저자: 송재경 · 한국인
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미국 증시는 분기말 차익실현 속 변동성, 방향성 불명확. 미국 경기 둔화 신호(애틀란타 연은 GDP나우 2.7%)로 침체 우려 제기되나 침체 확률은 낮게(약 7~8%)로 판단, 현재는 '보험성 금리인하' 국면으로 봄. 보험성 인하 시 채권과 금리민감 업종(부동산·리츠 등)이 유리, 침체성 인하 시 필수소비재·유틸리티·건강관리가 방어적. 일본 엔화는 38년 만의 최저(160~170엔)로 일본 금리·미국 국채 매도 등 임계점 리스크 경고.
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시장 방향성과 금리 인하의 의미
미국 증시 3대 지수는 다행히 상승 마감했습니다. 다만 분기말을 앞두고 차익 실현 성격이 강했다고 봅니다. 주도주인 엔비디아를 중심으로 한 기술주는 전반적으로 주춤하는 모습입니다. 반면 그동안 소외됐던 분야들이 다시 올라오고 있습니다. 올해 상반기 내내 보였던 방향성은 아직 뚜렷하지 않습니다. 결국 실적 시즌을 거치면서 새로운 길을 잡을 가능성이 커졌다는 신호로 볼 수 있습니다.
전체적으로 방향성이 뚜렷하지 않았습니다. 주도주인 엔비디아 등 AI 반도체도 크게 빠지지는 않았지만 변동성이 나타났습니다. 시장이 어떤 방향을 잡아가는 과정이라고 느껴집니다. 이 방향성에는 금리 정책이 빠질 수 없습니다. 그래서 오늘은 연준의 금리 인하 시점에 어떤 자산에 투자해야 할지 살펴보려 합니다.
미국 경기 둔화 신호와 침체 논쟁
간밤에 나온 데이터를 보면 미국 경기가 조금씩 둔화되고 있습니다. 애틀랜타 연은이 발표하는 2분기 GDP 추정치는 지난번 3.0%에서 2.7%로 내려왔습니다. 소프트 패치나 경착륙 얘기도 조금씩 나오고 있습니다.
GDP 나우의 변동성은 어마어마합니다. 2.7%도 높은 수치지만 변동성이 워낙 커서 걱정이 나오는 상황입니다. 2년 동안 사라졌던 침체 우려가 다시 솔솔 나오기 시작했습니다. 따라서 금리 인하를 미리 예방적으로 해야 한다는 스토리라인으로 보시면 좋겠습니다.
침체 예측 모델의 엇갈린 시각
미국 경기 침체를 예측하는 모델은 다양하며 극과 극입니다. 장단기 금리차, 즉 수익률 곡선을 기반으로 한 모델은 12개월 안에 침체가 온다고 예측합니다. 반면 S&P500의 트리플 B 스프레드처럼 투기 등급에 가까운 신용 스프레드를 기반으로 한 모델은 침체가 없다고 봅니다. 경제 지표는 그 중간에 있어 양쪽 눈치를 모두 보고 있습니다. 결국 소비 지표가 조금씩 둔화되면서 불안감이 나타나고 있습니다.
시장은 연준에 "둔화가 오거나 경기 침체가 올 수 있으니 빨리 금리를 인하하라"고 압력을 가하는 쪽으로 해석하시면 좋겠습니다.
금리 인하의 이유에 따라 달라지는 자산
금리 인하라고 하면 무조건 좋다고 생각하기 쉽습니다. 하지만 인하의 이유가 중요합니다. 침체 때문에 인하하는 경우와 예방적, 즉 보험성 인하는 완전히 다르게 움직입니다.
알리안츠 글로벌이 발표한 1980년 이후 금리 인하 구간별 자산군 수익률을 보면, 침체성이든 예방성이든 모든 구간에서 좋았던 것은 채권입니다. 미국 국채와 미국 회사채, 투자등급 회사채 모두 좋았습니다. 반면 주식은 양쪽이 극단적으로 갈립니다. 보험성 예방 인하 때는 주식이 상당히 좋은 성과를 냈지만, 침체성 인하 때는 주식이 박살났습니다.
