저자: 김타조 · 한국인
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미국 증시가 최근 옆으로 횡보하는 이유는 나스닥 핵심 섹터(IT·소비재·커뮤니케이션)의 부진과 역레포 잔고 바닥에 따른 유동성 축소, 레포 시장 발작, 지급준비금 감소 때문이라고 진단. 이에 연준이 RMP(단기국채 매입, 월 약 400억 달러)로 소방수 역할을 하며 유동성이 공급되고 있어 하방을 받쳐주고 있다고 주장. 단기 금리 하락이 장기 금리 하락으로 이어져 나스닥은 조정 후 다시 꾸준히 오를 것이라는 2026년 전망을 제시. 단, 조정이 나올 수 있다고 봄.
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자, 오늘은 미국 증시에 대해 말씀드려 보겠습니다. 오래 들어서 미국 증시가 많이 올랐는데, 한 20% 정도 올랐습니다. 코스피보다는 한 1분 정도밖에 오르지 못했습니다. 최근 들어 달러가 많이 조정을 받다 보니, 미국 증시에 투자한 사람들은 상대적으로 박탈감을 느끼고 있다고 생각합니다. 물론 저점을 잡은 사람들은 괜찮겠지만, 마이크로소프트, 메타, 아마존 같은 미국 빅테크 기업들이 생각보다 많이 올라오지 못했습니다. 브로드컴, 구글, 마이크론 같은 일부 종목만 많이 올랐을 뿐, 전반적으로는 나쁘지는 않지만 크게 우세했다고 보기는 힘듭니다.
최근 미국 증시가 옆으로 기는 모습도 보이고 있습니다. 나스닥이 꾸준히 올라왔다가 최근에는 이동평균선이 옆으로 누운 듯한 모습도 보입니다. 떨어지다 오르고, 또 떨어지다 오르는 모습이 이어지고 있어서, 오늘은 내년도 미국 증시가 어떻게 움직일지, 최근 왜 이렇게 옆으로 기고 있는지, 그리고 이에 대한 제 생각을 말씀드리겠습니다.
대표적인 원인은 그동안 산업을 지탱해 왔던 IT 테크놀로지 산업이 옆으로 횡보하고 있다는 점입니다. 엔비디아 같은 기업들도 좋지 않은 모습을 보이고 있습니다. 오히려 이동평균선을 뚫고 내려갔다가 오르고, 또 내려가고 오르는 불안한 흐름입니다. 나스닥을 지탱해 온 또 다른 축인 경기소비재 쪽, 아마존과 테슬라도 최근 옆으로 움직이고 있습니다. 커뮤니케이션 서비스 쪽, 메타와 구글도 전반적으로 좋지 않지만, 구글이 하드 캐리하면서 상승하고 있는 반면 성장성은 다소 둔화된 모습입니다.
반대로 헬스케어는 많이 죽었다가 최근 많이 올라가고 있습니다. 그래서 나스닥 대비 최근에는 다우존스가 상대적으로 나쁘지 않은 모습을 보이고 있습니다.
제가 최근 올린 영상에서 나스닥100과 코스피가 못 오르는 이유에 대해 말씀드렸습니다. 특히 나스닥에 대해 자세히 이야기했는데, 그때 말씀드린 핵심은 역레포 잔고입니다. 역레포 잔고가 올라갈 때는 긴축적이고, 떨어질 때는 유동성을 공급한다고 보시면 됩니다.
지금은 역레포 잔고가 거의 제로, 바닥 수준입니다. 이걸 떨어뜨려야 유동성이 공급되는데, 지금은 유동성을 공급하기가 쉽지 않습니다. 반대로 역레포 잔고는 오를 일밖에 없으니, 긴축적인 방향밖에 없다고 생각할 수 있습니다. 그래서 더 이상 유동성을 받쳐 주던 역레포 잔고가 제로이기 때문에, 지금 나스닥이 옆으로 횡보하는 것이라고 볼 수 있습니다. 9월, 10월쯤 역레포 잔고가 제로까지 떨어졌는데, 나스닥도 그때부터 횡보하는 모습을 보이고 있습니다.
