저자: 차영주 · 한국인
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제약·바이오 섹터는 과거 테마성 상승에서 벗어나 실적 중심 옥석가리기 국면으로 진입했다고 진단. 제네릭→바이오신약으로 전환되며 기술이전이 핵심 지표가 되었고, 기술이전 여부·계약금·마일스톤·로열티 확인이 필요하다고 설명. 임상 2·3상 실패 시 기업은 재정비를 말하지만 실제 성공 사례는 드물고 개발비 일시 상각 부담이 크다고 경고. 금리 민감도는 과거보다 낮아졌다고 봤고, 코스닥에서는 알테오젠·에코프로비엠·주성엔지니어링 3파전, 지수 하락기에는 실적주 중심 접근을 제시.
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네. 시장의 주도 섹터를 제대로 파악하는 차영주의 주제 파악 시간입니다. 오늘도 저와 함께 주식을 제대로 파악해 주실 와이즈경제연구소 차영주 소장님 나와 주셨습니다. 안녕하십니까?
예, 안녕하십니까.
이번 주 처음 나와 주셨는데 시장이 참 말이 아니네요. 이번 주는 어떤 섹터를 봐 주실 겁니까?
예. 지난주에는 소비주, 화장품주들을 보면서 시장을 나름대로 아웃퍼폼하는 모습이었습니다. 이번 주는 제약·바이오를 볼 생각입니다. 저희가 업종을 순서대로 살펴보고 있는데요. 오늘은 시장 전체가 무너지고 있습니다만, 상대적으로 제약·바이오는 덜 무너지고 있죠. 그래서 제약·바이오 종목들을 살펴보겠습니다.
좋습니다. 이번 주는 제약·바이오를 잘 뜯어보겠습니다. 예전에는 제약·바이오가 다 같이 묶여 올라가는 테마성 성격이 묻어 있었다면, 최근에는 실적별 옥석 가리기가 뚜렷해지고 있습니다. 막연한 바이오의 꿈보다는 이제 실적 중심으로 철저히 옥석을 가려야 하는 구간으로 넘어왔다고 봐도 될까요?
우리나라 제약·바이오의 역사를 보면, 거의 제네릭 의약품 중심이었습니다. 제네릭은 복제약입니다. 아스피린 같은 약은 어디서 만들었는지 신경 쓰지 않고 그냥 먹잖아요. 우리나라에 팔리는 아스피린이 몇 종류인지 아십니까?
글쎄요, 어떤 게 있을까요?
대략 세 종류 정도라고 합니다. 다 아스피린으로 판매되고 동일한 효력을 보이죠. 이게 제네릭입니다. 오랫동안 이런 구조였는데, 2016년부터 제약·바이오 시대가 열렸습니다. 2023년에 2차전지가 1년 동안 한 인플루언서의 발언 등에 따라 올랐다면, 제약·바이오는 2016년부터 2018년까지 거의 2년 가까이 시세를 냈습니다. 많은 종목이 올랐고, 그때는 전임상, 임상 얘기만 나와도 상한가를 몇 번씩 치던 시절이었습니다. 당시 제약·바이오가 움직인 결정적 이유는 고령화 테마였습니다. 나이를 먹으니 약을 먹고, 그런 약을 개발한다는 기대였죠. 그 뒤로는 시장 코로나, 2차전지, AI 등 테마들이 이어졌습니다. 그런 가운데 우리나라 제약·바이오 업계는 꿋꿋하게 신약을 개발하는 곳도 있지만, 두 가지 트렌드가 생겼습니다.
하나는 기술 이전입니다. 똘똘한 기술을 개발해서 수출하는 기업들이 나타나기 시작했습니다. 두 번째는 제약사를 필두로 이익 성장세가 안정적으로 바뀌기 시작했다는 겁니다. 제약사, 바이오사들이 이익을 내기 시작했고, 안정적인 이익이 나다 보니 배당도 잘하고 있습니다. 제약사들 중에는 무상증자를 많이 하는 곳도 있는데, 10%, 20%가 아니라 0.1%, 0.5%, 5%씩 조금씩 하는 식입니다. 이것이 배당과 비슷한 효과를 주면서 그만큼 재원을 마련하는 거죠. 결국 제약·바이오사도 이제는 실적을 보고 투자할 수 있는 안정적인 투자처로 변모했다고 강조드리고 싶습니다.
