하반기, 메모리 시장의 판이 바뀌고 있습니다 | 김록호 연구원 & 김영익 교수

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예, 안녕하세요. 우리가 수업 시장할 때 제일 처음에 김노코 애널리스트를 모셨거든요. 그때 제가 보니까 삼성전자 주가가 18만5,000원이었어요. 지금 오늘 보니까 거의 34만 원인데 무려고 83%나는 올랐네요. 그리고 SK 하이닉스 주가는 더 많이 올랐어요. 163% 올랐습니다. 저 반도체 경기가 제일 중요하기 때문에 첫 시간에 모셨었거든요. 앞으로 저 반도체 경기 정말 중요하기 때문에 종합적으로 다시 한번 진단해 보겠습니다. 김노쿠 애널리스트 모시겠습니다. 안녕하세요. 김노쿠입니다. 예, 오랜만에 뵙습니다.이 LPDDR 수요에 아주 큰 변수를 주는 고객이 생겼습니다.

잘 아시는 엔비디아이고요. 그래서 이제 그런 부분들을 좀 설명을 드릴 텐데요. 먼저 이것부터 조금 말씀을 드리면 기존에 LPDR를 가장 많이 사는 고객은 당연히 스마트폰의 넘버원 2인 삼성전자 애플이었습니다. 그래서 제가 내년에 삼성전자랑 애플이 저 정도의 LPDR을 구매할 것 같아요라고 이제 추정을 해 봤는데요. 제일 우측 차트 끝에 보시면 지금요 AI CPU용 LPDDR라고 적혀 있는게 결국 엔비디아가 사야 하는 LPDDR 구매량입니다. 딱 보셔도 아시겠지만 삼성전자 애플의 합산 구매량보다 비비디아 단독으로 사는 구매량이 훨씬 더 많아졌습니다.

그래서 이제 LPDDR의 가장 큰 고객, 가장 큰 손이 M비디아로 바뀔 거다. 그 말인 즉은 B2C 성격이 강했던 LPDDR이 이제는 B2B적인 성향을 띄게 된다라는게 핵심입니다. 그래서 저희가 예상했던 것보다 엄청나게 디랭 가격이 많이 오르고 있는 거고요. 그러면은 어느 쪽이 가장 좋았냐라고 보시면 되는데 지금 위에 제가 이제 세그멘트별로 전방 산업별로 정리를 해 놨는데 PCD램은 10% 오를 거 같은게 40% 이상으로 바뀌었고 서버 디램 같은 경우에는 10% 오를 거 같은게 43 45로에 상향 조정이 됐죠. 그리고 모바일 드램 이제까지 우리가 얘기했던 LPDDR이죠.이 이 모바일 대행 같은 경우가 LPDDL 4 기준으로 10%, 5 기준으로 18% 올 거라고 봤는데 이게 무려 4 기준, 5 기준 9% 상승했습니다.

우리가 지금 가장이 디램 수요를 견인하고 있는 그때 제가 막 와서 키밸류 캐시가 막 증가하고 막 이런 것 때문에 서버 디램 수요가 엄청나게 증가하고 있어요라고 말씀을 드렸었잖아요. 그 서버 디램보다도 오히려 모바일 디램 가격 상승폭이 훨씬 더 세다라는 거죠.이 이 말인 즉은 LPDDR 수요가 저희가 예상했던 것보다 오히려 서버보다도 훨씬 더 강하다라는 거를 가격이 이제 보여주고 있는 거고요. 아니나 다를까 중화권 스마트폰 업체들이 연간 스마트폰 물량 계획을 하향 조정합니다. 오른쪽 차트 보시는 것처럼 샤오미는 무려 18%로 하향 조정하고 있고요.

오퍼비보 같은 경우에도 10% 그리고 여기에는 없지만 트랜션이라고 동남아 쪽이랑 중동 아프리카에서 막 치고 올라오던 중화권 업체 있거든요. 그 업체 같은 경우에는 거의 20% 가까운 출량 하향 조정을 진행합니다. 그러면 LPDDR의 수요와 공급을 놓고 봤을 때 가장 큰 수요처인 스마트폰 중에 수많은 업체들이 지금 출화량을 하향 조종하고 있으면 당연히 주문 강도, 구매 강도가 줄어들면서 수요와 공급 밸런스 간에서 이게 조금 더 공급 과잉 쪽으로 넘어가거나 수요가 감소되는 상황이니까 가격이 덜 올라야 되잖아요. 우리가 이제 이런 것들을 예상했었던 거죠.

