저자: 이형수 · 한국인
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하반기 반도체 주도 장세 전망. 마이크론 실적은 컨센서스 상회했으나 자본지출 확대 우려 존재, 마이크론 하반기 유효 및 조정은 기회로 판단. 미국주식은 국내 테크 대비 상대적 약세 전망. 삼성전자 2분기 실적은 DS 부문 영업이익 4조 중후반 예상, 기대치 낮아져 밸류에이션 매력, 파운드리 가격 인상에 따른 MX 마진 압박 존재. 범용 DRAM은 HBM 전환으로 공급 타이트, 가격 구조적 상승 전망, NAND는 엔터프라이즈 수요 강하나 소비자 수요 약하고 키옥시아 증산 변수. 삼성 HBM 납품은 확실하나 시기 지연 예상. CXL은 유망하나 검증 필요. 한미반도체·주성엔지니어링·유진테크 어드밴스드 패키징/전공정 수혜 언급.
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상반기에도 그랬지만 하반기에도 시장은 여전히 반도체 주도권에 가장 큰 관심을 갖고 있을 것입니다. 그래서 이 시간이 더욱 기다려집니다. 오늘 모셨습니다. HSL파트너스 이형수 대표입니다. 대표님 어서 오세요.
네, 안녕하세요. 잘 지내셨어요.
하반기가 시작됐는데, 이제 반도체가 계속 주도권을 쥐고 이 시장 랠리를 이끌어 갈지 여기에 관심이 가장 많은 것 같아요. 그런 가운데 6월에 있었던 이벤트를 안 되짚어 볼 수가 없습니다. 마이크론 실적을 어떻게 보셨고, 어디서 이렇게 실망감이 나왔다고 보세요?
실적 자체가 나쁘진 않았습니다. 컨센서스 대비해서도 상단의 실적이 나왔거든요. 그럼에도 불구하고 시장의 눈높이가 너무 높아져 있는 것이고요. 시장의 기준은 이제 엔비디아 정도는 나와야 서프라이즈라고 인정하는 것 같습니다. 다른 전문가들은 크게 주목해서 보지 않는 것 같은데, 제가 보기에 투자자들이 조금 걱정했던 부분은 마이크론의 CAPEX 부분인 것 같습니다. 작년에 저희가 메모리 반도체가 새로운 사이클에 진입했을 거라고 생각했거든요. 이전처럼 대규모 투자 경쟁을 하지는 않을 거라고 생각했는데, 마이크론이 CAPEX를 30% 후반대로 굉장히 공격적으로 잡았습니다.
물론 케파를 늘리는 것보다는 HBM이나 어드밴스드 패키징 쪽에 집중되기는 했지만, 자본 지출이 그렇게 많으면 메모리 반도체에 대해 멀티플을 더 주기는 어렵지 않느냐는 시각들이 있는 것 같습니다. 그러면 지금 그게 기회인지, 아니면 대표님도 심각하게 보시는 실망 포인트인지, 그래서 앞으로도 신중하게 봐야 한다는 포지션이실까요?
일단 이것은 메모리 반도체 자체를 놓고 판단하기 좀 그럴 것 같고요. 제가 보기에는 마이크론은 괜찮을 것 같습니다. 상대적으로 저는 하반기 시장을 보면 미국 주식이 국내 테크 주식보다 좀 낮다고 보고 있거든요. 상반기는 사실 그렇지 않았는데요. 상반기에는 국내 테크 쪽, 한미반도체 같은 종목이 나쁘지 않았는데, 여기서 약간 차이가 있는 것 같습니다. 산업 차이라기보다 시장의 특성이 더 작동하는 것 같습니다.
그래서 마이크론은 하반기에도 유효하고, 오히려 이런 조정을 기회로 봐야 하는 구간이라는 말씀이시네요. 엔비디아처럼 가기를 마이크론에도 바란다는 것이 이유가 됐다고 하셨습니다. 이제 눈을 돌려 이번 주 금요일 삼성전자 실적 발표가 있습니다. 시장 눈높이가 8조 원 중반까지 많이 올라와 있는데, 부합해 줄지 가장 중요하게 보시는 포인트는 무엇인가요?
결국 반도체 쪽에서 얼마만큼의 실적을 낼 수 있을지가 중요한 것 같고요. 지금 제일 걱정이 그거예요. 당연히 서프라이즈는 나올 것 같습니다. 그런데 시장의 눈높이가 이미 추정치 상향 속도가 굉장히 빨라지고 있어요. 원래 7조 후반 얘기했는데 지금은 8조 중반까지 추정치가 올라간 상황이라, 이것을 얼마나 충족시켜 줄 수 있을지 고민이긴 합니다. 다만 삼성전자나 삼성전자 밸류체인은 그동안 시장에서 소외받아 왔기 때문에 밸류에이션 부담이 상대적으로 덜합니다. 그래서 하반기에는 삼성전자나 밸류체인들이 더 유리하지 않을까 생각합니다.
