저자: 염승환 · 한국인
요약 보기
조정은 수급 이슈와 과열 후 숨고르기로 보며 펀더멘털 훼손은 아니라고 봄. AI 빅테크 과잉투자 우려는 있으나 내년 실적이 결론. 8월까지 중소형주 중심 박스권 장세 예상. 9월 금리 25bp 인하 가능성 높게 봄. SK하이닉스는 실적 호조에도 기대치 소진·HBM 공급 우려로 2~3개월 조정 후 재상승 전망, 삼성전자에 상대적 기회. 현대차·기아는 긍정적. 바이오·원전은 대선 무관 수혜.
다듬은 글
오늘 LS증권 염승환 이사와 이야기를 나눠 보겠습니다. 안녕하세요.
먼저 시장 전략을 크게 보고 점점 좁혀 가겠습니다. 금요일 장에서는 반등이 나왔지만, 최근 미국 증시의 조정세가 꽤 나타났고 대외 이슈에 요동을 쳤습니다. 그래서 이 조정이 우려할 필요가 있는 조정인지 궁금합니다. 사실 빠질 때는 이유가 여러 가지여서 한 가지 원인만 있는 경우는 거의 없습니다. 그리고 지나고 나서야 "그때가 진짜 고점이었구나" 하고 알 수 있지, 정확한 고점은 사실 알 수 없습니다.
작년 8월 하순에도 나스닥 지수는 10% 이상, 필라델피아 반도체 지수는 17% 정도 고점에서 빠졌습니다. 지금 필라델피아 반도체 지수는 15% 정도 빠진 상태라 거의 비슷합니다. 그 뒤로 주가는 다시 올라갔고, 엔비디아도 신고가를 냈습니다. 당시에도 엔비디아의 성장 지속성에 대한 의구심, 금리 인하 기대감의 등락 등 여러 이슈가 있었는데, 결국 AI와 비만 치료제 관련주가 다시 시장을 이끌며 미국 증시를 끌어올렸습니다.
지금 AI와 비만 치료제 관련주도 부진하지만, 저는 이들이 펀더멘털에 문제가 생긴 것은 아니라고 봅니다. 실적 문제라기보다 첫째, 너무 많이 올랐고, 그동안 조정 없이 상승해 왔습니다. 둘째, 최근 미국에서도 자금이 중소형주로 일부 빠져나가는 모습이 있었습니다. 그리고 트리거가 된 것은 트럼프 전 대통령의 총격 사건 이후 그 확률이 높아진 일입니다. 달러 약세를 계속 얘기하던 중 엔화가 갑자기 강세로 전환됐습니다.
이와 맞물려 엔캐리 자금이 움직였습니다. 엔화를 팔고 미국 빅테크를 샀던 자금이 꽤 있었다고 파이낸셜타임스가 보도했는데, 정확한 규모는 알 수 없지만 엔화 강세로 그 흐름이 역류했습니다. 빅테크를 오히려 팔아 버린 것입니다. 이 보도대로라면 지금의 조정은 너무 걱정할 필요가 없습니다. 우리가 가장 경계해야 할 것은 엔비디아의 향후 실적이 망가지고 AI에 대한 기대감이 크게 소멸하는 경우인데, 아직은 그 정도 흐름은 아니라고 봅니다.
지금 조정은 수급 이슈와 그동안 쉼 없이 달려온 데 따른 일종의 숨 고르기라고 생각합니다. 차트는 지나고 봐야 저점인지, 그저 쉬어 가는 구간이었는지 알 수 있다는 점을 기억하셔야 합니다.
AI 주도주에 대해 소신을 가진 경향이 있다는 말씀을 하셨는데, 국내외 보고서에서도 이런 우려가 나오고 있습니다. 이사님의 생각은 어떠신가요?
스카이브리지캐피털이라는 유명한 헤지펀드가 작년에도 이 얘기를 꺼냈고, 올해 다시 보고서를 냈습니다. 핵심은 AI 관련 빅테크 기업들이 흑자가 나려면 올해 연간 매출이 6,000억 달러는 나와야 하는데, 계산해 보면 1,000억 달러 정도밖에 안 나올 것 같아서 결국 1,000억 달러 적자를 볼 수밖에 없다는 것입니다.
