저자: 문남중 · 한국인
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미국 증시는 2023년 10월 이후 기업이익 펀더멘털을 바탕으로 추세적으로 상승 중이며, 2025년 말까지 상승이 이어질 것으로 전망한다. 트럼프 행정부 출범 첫해에는 정책 기대감으로 연말까지 상승하는 패턴이 과거에도 반복됐다는 점을 근거로 든다. 미국 경기 확장 국면은 2020년 5월 이후 63개월째 지속 중이며, 과거 평균 기간(약 7년 1개월)을 감안하면 2027년 6월 무렵까지 이어질 수 있다고 본다. 다만 연간으로 나누면 2026년 상반기에는 조정이 나타날 수 있다는 입장이다. 2026년 1분기 경기침체 분위기 고조, 11월 중간선거 해의 약세, 밸류에이션 부담을 하락 요인으로 꼽는다. S&P500은 하반기 밴드 상단 6,900포인트를 제시했고, 시장 심리가 강하면 7,000선도 가능하다고 본다. 연말에는 6,800선 부근에서 마무리될 것으로 예상하며, 조정 시 6,500선 전후, 더 깊으면 6,000~6,500선을 언급한다. 2027년 상반기 무렵에는 S&P500이 7,000 후반까지 오를 수 있다고 본다. 반도체·AI 투자: M7은 계속 보유하되 AI 수요가 학습용에서 추론용으로 옮겨가면서 주도주가 주문형 반도체 쪽으로 이동할 것으로 본다. 브로드컴과 AMD의 차별화 가능성을 언급하고, 엔비디아는 GPU 수요가 계속 늘더라도 증가율 둔화가 가팔라져 시선이 분산될 것으로 본다. AI 혁명은 2022년 이후 약 3년이 지났고 전체 지속 기간은 12~13년 정도일 수 있으며, 버블 단정은 어렵다고 본다. 피지컬 AI(테슬라 옵티머스2 등)로 저변이 확장될 것으로 본다. 개별 기업: 팔란티어 등 소프트웨어 기업이 강세를 보이고 있다고 언급. 애플은 정치적 불확실성이 해소되며 주가가 회복 중이나 생태계 성장 한계로 AI 시대에 다른 기업만큼 오르기는 어렵다고 본다. 알파벳과 메타플랫폼은 장기적으로 상승 여력이 있다고 본다. 한국 증시: 코스피는 3,400 수준이며, 미국 증시와 연동해 올해 3,700까지 갈 수 있다고 본다. 다만 한국은 잠재성장률 이하의 성장과 기업 실적 부진 등 펀더멘털이 약해 미국 하락 국면에서 하락폭이 클 수 있다고 경고한다. 신정부의 정책(대주주 양도세 기준 복원, 미국과의 관세 협상 타결) 기대가 상승 요인이다. 금: 내년 증시에 부정적이어서 안전자산으로서 금 수요가 늘 것으로 본다. IB의 온스당 5,000달러 전망도 실현 불가능하지 않다고 봤다. 연준 금리 인하가 이어질수록 금 가격이 오를 수 있으며, 전통적 변수(실질금리, 달러)와의 관계가 깨지고 있다고 설명한다. 금 보유를 계속 가져가야 한다는 입장이다. 비트코인·기타 자산에 대한 직접적 언급은 없다.
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미국 증시는 경기 확장기 속에서 계속 오를 전망
미국 증시는 2023년 10월부터 기업 이익과 펀더멘털을 바탕으로 추세적으로 올라오고 있는 장입니다. 올해 역사적 사상 최고치를 처음 경험하는 지수대라 놀랄 수도 있지만, 경기 확장과 기업 실적은 시간이 지날수록 계속 올라오고 있습니다. 그래서 주가 상승에 대해 크게 의문을 가질 필요는 없다고 봅니다. 앞으로도 미국 증시는 계속 오를 겁니다.
