저자: 815 캠퍼스 · 한국인
다듬은 글
일단 내일이죠. ADR 공모에 글로벌 자금이 많이 몰렸다고 하는데, 그 이유를 한번 설명해 주셨으면 좋겠습니다. 그리고 이 ADR이 SK하이닉스 본주나 우리나라 반도체 시장 전체에 미칠 영향은 대표님이 보시기엔 어디까지 보고 계신가요?
일단 너무 기대하지는 마세요. 이게 답이고요. 최근 미국도 반도체가 좀 꺾였죠. 전반적으로 특히 메모리 쪽은 많이 조정을 받고 있는 상황이라, 타이밍상으로는 좋을 수도 있고 나쁠 수도 있습니다. 너무 과열일 때 들어갔으면 과열이 더 심해지면서 피해가 클 수도 있고, 고점에서 물리신 분들도 많이 있을 수 있죠. 그런데 ADR 상장은 조정이 나온 뒤에 들어가는 상황이기 때문에 안정적으로 스타트할 가능성이 있습니다.
그다음에 일곱 배 이상의 자금이 몰렸다고 하는데, 이건 개인에게 받지 않고 기관만 본 수치잖아요. 기관 입장에서는 관심이 큰 거죠. 제가 알기로는 본주와 일정 비율 교환도 가능한 쪽으로 갈 거기 때문에, 교환이 가능하다는 건 본주와 ADR 간의 괴리가 줄어들 수 있다는 뜻입니다. 그러면 SK하이닉스 본주가 ADR을 따라가는 형태가 나올 거고, 본주가 올라가면 ADR도 따라가고 반대의 경우도 마찬가지겠죠. 그래서 지금은 부정적인 효과보다 긍정적인 효과가 더 많다고 봅니다. 일정 부분 교환이 안 되면 괴리율이 커질 수 있죠. TSMC 같은 경우 교환이 안 돼서 10에서 15% 이상 괴리가 있던데, 그런 부분은 SK하이닉스도 상장하고 나서 지켜봐야 합니다. 저는 전반적으로는 긍정적이라고 보는데, 제가 기대하지 말라고 하는 이유는 ADR 상장한다고 공모가에서 스페이스X처럼 빵 뜨고 가는 일은 없다는 겁니다.
맞아요. 스페이스X는 새로 상장하는 거라 완전 신규 상장이죠. 그런데 여기는 있는 주식을 상장하는 겁니다. 유상증자 방식, 신주 발행한 걸 그대로 그 시장에 갖다 놓는 거예요. 그냥 복사해서 갖다 놓는 분신 같은 거기 때문에 급등이 나오기는 어렵습니다. 대신 기관들이 관심을 갖는 이유는 마이크론 대비 저평가되어 있으니 그 갭을 좀 메우지 않겠느냐는 기대감이 있는 거죠. 그 갭을 PER 기준으로 보면 보통 한 배에서 1.5배, 많이는 두 배 정도 차이가 나는데, 그 정도를 메운다고 해서 똑같아질 것이냐? 똑같아지기는 어렵습니다. 하이닉스가 마이크론보다 돈을 더 많이 벌고 있고, 마이크론이 3등 업체라고 얘기하지만 주주환원 정책은 마이크론이 더 세게 합니다. 그러니 SK하이닉스가 앞으로 주주환원을 어떻게 하느냐에 따라 달라질 수 있고, 그 밸류에이션 차이는 거기 가서도 어느 정도 유지될 것 같아요. 일시적으로 붙을 수는 있겠지만, 마이크론의 밸류만 올리기는 좀 애매합니다.
예전에 2, 30% 할인받았다면 이제는 10% 내외 정도로 할인받지 않겠나 생각합니다. 많은 분들이 ADR이 풀리지 않던 실타래를 풀어 주는 열쇠처럼 생각하시는데, 엄연히 분신이기 때문에 이걸로 갑작스럽게 화끈한 슈팅이 나오거나 추세가 반전된다고 보기는 어려울 것 같아요.
글로벌 IB들 요즘 보면 얄미운 게, 본주 팔고 ADR 사라고 이야기하는데 그들은 그들 시장에서 플레이를 해야 하니까 그런 거죠. 그건 수시로 받으려고 하는 거고요. 우리나라 분들은 외국계 보고서에 유난히 민감하게 반응하시는데, 영어로도 거짓말을 쓸 수 있습니다.
그리고 우리나라 리포트와 달리 미국 IB 리포트들은 그렇게 검증 과정을 거치지 않습니다. 그들도 실적을 올려야 하니까 리포트를 강하게, 세게 쓰는 경향이 있어요. 그럼 그게 자기한테 뭐가 이익이냐? 그건 우리나라나 미국이나 똑같은데, 보통 기관들이 풀 리포트를 사서 봅니다. 돈 주고 샀는데 내용이 괜찮고 아이디어가 괜찮으면 그 종목을 사게 되죠. 얼마 전에 나왔던 모건스탠리 숑킴 리포트 같은 경우는 양방이에요. 하나는 팔고 하나는 사라는 거죠. 메모리는 팔고 빅테크는 사라, 하이퍼스케일러는 사라는 건데, 그 얘기 자체가 "우리 창구에서 이것도 팔고 이것도 사"라는 뜻이에요. 수수료가 두 배 나오죠. 사고 팔고 하는 거니까요. 그래서 영업의 일환으로 보셔야 합니다. 리포트의 목표주가나 자극적인 문구 같은 걸 보지 마시고요.
