저자: 이남우교수 · 한국인
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인플레이션은 기본적으로 악재지만 적정 수준(약 2~5%)의 인플레는 경기 선순환에 긍정적이라 판단. 최근 조정은 밸류에이션 부담과 이익실현, 공매도 등 복합 요인이며 펀더멘털 악화는 아니라고 봄. 삼성전자는 2021년 실적 40%대·2022년 20%대 이익 증가 전망으로 8만원대가 올해 PER 13~14배, 내년 PER 10~12배로 매력적이라 주장. 반도체 사이클은 유지되며 장기 상승 기대. 외국인 매도는 전체 시장 매도의 일부라고 봄.
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인플레이션과 시장의 변동성
그러니까 인플레이션은 기본적으로 주가의 악재입니다. 펀더멘털을 전혀 훼손하지 않는다고 확신합니다. 지금 8만 원 정도 수준이면 올해 기준 삼성전자의 PER은 13~14배 정도입니다. 오늘은 연세대 국제대학원 이남우 교수님을 모셨습니다. 안녕하세요.
네, 안녕하십니까. 요즘 시장이 참 변동성이 많아서 많은 투자자들이 힘들어하시는 것 같아요. 그런 가운데 투자를 오래 하신 분들이 보기에는 왜 이 정도에 이렇게 흔들릴까, 왜 이렇게 힘들어할까 싶은 모습도 보이는 것 같습니다. 정말 아직 경험이 부족하다는 생각을 하시는 분들도 있더라고요. 일단 주식시장의 특징은 오르기도 하고 떨어지기도 한다는 걸 이해해야 하는 것이겠죠?
주식시장의 특징과 횡보
증권사들이 추천하는 것을 보면 바이, 홀드, 셀이라는 세 단계가 있지 않습니까. 보통 홀드를 많이 쓰는데, 실제 주가는 횡보하는 경우가 거의 없습니다. 미국에서도 보통 이야기하는 것이 90% 이상의 개별 종목이 주가가 많이 오르거나 많이 빠지는 상승 또는 하락의 일반적인 경우입니다. 시장이 정체된 모습은 지금 국내와 미국에서 조금 비슷하게 보이지만, 개별 종목들은 상당히 다양한 모습을 전개하고 있는 것 같습니다.
한국 투자자의 특성
외국에서 싱가포르를 기반으로 헤지펀드를 운용하셨는데, 이것이 한국 투자자들의 특징인가요, 아니면 외국 투자자들도 10% 정도의 변동에 조급해하고 불안해하며 격한 모습을 보이나요?
우리 국민들은 빨리빨리 문화가 있어서 그것이 장점이기도 하지만, 금융시장에 임할 때는 꼭 좋은 것만은 아닌 것 같습니다. 그리고 작년 이후 시장에 들어온 투자자들이 많죠. 국내뿐 아니라 여러 나라에서 대부분의 투자자들이 지난 1년 넘게 상승장만 봐왔습니다. 주식뿐 아니라 채권, 부동산도 오르다 보니 자산은 무조건 오르는 것이라고 생각하기 쉬운데, 실제로는 베어마켓에 진입하면 1년 동안 주가가 50%까지 하락하는 경우도 있습니다. 물론 올해나 내년에 그럴 거라고는 생각하지 않지만, 이 정도의 주가 변동성이나 약간의 하락에는 익숙해져야 합니다. 이럴 때 좋은 종목은 싸게 살 수 있는 기회이기도 합니다. 그래서 이럴 때 펀더멘털을 정확하게 체크해서 좋은 종목은 추가 매수로 평균 단가를 낮추는 것도 좋은 전략입니다.
인플레이션 우려와 외국인 매도
최근 인플레이션 우려 때문에 시장이 일시적으로 흔들렸고, 지금 다시 자리를 잡는 것 같지만 한국 시장은 크게 공포에 빠졌었죠. 장이 나빠지고, 외국인들이 왜 이렇게 무섭게 파는지 불안하다는 분들이 많습니다. 코로나 이후보다 더 많이 팔고 있으니, 이게 폭락의 징조가 아니냐는 불안감도 있고요.
인플레이션은 기본적으로 주가의 악재입니다. 인플레이션이 높아지면 금리가 오르고, 주가 밸류에이션에 부담이 되기 때문입니다. 그런데 인플레이션에도 좋은 인플레이션과 나쁜 인플레이션이 있습니다. 지금 시장이 걱정하는 것은 재무부 장관이 얼마 전 경기 과열을 억제하기 위해 금리를 올릴 수도 있다고 말한 부분입니다. 확정적으로 한 말은 아니고 원리원칙을 이야기한 것이지만, 경기가 과열되어 너무 급격하게 긴축을 하면 경기나 금융시장이 얼어붙을 수 있다는 부정적 시나리오를 투자자들이 걱정하고 있습니다.
