저자: 윤원태 · 한국인
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뉴욕 증시는 금리 하락과 금융주 실적 양호로 지지되나 기술주 내 순환매 진행. 메모리(CXMT 이슈)는 기술격차 유지로 일시적 잡음이라 판단. 미국채 10년물은 5.2%대에서 4.7~5.0% 하단 가능성, 재정 불확실성으로 5%대 장기화 전망. AI 설비투자 자금조달 확대로 하이일드 부담 우려. 한국 증시는 외국인 매도 지속, 개인 매수 모멘텀 부족으로 횡보 예상.
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간밤 뉴욕 시장 상황을 분석하고 우리 장을 전망해 보겠습니다. 오늘은 SK증권 리서치센터 자산전략부 윤원태 부서장과 함께합니다. 안녕하세요.
네, 안녕하십니까.
요즘 뉴욕 지수 자체는 잘 지키는 것 같은데, 뉴욕 증시 마감 상황을 어떻게 보셨어요?
우선 가장 큰 부담이었던 금리가 조금 내려오면서 매크로 환경의 부담은 좀 덜어진 모습이었습니다. 다만 4대 지수가 모두 하락 마감했는데, 하락폭이 크지 않았기 때문에 부담 요인은 아닐 것 같습니다. 어제는 금융주의 첫 실적 발표가 있었고, 최근 가장 큰 흐름 중 하나인 기술주 내부의 차별화도 이어졌습니다.
가장 대표적인 것이 관심이 큰 반도체 종목입니다. 최근 CXMT 이슈가 있었지만, 그 전부터 미국 증시에서는 순환매가 시작됐고 어제도 이어졌습니다. 국내에서는 삼성전자와 SK하이닉스가 크게 하락하면서 미국 장에도 동반 영향을 준 것 같습니다. 반대로 긍정적인 흐름은 메타입니다. 메타는 뮤지 원더 발표에 시장이 긍정적으로 반응하며 상승 모멘텀을 이어가고 있고, 마이크로소프트도 함께 상승했습니다. 메타의 에이전트 AI에 대한 기대감이 높아지면서, 기술주 안에서도 메모리 기업은 하락하고 CPU 관련 기업은 상승하는 장세가 최근 나타나고 있고 어제도 비슷했습니다.
이슈를 하나씩 짚어 보겠습니다. 미국의 실적 시즌이 본격적으로 시작됐는데, 금융주 실적이 엇갈리는 느낌입니다. 기대치가 높지 않았던 건 아닌지 싶은데 어떻게 보셨어요?
어제 발표된 곳은 골드만삭스, JP모건, 웰스파고 세 곳입니다. 골드만삭스는 기대치를 상회하면서 장 초반 4% 높게 출발했지만, 종가는 보합으로 마감했습니다. EPS 예상치가 13달러였는데 17달러를 기록해 약 30% 높게 상회했습니다. 특히 주식 트레이딩 실적이 긍정적이었고, 투자은행과 자산관리 부문도 좋았습니다. 다만 채권 부문은 부진했습니다. 미국채 10년물 금리가 7월 초 4.4%에서 9월 말 5.2%까지 오르면서 채권은 지금 손실 구간에 있습니다.
JP모건은 예상치를 하회했고, 특히 EPS가 크게 하회했습니다. 골드만삭스는 트레이딩이 호조였던 반면, JP모건은 투자 손실이 EPS를 깎아 먹었고 채권에서도 손실이 났습니다. 웰스파고는 EPS는 상회했지만 총매출이 예상치를 밑돌아 기대에 조금 못 미치는 실적이었습니다.
저희가 금융주를 보는 이유는 금융주 주가도 중요하지만, 실적을 통해 미국 경기를 판단하기 위해서입니다. 이번 발표에서 두드러진 점은 고금리에도 민간과 기업이 버틸 수 있느냐는 우려가 컸는데, 실적을 보니 아직은 우려할 수준이 아니라는 힌트를 얻은 것입니다. 웰스파고는 소비자 신용도 악화 조짐이 없다고 했고, JP모건도 소비자 지출이 매우 건전하다고 발표했습니다. 고금리 국면에서 은행이 걱정하는 연체율 상승이나 자산건전성 악화가 아직 두드러지지 않았다는 점이 긍정적으로 해석됩니다.