우리나라는 리서치센터장이 틀을 잡고, 품질을 올리면 순서대로 결재를 받아야 해요. 컴플라이언스가 우리나라는 좀 센데, 미국은 생각보다 자율적입니다. 같은 증권사, 같은 JP모건, 같은 모건스탠리인데도 전략 담당자는 한국이 좋다고 하는데 쟤네는 메모리를 팔라고 하고, 그런 일이 생길 수 있어요. 헤드쿼터도 다르고요. 숑킴이라는 분은 홍콩 소속입니다. 아시아 지부에서 거래를 많이 하게 하려는 목적도 있겠죠. 그렇게 생각하시면 됩니다. 타이밍도 삼성전자가 잠정 실적을 발표한 날에 딱 맞춰 나왔으니, 그 자체도 좀 의심이 되고요. 그러니 회사 보고서에 너무 집착하지 마시고요. 최근 반도체 쪽에서 그나마 괜찮게 나오는 건 씨티 쪽 보고서가 깔끔한 편입니다. 너무 과하지도, 너무 약하지도 않아요.
SK하이닉스가 37조에서 40조에 달하는 자금을 확보했다는 얘기가 나오는데, 이건 ADR을 위한 자금이기 때문에 투자에 쓰인다고 크게 민감하게 반응할 건 없습니다. 다만 최근 환율이 빠진 이유 중 하나가 SK하이닉스 상장이에요. 최태원 회장 쪽에서 얘기를 했죠. ASML 장비 사는 건 어차피 달러로 내야 하니 빼고, 그래도 조 단위가 국내로 들어오니까요. 나머지는 국내 설비투자에 쓰겠다고 하면 환전해서 국내로 가져와야 하죠. 적어도 그중 80% 이상은 가져온다고 봐야 해요. 그걸 미리 반영하는 겁니다. 한꺼번에 환전이 쏠릴 수밖에 없으니 예상하고 미리 빠지는 거죠. 그렇게 원화가 강세가 된 원인이 있습니다.
SK하이닉스는 지금 돈을 많이 벌어서 돈이 엄청 많은 걸로 알고 계시는데, 얼마 전까지 적자였어요. 그래서 돈이 좀 모인 겁니다. 그런데 투자는 계속해야 하고요. 직원들도 보상을 안 주면 삼성전자나 TSMC로 간다고 하니까, 그 돈도 계속 쓰고 있어요. 공장도 계속 지어야 하니, 이 돈을 유용하게 쓸 가능성이 높다고 봅니다.
삼성전자로 돌아와서, 지금 분기 사상 삼성전자보다 돈을 많이 남긴 기업이 없잖아요. 기네스북에 올라갈 기록이에요. 다음 분기도 이렇게 되면 또 엄청난 기록을 세울 가능성이 높은데, 주식이라는 게 참 어렵습니다. 이런 날에도 그 흐름을 이기지 못하고 하락이 나오더라고요. 이걸 어떻게 봐야 할까요?
흔히 비유를 드는데, 100점 맞은 애한테 다음엔 120점 맞을 수 있냐고 묻는 거예요. 다음에도 100점은 자신 있는데, 중요한 건 120점은 아니라는 거죠. 1분기에 50조를 벌었는데 2분기는 거의 110조 가까이 벌었어요. 충당금 제외하면 89조, 거의 90조를 벌었으니 두 배씩 증가한 거죠. 올라오는 속도가 굉장히 빨랐습니다. 두 배 증가한 걸 다음에도 두 배 증가하기는 물리적으로 불가능하죠. 그럼 업사이드 폭이 얼마나 될까요? 최소 20에서 30% 정도로 보고 있습니다. 아니, 20%에서 30%도 못 간다는 분도 있어요. 이익률이 50%씩 올라오다가 20%로 빠진 것이니까 그만큼 빠진 겁니다. 엔비디아가 한창 잘 나갈 때 폭발적으로 성장하다가 조금 처진 것을 가지고 과장해서 얘기하는 것과 비슷한 논리예요. 그런데 너무 빠르죠. 벌써 2028년을 걱정하고 있으니까요.