이번에 삼성전자는 DS, 즉 반도체 사업부별 영업이익을 확인할 수 없잖아요. 추정치 정도만 나오겠죠. 대표님은 어느 정도로 예상하고 계세요?
저는 DS 부문만 4조 중후반 정도까지 보고 있습니다. DS 부문은 당초 제가 생각했던 것보다 상향 조정을 했습니다. 다만 토탈로 보면 지금 모바일, 스마트폰 쪽은 하향 조정해야 할 것 같습니다. 분위기를 보면, 최근 TSMC의 파운드리 가격이 계속 오르고 있잖아요. 칩셋 업체인 퀄컴 같은 곳들이 이 가격 상승을 전가하고 있고, 세트 업체들은 다시 소비자에게 전가해야 하는데 쉽지 않습니다. 심지어 애플조차 세트 가격을 전가하지 못해서 할인 판매를 하고 있는 상황이에요. 그래서 반도체 가격 상승분을 세트 업체들이 당분간 흡수해야 하는 상황이라 마진 스퀴즈가 일어날 수밖에 없습니다. 이런 부분들이 이번 삼성전자 실적에서 확인되지 않을까 싶습니다. 어쨌든 시장의 관심은 DS에 있기 때문에 토탈 이익에 크게 영향은 없을 것 같습니다.
MX 쪽에서 이것을 상쇄할 가능성은 있겠군요. 일단 시장의 관심은 DS이고, 이 부분의 영업 흑자를 확인하면 환호가 가능하다는 거네요. 지금 반도체 쪽에서 가장 중요한 건 HBM도 있지만, 레거시 반도체 쪽에서 쇼티지가 나타나고 있다는 내용에 큰 관심을 갖고 계시죠. 하반기에는 범용 반도체 쪽으로 내년까지 랠리가 이어질 거라는 게 가장 큰 관심사인데, DRAM 가격이 꾸준히 오를 거라고 보시는지, 관심 있게 보시는 종목은 어느 쪽인지 궁금합니다.
2022년 3분기가 생산의 정점이었을 때 DRAM 기준으로 월 140만 장 정도였어요. 웨이퍼 투입 기준으로 보면 그렇습니다. 지금 메모리 3사가 전부 HBM 쪽으로 생산량을 급속도로 늘리고 있죠. 올해도 2.5배에서 3배까지 생산을 늘리고 있는데, 연말 기준으로는 월 30만 장 정도, 20만 장 후반대까지 갈 수 있습니다. 그러면 DRAM을 신규 투자하는 회사는 없을 거고, 기존 DRAM 라인을 HBM으로 전환했을 거잖아요. 2022년 3분기 기준 생산량을 봐도 월 120만 장 이상은 안 되는데, 그만큼 레거시 생산은 지금까지 서서히 줄어 왔습니다. 여기에 중요한 변수가 하나 있어요. DDR5는 선단 공정인 1알파, 1베타 공정이 중요한데, 1베타는 12나노대입니다. 지금 1감마까지 10나노 초반대로 전환하고 있는데, 1베타 생산 수율이 그렇게 좋지 않아요. 피크 기준으로도 생산을 더 늘리기 힘든데 수요까지 타이트한 상황이니, 가격이 구조적으로 올라갈 수밖에 없다고 볼 수 있습니다. 그 과정에서 HBM 쪽에서 상대적으로 속도가 늦었던 삼성전자가 수혜를 볼 수 있는 거고요.
낸드플래시는 가격 상승 폭이 굉장히 좋긴 한데, 주요 수요처인 서버용, 엔터프라이즈 SSD 쪽은 좋아요. 그쪽은 굉장히 좋고, 분기별로 거의 20~30% 가격을 올리고 있습니다. 반면 스마트폰과 PC 같은 중요한 수요처, 특히 내구 소비자 쪽은 아직 수요가 탄탄하지 못해요. 그래서 DRAM에 비해 낸드는 아직 구조적으로 상승기에 접어들었다고 보기는 어렵습니다. 또 낸드는 플레이어가 많아서, 누가 갑자기 생산을 정상화해 버리는 변수가 있어요. 얼마 전 키옥시아가 100% 가동을 하겠다고 했기 때문에 그것도 변수가 될 수 있습니다. 그러면 낸드보다는 DRAM 쪽, 즉 정통 레거시 반도체 안에서 DRAM 쪽으로만 종목을 좁혀야 하나요?
