 훨씬 양호하기 때문에, 예상보다 가격이 더 긍정적으로 흐를 가능성도 열어 둘 필요가 있습니다. 그것은 결국 실적의 업사이드가 될 것입니다.
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