주가는 많이 올랐는데 돈을 번 회사는 누구일까요? 엔비디아와 하이닉스 같은 반도체 기업은 돈을 벌고 있습니다. 그런데 그 반도체를 활용해 AI 서비스를 하는 기업들은 적자입니다. 가장 매출이 큰 회사 중 하나인 오픈AI도 올해 전체 비용 대비 적자로 예상됩니다. 그래서 사람들은 "이걸로 언제까지 반도체만 투자할 건지, 이 회사들은 돈을 언제 벌 건지" 의심하게 된 것입니다. 이 보고서가 그 의구심을 키웠고, 앞서 말씀드린 엔화 강세 흐름과 맞물리면서 빌미가 된 것 같습니다.
사실 AI로 당장 돈을 버는 것은 쉽지 않습니다. 시장이 아직 대중화되지 않았고, 미국 기업도 AI 서비스를 5%밖에 쓰지 않습니다. 저도 쓰고 있지만, 이 방송을 보시는 분들 중에서도 유료로 챗GPT를 쓰는 분은 많지 않을 겁니다. 역으로 생각하면 그만큼 성장 여력이 아직 남아 있다는 뜻입니다.
얼마 전 구글의 CEO가 "과잉 투자가 과소 투자보다 낫다"고 했는데, 저커버그도 비슷한 얘기를 했습니다. 과잉 투자인 것을 알지만, 하지 않으면 몇 년 뒤 회사가 도태될 것이기 때문에 어쩔 수 없이 지출해야 한다는 것입니다. 구글이나 메타 같은 기업이 돈을 빨리 벌면 주가도 빨리 움직일 텐데, 적어도 올해는 아직 그럴 시점이 아닌 것 같습니다. 애플 아이폰도 나올 예정이니 내년이 굉장히 중요합니다. 내년에도 세카 캐피털 보고서처럼 성과를 제대로 보여 주지 못하면 거품론은 더 커질 수밖에 없습니다.
그래서 올해는 너무 걱정할 필요가 없습니다. 지금은 서비스를 초기에 구축하는 구간이기 때문입니다. 내년에 AI 거품론이냐, 아니냐는 결국 구글과 메타 같은 기업들의 실적에서 결론이 날 것으로 봅니다. 이번 주가 중요한 분기점이 될 것 같으니 여러 실적을 함께 살펴보시기 바랍니다.
지난번 출연 때 기술주 중심의 쏠림은 다소 완화될 거라고 말씀하셨는데, 중소형주와 러셀 지수도 좀 움직였습니다. 앞으로 어떻게 전개될지 예측해 본다면 어떨까요?
쏠림이 다시 나올 수도 있다고 봅니다. 다만 지금은 아니고, 적어도 8월까지는 지금 소외받은 곳에서 상승이 계속 나올 것 같습니다. 미국 S&P 493개 기업의 주당순이익 성장률이 올해 2분기부터 플러스로 전환될 것으로 보입니다. 1분기까지는 마이너스였습니다. 물론 매그니피센트 7 기업의 성장률이 압도적으로 높아서 지금도 50%가 넘고, 2분기도 30% 이상일 텐데, 문제는 주가가 성장률의 기울기에 반응한다는 점입니다. 이쪽은 둔화되고 있고 다른 쪽은 좋아지는 사이클이 되면 시장은 아래를 보기 시작합니다. 너무 좋았던 것이 꺾이는 것보다 그 흐름이 올라오는 쪽으로 자금이 옮겨 갈 수 있습니다. 하이닉스도 좋은 실적이 이미 반영됐다고 보는 분위기가 있는데, 이런 흐름이 중소형주로 자금을 이동시킬 수 있습니다.
모멘텀 측면에서도 중소형주는 1년 동안 제대로 오르지 못했습니다. 그래서 적어도 8월까지는 이런 수 나눠 먹기 흐름이 더 나올 수 있습니다. 기술주가 무너진다는 뜻은 아니고, 기술주는 버틸 것 같습니다. 박스권을 그리는 가운데 그동안 못 올랐던 기업 중에서 실적이 터지는 곳이 올라가는 박스권 장세를 예상합니다.
우리 시장은 지금 어디쯤 와 있을까요? 포트폴리오 구성도 고민이 많으실 텐데요.
우리나라 시장은 어려운 점이 있습니다. 누구나 "급락할 때 사면 된다"는 걸 알지만 실천이 잘 안 됩니다. 한국 시장은 늘 박스권이라서 안 좋을 때 모았다가 좋을 때 환호하면서 팔아야 하는데, 사람 심리가 그렇게 움직이기 어렵습니다. 2,800을 넘었을 때는 3,000 얘기가 계속 나왔고, 그래서 정리하기 쉽지 않았습니다. 오히려 더 사게 됩니다. 얼마 전 2,700까지 왔을 때는 AI 거품이니 시장이 끝났느니 하는 얘기가 나왔고, 2,600, 2,500이 보이니 들어가기 어려웠습니다.