시장 분위기는 그렇지 않은 것 같아요. 이미 낸드도 막 튀어 오르고 있거든요. 제가 지금 말씀드리는 건 업황의 구조적인 부분이고, 시장은 연초부터 낸드 쪽에 크게 관심이 없었어요. 그런데 갑자기 우리가 생각지 않았던 엔터프라이즈 SSD 수요가, 동영상 생성 AI 같은 트리거로 튀어 오르고 있어서, 오히려 시장의 관심은 그쪽에 더 있다고 볼 수 있습니다. 오늘도 SSD 관련주들 주가가 많이 튀었어요. 네오셈, 엑시콘 같은 회사들이 굉장히 많이 상승하고 있습니다. 네오셈 13%, 저희가 CXL 키워드로 같이 봤는데, 낸드 키워드로도 같이 볼 수 있는 종목들이 선방하는 모습을 보여주고 있습니다. 그런데 이야기를 하면서 빼놓을 수 없는 게 상반기나 작년부터 랠리를 이어 왔던 HBM이잖아요. 대표님, 결국 삼성이 납품하게 될 거라고 보시나요?
잡음이 너무 많은데, 납품하게 될 것 같고요. 젠슨 황 CEO가 확실하게 의지를 보여줬죠. 사실 언제냐가 문제예요. 아무도 알 수 없고, 심지어 삼성전자 전영현 부회장도 알 수 없을 겁니다. 그래서 빨리 콜 테스트를 받고 납품하는 게 중요한데, 우리가 생각했던 스케줄보다는 많이 딜레이될 수밖에 없을 것 같습니다. 그런 부분들이 변수가 되는 것이죠.
결국은 가게 될 거기 때문에, 대표님은 삼성전자를 지금 매력적으로 볼 구간이라고 보시는 거네요?
맞습니다. 기대치가 낮아져 있기 때문에요. 주가라는 게 결국 실적 곱하기 기대감의 함수인데, 실적은 레거시 쪽이 좋아지면서 계속 올라갈 수 있어요. 분기별로 보면 내년 상반기까지는 어느 정도 실적이 메이드됐다고 볼 수 있거든요. 그런데 삼성에 대한 기대감은 지금 굉장히 낮아져 있어서, 오히려 밸류에이션은 괜찮을 수 있죠.
HBM 주도권은 하이닉스에 뺏기긴 했지만, 오늘 뉴스를 보니 CXL 쪽에서는 삼성이 주도권을 잡겠다고 칼을 빼 들었다는 자극적인 이야기가 나왔습니다. 그래서 말씀하신 대로 낸드이기도 하지만 CXL 키워드로도 많이 갔던 레오쌤, 오킨스전자, 엑스콘이 오늘 급등세를 이어가고 있어요. 이 쪽의 펀더멘털은 어떨 거라고 보세요? 오늘 테마성으로 간다는 것을 제외하고도 미래 먹거리이면서 정말 매력적인 돈벌이가 될 거라고 보시나요?
충분히 가능성 있는 기술 중 하나입니다. 다만 예정된 미래인지는 아직 검증이 필요해요. HBM은 이미 채택이 된 거고 방향성이 정해진 거예요. CXL은 가능성이 굉장히 높은 기술이긴 하지만, 이쪽 방향으로 갈지는 아직 약간 불확실합니다. 예전에 저희가 프로세스인 메모리 이야기를 많이 했었잖아요. 그때도 삼성이 PIM을 밀고 SK하이닉스가 HBM을 밀었는데, 결국 방향은 맞았지만 그 당시는 아니었죠. 지금 CXL도 똑같은 것 같습니다.
알겠습니다. 여전히 매력적이지만 팩트 체크는 필요하다는 말씀이시군요. SK하이닉스 얘기도 여쭤볼게요. AI와 반도체에 82조 원 집중 투자를 예고했습니다. 밸류체인은 어느 쪽에 집중하면 좋을까요?
하이닉스 밸류체인은 워낙 많이 시장을 주도했고 많이 올라와 있어서, 이 투자로 새롭게 부각될 만한 건 없다고 봅니다. 결국 어드밴스드 패키징 쪽이나 테크 마이그레이션 쪽으로 가겠죠.
그러면 한미반도체 얘기를 해 주세요.
한미반도체는 수혜를 볼 것 같습니다. 어드밴스드 패키징 쪽으로 투자가 계속 집중되고 있으니까요. 이번에 마이크론도 CAPEX를 굉장히 공격적으로 잡았지만, 예전처럼 웨이퍼 투입을 늘리는 전공정 쪽이 아니라 어드밴스드 패키징 쪽에 집중돼 있었거든요. 그래서 오히려 지금은 전공정 쪽의 테크 마이그레이션에 집중할 수 있고, 그쪽에서는 주성엔지니어링이나 유진테크 같은 회사들도 수익을 볼 수 있을 것 같습니다.
주성엔지니어링은 꽤 많이 올라와 있는 구간인데, 다시 한번 신고가를 돌파할지 지켜봐야겠네요. 유진테크도 비슷한 위치에서 움직임이 나오고 있고요. 한미반도체도 괜찮지만, 두 종목을 같이 보자는 말씀이시군요. 이형수 대표와 함께 이야기를 자세히 나눠 봤습니다. 대표님, 감사합니다. 7월 잘 마무리하세요.
고맙습니다.
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