이번 주에는 대형 은행 실적과 물가 지표가 시장의 관심을 받고 있습니다. 9월 CPI는 높을 수밖에 없지만, 근원 CPI는 시장 예상치를 상회하지 않을 것이라는 전망이 많습니다. 어떻게 보세요?
헤드라인 예상치는 전월 대비 0.6%로 상당히 높은 수준입니다. 이란과의 전쟁 이후 3개월 동안은 높을 수밖에 없었고, 유가 영향으로 전월 대비 0.6%는 이후 가장 높은 수준입니다. 보통 전월 대비 물가는 0.2~0.3%가 일반적입니다. 미국은 9월 들어 경유와 휘발유 가격이 오르면서 이것이 CPI에 반영되는 상황입니다.
근원 CPI는 전월 대비 0.2%로 괜찮아 보입니다. 지난달 전년 대비 근원 기준 2.45%였는데, 이번 달 예상치대로라면 2.4% 정도로 낮아집니다. 헤드라인 물가가 높을 것은 모두가 예상하고 있고, 최근 물가 전망치를 대체로 맞추고 있기 때문에 예상치에 부합할 가능성이 높다고 봅니다. 그렇게 되면 시장은 헤드라인보다 근원 CPI에 집중하면서 기준금리 인상 가능성을 뒤로 미루게 될 것입니다.
오늘 아침 연준 인사들의 발언도 있었습니다. 존 윌리엄스 뉴욕 연준 총재는 추가 인상은 필요하지만 내년 인상까지는 아닌 것 같다고 상당히 비둘기파적으로 말했습니다. 크리스토퍼 월러 이사는 장기 국채 금리가 너무 올라 통화정책을 간접적으로 긴축하고 있다고 발언해 추가 인상 가능성을 낮췄습니다. 전반적으로 물가 부담이 어느 정도 낮아졌고, 비둘기파 발언이 이어지면서 시장 금리는 안정을 보였습니다. 시장 금리가 더 튀지 않았다는 것만으로도 마음을 내려놓게 되는 상황이 조금 씁쓸하기도 합니다.
국채 얘기를 더 해보겠습니다. 국채 금리가 더 튀지 않고 가격도 더 내려가지 않을 거라는 기대가 있는 것 같은데, 이제 국채를 살 때인가 하는 이야기도 나오고 있습니다.
맞습니다. 국내와 미국 모두 절대 금리 매력이 부각되면서 채권형 자금 집행이 많이 진행되고 있습니다. 미국채 10년물 5%가 넘을 때는 저희도 당혹스러웠지만, 이제는 그것이 뉴노멀이 되면서 절대 금리 매력에 따라 투자가 이루어지고 있습니다. 지난주부터 미국에서는 금리 고점 론이 어느 정도 형성되고 있습니다. 물가 압력 부담이 낮아지고 있으니 이런 얘기가 나오는 것입니다. 포인트는 금리 부담을 어떻게 짊어질지, 그리고 미국채 10년물이 5.3%까지 올랐다가 지금 5.2%로 내려왔는데 추가로 더 내려갈 수 있느냐입니다.
그동안 금리가 오른 이유를 보면 두 축이 있었습니다. 하나는 물가 압력, 다른 하나는 재정 부담입니다. 물가 압력은 조금 덜어졌고, 원래 물가는 단기물 금리를 끌어올리는 가장 직접적인 요인이었는데 최근에는 물가에 대한 금리 민감도가 조금 낮아졌습니다. 그러다 보니 지금 금리에 대한 민감도는 재정 쪽으로 넘어왔습니다. 오늘 밤 물가 발표가 시장 예상에 부합한다면 금리 입장에서 큰 부담은 아닐 것입니다.