무조건 그렇다는 것은 아니지만, 저는 분할 매수 관점에서 급락할 때마다 매수하는 것이 좋다고 봅니다. 올해 우리나라 수출도 견조하고, 기업 이익도 역대 최고치를 기록할 가능성이 큽니다. 금리 인하 사이클도 시작하고요. 미국 대선 리스크가 있지만, 누가 대통령이 되든 미국 경제가 크게 문제될 가능성은 낮습니다. 펀더멘털 자체에 문제가 생기는 장이 아니므로, 급하게 빠질 때 오히려 적립하는 전략이 필요합니다.
다만 급등할 때는 조심해야 합니다. 미국이 워낙 많이 올라서 변동성이 언제든 나올 수 있습니다. 오늘처럼 오를 때 "조정 끝났나" 하고 쫓아가면 물릴 확률이 높습니다. 적립식으로 투자하시는 분을 제외하고 타이밍을 보시는 분이라면, 8월까지는 박스권으로 보기 때문에 급락장은 언제든 올 수 있습니다. 그때 도망가지 말고 오히려 매수 기회로 보시되, 추격 매수보다는 관망하는 전략이 필요합니다.
포트폴리오 측면에서도 미국은 기술주에 너무 쏠려 있었습니다. 하반기 가장 큰 이슈는 금리 인하라고 보기 때문에, 최근 그동안 오르지 않던 건설주가 급등하기 시작했습니다. 금리 인하 수혜 기업 중 아직 못 오른 곳이 있다면 포트를 조금 조정할 필요가 있습니다.
정리하면, 기업 실적 개선과 금리 인하 사이클은 부정하기 어렵습니다. 기술주 위주의 쏠림이 당분간 이어질 수 있지만 강도는 약할 것이고, 금리 인하의 낙수 효과로 못 올랐던 중소형주가 수혜를 볼 수 있습니다. 조정이 나온다면 조금씩 모아 가는 전략이 유효해 보입니다.
이번 주에도 큰 이벤트가 있습니다. 9월 FOMC 전 마지막 FOMC인데요, 9월에 50bp 인하 가능성이 일각에서 나오고 있습니다.
7월에 인하해도 이상할 건 없었습니다. 그런데 최근 한두 달 데이터를 보면 물가는 안정됐고, 고용은 악화되는 게 맞습니다. 실업률이 4%를 넘었습니다. 다만 물가가 다시 튈 수도 있기 때문에 연준은 한 달 더 지켜보려는 것 같습니다. 그래서 7월 인하는 어렵고, 대신 9월에 한 번에 50bp를 하자는 얘기가 나온 것 같습니다. 하지만 저는 개인적으로 25bp 인하를 예상합니다. 미국 경기가 생각만큼 급격히 하강하는 게 아니라 여전히 견조하기 때문입니다. 연준 의장의 성향도 급하게 속도를 내는 쪽은 아닙니다. 게다가 트럼프 전 대통령도 금리를 낮추지 말라고 엄포를 놓고 있어서, 9월에 25bp 정도로 절충하고 선거가 끝난 뒤 12월에 한 번 더 내리는 시나리오가 그럴듯합니다. 현재 시장에서 25bp 인하 확률은 80% 후반대이니 사실상 거의 확실하게 보셔도 됩니다.
고용 악화 지표도 중요하지만, 지금은 물가에 대한 긴장감이 더 큽니다. 점도표에서도 25bp 쪽 응답이 더 많으니 그렇게 예상하고 시장을 보시면 좋겠습니다.
11월 미국 대선을 앞두고 있는데, 누가 당선되든 어떤 섹터가 수혜를 볼지 짚어 보겠습니다.
해리스 쪽은 친환경 정책이 두드러집니다. 바이든 정부가 친환경에 더 힘을 실었다고 보면 됩니다. 트럼프 쪽은 조선, 에너지, AI 등 민간에 힘을 실어 줄 것 같습니다. 이런 부분은 명확히 갈립니다. 반면 공통적으로 좋은 섹터는 바이오입니다. 최근 제약·바이오 주가가 워낙 올랐고 금리 이슈도 있지만, 정책도 무시할 수 없습니다. 생물보안법이 대표적인데, 중국의 위탁생산 업체와 미국 바이오 기업이 계약하지 말라는 내용입니다. 이건 민주당과 공화당이 모두 초당적으로 추진하고 있어서 누가 되든 상관없습니다. 또 미국의 신약 가격이 너무 비싸서 낮추려는 정책이 나오고 있는데, 이를 계속 주장해 온 사람이 바로 트럼프 전 대통령입니다. 2018년에도 바이오시밀러 확대를 주장했습니다. 그래서 바이오는 누가 되든 괜찮다고 보고 있습니다.