따라서 주식 투자자라면 금리 인하를 마냥 바랄 것이 아니라 무엇 때문에 인하하는지 꼭 챙겨볼 필요가 있습니다. 채권은 보험성이든 침체성이든 금리 인하 시 수익률이 안정되어 좋습니다. 선진국 주식은 침체 인하 때 좋지 않습니다. 신흥국 주식은 침체든 보험성이든 좋지 않습니다. 정리하면 채권이 우위이고, 그다음 선진국 주식, 신흥국 주식 순으로 갈릴 것으로 보입니다.
보험성 인하 국면의 업종별 수익률
현재 침체가 온다고 보는 사람은 10%도 안 되고 약 78~88%는 보험성 인하를 예상합니다. 따라서 지금은 보험성 인하를 기준으로 봐야 합니다. 1960~70년대 이후 첫 금리 인하 이후 6개월 동안의 업종별 수익률을 보면, 금리에 민감한 업종이 가장 좋았습니다. 부동산과 리츠가 대표적입니다. 두 번째는 경기 소비재, 그다음은 기술과 소재 순이었습니다. 전반적으로 주식이 좋지만, 경기와 금리에 민감한 업종의 성과가 첫 금리 인하나 6개월 동안 특히 좋았습니다.
침체성 인하 국면의 방어 업종
침체성 인하 국면에서는 피해 가기가 만만치 않습니다. 그래도 하늘이 무너져도 솟아날 구멍은 있습니다. 필수 소비, 유틸리티, 건강 관리 쪽이 상대적으로 덜 빠지거나 플러스 수익을 냅니다. 지수가 20~30% 빠지는 상황에서 이 정도만 빠져도 엄청난 선방입니다. 반대로 보험성 인하 때 수익률이 좋았던 업종들은 침체성 인하 때 정반대로 더 심하게 빠졌습니다. 부동산, 기술, 산업재, 금융이 많이 빠졌습니다.
결국 보험성 인하 때 가장 좋았던 업종이 침체성 인하 때는 가장 나쁜 성과를 냈습니다. 금리 인하라고 다 같은 금리 인하가 아닙니다. 경제 성장률 등 경기가 매우 중요하다는 점을 아시고 금리 인하에 대비하시면 좋겠습니다. 금리 인하가 하반기에 있을지, 어떤 성격일지에 따라 대응이 달라질 수 있으니 체크하시기 바랍니다.
일본 엔화 약세와 40년 만의 최저치
이제 외환 시장 얘기로 넘어가겠습니다. 최근 가장 핫한 주제는 일본 엔화입니다. 엔화 가치가 거의 40년 만에 가장 낮은 수준입니다. 일본으로 여행 가는 한국인도 많은데 하반기에는 더 많아질 것으로 보입니다. 달러당 160엔을 넘어섰고 170엔까지 거론되고 있어서 어디까지 올라갈지 가늠하기 어려운 상황입니다.
달러 대비 최저치이므로 거꾸로 환율로 보면 가장 높은 수준입니다. 두 번째 차트에서 보듯 1986년 수준까지 환율이 올라가 있습니다. 잃어버린 30년에 이어 잃어버린 40년이 나올 판입니다. 일본 수출 기업은 좋을지 모르지만, 일본 국민들은 매우 가난해졌습니다. 은퇴자들이 해외에 나가 살기도 어려워졌습니다.
킹달러와 엔화 약세의 원인
이 현상의 원인은 킹달러가 지속되고 있기 때문입니다. 전 세계 통화가 달러 대비 대부분 약세로 갔지만 격차가 큽니다. 일본 엔화는 주요국 통화 중 가장 많이 떨어졌습니다. 18% 이상 떨어졌는데 이는 브라질 헤알 수준입니다. 2000년대 중반 브라질 채권에 투자했다가 금리에서 이익을 보고 환율에서 손실을 봐 결국 마이너스였던 대표적 사례가 떠오릅니다. 일본 투자자 입장에서도 주가가 올라 이익을 봐도 환에서 깨지면 소용이 없습니다. 그래서 엔화 변동성이 역대급으로 크다는 점이 중요합니다.