미국 경기 순환과 확장기 전망
미국은 NBER(전미경제연구소)이 공식적으로 경기 순환을 발표합니다. 팬데믹 이후인 2020년 5월 이후 경기 확장기에 들어갔고, 올해 7월 기준으로 63개월째 확장이 진행되고 있습니다. 1980년대 이후 미국이 경기 확장기에 들어가면 보통 7년 1개월 정도 지속됐기 때문에, 2027년 6월 정도까지는 미국 경기가 확장 국면에 놓여 있을 여지가 있습니다. 그래서 기업 실적은 증가하고 주가도 계속 올라갈 수 있다고 봅니다.
연간으로 나눠 보면 흐름이 다르다
올해는 연말까지 계속 오를 것으로 봅니다. 2006년 이후 미국에서 새 행정부가 들어섰을 때 취임 1년 차에는 정책 기대감 때문에 연초부터 연말까지 증시가 계속 오르는 모습이 보통 나타났습니다. 트럼프 행정부가 들어선 올해도 이 패턴을 이어갈 가능성이 높습니다. 정책 기대감을 살펴볼 필요가 있고, 그 근본에는 미국 경기 확장과 기업 실적 개선이 받쳐 주고 있습니다.
내년에는 아직 예측이 어렵지만, 연초 이후 늦어도 4월부터 가을까지 하락할 수 있다고 봅니다. 길게 보면 오르는 장이지만 연간으로 나누면 차이가 있을 수밖에 없습니다. 내년 증시가 가을까지 쉴 수 있다고 보는 이유는 세 가지입니다.
1. 지금 미국 증시가 너무 비싼 것 아니냐는 우려가 커지면서 심리가 약해질 수 있습니다. 2. 내년 1분기에는 미국 경기 침체 분위기가 고조될 겁니다. 올해 2월 미국 10년물과 2년물 금리가 역전됐습니다. 보통 장단기 금리가 역전되면 1년 뒤 경기 침체에 들어갔지만, 팬데믹 이후에는 연준이 금리를 빠르게 많이 올리면서 수급 측면에서 역전이 일어난 것이라 그 공식이 먹히지 않았습니다. 그런데 이제 연준이 금리 인상을 중단하고 인하에 나서는 가운데, 지난해 8월 미국 ISM 제조업 지수는 이미 기준선 아래에 있었고 그때 증시도 급락했습니다. 장단기 금리 역전이 경기 침체를 예고하는 기능을 이제 확인할 시점이 다가왔습니다. 내년 1분기에 경기 침체 분위기가 고조된다면 이번에는 과거처럼 증시가 급락 후 빠르게 회복하는 패턴이 나타나기 어렵고, 가을까지 하락하는 요인이 될 수 있습니다. 3. 11월 중간선거가 있는데, 중간선거가 있는 해 미국 증시는 좋지 않은 경우가 많습니다.
내년 가을쯤 뉴욕 증시가 바닥을 형성하면, 미국 경기 확장기가 2027년 6월 정도에 끝날 수 있다고 봅니다. 2027년 상반기쯤 되면 미국 경기는 마지막 호황을 보이다가 꺾이기 시작할 것입니다. 당시 S&P500 지수는 지금 6,500선이라면 7,000선 후반까지도 충분히 오를 수 있는 시점이라고 봅니다. 따라서 팬데믹 이후 미국 경기 확장 사이클을 고려하면 2027년 6월 이전까지는 미국 투자를 계속해도 기회가 있지만, 연간으로 나눠 보면 흐름이 다르다는 점은 염두에 둘 필요가 있습니다.
핵심은 펀더멘털이 뒷받침되는 증시는 계속 오를 수 있고, 그 대표적인 증시가 미국이라는 점입니다. 하반기 S&P500 밴드 상단은 6,900포인트로 제시하고 있습니다. 다만 지금 시장 심리가 워낙 강한 점을 감안하면 일시적으로는 7,000선도 상회할 여지가 있다고 봅니다. 올해 연말에는 S&P500 기준 6,800선 정도에서 한 해를 마무리할 가능성이 있습니다.