그렇다면 금리를 낮춰 줄 요인은 재정이 될 텐데, 재정 불확실성은 여전히 높습니다. 미국 중간선거가 20일 정도 남았는데, 선거가 끝나도 재정 불확실성은 상존합니다. 이런 이슈를 감안하면 미국채 10년물 금리가 5.2%에서 4.5% 수준까지 내려올 가능성은 상당히 낮다고 판단합니다. 당장 미국과 이란이 휴전이나 종전 협상을 하고 유가가 빠르게 내려온다면, 인플레이션 부담이 낮아져 4.7~4.8%가 하단이 되지 않을까 생각합니다. 재정 불확실성은 미국뿐 아니라 글로벌 국가들의 공통 문제로 인식되고 있어 금리가 쉽게 낮아지기는 어려울 것 같습니다. 특히 그동안 미국채를 적극 사들였던 글로벌 중앙은행들이 최근 오히려 팔면서 비중을 줄이고 있어, 발행 부담과 수요 위축이 함께 나타나 금리를 충분히 낮추지 못하고 있습니다.
부서장님이 보시기에 금리가 지금보다는 낮아진다는 이야기인데, 주식 시장도 이에 제대로 반응할 수 있을까요?
그동안 주식 시장의 가장 큰 부담은 금리였고, 모든 주식 스토리가 금리를 중심으로 흘러갔습니다. 10년물이 5.3%에서 5.2%로 내려왔지만, 여기서 조금 더 내려갈 가능성은 있습니다. 다만 5% 아래로 내려갔던 시장으로 다시 돌아가기는 어려울 것 같습니다. 이란 전쟁이 종전된다는 조건이 붙긴 하지만, 종전이 되지 않는다면 하단은 5.0% 정도로 봐야 할 것 같습니다. 5.0%라도 주식 시장 입장에서는 부담스러운 수준입니다. 다만 단기적으로 투자자 심리를 보면, 5.3%에서 5.0%로 내려온다면 부담감이 상당히 완화되면서 심리적 개선 요인으로 작용할 것 같습니다.
5.0%도 높지만 5.3%는 아니니, 그 수준까지 내려가기를 바라 봅니다. 그런데 메모리 쪽이 쉽지 않습니다. CXMT가 새 제품을 내고, DDR5를 연말부터 생산할 수 있을 것 같다는 내용이 나오자 전 세계 메모리주가 흔들리고 있습니다. 이 정도 뉴스인가 싶기도 합니다.
결론부터 말씀드리면 CXMT 뉴스 때문에 삼성전자와 SK하이닉스가 큰 폭으로 하락했는데, CXMT 주가도 내려가고 있습니다. 전문가들 대부분은 이 뉴스가 실질적인 영향력을 미칠지 의문이라고 보고 있습니다. 특히 4F 스퀘어라는 기술로 올해 하반기 발표 가능하다는 뉴스가 이렇게 반응을 일으켜야 하는지는 물음표가 있습니다.
팩트부터 보면, CXMT의 D램 매출은 작년 대비 전체 매출의 10% 가까이까지 올라왔습니다. 작년에 5%도 안 되던 기업이 10%까지 올랐다는 것은 위협이 될 만한 요인입니다. 하지만 삼성전자의 D램 매출 비중은 40%가 넘고, SK하이닉스는 25%가 넘습니다. 기술력의 압도적 차이는 여전히 존재합니다. 그럼에도 CXMT 뉴스가 나올 때마다 삼성과 하이닉스 주가는 크게 떨어졌습니다. 지난 7월에도 CXMT의 상장 뉴스가 삼성전자 주가를 10% 가까이 끌어내렸습니다.
반도체 시장이 CXMT를 걱정하는 이유를 생각해 보면, 기술 격차는 여전히 3~4년은 벌어져 있다고 볼 수 있습니다. HBM의 경우 CXMT가 HBM3에 도전하고 있는데, 일부 뉴스에 따르면 수율이 25% 정도에 불과하다고 합니다. 삼성과 하이닉스는 이미 HBM4를 만들고 있으니 수율뿐 아니라 양산 기술 격차도 3~4년 정도입니다. 그래서 기술력 격차 문제는 아니라고 생각합니다.