2028년을 어떻게 한다고요? 2028년부터 꺾인다는데, 그 근거가 초등학생 같은 사고방식이에요. 증설을 하니까 물량이 남아돌 것이고, 가격이 떨어지겠고, 그러면 아무리 출하량이 늘어도 영업이익은 줄 거라는 논리죠. 이런 논리를 내세우는 애널리스트들이 많습니다. 2028년을 아예 제시하지 않는 분도 있고, 2027년까지만 보고 아예 안 하는 분도 있고, 2027년과 비슷하게 쓰는 분도 있어요. 요즘 녹군창 세타장님 말씀을 들어보면 합리적이라고 생각합니다. 2028년에는 울트라 루빈이 나온다고 하고, 카이저 같은 얘기로 난리인데요. 베라 울트라가 한 단계 버전업되면 HBM4가 본격적으로 들어갈 텐데, HBM4가 들어가는 시기가 보통 2028년 상반기 정도로 봅니다. 그러면 2027년부터 2028년까지 쭉 들어가는 거죠.
HBM이 루빈보다 네 배 더 들어간다고 하면, 곱하기 4가 되는 거잖아요. 그러면 HBM 수요가 폭발적으로 증가하고, 그걸 더 만들어야 하죠. 돈이 되니까요. 그건 1년 단위로 계약하는 것도 아니고, 픽스된 계약으로 들어갑니다. 그러면 하이닉스든 삼성전자든 둘이 나눠서 하든, HBM 사용량이 증가하는 거죠. 그런데 HBM도 결국 디램으로 만드는 거예요. 디램을 더 생산하고 싶어도 HBM 쪽으로 쏠리면 일반 디램이 부족해지고, 한정된 라인에서는 못 만들게 되죠. 2028년에 공장이 엄청나게 늘어나는 것도 아니고요. 그러면 2028년에도 디램 병목은 지속된다는 논리가 맞다고 봅니다. 그러니 지금 너무 걱정을 앞서서 하고 있는 것 같아요. 주가가 많이 올라오고 빠지니까요. 원래 빠질 때는 안 좋은 뉴스가 더 많이 나옵니다.
저는 오히려 37만 원까지 갔던 삼성전자가 27만 원까지 간 게 말도 안 되는 일이 벌어진 거라고 봅니다. 정확히 말하면 엄청난 조정이죠. 그럼 기회가 또 오겠죠. 파운드리까지 뭔가 확 변하면 삼성전자는 다음 분기 실적도 거의 담보된 상태라서, 주가 조정이 나오는 걸 우리는 기회로 삼아야 합니다.
삼성전자와 SK하이닉스는 수급적으로 많이 밀리고 있어요. 기업 실적은 좋은데 제자리에서 계속 못 가고 있는데, 대표님 시선에서는 특별한 이유가 있는 걸까요?
이런 얘기를 하시는 분들이 있어요. 삼성전자를 팔아서 SK하이닉스를 사고 싶어 하는 쪽이 있다, ADR 때문에요. 공모 자금 때문에 외국인들이 최근 삼성전자를 많이 팔았던 걸로 보입니다. 촬영일인 9일에는 조금 사는 것처럼 보이지만 이것도 지나봐야 알죠. 7월 들어와서 외국인들이 삼성전자를 자꾸 판 이유가 SK하이닉스를 사려고 그랬다는 얘기도 있습니다. 그러니 ADR 상장이 끝나고 나면 오히려 삼성전자의 외국인 수급이 좋아질 수 있어요. 거꾸로요. 그동안 팔았으니까요. 공모하고 남은 자금이 있을 거 아니에요. 그럼 어차피 반도체를 사야 하니, 삼성전자를 다시 사러 들어올 가능성이 있습니다.
왜 빠졌냐? 차익실현 매물들이 나온 것이지만 지나치게 과하게 빠졌어요. 지금 PER이 다섯 배 밑으로 떨어졌습니다. 수요일 종가 기준 12개월 포워드가 4.8배인데, 오랜만에 보는 숫자예요. 옛날에 현대차에서 보던 숫자죠. 여섯에서 일곱 배까지는 올라와야 하지 않을까 싶어요. 그러니 단기적으로는 지금이 저점이라고 보고 있습니다. 돌아서는 것을 확인하고 나서 보셔야 하고요. 다만 예전처럼 속도감이 빠르지는 않을 거예요. 반등은 빨리 나올 수 있어도, 37만 원을 언제 돌파하느냐, 다음 달 안에 돌파하느냐 하는 건 힘들 수 있습니다. 조금 무거워질 거예요. 그래야 ETF도 거래가 덜 될 거고요. 2, 3% 내에서 움직이면 ETF는 재미가 없어요. 레버리지도 재미없고요. 그러면 그쪽 수급도 안정화되지 않을까 봅니다.
큰 골자로 보면, 삼성전자와 SK하이닉스에 우리가 혹시 모를 악재는 아직 없습니다. 대신 수급적으로 다소 무거워지는 구간에 도달했으니, 여기서 변동성에 대한 고민을 냉정하게 해 볼 필요가 있다는 말씀으로 보입니다.
자, 1부는 여기서 마무리하겠습니다. 2부에서는 정말 오랜만에 반도체 소부장에 대한 이야기를 대표님께 인터뷰로 여쭤볼 예정인데요, 2부도 반드시 시청해 주시길 바랍니다.
Comments 0