저자: 이권희 · 한국인
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삼성전자의 HBM 점유율 상승은 HBM4 본격 양산과 베이스다이를 삼성 파운드리 4나노로 생산하는 구조 덕분이며, 내년 성장 동력은 HBM과 연간 계약 가격 상승에 있다고 봄. HBM 시장: 삼성전자는 HBM4를 2월 최초 양산해 수익화 중이며 점유율 상승이 이어질 것으로 전망. SK하이닉스는 엔비디아향 HBM 비중이 높아 점유율 하락은 불가피하다고 설명. HBM은 고객사별 맞춤형이라 연간 단위 계약이 이루어지며, 계약 가격은 최소 약 70%에서 최대 140%까지 오를 것으로 예상. 밸류에이션과 실적: 삼성전자·SK하이닉스의 12개월 선행 PER이 3.5배 수준으로 아직 낮아 시장이 실적 전망을 충분히 믿지 않고 있다고 진단. 일반 DRAM·NAND 가격은 LTA로 상승폭이 제한되어 20~30% 수준 상승이 예상되며, 내년 업사이드는 HBM이 주도. 삼성 vs 하이닉스: 삼성전자는 파운드리 사업 회복과 HBM 본격 진입으로 발전 가능성이 더 크다고 평가하나, 사업 다각화로 영업이익률은 하이닉스보다 낮고 지수 비중 때문에 수급 부담이 있음. 환율: 원/달러가 1,500원대에서 1,350원대로 하락했으나 영업이익 영향은 약 3% 수준으로 제한적이며, 달러 베이스 외국인 입장에서도 큰 차이는 없다고 봄. 최근 보고서들은 환율을 반영해 목표가를 소폭 하향(예: 310만원→300만원). DRAM 점유율: 삼성전자 DRAM 점유율 38%로 1위, CXMT 10%대 보도는 투자와 무관한 헤드라인성이라고 설명. 소부장: 2027년까지 웨이퍼 생산량 증가가 거의 없고 용인 팹 등 투자 사이클이 진행 중이라 지난달부터 반도체 소부장이 초입 사이클에 들어섰다고 판단. 베트남 패키징 공장 장비 발주 등으로 후공정 장비주가 강세.
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이 시장에 대한 이야기 또 나눠 보도록 하겠습니다. 시장 한 수고요. 오늘은 위즈웨이브 이권희 대표와 함께합니다. 대표님, 어서 오십시오.
예, 안녕하세요.
자, 기사가 굉장히 많이 흘러나오고 있던데요. 일단 그래프를 통해서 추적을 해 볼게요. 대표님, 설명 좀 주세요. HBM 점유율이 삼성전자가 33%를 돌파했다고 하는데, 아직 1등 되려면 멀기는 한 거죠, 지금?
예. HBM3, 그러니까 HBM3가 지금도 아직 많이 나가고 있고, HBM4는 이제 막 납품을 하고 있는 단계입니다.
그런데 이 뉴스는 새로울 게 없어요. 반도체 공부를 좀 하신 분들 입장에서는 HBM 점유율이 SK하이닉스는 내려올 수밖에 없고, 삼성전자는 올라갈 수밖에 없는 구조거든요. 워낙 점유율이 없었기 때문에 지금 반전이 나오고 있는 건 HBM4 시장에서 점유율이 높아지고 있는 것이라고 생각하시면 됩니다.
HBM4 얘기를 한동안 거의 안 했어요. 올해 1월부터 최근 6월까지 시장이 급등할 때는 HBM 얘기보다 D램 가격, 낸드 가격이 폭등한다는 얘기가 주로 나왔죠.
맞아요. 그때는 삼성전자가 너무 좋았죠. D램과 낸드 비중이 더 높으니까요. 하이닉스는 상대적으로 HBM 비중이 많았는데, D램 가격이 올라오면서 비중이 좀 줄긴 했어도 HBM이 매출에서 차지하는 비중이 30%를 넘었습니다.
