저자: 오건영 · 한국인
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FOMC 이후 연준 금리인하와 생산성 향상(AI) 기반 '신경제' 시나리오를 설명. 생산성 향상으로 물가는 안정되고 성장은 강해질 수 있어 자산시장에 긍정적이라 주장. 연준 내부 분열과 단기국채 매입(지급준비금 조정, 양적완화와 구분) 등을 짚음. 다만 금리인하 폭은 시장 기대보다 작을 수 있다고 봄.
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미국 경제가 탄탄하다고들 하는데, 그러면 금리는 왜 내리는 걸까요? 케빈 해셋 위원장의 발언에 그 답이 있습니다. 물가를 높이지 않으면서도 강한 성장을 만들 수 있다는 얘기입니다. 이게 가능할까요? 이 말이 맞다면 물가는 오르지 않는데 성장은 탄탄하니 자산 시장에는 굉장히 긍정적입니다. 느낌이 오시죠? 이 얘기는 AI와 맞물려 있습니다. 이번 12월 FOMC에서 흘러나온 중요한 내용들과 함께 짚어 보겠습니다.
첫 번째 포인트는 1990년대입니다. 1990년대에는 생산성이 굉장히 많이 개선됐습니다. 같은 비용을 투입했을 때 더 많은 산출물을 만들어 내는 것이 생산성입니다. 예를 들어 1,000원의 비용을 들여 물건 열 개를 만든다면 개당 100원이 듭니다. 그럼 적어도 100원보다 높게 팔아야겠죠. 110원에 판다고 하면 마진은 10원입니다.
그런데 공장이 자동화되고 기술이 좋아져서 같은 비용으로 물건을 100개 만들게 됐다고 해 봅시다. 개당 비용은 10원으로 떨어집니다. 그래도 110원에 판다면 마진은 100원입니다. 도둑 같은 장사죠. 그래서 미안한 마음에 가격을 80원으로 낮춰 줍니다. 그래도 마진은 70원이나 남습니다. 어마어마하죠. 부가가치 창출이 엄청나다는 얘기이고, 이는 성장이 강해진다는 뜻입니다. 그리고 생산성이 높아지면 물가는 떨어집니다. 보통 물가가 낮아지면 경기가 나빠서 그렇다고 생각하지만, 이는 생산성이 높아져 공급 측면에 혁명이 일어난 결과입니다.
1990년대 IT 버블 당시 연준 의장은 그린스펀이었습니다. 보통 경제가 뜨거워져 성장률이 높아지면 연준 위원들은 경기 과열로 물가가 오를 테니 선제적으로 금리를 올리자고 주장합니다. 그런데 그린스펀은 달랐습니다. 생산성이 높아지는 새로운 시대이니 금리 인상은 필요 없다고 했습니다. 그는 이를 '신경제'라고 불렀습니다. 생산성이 올라가면 물가 상승 없이도 성장을 만들 수 있다는 논리였습니다.
최근 베선트 재무장관도 지난 8월 연준이 데이터 중심으로 접근하는 것은 실수라고 말했습니다. 연준이 그린스펀을 다시 봐야 한다는 취지였습니다. 그린스펀은 90년대에 물가 상승 속에서도 생산성 증가가 인플레이션 완화에 도움을 줬다며 동료들의 금리 인상 주장을 무시했습니다. 지금도 그런 상황이라는 것이죠. 하이퍼스케일러들이 AI 설비 투자를 늘리고 있는데, 이것이 생산성 향상으로 이어진다면 물가는 안정되고 성장은 유지될 수 있습니다. 그렇다면 굳이 금리를 내려야 할까요? 성장을 보면 그럴 필요가 없습니다.
케빈 해셋은 연준 의장이 될 가능성이 있는 인물입니다. 그는 긍정적인 공급 충격이 있을 수 있다고 말합니다. 1990년대 앨런 그린스펀처럼 인공지능과 생산성 증가가 공급 충격을 가져와, 물가 하락과 강한 성장을 동시에 이끌 기회가 있다는 것입니다. 그렇다면 성장은 괜찮은데 왜 금리를 내릴까요? 물가가 안정되기 때문입니다. 공급 측면의 긍정적 충격 덕분이죠.
해셋은 우리가 90년대처럼 극도로 변할 수 있는 시기에 있다고 인식해야 한다고도 했습니다. 인공지능이 경제를 과열시키지 않으면서 강하게 만들 가능성을 언급한 것입니다. 물가를 높이지 않으면서 강한 성장을 만들 수 있다는 얘기죠. 이것이 포인트입니다. 어게인 1990이라는 느낌이 오시죠?
이번 연준은 내년도 전망치도 내놨습니다. 성장률 전망은 올리고, 물가 전망은 내렸습니다. 가능할까요? 생산성 혁명이 있다면 가능합니다. 기자회견에서 닉 티밀하우스라는 기자가 같은 취지의 질문을 던졌습니다. 내년에 생산성 개선이 가능하다면 연준이 금리를 더 편하게 내릴 수 있지 않느냐는 질문이었습니다. 물가가 안정될 테니까요. 그런데 파월 의장은 물가가 아직 안정되지 않았다고 했습니다. 그러면서 현재 인플레이션은 관세로 인한 일시적 현상이지 경기 과열과는 상관이 없다고 답했습니다. 이것이 트럼프 행정부가 강조하는 핵심 논리입니다. 이 말이 맞다면 내년에도 90년대처럼 안정적인 성장을 이어갈 수 있고, 자산 시장에는 긍정적입니다. 이 시나리오가 맞는지는 내년에 지켜볼 필요가 있습니다.