반면 디플레이션은 실물경제나 금융시장이 침체되는 상황입니다. 물가상승률이 2% 수준으로 꾸준히 오르면서 경기가 선순환되고, 소비와 투자가 활발해지며, 기업들이 가격 전가력을 갖춰 이익이 두 자릿수 가깝게 증가하는 것이 바람직한 흐름입니다. 지난 10년간 전 세계가 바랐던 시나리오도 바로 이것이었죠. 저는 지금 국면이 일시적인 과도기라고 보고, 중시의 우려도 나중에는 과도한 걱정으로 판단될 것 같습니다.
이번에 4%대 물가상승률이 나온 것이 일시적인 것이냐고 하셨는데, 예상치보다 1% 이상 높게 나와 놀란 것이 사실입니다. 연준은 일시적이고 문제없다고 말하는데, 가장 큰 원인은 시장이 연준을 잘 믿지 못하는 데 있는 것 같습니다. 시장 격언에 "연준에 맞서지 마라"는 말도 있는데, 지금은 연준의 말을 100% 믿지 못하고 자꾸 의심하는 상황이 벌어졌습니다.
연준 의장에 대한 시각
연준 의장은 매우 중요합니다. 그동안은 경제학자들이 연준 의장을 맡아왔는데, 현재 파월 의장은 경제학자가 아닙니다. 로스쿨을 나온 변호사이고, 월가에서 사모펀드를 운용했으며, 워싱턴 정가에도 인맥이 많습니다. 공화당과 민주당 양쪽 모두에게 지지를 받고 교감을 잘하기 때문에, 극단적인 방향으로 고집을 피워 시장을 망가뜨리는 국면으로는 가지 않을 것이라고 봅니다. 합리적이고 컨센서스를 이끌어내는 스타일입니다. 그래서 저는 연준을 믿어도 된다고 생각합니다.
최근 시장이 보인 행동은 주가가 지난 1년 사이 급등해서 투자자들이 이익 실현을 하고 싶었던 것인데, 통화정책 우려는 그 이유를 만든 핑계에 가깝다고 생각합니다.
테이퍼링 사례와 기업 실적
2013년 테이퍼링 텐트럼 때도 테이퍼링 언급으로 주가가 많이 빠졌지만, 얼마 후 다시 상승해 전고점 이상으로 올랐습니다. 실제 금리 인상이나 테이퍼링이 시작되면 일시적인 충격은 있겠지만, 결국은 더 오르는 기간이 될 수 있다는 의견도 있습니다. 결국 주식시장을 움직이는 것은 기업 이익입니다.
올해도 기업 실적이 상당히 좋을 것이고, 미국 S&P500 기업들의 1분기 이익은 작년 동기 대비 50% 이상 증가했습니다. 빅테크는 90% 가까이 올랐습니다. 국내 기업들도 좋고, 올해와 내년 전망도 좋게 보고 있습니다. 개별 종목을 보면 이미 조정을 많이 받았습니다. 예를 들어 줌(Zoom) 같은 화상회의 회사는 고점 대비 50% 가까이 하락했고, 테슬라도 37% 정도 하락했습니다. 빅테크 기업들은 1분기 실적이 좋았는데도 평균 주가가 15% 가까이 하락했습니다. 주가가 건실하게 조정받는 과정이고, 저는 이것이 단단하게 다지는 과정이라고 생각합니다.
기업 이익이 뒷받침되지 않으면 금리가 오를 때 주가가 크게 하락할 수 있지만, 실적이 좋다면 여기서 조금 더 조정을 보일 수는 있어도 시장이 망가지거나 20% 이상 빠지는 국면으로 갈 가능성은 거의 없다고 봅니다. 오히려 주가가 하락할 때가 좋은 기업을 저가에 매수할 수 있는 기회일 수 있습니다. 1분기 실적이 나왔으니 펀더멘털을 점검할 수 있죠. 실적이 어땠는지, 경영진이 2분기와 올해 전반의 가이던스를 어떻게 제시했는지 확인하고 확신이 선다면 저점에서 평균 단가를 낮출 수 있는 기회라고 생각합니다.
외국인 매도의 의미
외국인들이 한국 주식을 파는 이유를 두고 "우리가 모르는 악재가 있는 것 아니냐"는 의심도 있습니다. 요즘은 기계 주문이 많아서, 외국인이 순매수했다고 좋게 판단할 필요도 없고, 많이 팔았다고 나쁘게 판단할 필요도 없습니다. 외국인 입장에서 한국은 이머징 마켓에서 유동성이 많은 시장이기 때문에, 전 세계 포트폴리오를 조정하거나 이머징 비중을 줄이기 위해 한국 주식을 팔 수도 있습니다. 꼭 한국을 나쁘게 봐서 파는 것은 아닙니다.