지급준비금도 최근 많이 떨어졌습니다. 2022년에는 빅스텝, 자이언트 스텝으로 금리를 크게 올리며 양적 긴축을 본격화하면서 지급준비금이 쭉 떨어졌습니다. 2023년 초 SVB 사태 때는 뱅크런으로 지급준비금이 마르자, JP모건과 골드만삭스 같은 은행들이 모여 335억 달러를 모아 구제금융을 펼쳤습니다. 이후 다시 올라갔다가 최근에는 다시 떨어지고 있습니다. 유동성이 점점 말라가고 있다고 해석할 수 있습니다.
이는 단기 레포 시장의 발작으로도 확인됩니다. 2011년부터 지난 5년간 레포 시장의 흐름을 보면, 이렇게까지 발작한 적은 없었습니다. 최근에는 레포 시장이 굉장히 큰 규모로 발작하고 있는데, 이는 단기 금융시장에서 돈이 말라가고 있다고 해석할 수 있습니다.
그럼에도 저는 나스닥이 앞으로 꾸준히 올라갈 수 있다고 봅니다. 하락은 연례행사처럼 매번 올 수 있고, 장기적으로는 올라갈 것이므로 언제 매수할지가 더욱 중요하다고 말씀드렸습니다. 레포 시장이 발작하고, 지급준비금이 떨어지고, 역레포 잔고가 바닥에 있으니, 연준이 나설 수밖에 없습니다.
연준은 이번 FOMC에서 0.25%p 금리를 인하했고, 양적 긴축도 종료했습니다. 파월 의장은 지급준비금이 풍부한 수준에서 충분한 수준까지 떨어졌기 때문에 이제 양적 긴축을 종료할 타이밍이라고 말했습니다. 생각보다 파월 의장이 비둘기파적인 모습을 보여서 시장은 환호했습니다.
또 주목할 부분은 이번에 파월 의장이 발표한 RMP(준비금 관리 매입) 전략입니다. 이는 사실상 양적 완화라고 하기는 어렵지만 어느 정도 돈을 푸는 것입니다. 양적 완화는 장기채를 많이 사 주는 것인데, RMP는 1년 이하 단기채를 많이 사 주는 점이 다릅니다. 그래도 연준이 소방수로서 나섰다는 점에서 주목할 만합니다. 레포 시장이 발작하고 지급준비금이 많이 떨어지니 연준이 소방수로 나타났다고 보시면 됩니다.
지난 영상에서 앞으로 괜찮을 것이라고 말씀드렸는데, 지금도 그 생각은 유효합니다. 당장은 나스닥이 조정을 받고 옆으로 횡보하고 있지만, 조금 더 떨어질지언정 다시 꾸준히 올라갈 수 있다고 생각합니다.
RMP는 1년 이하 국채, 즉 T-bill을 주로 매입하며, 12월 12일부터 개시되어 이미 실행 중입니다. QT 종료는 지난 10월 FOMC에서 결정된 뒤 시행되기까지 한 달 남짓 걸렸지만, 유동성 주입은 거의 즉각적으로 돌입했습니다. 그만큼 유동성 주입이 많이 필요하다는 뜻입니다.
RMP는 월 약 400억 달러 속도로 시작되는데, 월마다 약 45조 원을 푸는 셈이니 시장이 괜찮을 수도 있다고 생각합니다. 물론 양적 완화는 아니기 때문에 2020~2021년처럼 버블을 일으키며 나스닥이 엄청나게 오르지는 않겠지만, 하방을 어느 정도 받쳐 준다고 보시면 좋겠습니다. RMP는 최소 4월까지는 진행된다고 합니다. 4월에는 소득세, 법인세를 거두기 때문에, 그 전에 유동성이 마를 수 있어 미리 돈을 풀겠다는 뜻으로 보입니다.
또 필요할 경우 RMP의 매입 대상이 잔존만기 3년 국채까지 확대될 수 있다고 합니다. 지금은 1년 이하 단기채 위주이지만, 유동성이 더 말라가면 3년까지 확대될 수 있어서, 연준이 시중 유동성을 꽤 신경 쓰고 있다고 보시면 좋겠습니다.
최근 단기채와 장기채 수익률을 비교해 보면, 3개월물 같은 단기채 금리는 굉장히 빠르게 떨어지고 있습니다. 반면 10년물, 20년물, 30년물 같은 장기채 금리는 그만큼 떨어지지 않고 있습니다. 연준이 단기채를 사 주기 때문에 단기채 금리가 떨어지는 것입니다.