그런데 2027년을 기준으로 HBM을 주목하는 건, 점유율이나 경쟁 구도 같은 얘기 때문은 아니에요. 최근 CXMT 점유율이 두 자릿수를 넘었다는 식의 내용은 기자분들이 좋아할 자극적인 헤드라인이지 투자와는 전혀 상관없는 얘기입니다. 그 부분은 의미가 없어요. SK하이닉스는 대부분의 HBM을 엔비디아에 납품하고 있고, 삼성전자는 TPU나 그 외 ASIC 반도체 쪽으로 많이 늘어날 거라는 기대가 있는 상황이에요. 엔비디아도 일부 납품할 걸로 예상되지만, 엔비디아가 쓰는 HBM의 약 80%는 하이닉스 것이라고 보시면 됩니다.
그러니 그 부분에 집중하시기보다는, 반도체 주가가 왜 이렇게 안 움직이냐고 얘기하시는 분들이 많아요. 코스피 PER이 5.1~5.2배 정도에서 왔다 갔다 하고 있는데, 왜 이렇게 저평가돼 있냐고 묻는 거죠. 실적은 잘하고 있는데 왜 그럴까요?
이건 12개월 포워드 기준이죠. 한마디로 시장이 예상 실적을 안 믿어 주는 겁니다. 확인해 보겠다는 거예요. 삼성전자와 하이닉스가 내년 기준으로 봐도 PER이 아직 4~5배가 안 되고, 3.5배 정도 수준에서 왔다 갔다 하고 있습니다. 그럼 내년 성장은 뭐로 나올까요? D램 가격은 LTA를 맺으면서 올라가고 있죠. 그런데 LTA를 맺으면 상승폭이 제한될 수밖에 없습니다. D램이나 낸드 쪽은 많이 올라야 20~30% 정도일 거예요.
그럼 내년 업사이드를 키울 수 있는 건 HBM입니다. HBM은 연간 단위로 계약을 하거든요. 지금 계약서를 막 작성하고 있을 텐데, 그 이슈가 연말쯤 화제가 되겠네요.
그렇죠. 올해 하반기부터 작년에 계약이 끝나가는 물량들, 그리고 이번에 새로 들어가는 물량들은 다시 계약을 했을 거 아닙니까? 엔비디아가 이번에 반도체 구입 비용을 대거 늘린 이유도 거기에 있다고 보시면 됩니다. 아마 가격이 최소 70%에서 최대 140% 올라갈 거라고 예상해요.
그러면 삼성전자도 HBM에 막 진입하는 단계인데, 가격이 좋아지겠네요.
그렇죠. 그러니까 내년 성장은 HBM입니다. 앞으로 하반기에는 HBM에 대한 관심이 더 많아질 것 같아요. 삼성전자가 HBM4를 지난 2월에 최초로 양산했고, 경쟁사 대비 빠르게 수익화를 하고 있습니다. 물론 새로운 공정을 도입하다 보면 수율 문제도 고민해야 하겠지만, 기존 공정 대비 치고 나간다는 측면에서 삼성전자에는 분명한 호재가 될 수 있어요.
삼성전자가 HBM4를 양산 중이라는 증거는 삼성 쪽에서 자세히 얘기를 안 해 주죠. 그런데 증거가 있어요. 파운드리 사업부가 갑자기 좋아졌잖아요?
맞아요.
HBM4 아래 들어가는 베이스 다이를 파운드리 사업부에서 4나노로 만들고 있어요. 4나노 공정이 지금 계속 풀가동되고 있고, 최근에는 글로벌 기업들의 4나노 관련 수주도 더 들어오고 있는 상황입니다. HBM4에 굳이 4나노까지 쓸 필요가 있냐고 할 정도로 고사양을 집어넣는 건, 다른 걸 하기 위해서 일부러 한 거겠죠.
하이닉스는 베이스 다이에 12나노 공정을 쓰거든요. 그 정도로도 괜찮다는 거죠. 그 베이스 다이는 TSMC가 만들어 주는데, TSMC 물량이 너무 많아서 생산량이 제한되니까 최근 뉴스를 보면 인텔과도 얘기가 나오죠. 더블 소싱으로 간다는 얘기예요. HBM으로 찍어내야 할 물량은 많은데 TSMC가 베이스 다이를 많이 못 만들어 주니까, 인텔에도 얘기를 하고 있는 걸로 보입니다.