근데 그게 아니라 아까 전에 표에 보셨던 것처럼 오히려 LPDDR이 가장 많이 상승하는 모습들이 나오고 있는 겁니다. 처음에 말씀드렸던 M비D라는 변수가 생겼기 때문이고요. 그리고 두 개의 블랙웰에 보통 한 개의 그레이스가 붙습니다. 그렇게 했을 때이 그레이스에 아까 전에 저희가 서두여 설명드렸던 LPDDL이 얼마나 탑재되느냐가 이제 중요한 건데 그레이스 CPU 하나당 거의 500GB가 가까운 LPDDR을 탑재합니다. 그래서 그거를 72개 단위로 계산을 했을 때이 좌측 차트 왼쪽 막대에 보시는 것처럼 17바를 사용하게 되고요. 그리고 올 하반기에 출시 예정인 그놈의 루빈.

그놈의 루빈이 마찬가지로 루빈 GPU에 베라 CPU가 붙어서 세트를 이루는데 베라 CPU에 무려 맥스 1.5TB가 꽂치게 되어 있습니다. 그러니까 기존 대비 세 배에 늘어나는 거고요. 그래서 보시면 아시겠지만 기존에 MVL 72 렉 기준으로 17바가 꽂혔었는데 이제는 54TB가 꽂힌다. 그리고 거기에 뭐 추가적으로 칩이 하나 더 붙어서 최종적으로는 56.3TB가 3TB가 꽂힌답니다. 그래서 지금도 LPDR를 많이 쓰고 있지만 내년에는 무려 세 배에다 플랫폼이 나오기 때문에 엄청난 수요를 잡아 먹을 거다라는 거고요.이 물량이 어느 정도의 수준이냐면 내년 전체 LBD대dr 공급 능력 대비 36%에 달하는 물량입니다.

엄청난 수준이라고 생각하시면 됩니다. 지금 삼성전자 애플 같은 경우가 스마트폰에서 20%씩 마켓 차지하는 회사들이 합산으로 사가는 물량이 60억가 최 안 되는데 단일 고객이 60억을 사가고 그게 전체 공급 능력 대비 36%예요. 그러면은 기존에 LPDR 사가는 고객들은 어떡하냐는 거죠. 갑자기 뭐 LPDDR이 수요가 막 20% 30%씩 줄지 않을 거잖아요. 근데 여기에 갑자기 36%를 사는 초대형 공룡 고객이 이제 등장을 하게 되는 겁니다. 그러면 LPDDR의 수요 공급 밸런스가 말도 안 되는 수준으로 쇼티지가 나겠죠. 대충만 보셔도 한 20% 이상은 쇼티지가 날 것 같잖아요.

폭여나 기존 고객들이 뭐 10% 줄이고 하더라도. 근데 저희가 작년 하반기부터 올해까지 지내오면서 전체 디램 쇼티지 레벨이 7%에서 9% 사이입니다. 7% 9% 사이데이 정도의 쇼티지를 저희가 경험하고 있는 거거든요. 사실 저는 메모리를 이제까지 공부한 이래로 2, 30%의 쇼티지는 단 한 번도 보지 못했습니다. 아예 유래 없는 수준의 쇼티지가 발생한다고 보시면 돼요. 그래서 이게 말이 되나 싶을 정도로라로고 저는 생각하고 있거든요. 다를까? 2주 전에 그 미국의 세마이 애널리시스라는 반도체 조사 전문 기관이 있어요. 그쪽에서 비디아의 베라루빈에 탑재되는 LPDDR이 잘하면은 절반 정도로 줄 수도 있다라는 보고서를 작성했습니다.