두 번째 포인트는 시빌 워, 즉 내전입니다. 지금 연준 내부의 내분이 너무 큰 것 같습니다. 금리를 올리자는 사람, 내리자는 사람, 동결하자는 사람이 뒤섞여 내홍이 깊습니다. 그 중심에는 파월 의장의 레임덕이 있습니다. 트럼프 측 인사가 연준에 들어온 것, 신임 연준 의장에 대한 기대도 있습니다. 시장은 이런 상황을 혀를 차며 바라보고 있고, 연준 내 분열은 점점 더 강화되는 모습입니다.
세 번째 포인트는 연준이 금리를 낮추면서 동시에 국채 매입을 늘리겠다고 한 점입니다. 금리를 낮추고 국채를 사들이며 돈을 푸는 것이니, 유명한 양적완화처럼 보입니다. 그렇다면 자산 시장에는 아주 좋은 이슈겠죠.
그런데 연준은 이것이 양적완화가 아니라고 말합니다. 양적완화는 기본적으로 장기 국채를 사들이며 달러를 푸는 것입니다. 중앙은행이 장기 국채를 대량으로 사면 장기 국채 가격이 오르고 금리는 내려갑니다. 장기 금리는 모기지 금리와 연동되어 있어서 모기지 금리가 내려가면 집값이 오르기 시작합니다. 실물 경제의 금리가 너무 낮아지면 자산 가격은 더 높아집니다. 안전한 국채 금리가 너무 낮아지면 사람들은 회사채를 사고, 회사채 금리도 내려가면 더 위험한 주식을 사게 됩니다. 그렇게 자산 가격을 끌어올리는 부양 효과가 생기는 것입니다.
그런데 파월 의장은 지금은 단기 국채를 산다고 말했습니다. 그래서 양적완화가 아니라는 것입니다. 자산 가격을 끌어올리려는 의도도 없다고 합니다. 그러면 왜 이걸 할까요? 이유는 지급준비금에 있습니다. 은행들의 지급준비금은 중앙은행에 예치되어 있습니다. 지급준비금이 많으면 은행은 현금이 많은 것이고, 위기가 왔을 때 버틸 수 있습니다. 금융위기 당시 양적완화로 지급준비금이 크게 늘었다가, 2017년 9월부터 양적긴축이 시작되면서 지급준비금은 줄어들기 시작했습니다.
여기서 잠수부 비유를 들어 보겠습니다. 잠수부가 바닷속으로 내려갑니다. 10미터, 20미터, 30미터까지는 잘 버팁니다. 그런데 과거 잠수부가 40미터부터 힘들어했다는 얘기가 들려옵니다. 40미터쯤 가니 어질어질합니다. 어디서 혼절할지 모르는 상황입니다. 이때는 내려가는 속도를 확 줄여야 합니다. 1미터씩 내려가며 괜찮은지 확인하는 것이죠. 그런데 어느새 47미터까지 내려갔고, 그때 패닉이 왔습니다. 그럼 어떻게 해야 할까요? 끌어올려야 합니다. 그렇게 42미터까지 올렸더니 괜찮아졌습니다. 중요한 것은 패닉이 오기 전에 적정한 높이를 찾는 것입니다.
2019년 9월 실제로 지급준비금이 너무 줄면서 단기 금융시장에서 충격이 나왔습니다. 연준에게는 이 기억이 매우 두려운 것입니다. 그래서 연준은 양적긴축의 속도를 줄여 테이퍼링을 했습니다. 월 950억 달러 감축을 650억, 250억으로 줄였고, 이번에는 아예 멈췄습니다. 최근 단기 금융시장에서 다시 긴장 신호가 나타났기 때문입니다. 이제 다시 지급준비금을 적정 수준으로 올리기 위해 국채를 사들이고 있는 것입니다. 시장 반응을 보면서 움직이겠다는 것이고, 코로나 때처럼 무차별로 사들이는 것이 아닙니다. 군대에서 영점 조정을 하듯, 지급준비금의 적정 높이를 찾기 위한 조정입니다. 그래서 양적완화냐고 묻는다면 그건 아닙니다. 단기 국채를 사들이는 것은 지급준비금의 적정 수준을 찾기 위한 것입니다.
이번 FOMC를 보며 연준이 무차별적으로 엄청나게 풀고 있다고 생각하셨다면, 그와는 조금 다릅니다. 그래서 시장 반응이 생각보다 덜하다고 느끼셨을 것입니다. 나쁜 것은 아닙니다. 다만 기대했던 것보다 금리 인하 폭이 작을 수 있고, 물가를 자극할 수 있다는 부담도 있습니다. 그리고 과거 양적완화와는 형태가 다르고 규모도 훨씬 작습니다. 정리하면, 나쁜 것은 아니지만 옛날에 겪었던 것과는 차이가 있다는 점을 기억하시면 좋겠습니다.
오늘 교양이를 부탁해는 여기까지입니다. 감사합니다.
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