다른 통화를 보면 유로와 영국 파운드는 상대적으로 안정적이고 캐나다 달러도 안정적입니다. 반면 스웨덴, 스위스, 일본처럼 미국과 금리 격차가 줄어든 나라들은 상당히 좋지 않은 상황입니다.
금리차가 만든 엔화 약세
제가 일본 엔화가 워낙 많이 빠져서 환전을 해뒀는데, 문자를 보니 산 가격보다 더 떨어져 있었습니다. 원인은 금리차입니다. 환율은 지정학, 군사력 등과 연결되어 있지만 기본적으로 경제 측면에서는 양국 간 금리차가 핵심입니다. 미국은 달러를 이용해 사실상 약탈적인 환율 정책을 펼치고 있다고 볼 수 있습니다. 미국은 재정적자와 경상수지 적자를 달러 강세로 메우고 있습니다.
주요국 중앙은행의 기준금리 격차를 보면, 일본은 최근 플러스로 올랐지만 사실상 제로 금리 수준이고 미국 달러는 5% 중반대입니다. 격차가 엄청납니다. 누구라도 예금한다면 미국에 하는 것이 맞습니다. 전 세계의 돈을 미국이 빨아들이는 상황에서 일본 투자자들도 애국심만으로 엔화를 들고 있기는 쉽지 않습니다. 결국 해결책은 일본이 금리를 더 높이거나, 일본인들의 달러 수요를 줄이는 두 가지 중 하나입니다.
일본 정부의 딜레마
일본 정부가 의도한 것 아니냐는 질문이 있을 수 있습니다. 처음에는 그랬을지 몰라도 지금은 걷잡을 수 없는 상황이 됐다고 봐야 합니다. 일본은 전 세계에서 가장 먼저 마이너스 금리 등 돈을 풀어 문제를 해결하려 했습니다. 그 결과 일본의 정부 부채가 G7 중 가장 높습니다. 국가 채무가 GDP의 약 265%입니다. 한국은 50~60% 사이인데 일본은 260~270%에 이릅니다.
여기서 금리를 올리면 그간 발행한 채권의 이자 부담이 커집니다. 지금 미국도 금리를 낮추라는 압력 중 하나가 이자 부담입니다. 미국은 이자로 매년 1조 달러씩 나가고 있습니다. 일본도 같은 이슈에 직면해 있습니다. 자체적으로 달러 수요를 낮추는 것도 만만치 않습니다. 가장 쉬운 방법은 일본이 가진 가장 큰 자산인 미국 국채를 파는 것입니다. 외국인 중 미국 국채를 가장 많이 보유한 나라는 일본으로 1조 달러 이상입니다. 이를 팔아 환율을 방어할 수 있습니다. 그러나 이 국채의 상당 부분을 미국 정부가 맡고 있고, 사실상 사전 승인이 필요한 수준입니다. 그래서 일본은 이러지도 저러지도 못하고 있습니다. 160엔을 뚫고 170엔까지 나오는 이유입니다.
걱정되는 것은 임계점입니다. 임계점이 오면 엔화가 미국 국채 시장에 쏟아져 나오는 매도 압력이 생기고, 금리가 올라갑니다. 두 번째로는 엔 캐리 트레이드로 해외에 나가 있던 돈이 일부 빨려 들어오면서 변동성이 커집니다. 지금 당장 그런 일이 온다는 뜻은 아니지만 언제든 올 수 있으므로 항상 경계해야 할 대표적인 블랙스완 중 하나입니다.
한국 원화에 주는 시사점
한 시청자가 "마냥 웃을 수만은 없다, 한국 상황도 비슷하지 않은가"라고 물었습니다. 한국 원화도 1400원 선에 근접해 있어 원화 약세가 큽니다. 엔화보다는 낫다고 할 수 있지만, 해외 외환 시장에서 우리의 파워는 더 약합니다. 따라서 우리는 더 낮은 수준에서 환율을 잘 관리할 필요가 있습니다.
오늘 말씀 잘 들었습니다. 디멘전 투자부문 송재경 대표였습니다. 감사합니다.
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