이 흐름은 수익률 곡선에서도 확인됩니다. 올해 초만 해도 단기채 금리가 4.2~4.4% 정도였는데, 지금은 많이 떨어졌습니다. 장기채 금리는 거의 비슷합니다. 저는 단기채 금리가 떨어지면 결국 장기채 금리도 떨어진다고 생각합니다. 연준이 단기채를 사 주면, 재무부 입장에서는 장기채보다 단기채를 더 발행해도 되는 여력이 생기기 때문입니다.
재무부의 단기채와 장기채 발행 비중을 보면, 경제가 안 좋을 때마다 단기채 발행 비중이 올라갔습니다. 2001년 닷컴버블, 2008년 글로벌 금융위기, 2020년 코로나, 그리고 SVB 사태 때 유동성이 마를 때도 단기채 비중이 다시 올라갔습니다. 최근에는 단기채 비중이 떨어지고 있는데, 이는 역레포 잔고가 말라가고 있기 때문입니다. 역레포 잔고나 단기채를 주로 사던 머니마켓펀드(MMF)가 이미 역레포에서 단기채로 많이 옮겨 갔기 때문에, 단기채를 발행할 여력 자체가 많이 줄었습니다.
그런데 연준이 단기채를 사 준다고 하니, 단기채 발행 비중은 다시 올라갈 수 있습니다. 장기채 발행 비중을 상대적으로 덜 발행하게 되면, 장기채 공급이 줄어들고 장기채 가격이 오르며 금리가 떨어질 수 있습니다. 장기적으로 단기채 금리가 떨어진 만큼 장기채 금리도 떨어질 수 있다는 것입니다. 장기채 금리가 떨어지면 부동산 시장이나 회사채 발행 등 실물경제에 큰 영향을 주기 때문에, 나스닥도 지금은 옆으로 횡보하지만 다시 오를 수 있다고 봅니다.
이번 FOMC와 함께 발표된 QRA(분기 환매 발행 계획)에서 재무부는 2026년 1월부터 단기채 발행 비중을 늘릴 것이라고 밝혔습니다. 향후 자본 지출이 예상되기 때문입니다. 재무부 역시 단기채 발행 비중을 올려 경기를 부양하려는 모습으로 볼 수 있습니다. 경기가 안 좋을 때마다 단기채 발행 비중을 올렸고, 이번에도 내년 1월부터 올릴 것으로 예상하기 때문에, 이것도 실물경제에 어느 정도 영향을 줄 수 있다고 생각합니다.
참고로 단기채 발행 비중이 올라가면 유동성이 늘어나는 효과도 있습니다. 단기채는 기간이 짧아서 실물경제에서 돈이 그만큼 빨리 순환합니다. 또 담보 가치 측면에서도 단기채는 정부가 몇 개월 뒤 상환을 보증하기 때문에 담보 비율이 거의 100%에 가깝습니다. 반면 20년, 30년 뒤 만기 장기채는 담보 비율이 100%에 가깝지 않습니다. 그래서 단기채의 담보 가치가 훨씬 높아, 단기채를 담보로 돈을 빌려 다시 단기채를 사고, 그 단기채를 담보로 또 돈을 빌려 단기채를 사는 식으로 돈이 계속 회전할 수 있습니다. 이 때문에 유동성도 계속 늘어나는 효과가 있습니다.
이번 QRA에서 장기채 발행 비중 전망은 유지되는 모습이었습니다. 당분간 장기채 공급은 그대로 유지될 것 같지만, 단기채 공급이 늘어나면서 2월, 3월에는 어떻게 될지 조금 더 지켜볼 필요가 있습니다.
또 QRA에서는 발행 정책과 관련해, 유동성 지원을 위해 만기가 임박한 증권을 향후 분기 동안 최대 380억 달러까지 매입하고, 현금 관리 목적으로 1개월에서 2년 만기 증권을 최대 250억 달러까지 매입할 것으로 예상한다고 밝혔습니다. 과거 발행한 채권을 다시 사 주겠다는 뜻이니, 이 역시 유동성을 끌어올릴 것으로 볼 수 있습니다.