지금 제약·바이오는 투 트랙인 것 같습니다. 첫 번째는 여전히 임상에 대한 기대감이 있는 주식들, 두 번째는 글로벌 제약사와의 협업, 기술 이전 같은 부분입니다. 세 번째가 가장 중요한데, 어떤 기업이든 투자할 수 있는 돈을 안정적으로 버는 기업들, 그리고 글로벌하게 돈을 많이 버는 기업들이 나타나기 시작했다는 것입니다. 이것이 제약·바이오 산업의 발전 과정이고, 그 특징이라고 설명할 수 있습니다.
그렇죠. 이전에는 기술 이전 공시 하나만 터져도 상한가를 가는 종목들이 있었는데, 이제는 스마트해진 투자자들이 계약금이 얼마인지, 마일스톤은 반환되는 것인지, 로열티나 상업화 매출과 연결되는지 많은 것을 뜯어보고 계신단 말이죠. 그럼 계약 공시를 볼 때 알짜 계약을 가려내려면 계약금, 마일스톤, 로열티 중에서 어떤 키워드를 눈여겨봐야 할까요?
모든 것을 다 살펴봐야 합니다. 계약을 맺었다는 것 자체가 굉장히 의미가 크죠. 해도 없던 기업들이 많으니까요. 그런데 많은 기업들이 기술 이전으로 이어지고 있습니다. 왜 기술 이전이 이루어졌을까요? 의미를 짚어보면, 제가 어릴 때만 해도 글로벌 제약사라면 로슈, 바이엘 같은 기업들이었습니다. 아스피린을 개발하고 여러 제네릭 의약품을 만들었죠. 그런데 화학식으로 만들 수 있는 약은 인류가 어느 정도 한계에 다다랐다는 것이 거의 정설입니다. AI 시대에 화학식 조합으로 약을 개발하는 건 단계가 다르죠. 그래서 바이오 신약으로 넘어가게 됩니다. 바이오 약은 돈이 많이 들고 기술도 필요합니다. 글로벌 제약사들이 한 가지 신약 개발에 회사를 걸 정도로 막대한 돈이 들어가니, 스스로 개발하지 않고 한국, 일본, 중국, 인도 등에서 똘똘한 바이오 신약 기술을 개발하면 그 기술을 이전받는 겁니다. 전 세계를 아우르며 새로운 신약 기술을 지원하는 거죠.
그 의미를 보면, 기술 이전이 이루어졌다는 것은 기술 자체가 특이하다는 뜻입니다. 예를 들어 항암 치료제, 표적 치료제, 또는 주사제로 피하에 직접 투여하던 약을 먹는 경구제로 바꿔서 같은 효과를 낸다면 특이한 기술이죠. 그런 기술을 개발했다는 것이 첫 번째 의미입니다. 반대로 스스로 신약을 2상, 3상까지 개발했는데 기술 이전이 안 됐다면, 글로벌 제약사 눈에 들어오지 않은 것입니다. 그만큼 획기적이지 않을 가능성이 있다는 것을 인정해야 합니다. 최근 임상 2상이나 3상에서 무너진 기업들이 많았는데, 그 기업들의 공통점은 기술 이전이 안 된 기업들이었다는 점입니다. 본인들은 자체 자금으로 2상, 3상까지 끌고 가다 결국 주가가 폭락했죠.
그렇다면 그 기업들이 글로벌 제약사에게 퍼포먼스를 보이지 못했을까요? 보였을 수도 있는데, 글로벌 제약사 눈에 안 들어왔던 거죠. 반면 전임상, 임상 단계에서 글로벌 제약사와 기술 이전 계약을 맺는 기업들도 있습니다. 그런 기업에서 이후 나오는 것이 마일스톤이고, 얼마나 돈이 들어오느냐는 그다음 문제입니다. 하나하나가 다 중요합니다. 전체적으로 보면 기술 이전을 한 기업을 봐야 하고, 기술 이전을 하지 않은 기업에 대해서는 공격적으로 투자하기 조심스럽다는 것을 인정해야 합니다. 그리고 여러 조건에 따라 돈이 들어오는지 여부, 전임상이나 1, 2상 단계에서 기술을 이전한 경우라면 앞으로 기술이 정상적으로 개발되면서 마일스톤이나 로열티가 계속 들어오는지 꼼꼼히 체크해야 합니다.
과거처럼 기대감만 갖고 투자하는 개념보다는, 실질적으로 후속 조치가 얼마나 이루어지고 있는지가 가치 투자의 핵심입니다. 가치 투자는 그 기업이 실질적으로 얼마나 꾸준히 수익을 창출하는지를 보는 것이니까요. 그러니까 기술 이전이 됐는지, 그 뒤에 계약금, 마일스톤, 로열티 같은 숫자들이 어떻게 나오는지를 다 살펴봐야 한다고 말씀드릴 수 있습니다.