고용 지표와 연준 금리 인하 기대
7월 고용 쇼크와 8월 고용 지표에서 비농업 고용자 수가 다시 감소하며 고용 둔화가 나타났습니다. 9월에 0.25%p 금리 인하가 이뤄지더라도, 남은 FOMC 일정이 다가올수록 연준의 금리 인하 강도가 더 강해질 것이라는 시장 해석이 강해질 가능성이 큽니다. 결국 연준의 금리 인하로 시작되는 글로벌 유동성 증가 기대가 글로벌 증시가 연말까지 계속 오를 수 있는 강력한 동력이 될 것으로 예상합니다.
조정 폭은 그리 크지 않을 것입니다. 지금 6,500선 전후를 보시면 되고, 폭 자체는 크지 않지만 방향성이 중요합니다. 내년에 어느 정도까지 내려갈지는 시간이 지나 올해 연말~내년 초에 가늠할 수 있을 것으로 보며, 우선은 6,500선 전후를 참고하시면 됩니다.
빅테크 투자: M7에서 '배트맨'으로
M7 투자는 계속해야 하지만, 올해부터는 AI 시스템의 수요 목적이 학습용에서 추론용으로 바뀌기 때문에 사용되는 반도체도 범용 반도체로 옮겨갈 수밖에 없습니다. 그래서 브로드컴을 포함해 M7이 아니라 '배트맨'이라고 부르고 있습니다. M7이든 배트맨이든 미국 기술 성장을 이끄는 기업에 대한 투자는 계속돼야 한다고 봅니다.
올해 달라지는 부분을 보면, 지난해까지는 AI 투자가 학습용 중심이었다면 올해부터는 추론용으로 전환됩니다. 그렇다면 AI는 하드웨어보다 소프트웨어를 우선적으로 봐야 합니다. 하드웨어에도 변화가 있는데, 주문형 반도체 쪽으로 옮겨 가면 브로드컴, AMD 같은 기업들의 주가가 차별화될 여지가 있습니다.
엔비디아도 GPU 수요는 계속 늘어납니다. 다만 중간 흐름을 보면 지난해를 고점으로 증가율이 내려오는 속도가 가팔라지고 있습니다. 엔비디아 주가가 못 오른다는 뜻은 아니고, 그동안 독점적으로 관심을 받았던 엔비디아에서 시선이 주문형 반도체, 브로드컴, AMD 같은 기업들로 분산되는 흐름으로 바뀌고 있다는 점이 중요합니다. 사업 분야가 다르기 때문에 시간이 갈수록 AI 혁명에 부합하는 기업의 주가는 계속 오르겠지만, 부합하지 못하는 기업은 상대적으로 소외될 여지가 있습니다.
애플은 바이든 행정부 때 대통령 행사에 가장 먼저 달려가던 대표 기업이라 주가가 좋았습니다. 그러나 트럼프 행정부 들어서는 올해 6월 전후 중동에서 열린 이벤트에 다른 빅테크 수장들은 모두 참석했지만 애플 CEO는 불참했습니다. 이런 정치적 불확실성이 주가의 발목을 잡았습니다. 이후 애플이 미국 내 투자를 발표하면서 트럼프 행정부와의 관계가 개선돼 주가가 오르고 있습니다. 다만 휴대폰 시장 점유율이 과거처럼 확대되는 흐름은 아닙니다. 애플 생태계 안에서 자체 성장은 가능하겠지만, 그 생태계 이용자가 계속 늘지 않는다면 AI 혁명이 발전하는 가운데 다른 기업들처럼 계속 오르기는 한계가 있다고 봅니다.
닷컴 버블 때 미국의 생산성이 늘었던 바탕에는 지금은 AI 혁명이라 불리지만 당시에는 모바일 혁명으로 포장된 흐름이 있었습니다. 당시 미래 산업에 선제적으로 투자했던 대표 기업이 알파벳입니다. 시간이 지나면 알파벳은 좋은 기업으로서 가치를 인정받을 가능성이 있습니다. 팬데믹 이후 비대면 산업 기대감 속에서 페이스북, 지금의 메타 플랫폼은 앞으로 도래할 비대면 산업을 염두에 두고 가장 많이 투자하고 있습니다. 오랜 시간이 지나면 메타 플랫폼도 지금보다 더 오를 여지가 있다고 봅니다. M7 관련 기업들은 모두 좋은 기업이며, 주가 차별화는 나타나겠지만 전반적으로는 같이 움직이는 흐름으로 보시면 됩니다.