삼성전자는 자체적으로 삼성 파운드리에서 하죠.
네. 그래서 여러 뉴스를 보면 삼성전자의 물량이 증가하고 있다는 건, 이미 재고를 쌓아야 할 정도라는 얘기입니다. 그런데 HBM은 일반 D램과 좀 다르게 생각하셔야 해요. D램은 거의 규격화되어 있어요. 요즘은 커스터마이징을 조금 하긴 하지만 대부분 범용 제품으로 쓰이는 경우가 많습니다. 반면 HBM은 고객사별로 맞춤형이에요. AMD용, TPU용, 구글용을 따로 만들면 호환이 안 됩니다. 그래서 물량을 연 단위로 계약해서 정확한 수량을 받아 생산하게 되어 있어요.
베이스 다이 이야기까지 하면서 정리하면, HBM 맨 아래 깔리는 D램과 GPU를 연결하는 베이스 다이를 삼성전자는 자체 파운드리 사업에서 해 준다는 거죠. 삼성전자 내부적으로 힘이 계속 강해지고 있고, 하반기로 접어드는 구간임은 분명합니다. 이 얘기를 듣고 보니 내년에는 하이닉스보다 삼성전자를 우위에 두고 투자를 생각해야 하나 하는 고민이 드는데, 이런 관점이 주식 시장에 통할까요?
보는 관점마다 다르긴 한데, 저는 삼성전자가 조금 더 발전 가능성이 있다고 봅니다. 업사이드가 있어요. 파운드리도 살아나고 있고 HBM 시장에도 본격적으로 진입하는 원년이니까요. 올해 하반기부터, 지금부터요.
그러면 삼성전자의 상승폭이 더 클 수 있겠죠. 주식 시장은 이 폭이 커질 때 좋아합니다. 우리 주가가 갑자기 2,000포인트, 3,000포인트에 머물다가 9,000 가까이 올라간 것도 삼성전자와 하이닉스의 실적이 갑자기 좋아졌기 때문이에요.
그렇죠.
그만큼 발전 가능성은 삼성전자가 조금 더 무게가 있어요. 대신 삼성전자의 부담은, 시가총액 비중이 크다 보니 한국 투자와 벤치마크 지수 역할을 하고 있다는 점입니다. 선물과 연동도 많이 돼 있어서 한국 지수를 빼려고 하면 삼성전자를 팔아야 하는 수급 요인이 있어요. 요즘은 하이닉스가 많이 올라오면서 그 부담을 나눠지고 있습니다. 하이닉스의 장점은 반도체만 있다는 거죠.
삼성전자는 파운드리도 있고, 가전도 있고, 휴대폰 사업부도 있죠. DX, DS 이렇게 사업부가 크게 네 가지 정도 있는데, 디스플레이도 자회사로 갖고 있어요. 그래서 어느 한쪽에서 돈을 까먹을 확률은 항상 있는 거고요. 이번에 영업이익률이 하이닉스보다 떨어지는 것도 DX에서 돈을 거의 못 벌었기 때문입니다. 그런데 이번에 폴더블이 잘 되잖아요. 그럼 승수 효과가 날 수도 있는 거죠.
그렇죠. 시장이 엄청 강했을 때, 빠르게 올라갔던 시절에는 하이닉스가 반도체만 한다는 점이 더 부각되면서 삼성전자 대비 강하고 빠르게 치고 올라갈 수 있었어요. 이제는 삼성전자의 다양한 사업이 장점으로 부각되면서, 바톤 터치가 이어질지 여기에 관심이 집중될 수밖에 없네요.
대표님, 원달러 환율 얘기도 있죠. 두 기업이 실적을 잘 낸 이유 가운데 하나가 환율 효과였어요. 그때는 1,500원대였는데 지금은 1,350원대까지 내려왔잖아요. 이 수준에서 실적 평가를 하면 그만큼 실적이 줄어들 수밖에 없고, 숫자가 확연히 달라지면 시장은 이걸 어떻게 해석할까요?