역레포 잔고가 바닥이어서 그동안 단기채 발행 비중을 올리지 못했지만, 연준이 이를 사 준다고 하니 유동성이 공급될 수 있습니다. 여기에 MMF 자금이 계속 늘어나고 있다는 점도 중요합니다. 2022년에는 양적 긴축 때문에 MMF가 크게 늘지 못했는데, 지금은 시중에 돈이 어마어마하게 많다고 볼 수 있습니다.
또 연준 입장에서는 양적 긴축이 계속 진행되던 중 이번에 긴축을 종료했고, 단기채를 사 주고 있습니다. 최근 연준의 대차대조표가 오히려 올라가는 모습을 보이고 있습니다. 그동안 시중의 유동성을 계속 줄여 왔지만, 지금은 유동성을 공급하고 있습니다. 그래서 본원통화(M0)도 원래는 떨어지고 있었지만 다시 플러스로 돌아설 가능성이 높아졌습니다. 이것이 플러스가 되면 여러분이 좋아하는 M2도 본격적으로 올라갈 수 있다고 봅니다.
다만 이런 유동성 공급이 실현되려면 물가가 잡혀야 합니다. CPI와 PPI는 내년 1월 13일, 14일에 발표되는데, 이때 물가가 잘 잡히는 것이 중요합니다. 만약 CPI와 PPI가 올라가면 연준의 RMP 전략도 후퇴할 수 있습니다. 다행히 최근 발표된 CPI는 나쁘지 않습니다. 아직 목표인 2%에는 멀지만, 예측치 대비 계속 떨어지는 모습입니다.
CPI의 약 40%를 차지하는 주거비는 원래 끈끈해서 잘 떨어지지 않는 스티키 인플레이션입니다. 그런데 최근 주거비가 가파르게 떨어지고 있어서, 이것도 유동성을 끌어올리는 요인이 될 수 있습니다. 서비스 물가도 끈끈하지만 최근 계속 떨어지고 있고, 교통비나 의료비도 나쁘지 않은 모습입니다.
또 BEI(브레이크이븐 인플레이션 레이트) 지수가 있습니다. 이는 명목 국채 금리에서 물가연동채(TIPS) 금리를 뺀 값으로, 투자자들이 향후 인플레이션을 어떻게 예상하는지 보여 줍니다. 이 지표가 지금 많이 떨어지고 있습니다. 목표 2%보다도 낮은 2.2%까지 급격히 떨어지고 있어서, 금리를 낮추고 유동성을 충분히 공급해도 될 것 같다고 생각할 수 있습니다.
반면 실업률은 최근 예측치 대비 계속 올라가는 모습이라, 이 역시 유동성을 다시 높여야 한다는 신호입니다. 레포 시장이 발작하고 지급준비금이 많이 떨어지면서 고용 지표도 좋지 않습니다.
이번 FOMC의 점도표에서도 연준은 비둘기파적인 모습을 보였습니다. 2025년 연말 기준으로 금리를 3.75% 수준까지 낮췄고, 내년과 내후년, 그리고 장기 중립금리 수준에 대한 전망도 거의 비슷하지만, 금리 인하를 지지하는 위원이 많아졌다고 보시면 좋겠습니다. 그렇다고 아주 비둘기파적인 것은 아니고, 그렇다고 매파적인 모습도 아닙니다.
결국 파월 의장은 최근 유동성을 올리려는 모습을 보이고 있습니다. 트럼프는 금리를 빨리 내리라고 말하고 있지만, 파월 의장은 나름대로 비둘기파적인 모습을 보이고 있다고 보시면 됩니다. 저는 차기 연준의장이 케빈 해셋이 되든 케빈 워시가 되든 크게 중요하지 않다고 봅니다. 금리를 낮추더라도 결국 장기채 금리가 많이 떨어져야 나스닥이 좋아질 수 있기 때문입니다. 그런데 그런 퍼즐이 어느 정도 맞춰지고 있는 것으로 보입니다.
물가, 고용, 유동성 측면을 모두 고려하면, 지금은 레포 시장이 발작하고 지급준비금이 많이 떨어져 있어서 옆으로 횡보하고 있고, 조금 더 떨어질 수도 있습니다. 하지만 장기적으로는 다시 올라갈 것이라고 생각합니다. 이것이 제가 생각하는 내년도 전망입니다. 투자에 조금이나마 도움이 되었으면 좋겠습니다. 감사합니다.
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