개별 종목 주가가 급등·급락하는 것에 큰 의미를 둘 필요는 없습니다. 오라클이든 이전 기업들이든 마찬가지입니다. 미국 증시가 사상 최고치를 경신할 때마다 AI 버블론이 나오며 투자 심리를 흔드는 흐름이 있었는데, 작년에도 같았고 결과적으로 주가는 계속 상승했습니다. 오라클이 최근 주목받은 대목은, 그동안 AI 기업들이 자본 지출(CAPEX)을 늘리기보다 비용을 줄이는 방향으로 하향 조정하는 분위기였기 때문에 AI 기업 주가가 못 오른다는 해석이 나왔던 상황에서, 오라클이 주문 수요를 감안해 앞으로도 AI 기업들의 CAPEX가 줄어들지 않겠다는 시사점을 줬다는 점입니다.
사실 오라클보다 중요한 것은 올해 2분기 실적 발표에서 미국 하이퍼스케일러 기업들이 기존에 제시했던 CAPEX 계획을 상향 조정했다는 점입니다. 이런 분위기라면 AI 관련 CAPEX는 줄기보다 늘어날 여지가 상당히 높습니다. 미국 기술주 시장 참여자들은 투자하지 않는 위험보다 투자하는 위험이 훨씬 작다고 인식하고 있어, 하이퍼스케일러들의 CAPEX는 계속 늘어날 것입니다.
AI 혁명은 2022년 오픈AI의 챗GPT 출시로 시작됐고, 지금까지 3년 정도밖에 지나지 않았습니다. 과거 경험에 비춰 보면 앞으로 9년 정도 더 지속될 수 있다고 봅니다. 인터넷은 1989년 출시 후 18년, 2007년 아이폰 출시로 시작된 모바일 혁명은 약 15년 지속됐습니다. 이를 감안하면 지금 AI 혁명은 12~13년 정도 지속될 여지가 있다고 보기 때문에, 지금의 AI 관련 주가만 보고 버블이라고 단정하기는 어렵다고 생각합니다.
AI 생태계로 보면 현재는 AI 모델, 클라우드, 반도체가 중심인 1단계입니다. 이후 2단계, 3단계로 가며 궁극적으로는 플랫폼이 중심이 되는 단계로 올라가야 합니다. 생성형 AI 시장이 커지고 있지만, 궁극적으로는 피지컬 AI로 가야 합니다. 엔비디아 젠슨 황 CEO도 AI의 궁극 단계가 피지컬 AI라고 강조하고 있습니다. 내년쯤 테슬라가 옵티머스 2라는 휴머노이드 로봇을 출시할 가능성이 높은데, 이 로봇 자체가 피지컬 AI를 향해 가는 하나의 형태입니다. 이런 큰 그림을 보면 AI 관련 기업의 저변은 확장될 수밖에 없습니다.
지금 흐름은 대형주에서 중형주로 조금씩 확장되고 있습니다. 대형주는 주가가 너무 많이 올랐기 때문에 상대적으로 차순위 기업으로 시선이 옮겨갈 수밖에 없습니다. AI 시장이 계속 성장하면 풍선 효과가 기업들로 계속 확장될 수 있습니다. AI가 하드웨어에서 소프트웨어로 전환되는 조짐은 올해부터 나타나고 있고, 그래서 팔란티어, 클라우드스트라이크 같은 기업들의 주가가 많이 올라가고 있습니다. AI 시스템의 수요 목적이 올해부터 추론용으로 가면서 사용되는 반도체도 GPU만이 아니라 범용 반도체 수요가 늘어나는 형태로 갈 것이므로 브로드컴, AMD 같은 기업에 관심을 가질 필요가 있습니다.