제약·바이오는 공식이 하나 있었죠. 성장주이기 때문에 금리 인하기에만 오른다는 금리 민감도가 있었습니다. 최근에는 고금리 기조가 이어지는데도 실적이 탄탄한 제약·바이오 기업들이 오히려 오르고 있는 것이 눈에 띕니다. 제약·바이오 섹터의 금리 민감도가 예전보다 많이 낮아졌다고 봐도 될까요?
그런 면이 있습니다. 전임상부터 임상까지 보면, 전임상은 이 약이 의미가 있는지 보기 위해 여러 데이터를 보는 단계입니다. 동물 실험까지 하는 것을 전임상이라고 하죠. 전임상, 임상 1상, 2상, 3상, 후임상 등이 있는데, 모든 약이 동일하진 않고 약에 따라 차이가 있습니다. 기본적으로는 살아 있는 생물체에 주입해 봐야 약으로서 의미가 있는지 알 수 있습니다. 전임상 단계에서 인간에게 투여하는 경우도 있는데, 아주 미세한 양을 투여해 봅니다. 임상 이상부터는 위급한 환자 중심으로 하고, 2상, 3상부터는 정상인에게도 투여합니다. 대조군을 나누는 거죠. 예를 들어 환자와 일반인을 나누어 투여하고, 부작용도 보고 여러 가지를 비교합니다. 그 후 신약 허가를 받고 후임상도 진행합니다.
이 과정에서 전임상까지도 돈이 많이 드는데, 실제 환자 표본을 모으는 것도 비용이 듭니다. 지하철에서 임상 환자를 모집한다는 기사도 보셨을 텐데, 그때부터 무료 치료나 지원을 하기도 하죠. 그런데 최근에는 전임상 단계에 AI를 활용하기도 합니다. 과거에는 돈이 많이 들어가면서도 걸러지는 게 적었는데, 전임상 단계에서 많이 걸러지니 비용을 줄일 수 있게 됐습니다. 자연계의 물질에서 약을 찾아내는 과정은 낙타가 바늘구멍 통과하기보다 어렵다는 말이 있을 정도인데, 그 과정의 비용을 AI로 줄일 수 있다는 것이죠.
오히려 지금 금리에 민감한 섹터는 성장주인 AI 쪽으로 이동했습니다. 투자자들의 심리적으로는 금리가 오르면 제약·바이오에 악재라고 보는 시각이 여전히 있으니 참고할 수는 있지만, 실질적인 영향력은 예전만큼 크지 않다고 정리할 수 있습니다.
네. 여전히 신약 개발 기업들은 임상 데이터 하나에 주가가 상한가와 하한가를 넘나드는 지독한 변동성을 갖고 있습니다. 이렇게 변동성이 큰 신약 개발주를 매매할 때, 단기 재료 매매는 지양하고 6개월에서 1년 이상의 중기 관점으로 가져가야 할까요?
많은 분들이 그렇게 생각하고 투자하려고 하시는데, 저는 이것이 리스크가 굉장히 크다고 봅니다. 아까 말씀드렸듯이 임상 2상, 3상에서 실패한 경우가 많았죠. 질문 하나 드리겠습니다. 임상에 실패한 기업이 "저희는 신약 개발을 중지하겠습니다"라고 하는 경우와, "데이터를 재정비해서 계속 이어가겠습니다"라고 하는 경우 중에 어느 쪽이 많을까요?
재정비한다는 쪽이 많지 않을까요?
1번, 즉 중지하는 쪽은 거의 없습니다. 재정비한다고 하지만 결국 빠지는 경우가 많습니다. 실패를 인정하면 두 가지 문제가 생깁니다. 첫째, 투자자들이 다 떠나고요. 둘째, 재무적인 관점에서 막대한 돈이 들어간 연구개발비를 한꺼번에 비용으로 처리해야 합니다. 신약이 개발되면 개발비를 자산으로 두고 감가상각하며 천천히 비용 처리하는데, 개발이 실패하면 그동안 누적해 둔 금액을 일시에 털어내야 합니다. 그러면 어떤 기업도 적자로 돌아서지 않을 수가 없습니다. 그래서 끝까지 재정비한다고 버티는 것이죠. 제가 2020년 들어 비용을 한 번에 털어내겠다는 기업은 두세 곳밖에 못 봤습니다. 굉장히 용기 있는 행동이라고 다른 방송에서도 말씀드린 적이 있습니다.