환율이 높을 때는 높다고 난리였고, 낮아지니까 또 낮다고 난리죠. 이번 흐름을 보면서 생각하는 건, 경제는 속도가 중요하다는 거예요. 뭐든 급격하게 변하면 부작용이 생기죠. 환율이 올라갈 때는 그나마 서서히 올라갔는데, 내려올 때는 지금 엄청 급격하게 내려오고 있어요. 10% 이상 원화가 강세가 된 거니까, 영업이익이 한 10% 줄어드는 거 아니냐는 단순한 생각을 하기 쉽죠. 실제로는 3% 정도 영향을 받는다고 합니다.
외국인 입장에서는 원화 베이스로 볼까요, 달러 베이스로 볼까요?
달러 베이스로 보겠죠. 달러 베이스로 보면 차이가 없어요. 외국인 입장에서 별로 문제는 없을 것 같고, 약간의 손실은 있을 수 있습니다. 또 최근 애널리스트들이 예측했던 것보다 D램 가격이나 낸드 가격이 더 좋아요. 지금은 스팟 가격만 오르는 게 아니라 실제 거래 가격도 올라가고 있어서, 공급가액도 최근 증가하고 있습니다. 이런 걸 감안하면 환율 때문에 실적이 엄청 꺾인다는 건 과한 것 같고, 최근 보고서들도 이를 반영해서 목표가를 조금씩 낮추고 있는 상황이에요. 예를 들어 310만 원을 300만 원으로 낮추는 식으로 아주 미미하게 조정하는 거죠.
목표가가 하향되면 기분이 나쁘긴 하죠.
그래도 시장에 이미 반영됐다고 생각하셔야 합니다. 막상 실적이 나왔을 때 이미 반영했는데도 가이던스를 지키면, 그게 오히려 서프라이즈가 될 수 있어요. 그러니 지금 너무 걱정하실 필요는 없을 것 같습니다.
워낙 안 올라가다 보니 왜 안 올라가는지에 초점이 맞춰져서, 그 이유를 계속 찾아내고 있는 것 같아요. 안 가는 이유는 주변에 물어보시면 알 수 있어요. 지금이라도 사고 싶은 사람이 있나요? 본인들도 안 사고 싶은데, 남들보고 사라고 하는 건 좀 웃기죠.
알겠습니다. HBM 얘기로 시작했잖아요. HBM4는 이제 HBM3에서 4로 완전히 세대 교체가 속도를 낼 텐데, 올 하반기에는 여기에 초점을 맞추면 되는 거죠.
그렇죠. 지금 HBM4 시대에 들어간 거고요. 삼성전자, SK하이닉스, 마이크론은 이미 HBM4E를 준비하고 있습니다. 그래서 이미 다음 세대를 준비하는 상황이고, 최근 증설하고 있는 HBM 공장도 다 HBM4 기준으로 짓고 있어요. 그러니 4세대 시대가 생각보다 짧을 수 있습니다. 베라 루빈 울트라부터는 HBM4E로 들어가요. 속도가 점점 빨라지고 있는 거죠. 5, 6, 7세대로 갈 때 규격을 어떻게 할지도 벌써 논의 중이고요. 지금은 교체가 진행 중이라서, 점유율이 확 올라가 보이는 건 아마 삼성전자가 될 가능성이 높습니다.
D램 얘기도 좀 해 주세요. 삼성전자가 전체 D램 시장에서 점유율 38%로 단연 1위죠. 범용 D램에 대해서도 여전히 견고하게 가져갈 만한 투자 포인트입니다.