다른 국가 증시: 한국
보통 미국 증시가 좋으면 다른 국가 증시도 따라 오를 수밖에 없습니다. 미국 증시가 역사적 사상 최고치를 경신할 만큼 좋은 흐름이라 다른 나라 증시도 풍선 효과로 연동돼 오르는 것입니다. 다만 다른 나라 증시에 크게 의미를 둘 이유는 없다고 봅니다. 펀더멘털이 뒷받침되는 국가 증시가 올라가는 것은 당연하고, 그에 부합하는 국가는 미국입니다.
한국의 경우 미국 증시가 앞으로 더 오를 것으로 보기 때문에, 지금 코스피 3,400에서 미국 증시와 연동해 보면 올해 3,700 정도까지도 오를 여지가 있다고 봅니다. 그러나 한국은 실질 성장률이 잠재 성장률보다 낮고, 경제 체력이 좋지 않은 대표적인 국가입니다. 일부 기업을 제외하면 기업 실적도 그리 좋지 않습니다. 원래 주가는 경기와 실적을 반영해 움직이는 것이 맞지만, 지금 한국 증시가 오르는 힘은 신정부 출범, 미국과의 상호관세 협상 마무리 등 정책적 기대감입니다. 또 이재명 대통령의 취임 100일 간담회에서 대주주 양도세 기준을 기존으로 되돌리겠다는 발언이 나오면서 코스피가 다시 3,400까지 올라왔습니다. 올해까지는 펀더멘털이 뒷받침되지 않더라도 정책 요인 때문에 미국 증시 상승에 연동될 수 있습니다. 하지만 미국 증시가 하락 구간에 들어서면, 펀더멘털이 뒷받침되지 않는 국가들은 하락폭이 훨씬 클 수밖에 없습니다. 투자자는 이 점을 염두에 두고 투자해야 합니다.
그저 올라가니까 좋다고 생각하기 쉽지만, 펀더멘털이 좋지 않은 국가 증시는 어느 순간 갑자기 무너질 수 있습니다. 이런 얘기를 하면 주가는 계속 올라간다며 반박하실 수 있습니다. 그러나 시간이 지나면 제 얘기가 맞을 겁니다. 투자는 길게 보고 해야 합니다. 글로벌 경기 사이클도 약 8~9년 주기로 찾아오기 때문입니다. 팬데믹이 2020년에 발생했고, 미국 경기 확장 사이클을 100%로 봤을 때 지금은 74% 정도 진행됐으니 남은 비율은 24% 정도입니다. 그래서 미국 경기 확장이 2027년 상반기 정도에 끝날 것으로 보고 있습니다. 기본 시나리오로는 2027년 하반기에 또 다른 변곡점이 찾아올 여지도 있습니다.
금: 내년 안전자산 수요
금 가격은 앞으로도 계속 오를 것입니다. 최근 미국 IB 중에는 온스당 5,000달러까지 제시하는 곳도 있는데, 이 숫자가 실현 불가능한 수준은 아니라고 봅니다. 전통적으로 금 가격은 실질금리가 마이너스이고 달러가 강세를 보이면 오르기 어려웠습니다. 그러나 이런 전통적인 변수와의 관계가 무너졌습니다. 지금은 반대 현상에도 불구하고 금 가격이 오르고 있습니다. 기대 인플레이션과 금 가격은 거의 동행했지만, 최근에는 그 구도도 깨지고 있습니다.
지금까지 금 가격이 오른 가장 큰 원인은 중앙은행의 금 매입이 강하게 들어온 점이고, 올해 2월 이후 달러가 약세를 보인 것도 영향을 줬습니다. 앞으로 금 가격을 올릴 가장 큰 원인은 연준의 금리 인하입니다. 연준의 금리 인하가 금 가격에는 아직 온전히 반영되지 않았습니다. 그래서 금리 인하가 거듭될수록 금 가격은 계속 오를 수 있습니다. 내년에는 위험자산 가격이 흔들리면 안전자산에 대한 수요가 커질 수밖에 없습니다. 채권보다 오히려 금에 대한 수요가 더 늘어날 것으로 보고 있어, 금은 여전히 보유하고 있어야 한다는 것이 제 생각입니다.
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