다만 CXMT는 중국 기업이고, 중국 정부의 지원을 받아 가격으로 밀어붙이면 다른 경쟁사들이 밀려날 수 있다는 우려가 있습니다. 디스플레이 등 다른 산업에서 이미 경험한 패턴입니다. 이것이 현실화되면 D램 시장의 매출 비중 변화가 나타날 수 있습니다. 그런데 CXMT가 올라온 것은 삼성과 하이닉스가 못해서가 아니라, 두 회사가 HBM 생산에 집중하면서 비워 둔 D램 시장을 CXMT가 차지한 것으로 보는 것이 맞다고 봅니다. 같은 공장 안에서 HBM에 집중한 결과입니다. 그래서 이번 CXMT 뉴스는 일시적인 잡음에 가깝다고 생각합니다.
버려진 시장이라는 표현이 와닿습니다. 삼성과 하이닉스가 HBM 시장에서 CXMT를 압도하는 상황이고, 메모리가 맞춤형 시대로 간다고 하니 기술 격차를 더 벌려 줬으면 하는 바람도 있습니다. 그런데 메모리주가 빠진 이유가 CXMT 뉴스만은 아닌 것 같습니다. 브로드컴 CEO가 자본이 문제라고 하고, 인텔 CEO도 자본이 부족하다고 이야기하면서, 특히 하드웨어와 비싸진 메모리 쪽에서 차익 실현이 강하게 나오고 있습니다. 이 발언은 어떻게 해석하면 좋을까요?
지금 AI 사이클에서는 모든 것이 부족합니다. 칩도 부족하고 전기도 부족하고, 이제 자본까지 부족하다는 얘기가 나옵니다. 자본 부족은 채권 시장과 금리, 그리고 조달 시장과 직접 연결됩니다. 1GW급 데이터센터 하나를 짓는 데 약 400억 달러, 한화로 50~60조 원이 필요합니다. 너도 나도 데이터센터를 짓겠다고 자금을 조달하고 있습니다. 올해 미국 하이퍼스케일러들이 채권 시장에서 조달한 규모만 약 2,500억 달러이고, 내년에는 4,000억 달러까지 늘 수 있다는 전망입니다. 이들의 캐펙스 투자 중 약 30%를 외부 조달로 충당하고 있습니다.
규모가 감이 잘 안 올 수 있는데, 미국 정부가 연간 발행하는 국채 순발행량이 최근 약 2조 달러 수준입니다. 그중 10% 이상이 기업 채권으로 조달된다는 것은 회사채 시장의 문제가 아니라 미국 국채 시장까지 부담으로 작용하고 있다는 뜻입니다. 클라우드 서비스를 시작하는 기업들은 아마존이 제시한 것처럼 사업 시작 후 공장을 짓는 데 2년, 서비스 시행 후 3년이면 흑자 전환이 가능하다는 메시지를 줬습니다. 제가 계산해 보면 현금 흐름상 조달 금리가 10% 수준까지는 사업성이 유지될 수 있습니다. 하이퍼스케일러들의 조달 금리는 6~8% 정도이니 아직 여유가 있어 사업성이 훼손된 것은 아닙니다.
그렇다면 문제는 조달이 가능한지 여부인데, 하이퍼스케일러들은 대부분 우량 등급이라 채권을 발행하면 자금이 몰려듭니다. 그래서 조달 자체의 문제는 아니라고 봅니다. 이들의 걱정은 조달 가능 여부보다 조달 금리입니다. 미국 경제 전체로 보면, 하이퍼스케일러들이 자금 시장을 끌어쓰면 비우량 등급 기업, 즉 트리플 B나 트리플 C 기업의 조달이 어려워집니다. 금리가 동반 상승하면 이들 기업의 도산이 늘어나고, 이것이 내년 경기에 부담 요인이 될 수 있다고 생각합니다. 이미 트리플 C급 기업의 크레딧 스프레드는 14% 수준까지 올랐고, 국채 금리까지 감안하면 조달 금리가 거의 17%에 가깝습니다. 트리플 C가 트리플 B로 넘어갈 가능성이 높다고 보는데, 비우량 기업들의 조달 환경이 상당히 어려워질 수 있다는 것이 걱정입니다.
정리하면, 돈 있고 체력 있는 기업은 아직 괜찮고, 우리가 빅테크 위주로 투자해 왔기 때문에 그 기업들은 괜찮습니다. 다만 그 아래 기업들은 조달 가능 여부를 체크해 볼 필요가 있습니다. 자본 쇼티지를 이렇게 정리해 볼 수 있겠습니다.