그래서 이제 저희는 보고서를 작성하면서 3월 말에도 터보콘트라는 메모리 압축 기술이 공개되면서 1, 2주에 걸쳐서 20%의 주가 하락을 경험해 봤었다. 근데 지금 아무도 그거 신경 안 쓰시고 계시거든요.이 이 역시도 그럴 일일 거다라고 이제 말씀을 드렸었고요. 실제로 뭐 지금 주가 상어로 보면 이러한 우려는 안 하시는 걸로 해석해도 무리는 없을 것 같아요. 왜 세마이 애널리시스의 탑재량 절반 추정이 제 입장에서는 무섭지 않았냐면 너무 부족하기 때문에 그런 선택을 할 수밖에 없기 때문인 겁니다. 사실 여기에는 제가 빼먹은게 있는데 제가이 보고서를 작성한 그다음 주에 엔비디아가 실적 발표를 하면서 어 젠슨 황이 올해 베라루빈이 이제 곧 나올 텐데 베라루빈 세트가 나오기 전에 이미 베라 CPU가 별도로 판매를 시작했고 올해 예상 매출액이 200억 달러라고 언급을 했습니다.

출적 발표 자리에서 200억 달러 베라 CPU 별도 판매만 그 세트 포함이 아니라 스탠드올론 판매만으로 200억 달러가 된다라고 원을 했고요. 이게 어느 정도 레벨이냐면 지금 베라시피 같은 경우가 정확한 단가는 저희가 모르지만 대략 지금 추정컨인데 5,000달러에서 7,000달러 사이 정도로 추정이 되고 있거든요. 그럼 이제 중간값 기준으로 6,000달러 정도를 대입을 해 보면 330만 개의 CPU 출하가 되어야 됩니다. 엔비디아가 말한 매출액이 달성이 되려면 베라스피오 별도로 330만 개가 추화가 돼야 되는데이 330만 개에 아까 전에 언급한 1.5바를 곱하면 50억가 나옵니다.

제가 내년 베라루빈이 40% 정도 출화량 정도 가정했을 때 60억기가 써요라고 말씀드렸는데 내년이 아니라 올해 이미 베라 CPU 별도 판매로 잘하면 50억도 쓸 수 있는데 제순항이 언급을 했습니다. 물론 이것도 맥스 기준이기 때문에 이렇지 않겠죠. 그리고 세마이 애널리시스가 추정한 것처럼 탑재량을 반토막으로 낮출 수도 있죠. 근데 낮추더라도 25억예요. 당장 올해. 제가 2026년 올해 그레이스 CPU 기준으로 추정해 놓은 M비D의 LPDDR 수요량입니다. 사실 올해 이미 LPDDR을 20% 정도 사가고 있어요. 그러니까 아까 전에 모바일 가격 흐름이 설명이 되는 거죠.

근데 여기에는 아까 전에 말씀드린 그게 빠져 있잖아요. 반토막 난다고 해서 25억 더하면은 50억 훌쩍 넘어갑니다. 50억이면은 145억 VS 50억이니까 33% 넘어서요. 그래서 이미 사실은 LPDDR의 큰 손이 M비디아가 돼 버렸다라고 저희는 보고 있고요. 결국 이제 전자넥스에 대한 투자 판단이고요. 제 지금 삼성전자 목표 주가는 43만 원입니다. 근데이 43만 원는 올해 영업 이익 393조, 내년 영업 이익 530조 기반으로 만들어낸 목표 주가예요. 근데 아까 전에 저희가 잠깐 말씀드렸지만 제 3분기 가격 가정이 상당히 보수적이다.

아마 추가적으로 오를 룸이 있을 것 같다라고 말씀을 드렸고 4분기는 제가 또 0%로 해 놨습니다. 아예 4분기 때는 디랭 가격 못 오를 수도 있어라고 이제 가정을 해 놨어요. 근데 요것도 당연히 업사이드가 생기겠죠. 그러면 3분기, 4분기가 QOQ로 가격 상승폭이 생기는만큼 자연스럽게 내년 연간 영업 이익도 채찍 효과로 올라가겠죠. 그래서 충분히 추정치 대비 20% 뭐 30% 정도의 상승 여력은 충분히 남았다라고도 말씀드릴 수 있을 것 습니다.