그렇죠. 여전히 좋습니다. 최근 수출 데이터를 보면 D램과 낸드 가격이 계속 올라가고 있어요. 메모리 전체가 우상향 중이고, 낸드는 잠깐 주춤했다가 다시 오르고 있습니다. 삼성이 D램에서 압도적 1위이고, 하이닉스가 바로 뒤에서 쫓아가는 형태예요. CXMT 기사가 자꾸 나오는데 기사로 쓰기 좋아서 그렇지, 그렇게 의식할 필요는 크지 않습니다. 점유율이 10%가 됐다는 사실은 있지만, 반도체도 어디에 쓰느냐에 따라 다릅니다. 지금 제일 비싼 건 데이터센터용 64GB DDR5인데, 그게 가장 비싸요. 그 제품을 주로 많이 만들겠죠. 가격이 가장 중요하고, 점유율은 큰 틀에서 저사양부터 고사양까지 다 합쳤을 때의 비중이니까 너무 과하게 생각하실 필요는 없어요.
삼성전자는 D램 가격이 여전히 우상향은 하는데, 예전처럼 폭등하진 않겠죠.
당연히 실적도 그렇겠죠. 삼성전자가 LTA 비중을 고객사 60~70%까지 늘리겠다고 얘기했잖아요. LTA가 60~70%까지 된다는 건, 아직도 60~70%는 직접 판매하는 쪽이 많이 있다는 뜻이에요. 하이닉스는 왜 50%라고 얘기하냐면, 그 50%가 HBM 쪽이고 대부분 엔비디아로 나가기 때문에 LTA가 아니라 매년 계약을 하는 거예요. 그 차이가 있다고 보시면 됩니다.
삼성전자, 하이닉스 얘기할 때 최근 계속 곁들이는 질문이 소부장주에 대한 질문이에요. 어제는 눌림이 나왔을 때도 강했고, 오늘은 전체 시장이 반등하면서 함께 더 올랐어요. 이제 올라갈 때가 됐다고 보십니까?
지난달부터 반도체 소부장은 봐야 된다고 빨리 얘기했는데요. 초호황 사이클에 접어들고 있습니다. 2027년은 증설의 해예요. 웨이퍼 생산량이 더 증가하는 건 없고요. 하반기 4분기쯤 돼야 조금 증가할 텐데, P4 라인이 가동되면 조금 늘어나는 정도밖에 없어요. 용인 팹이 조금 빨리 열리면 11월, 12월에 조금 증가할지 모르겠지만, 없다고 보는 게 맞습니다. 그러면 계속 공장을 짓고 있는 상황이죠. 지금 용인도 짓고 있고 P5도 지어야 하고요. 투자 사이클이 들어갔다는 뜻입니다. 삼성도 용인 팹을 당긴다고 하고, 하이닉스도 당긴다고 하니 2029년까지 앞당긴다는 얘기도 나오고 있어요. 올해 하반기부터 시작하면 2026~2029년, 3년 4~5개월 동안 계속 주문이 들어오겠죠.
그다음은 어디죠?
순서대로 잘 간다면 미국 광주에 짓고 있는 메가 프로젝트가 있죠. 그 시간표대로 진행되면 바통이 이어지는 거예요. 지금 장비 회사 사장님들은 입이 찢어져 있을 거예요. 이런 사이클은 한 번도 없었습니다. 그래서 전공정도 같고 후공정도 같다는 얘기가 나오는데, 최근 후공정이 좋은 이유는 삼성이 온양에 있는 패키징 공장만으로는 증설할 데가 없어서 베트남에 패키징 공장을 짓기 때문이에요. 하이닉스는 이미 그쪽에 있고요. 베트남 법인에서 장비를 1,600대 정도 주문했다는 보도가 나오면서, 일부 DI 같은 종목들은 리포트도 대놓고 나왔죠. 그래서 후공정 쪽이 강한 이유가 거기에 있습니다. 검사 장비, 레이저 마커, 테스트 소켓 같은 종목들이 강했던 이유도 여기에 있어요.
그럼 전공정은 안 가냐고요? 전공정은 용인 얘기가 나오면 또 가겠죠. 길게 놓고 봐도 여전히 강력한 모멘텀을 가진 쪽이 소부장입니다. 수년에 걸친 산업 성장인 만큼 계속 챙겨 보도록 하겠습니다. 위즈웨이브 이권희 대표와 말씀 나눴습니다. 대표님, 고맙습니다.
감사합니다.
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