저자: 차용호 · 한국인
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AI 가속기 시장에서 빅테크의 ASIC 채택이 늘며 브로드컴에 수혜가 예상됨. 2025년은 GPU 비중이 여전히 크고 2026년부터 추론용 ASIC 비중이 확대될 전망. 네트워크(이더넷 전환, 800G 이상 고대역폭 시장 고성장)와 CPO 기술이 중장기 투자 포인트. 브로드컴 2025년 매출 약 20% 성장, 마진율 65% 전망. 포워드 PER 약 25배로 절대적으로 저렴하지는 않으나 견조한 실적 근거. 리스크는 구글 TPU 공동개발사 미디어텍 등 경쟁 설계사 진입과 AI 수익화 지연.
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네, 안녕하십니까? 오늘도 새로운 종목을 가지고 왔습니다. 오늘 종목은 관심이 많으실 것 같아요. AI 관련해서 워낙 핫했던 종목이고, 성장성에 대해서는 여전히 기대를 많이 가지고 있는 종목이기 때문에 한번 들어 보시면 좋을 것 같습니다. 오늘은 저희 하우스의 반도체 담당 애널리스트를 모셨습니다.
네, 안녕하세요. LS증권에서 반도체 산업을 담당하고 있는 차용호 연구원입니다. 오늘 말씀드리고 싶은 종목은 브로드컴입니다. 작년 하반기에 상당히 관심이 많았는데, 최근에 주가 조정도 많이 이루어진 상황이라 당장 작년에 주목받았던 포인트보다는 중장기적으로 주목할 만한 포인트들이 있어서 들고 왔습니다.
먼저 작년에 브로드컴이 엄청나게 주목받았던 가장 큰 이유는 ASIC이라고 볼 수 있습니다. ASIC은 주문형 반도체입니다. 보통 빅테크 업체들은 엔비디아나 AMD 같은 업체가 만든 칩을 사는데, ASIC은 빅테크가 직접 설계를 주문해서 제조하는 칩입니다.
빅테크 업체들이 ASIC을 사용하기 시작한 이유는 크게 세 가지로 볼 수 있습니다.
첫째, 엔비디아의 독점력 약화입니다. 엔비디아는 AI 칩 생태계에서 압도적인 점유율을 가지고 있습니다. 판매용 칩으로만 보면 금액 기준으로 약 90%가 엔비디아 칩입니다. B2B 산업에서 특정 기업에 대한 의존도가 높아지면 공급망이나 협상 측면에서 약점이 될 수 있어, 이를 줄이려는 노력을 하고 있습니다.
둘째, 비용 절감입니다. 엔비디아의 매출총이익률은 보통 70~75% 수준입니다. 이는 AI 칩 원가의 70~75%를 구매 업체인 빅테크가 부담하고 있다는 뜻입니다. 빅테크가 직접 제조하면 이 부분에서 많은 비용을 절감할 수 있습니다.
셋째, 용도 최적화입니다. 엔비디아 칩은 성능이 좋지만 모든 고객사를 위한 범용 제품이라 다방면에서 고르게 성능이 나옵니다. 반면 기업마다 필요한 기능은 다릅니다. 예를 들어 테슬라는 최근 유행하는 LLM 성능도 중요하겠지만, 자율주행을 위한 영상 인식 기능이 가장 중요합니다. ASIC은 이런 특정 성능에 특화해서 설계할 수 있다는 장점이 있습니다.
대표적인 ASIC으로는 구글의 TPU, 메타의 MTIA, 마이크로소프트의 마이아, 아마존의 트레이니움과 인퍼런시아 등이 있습니다. 구글은 6세대, 7세대 칩이 나오고 있을 만큼 일찍부터 시도를 많이 해 왔기 때문에 ASIC 채택 비중이 높은 상황입니다. 다른 업체들도 아직 구글 수준은 아니지만 점차 늘려 나가고 있습니다.
ASIC 시장의 성장 시점을 보면, 올해는 큰 성장의 해는 아닙니다. 올해까지는 GPU, 즉 엔비디아의 비중이 더 늘어나는 해이고, 내년부터 점차 ASIC 비중이 늘어날 것으로 보입니다. 이런 차이는 훈련용이냐 추론용이냐의 차이로 볼 수 있습니다. 올해까지는 훈련용 위주로 투자가 이루어지기 때문에 엔비디아 칩이 더 선호됩니다. 내년부터는 추론용 투자가 늘어나는데, 추론용에서 강점을 보이는 ASIC의 비중이 점점 늘어날 것입니다. 브로드컴의 주요 고객사는 구글의 TPU와 메타의 MTIA입니다.