그렇다면 뉴욕 증시는 연말까지 어떻게 흘러갈까요? 금리는 여전히 높은데 AI 주들은 실적이 계속 좋습니다. 어떻게 해석하면 좋을까요?
많은 분들이 말씀하시듯, 지금은 금리와 이익 중 누가 더 빨리 올라가느냐의 싸움입니다. 분모인 금리와 분자인 EPS가 있는데, 오늘 금융주를 시작으로 실적 발표가 본격화됐습니다. EPS가 얼마나 빨리 상향 조정되느냐, 그리고 분모인 미국채 금리가 얼마나 빨리 오르느냐가 결론입니다. 금리는 고점 인식이 생기긴 했지만 앞서 말씀드린 대로 4%대로 내려가기는 어려울 것 같아서, 5% 수준의 고금리가 장기화될 것으로 판단합니다. 그러면 EPS가 더 빨리 올라가야 합니다. 시장에서는 긍정적인 전망치가 우세합니다. 데이터를 보면 전년 대비 영업이익이 30% 정도 증가할 것으로 예상되고, 상향 조정이 하향 조정보다 많은 상황입니다. 미국 증시는 반도체 기업뿐 아니라 AI 하이퍼스케일러 등 다양한 기업이 포진해 있어 위험이 분산돼 있습니다. 그래서 EPS 상승이 금리 상승보다 빠르게 진행된다면 주가는 우상향할 가능성이 높다고 봅니다.
이 판단은 미국 증시 기준입니다. 한국 증시는 수급의 영향력이 더 크게 작용할 것 같고, 그 영향력은 예측하기 어려워서 수급 흐름을 계속 지켜봐야 합니다. 국내 증시 이야기를 이어 가 보겠습니다. 어제 장중에 코스피가 앞자리 5까지 밀렸다가 왔습니다. 정말 힘들었습니다. 오늘은 선방하고 있지만, 이렇게 흘러내리는 것을 보면 이제는 하단을 확인했다고 봐도 될까요?
이 시장을 예상하기가 너무 어렵습니다. 삼성전자 실적 발표가 긍정적이었음에도 주가가 흘러내리고 있습니다. 특히 7월에 이어 8월, 9월에도 비슷한 흐름이 반복되고 있다는 점이 더 불안합니다. 지난 7월 급락 때 저점이 5,000~5,600선이었던 것으로 기억하는데, 이 부분을 하단으로 잡아야 하지 않을까 생각합니다. 어제 5,950 정도까지 내려왔다가 지금은 올라온 상황입니다. 7월 말 이후 전문가들은 한국 증시가 너무 싸다, 이익 전망이 계속 상향되고 있다고 말했습니다. 모두가 싸니까 사야 한다는 관점이었지만, 8월과 9월에는 그렇지 않았습니다. 원인이 어디에 있었을까요? 외국인 매도는 이번 달, 지난 달만의 일이 아닙니다. 이미 작년 10월부터 삼성전자와 하이닉스 비중을 계속 줄여 왔습니다. 4, 5, 6월에는 매달 40조 원씩 팔았고, 최근 9월에는 20조 원 정도를 팔았으며, 이번 달에도 매도 물량이 계속 나오고 있습니다. 외국인의 매도는 이제 상수가 된 것 같습니다.
그렇다면 누가 이 매도 물량을 받아 주느냐가 관건인데, 코스피가 9,000까지 갔던 가장 긍정적인 모멘텀은 개인 매수였습니다. 작년 하반기부터 개인 매수가 몰렸는데, 그 부분이 지금은 제한적입니다. 이것이 개선될지가 관건이고, 아직 매수 모멘텀이 약해서 당분간 횡보 흐름이 이어질 가능성이 큽니다.
쉽지 않은 시장이고 예측도 어렵습니다. 그래서 대응을 더 열심히 해야 할 것 같습니다. 오늘은 여기까지 정리하겠습니다. 지금까지 SK증권 리서치센터 자산전략부의 윤원태 부서장이었습니다.
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