투자자 입장에서 보면, 내가 A종목을 투자했는데 갑자기 임상 3상에서 실패했다고 합시다. 주가는 떨어지는데 회사는 다시 재정비해서 하겠다고 말합니다. 일반적으로 손절이 어렵고 회사의 희망 섞인 말에 물려 들어가게 되는 거죠. 그렇다면 재정비했을 때 성공할 확률이 있을까요?
제가 볼 때 아직 그런 기업은 못 봤습니다. 임상에서 성공한 기업은 SK바이오팜이 유일한 예이고, 2상, 3상에서 성공한 기업은 아직 보지 못했습니다. 언젠가 나타날 수도 있겠지요. 분할 접근이 아니라 물타기 식으로 버티는 것이 과연 맞는지는 투자자분들이 회계적인 부분까지 생각하면서 냉정하게 판단해 볼 문제라고 조심스럽게 말씀드립니다.
신약 하나가 나오려면 임상 1, 2, 3상을 다 거쳐야 하는데, 말씀하신 대로 2상이나 3상에서 성공 기대감으로 주가가 확 올랐다가 악재 하나에 훅 가는 기업들이 있었죠. 그렇다면 투자자가 경계해야 할 임상 구간은 몇 단계라고 봐야 할까요?
모든 단계가 다 그렇습니다. 어디서 멈추느냐가 도식적으로 정해진 것은 아니지만, 전임상에서 멈추는 경우도 있고 임상 단계에서 멈추는 경우도 있습니다. 보통 단계마다 절반씩 줄어든다고 표현하죠. 단순하게 보면 여러 대조군 중에서 전임상 단계까지 오는 것만 해도 굉장히 훌륭한 겁니다. 자연계에 존재하는 물질에서 약의 의미를 뽑아내는 것이 중요한 과정입니다. 얼마 전 어떤 신약이 나왔는데, 특정 지역에 사는 도마뱀 피부에서 재료를 찾아냈다고 합니다. 무슨 약인지는 기억이 안 나지만, 그처럼 특이한 출발점이라 해도 전임상, 임상 1상, 2상, 3상으로 가면서 확률이 절반씩 줄어듭니다. 그러니 모든 단계에 리스크가 있습니다.
제약·바이오를 투자할 때 오류라고 생각하는 것이 있습니다. 2016년, 2017년에 주식 투자 경험이 있던 분들이 지금 빠지는 오류인데, 그때는 전임상, 임상 이런 것만 나와도 상한가를 몇 번씩 쳤던 기억이 있어서 투자를 하시는 거죠. 지금 처음 들어가시는 분들은 이런 부분을 조심스럽게 보셔야 합니다. 모든 단계의 리스크는 동일합니다. 2상을 통과했다고 해서 3상까지 갈 확률이 높아진 것이 아니라 똑같이 위험합니다. 이런 점을 잘 인식하셔야 하고, 제약·바이오 투자에서는 변동성이 커질 수 있습니다. 이걸 미리 알 수 있느냐고 물으신다면, 공시 사항이라 미리 아는 것은 규정상 거의 불가능합니다. 그래서 이런 종목을 투자할 때는 수익률을 보기보다 상당히 조심스럽게 접근하는 것이 정석이고, 실질적으로 내 자산을 지키는 데 매우 중요한 포인트가 됩니다.
요즘 투자자들의 눈높이가 얼마나 까다로워졌는지 보여주는 대목도 있습니다. 예전에는 FDA 승인, 허가 통과 같은 키워드만 나와도 주가가 춤을 췄는데, 이제는 미국에서 얼마나 팔리는지, 로열티가 얼마나 들어오는지까지 따지시죠. 그럼 FDA 허가보다 상업화 매출을 얼마나 내는지가 더 중요한가요?
그렇습니다. FDA는 글로벌 공신력이 있어서 허가를 받았다는 것만으로도 의미가 있었습니다. 우리 제약·바이오가 불모지에 가까웠던 시절, 우리가 스스로 개발했거나 글로벌 제약사와 협업해 만든 약이 FDA 승인까지 받았다는 것만으로도 컸던 거죠. 예를 들면 박세리 선수가 처음 미국에 진출했을 때 미국 진출 자체가 큰 화제였던 것과 비슷합니다. 그런데 박세리 같은 선수들이 많아지면서, 우승을 하지 않으면 눈에 띄지 않게 되죠. 마찬가지로 FDA 승인만 받으면 대박이 날 것처럼 생각했는데, 승인을 받은 뒤 판매가 부진한 경우가 많습니다. 약이 유일무이한 약이라면 얘기가 달라지겠지만, 이미 시장에 비슷한 약들이 여럿 있는 상황이라면 더 그렇죠. 암 환자들이 병원에 가면 여러 종류의 약이 있고, 보험이 적용되는 것도 있고 안 되는 것도 있어서 다양한 시도를 하잖아요. FDA 승인은 의미가 있지만, 그것을 통해 주식이 꾸준히 매출을 냈는지가 중요합니다. 예컨대 삼성전자가 DDR5 서버용 메모리를 개발했다는 뉴스는 굉장히 관심 갈 만하지만, 투자자는 "그래서 얼마나 팔리는데?"를 따져보듯이 여유를 갖고 봐야 합니다. 하나에 올인하지 말고, 실제로 매출이 일어날 수 있는지를 보는 것이 중요합니다. 정말 숫자로 얼마나 매출이 찍히는지, 상업화 여부가 중요해졌습니다.