그렇다면 엔비디아는 안 좋은 걸까요? 엔비디아도 계속 고민하고 있습니다. 추론용 시장이 내년부터 본격적으로 열리는 만큼, 최근 엔비디아 GTC 컨퍼런스에서 추론용 소프트웨어를 공개하기도 했습니다. 엔비디아의 강점은 훈련용에서 쿠다(CUDA)라는 소프트웨어 덕분이라고 보는 분들이 많은데, 추론 영역에서도 소프트웨어 경쟁력을 이어갈 수 있을지는 조금 더 지켜봐야 합니다.
딥시크가 쿠다를 우회한 것 아니냐는 질문도 있었는데, 딥시크는 어떤 칩을 썼는지 정확히 밝히지는 않았지만 H100이나 H20처럼 중국용 칩 기준으로 보고 있습니다. 그래서 쿠다 소프트웨어는 사용할 수 있습니다.
두 번째 투자 포인트는 네트워크입니다. 작년이 ASIC이 핫했다면, 올해 주목해야 할 테크 분위기는 네트워크라고 볼 수 있습니다.
AI 서버 네트워크는 보통 프론트엔드 네트워크와 백엔드 네트워크로 나눕니다. 프론트엔드는 외부 네트워크와 접촉하는 부분이고, 추론이 이루어지는 인퍼런스 클러스터가 위치합니다. 백엔드는 서버 간 연결을 담당하며, 주로 훈련이 이루어지는 곳입니다.
서버를 연결하는 방식에는 크게 두 가지가 있습니다. 이더넷과 인피니밴드입니다. 복잡한 기술적 내용을 떼고 보면, 인피니밴드가 성능은 더 좋지만 비쌉니다. 백엔드는 훈련용 데이터가 많이 오가서 성능 요구가 높기 때문에 주로 인피니밴드를 채택하고, 프론트엔드는 가성비가 좋은 이더넷을 많이 채택하고 있습니다.
여기서 지각 변동이 일어나고 있습니다. 인피니밴드는 성능은 좋지만 표준 규격이 아니라 특수 규격입니다. 인피니밴드를 개발하던 업체들이 여러 곳 있었는데, 한두 곳은 빅테크 업체에 인수됐고, 결정적으로 멜라녹스라는 업체가 엔비디아에 인수됐습니다. 현재 인피니밴드 규격에서는 엔비디아가 100% 점유율을 가지고 있어 사실상 엔비디아 전용 규격입니다.
그러다 보니 네트워크 쪽에서도 ASIC과 비슷하게 엔비디아 의존을 줄이려는 움직임이 나타나 최근 이더넷을 적극 채택하고 있습니다. 이더넷은 표준 규격이라 경쟁사가 많습니다. 아리스타, 셀레스티카 같은 업체들이 있고, 이런 통신 네트워크 업체들이 보통 브로드컴의 칩을 사용합니다. 이더넷 쪽에서는 브로드컴의 점유율이 높아서 수혜가 예상됩니다.
AI 투자가 늘면서 800기가 이상 고대역폭 네트워크 시장이 고성장할 것으로 예상됩니다. 올해는 매출액 기준으로 AI 이더넷이 인피니밴드를 역전하는 해가 될 것이고, 내년에도 이더넷이 더 좋은 성과를 보일 것으로 봅니다.
세 번째 투자 포인트는 CPO라는 미래 기술입니다. 이것도 네트워크와 관련된 기술입니다.
스위치는 서버 간 서버를 연결해 주는 칩입니다. 현재 스위치 구조는 상당히 복잡합니다. 스위치와 그 사이의 여러 통로를 거치면서 패키지 기판, PCB를 내려가고 이동하고 다시 올라오는 과정에서 계속 손실이 발생합니다. 불편한 구조입니다.