원전도 마찬가지입니다. 트럼프 전 대통령이 더 공격적이지만, 바이든 행정부도 원전 규제를 완화하고 있고 트럼프도 여기에 동의하고 있습니다. 글로벌 흐름이 탈원전에서 혼합 에너지로 완전히 바뀌었습니다. 누가 되든 친환경 에너지에서 원전에 대한 이견이 없어 보입니다. 이 두 가지는 누가 당선되든 수혜가 예상됩니다.
국내 종목으로 좁혀 보겠습니다. 목요일 SK하이닉스가 호실적에도 급락해서 깜짝 놀랐습니다. 어떻게 봐야 할까요?
매출 증가율이 높을 때는 주가가 항상 먼저 갔는데, 이번에 실적이 아주 좋았습니다. 영업이익이 5조 원을 찍었고, 1년이면 20조 원이라는 막대한 규모입니다. 그런데 왜 빠졌을까요? 이미 시장이 대부분 예측하고 있었습니다. 기대치를 압도하지 않았으니 놀랍지 않았던 것이죠. 그리고 월별 반도체 매출 증가율이 역대 최고 수준까지 올라왔는데, 이제 꺾이는 것 아니냐는 우려가 나왔습니다. 역성장이 아니라 50~60% 상승률이 40~30%로 둔화되는 것이지만, 주식 시장은 이런 둔화를 싫어합니다. 그래서 주가가 미리 빠집니다. 많이 오른 상태에서 차익 실현 욕구도 커졌고, 실적 발표 날 엔비디아 주가가 빠진 것도 충격을 키웠습니다. 여기에 삼성전자가 엔비디아에 HBM3를 공급했다는 뉴스까지 나오면서 HBM 공급이 늘어난다는 우려가 생겼습니다.
이런 요인들이 겹쳐서 빠졌지만, 기본적인 SK하이닉스의 HBM 경쟁력, AI 반도체 성장률 등이 역성장하는 것은 아닙니다. 그래서 한두세 달 정도의 기간 조정 후에는 다시 레벨업할 것으로 봅니다.
HBM 공급 과잉 우려는 어디서 나오는 걸까요? TSMC의 CoWoS라는 패키징 공정에서 HBM을 조립하는데, 주문 방식이 선주문이라 예측이 가능합니다. 이를 계산해 보니 마이크론과 삼성, 하이닉스가 공급할 물량을 합치면 생각보다 공급이 많다는 결론이 나왔습니다. 다만 HBM은 수율이 굉장히 낮습니다. 보통 50%에서 70% 정도인데, 100을 찍어 내도 100이 다 나오지 않습니다. 차세대 제품인 HBM3, HBM4로 가면 더 어려워집니다. 그래서 저는 공급 과잉까지 갈 것 같지는 않습니다. 그동안 공급 부족이 심했던 것은 맞고, 공급 부족이 축소되는 것은 사실입니다. 이는 하이닉스 입장에서는 주가에 부담이 될 수 있습니다. 반면 삼성전자는 HBM에서 재미를 본 것이 거의 없었기 때문에, 이 논리에 동의하신다면 삼성전자는 상대적으로 투자하기 부담이 적다고 할 수 있습니다. 하이닉스는 극심한 공급 과잉의 수혜를 혼자 받았는데, 이제 공급이 정상화되는 과정으로 보고 있습니다.
현대차와 기아는 오늘도 시장과 함께 강하게 움직였습니다. 경쟁력을 어떻게 보시나요?
괜찮게 보고 있습니다. 금요일에는 급락하는 종목이 있었는데, GM과 포드가 떨어지니 함께 묶어서 빠진 것 같습니다. 하지만 그렇게 볼 문제가 아닙니다. GM의 악재는 중국 이슈이고, 포드는 전기차 문제입니다. 현대차는 중국 비중이 낮고, 포드처럼 전기차 상황이 비슷하더라도 하이브리드 라인업이 있습니다. 결 자체가 다릅니다. 주가도 더 쌉니다. PBR을 보면 확실히 차이가 납니다. 그래서 현대차, 기아를 GM, 포드와 같이 보면 안 되고, 저는 긍정적으로 보고 있습니다.
현대차와 기아를 여전히 긍정적으로 보시는군요. 오늘 귀한 말씀 감사합니다.
감사합니다.
Comments 0