코스닥 시총 상위 10개 종목을 보면 알테오젠, HLB, 삼천당제약 같은 바이오 기업들이 상위권을 잡고 있습니다. 예전에는 제약·바이오가 삐끗하면 코스닥 지수가 밀린다고 했는데, 바이오가 날아올라야 코스닥 지수도 판을 깔 수 있다고 인식해도 괜찮을까요?
지금은 3파전인 것 같습니다. 그동안 알테오젠이 시총 1위였고, 에코프로비엠도 시총 1위였죠. 지금은 주성엔지니어링이 추격해서 올라왔습니다. 3파전이 된 것은 건강해진 거라고 볼 수 있습니다. 코스닥은 그동안 바이오 비중이 컸다가 2차전지, 소부장까지 섹터가 다양해지면서 좋은 쪽으로 변했습니다. 투자자 입장에서도 좋은 일이죠. 코스피는 삼성전자 등 소수 대형주 비중이 높아서 삼성전자가 흔들리면 지수가 흔들리는데, 코스닥은 그런 대형 종목 비중이 높지 않아서 이번 주 하락기에도 코스닥 차트가 코스피보다 덜 빠졌습니다. 어제는 코스피가 올라가면서 제약·바이오가 따라 올랐고, 오늘도 오전에는 소부장이 버텨주면서 코스닥이 상대적으로 강한 움직임을 보였습니다. 여러 업종이 고르게 움직이니 제약·바이오의 어깨도 가벼워진 셈입니다. 상대적으로 투자하기 용이한 구간이 되었다고 볼 수 있겠습니다.
말씀하신 대로 지수가 전체적으로 흔들리면, 아무리 실적이 탄탄한 알짜 기업이라도 낙폭을 피하기 어렵습니다. 이런 구간에서 바닥을 잡고 진짜 반등에 성공할지 판단할 체크포인트가 있을까요?
지금 코스피와 코스닥을 구분해서 볼 필요는 없고, 삼성바이오로봇 하나가 키포인트를 제공하고 있다고 봅니다. 삼성바이오로직스는 오늘 2% 정도 조정을 받고 있지만, 셀트리온은 약보합 정도입니다. 실적이 뒷받침되는 주식들이 시장에서 버텨주고 있습니다. 오늘 시장에서 많이 빠진 업종도 있지만, 지난주에 화장품이 덜 빠졌고, 오늘도 제약·바이오 중에서 실적이 뒷받침되는 종목들은 덜 빠지고 있죠. 이런 종목들이 현재 투자의 기준점이 된다고 말씀드릴 수 있습니다.
좋습니다. 제약·바이오를 투자한다고 하면 크게 세 가지로 나눌 수 있을 것 같습니다. 실적주, 기술 이전주, 신약 개발주. 굳이 지금 제약·바이오를 투자하고 싶은 분들은 포트폴리오에서 어떤 유형을 가장 먼저 담는 게 좋을까요?
지금 당장 투자한다면 실적주입니다. 다만 실적주만 투자해야 하는 것은 아니고, 오늘처럼 흔들리는 경우에는 실적주를 보셔야 합니다. 내일은 실적주, 기술 이전주, 신약 개발주 각각의 포인트를 자세히 말씀드리겠습니다. 지금 눈여겨볼 것은 실적 시즌이니 실적주라고 정리하겠습니다.
좋습니다. 내일은 제약·바이오 옥석 가리기 중에서 실적주, 신약 개발, 기술 이전에 대해 자세히 뜯어보겠습니다. 내일도 함께해 주시면 좋겠습니다. 차영주의 주제 파악, 오늘은 제약·바이오에 대해 다양한 이야기를 나눠봤습니다. 와이즈경제연구소 차영주 소장님, 수고하셨습니다.
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