이를 해결하기 위해 주목받는 차세대 구조가 CPO입니다. 코패키지드 옵틱스의 약자로, 광통신 기술을 함께 패키징한 방식입니다. 기존에는 광 모듈이 멀리 떨어져 있었는데, CPO 구조에서는 스위치와 훨씬 가까이 위치합니다. 구조가 훨씬 단순해지고, 신호 전달 과정의 손실이 크게 줄어 효율이 올라갑니다. 이것이 CPO의 가장 큰 특징입니다. 내년에는 2.5D 구조가, 추후에는 3D 구조까지 CPO 기술이 발전해 채택될 예정입니다.
브로드컴은 기존 메인 사업이 네트워크 칩이기 때문에 CPO 쪽에서도 강력한 로드맵을 보유하고 있습니다. 올해 CPO 관련 시제품이 나오고, 내년부터 상용화될 것으로 예상합니다. CPO의 주요 경쟁사로는 TSMC, 인텔, A홀딩스 같은 업체들이 있습니다.
리스크도 하나 짚고 넘어가겠습니다. 최근 ASIC 시장에서 나타나는 변화 중 하나는 빅테크 업체들이 설계 업체들을 서로 경쟁시키려 한다는 점입니다. 브로드컴은 구글과 상당히 오랜 기간 협업해 왔습니다. V3부터 내년에 나올 V7까지 협업이 이어지고 있는데, V6까지는 단독이었고 V7부터는 대만 미디어텍이라는 업체와 공동 개발하고 있습니다. 빅테크 업체들이 한 곳에 설계를 몰아주기보다 경쟁 구도를 만들어 이득을 취하려 하고 있습니다. 그래서 브로드컴이 그동안 독점적으로 해왔던 칩셋 영역에 경쟁사들이 점차 진입하고 있다는 점이 가장 큰 리스크입니다.
실적은 꾸준히 우상향하고 있습니다. 매출액과 마진율 모두 지속적으로 올라가고 있습니다. 2024년에는 VM웨어 인수 영향으로 마진율이 소폭 희석되었지만, 올해는 매출액이 20% 정도 성장하고 마진율도 65% 수준으로 높게 유지될 것으로 봅니다. AI 반도체 관련 실적도 꾸준히 올라가고 있어서, AI 관련 실적 자체는 크게 우려할 부분이 없습니다.
밸류에이션 측면에서는 싼 주식은 아닙니다. 최근 조정을 많이 받았다고 해도 포워드 PER 기준 약 25배 수준이라 저렴하다고 보기는 어렵습니다. 최근 매크로 불확실성이 커지면서 높은 밸류를 받던 종목들이 조정을 많이 받고 있습니다. 가장 유사한 비즈니스를 가진 마벨과 비교하면, 작년에는 마벨이 더 높은 평가를 받았는데 최근 급락했습니다. 매크로 불확실성 속에서 밸류가 높았던 마벨의 조정폭이 크게 나타났고, 실적 안정성이 더 높은 브로드컴은 밸류에이션 측면에서 비교적 견조하게 버티고 있습니다. 25배가 절대적으로 싼 수준은 아니지만, ASIC뿐 아니라 네트워크에서도 브로드컴의 역할이 커질 것을 기대한다면 과거에 받았던 높은 밸류에이션을 다시 시도해 볼 수 있지 않을까 생각합니다.
그럼 결국 AI의 성장이 다시 나타나고 강화될 것으로 보시는 거죠? 네. 그동안은 GPU 쪽에 집중되어 있었는데, 늘어난 칩들의 소통을 위해 네트워크가 점점 중요해지고 있습니다. AI 내에서 세부 섹터를 네트워크로 본다면 브로드컴은 상당히 유리한 위치에 있습니다.
AI가 어떤 역할을 할 거라고 보시나요? 아직 수익성이 가시화되는 단계는 아니라고 생각합니다. LLM 분야 선두인 오픈AI도 연간 흑자 전환이 27~28년은 되어야 할 것으로 보입니다. 그래서 사업성이 수익화되기까지는 생각보다 시간이 더 걸릴 것 같습니다. 그런 상황에서는 무조건적인 성장보다는 추론용 같은 인프라 위주로, 기반 서비스를 지원할 수 있는 인프라 쪽 투자가 먼저 진행될 것으로 봅니다.
네, 자료를 많이 준비해서 시간이 많이 됐으니 여기까지 듣겠습니다. 오늘 발표 잘 들었고요, 엔딩 멘트로 종목을 관심 종목에 추가하면서 마무리하겠습니다. 브로드컴 관심 종목 추가!
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