삼성전자의 외국인 지분율도 58%에서 54% 미만으로 내려왔는데, 전체 시장을 파는 과정에서 삼성전자가 시장의 3분의 1 가까이를 차지하니 함께 매도되는 맥락도 있습니다. 펀더멘털을 보고 고평가라서 파는 것이라고 단정할 수는 없습니다. 어느 시점이 되면 외국인이 다시 순매수로 돌아설 수도 있으니, 그것을 두고 과도하게 예단할 필요는 없을 것 같습니다.
반도체 우려와 삼성전자
반도체 빅사이클이라고 하는데 왜 하이닉스와 삼성전자가 이렇게 하락하냐는 질문이 많습니다. 심지어 기관이 개미에게 물량을 떠넘기려고 반도체 빅사이클이라는 말을 퍼뜨린 것 아니냐는 댓글도 보입니다. 삼성전자는 고점 대비 약 17~18% 빠졌고, 대만 TSMC도 비슷하게 빠졌습니다.
삼성전자의 1분기 실적이 좋지 않았지만, 2분기와 3분기 실적은 좋다고 나오고 있습니다. 올해 전체로는 이익이 40% 이상 증가할 것으로 보이고, 내년에도 20% 이상 증가할 것으로 보입니다. 그래서 저는 펀더멘털에는 변함이 없다고 확신합니다. 삼성전자에 대한 불안은 시장의 변동성일 뿐이고, 장기적으로 추락할 수밖에 없는 구조적 문제가 있는 것은 아닙니다.
주가를 보면, 작년 초 4만 원 초반에서 6만 원을 거쳐 9만 6천 원까지 올랐습니다. 9만 6천 원일 때 올해 PER을 보면 15배 정도였습니다. 반도체 사이클의 바닥에서 피크로 가는 중간 과정이라 보면, 아직 충분히 고평가됐다고 보기는 어렵다는 의견도 있습니다. 8만 원 정도면 올해 기준 PER이 13~14배 수준이고, 하반기로 가면 시장은 2022년 이익을 더 면밀히 관찰하고 주가에 반영하기 시작할 겁니다. 내년 기준으로는 PER이 10~12배 정도로 떨어지니, 상당히 매력적이고 저평가됐다는 얘기가 나오기 시작할 것입니다. 시장은 상반기에서 하반기로 가면서 다음 해 이익을 반영하기 때문입니다. 미국도 내년 이익에 대한 전망이 조금씩 나오기 시작했습니다.
필라델피아 반도체 지수와 TSMC
필라델피아 반도체 지수가 가만히 있다가 또 하락했는데, 반도체 산업 자체에 문제가 있는 것 아니냐는 우려도 있습니다. 제가 보기에는 밸류에이션 문제였던 것 같습니다. 주가가 너무 급등하면 공매도 세력이 들어와 주가를 끌어내리는 효과도 있습니다. 삼성전자도 9만 원을 넘어서면서 PER이 15~16배가 되니 일부 투자자들이 이익 실현에 나섰고, 이런 요인들이 복합적으로 작용했습니다. 음모론이나 부정적 근거는 없다고 생각합니다. 오히려 펀더멘털로 보면 증권사 분석자료나 회사에서 나온 소식에 나쁜 것은 적고 긍정적인 뉴스가 더 많습니다.
최근 대만이 많이 폭락했는데, 대만 주식에 많이 담긴 헤지펀드들의 공격이라는 의견도 있습니다. 저도 싱가포르에서 약 8년 전까지 헤지펀드를 운용했는데, 싱가포르는 아시아 헤지펀드의 메카 같은 역할을 합니다. 홍콩에는 제도권 대형 은행과 증권사들의 아시아 본사가 대부분 있고, 싱가포르에는 헤지펀드들이 많습니다. 싱가포르 정부가 정책을 유연하게 운영하고 신고 절차도 간소화해서 아시아계 헤지펀드들의 허브 역할을 합니다. 대만 주가는 일부 고평가됐고, 최근에 코로나 확진자도 특별히 늘었습니다. 그래서 공매도 실현의 빌미가 될 수 있었다고 개인적으로 생각합니다. 특정 자금이 개입했다기보다는 아시아 전반의 포트폴리오를 운영하는 헤지펀드들이 대만을 조정 대상으로 삼은 것으로 볼 수 있습니다. 대만은 경제가 좋았고 코로나 타격도 거의 받지 않은 국가였기 때문에, 주가가 한번 휘청일 수 있는 조건이었습니다.
최근 "대만이 빠질 때 중국은 오르고, 중국이 빠질 때 대만이 영향을 받는다"는 등 여러 말들이 나오는데, 반도체 기반 산업이라 서로 연관성이 있어서 함께 봐야 합니다. 말씀을 들어보니 삼성전자를 필두로 한 반도체 관련해서는 조금 안심해도 될 것 같아 다행이라는 생각이 듭니다.
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