저자: 이승우 · 한국인
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이란 전쟁으로 유가가 급등하며 코스피 급락, 삼성전자·SK하이닉스 10%대 하락. 두 회사 이익전망치는 6개월 새 약 260조원 상향됐고 시가총액 상승폭은 이익 증가에 비해 과도하지 않다고 평가. 하락은 레버리지 ETF 등 개인 매수 물량의 하락 연쇄 때문. 전쟁 장기화 시 수요·데이터센터 투자 변수 존재. D램 현물가는 아직 훼손 신호 없으나 일부 제품 가격 급등(영업이익률 96% 추정)으로 하반기 조정 가능성 언급. 외국인 매도는 MSCI 비중 조정 때문이며 패닉셀 말고 전쟁 안정화 여부를 보고 판단하라는 입장.
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장 초반 급락과 반도체 주가 충격
장 초반부터 삼성전자와 SK하이닉스 주가가 급락하면서 한때 코스피 5,100이 깨졌습니다. 삼성전자와 SK하이닉스는 외국인 매도 물량이 쏟아지며 10% 이상 떨어지기도 했죠. 우리 증시를 떠받쳐 온 반도체 업종이 이란 전쟁의 여파로 급등하고 있는 국제유가에 얼마나 큰 타격을 받을지, 이승우 유진투자증권 리서치센터장과 함께 짚어보겠습니다. 센터장님 어서 오십시오.
네, 안녕하십니까? 증시가 급등락을 거듭하더니 결국 큰 폭으로 떨어졌습니다. 코스피, 코스닥이 8% 이상 떨어지면서 코스피에는 서킷브레이커도 발동됐는데요, 국제유가 상승이 이렇게 우리 시장에 큰 영향을 미칠까요?
오늘 시장을 보니 그럴 수밖에 없겠죠. 특히 우리나라는 에너지 자립도가 굉장히 낮고, 석유의 3분의 2 정도를 호르무즈 해협을 통해 공급받고 있습니다. 이번 사태에서 가장 피해가 큰 나라 중 하나로 볼 수 있습니다. 또 하나는, 반도체는 그동안 굉장히 좋았는데, 우리가 믿고 있던 AI 데이터센터 투자가 이런 불확실성 때문에 기업들이 발표한 계획대로 투자를 진행할 수 있을지 우려가 커진 겁니다. 주가가 많이 오른 데 대한 조정을 더 크게 받고 있다고 생각합니다.
반도체 업종이 그동안 시장을 떠받쳐 왔는데, 오늘 삼성전자는 한때 10% 이상, SK하이닉스는 12% 이상 급락했습니다. 낙폭이 시장 상황보다 너무 큰 것 아닙니까?
너무 크죠. 주가가 많이 올라서 그럴 수도 있겠지만, 제가 볼 때는 그렇게 많이 오른 것도 아닙니다. 이익 전망치가 계속 올라간 것에 비하면 말이죠. 6개월 전과 비교하면 두 회사의 올해 이익 전망치는 약 260조 원 증가했습니다. 작년 3분기만 해도 두 회사 합쳐 80조 원 정도였는데, 지금은 340~350조 원까지 올라갈 상황입니다. 그런데 그동안 두 회사의 시가총액 증가는 1,500조 원 정도입니다. 이익 증가폭이 여섯 배쯤인데, 시가총액도 여섯 배 정도 오른 셈이니 과도하게 올랐다고 보지는 않습니다. 그런데 최근 3월 들어 주가 하락폭은 굉장히 과도합니다. 개인들이 많이 산 ETF, 특히 일부 레버리지 ETF가 하락을 계속 불러오는 현상이 벌어지면서 많이 빠지고 있는 것 같습니다.
지금 말씀하신 기준으로 보면, 삼성전자는 주가 20만 원, SK하이닉스는 100만 원을 넘었을 때 정도의 시가총액 수준이라는 말씀이네요. 지금은 그보다 훨씬 낮은데 많이 떨어졌죠. 앞으로 이익 전망치가 훼손될지가 변수가 될 것 같은데요, 이를 지금의 전쟁 상황과 연결해 어떻게 보시나요?
결국 전쟁이 장기화되느냐, 조기에 끝나느냐가 핵심입니다. 특히 3월 말 트럼프 대통령과 시진핑 주석의 정상회담이 있는데, 그 전에 가시적인 합의 가능성이 높아진다면 우리 삼성전자와 SK하이닉스의 이익 전망치가 크게 훼손되지는 않을 것 같습니다. 다만 전쟁이 더 길어지고 유가 충격이 실제 생활에 타격을 줄 정도가 되면 수요가 줄어들 수 있습니다. 기업들이 데이터센터 투자 계획을 세웠더라도 거시 상황이 바뀌면 당연히 바뀔 수밖에 없고, 그러면 저희가 그린 이익 전망의 가정이 흔들리는 겁니다. 지금은 전쟁이 언제, 어떻게 마무리되느냐가 가장 중요한 변수입니다. 러시아가 우크라이나를 침공했을 때는 곧 끝날 줄 알았는데 4년이 흘렀죠. 우크라이나와 이란은 상황이 다르지만, 미국은 4~6주 정도로 보고 있는데, 길어지면 우리가 우려하는 상황이 나타날 수 있습니다.
이번 전쟁이 메모리 가격에 혹시 영향을 주고 있나요? 메모리 가격이 급등했잖아요.
그게 제일 중요한 변수입니다. 수요가 줄었는지, 가격이 변했는지 매일 체크하고 있습니다. D램 현물 가격을 계속 보고 있는데, 전쟁 발발 직후 일부 제품이 약간 마이너스를 기록했습니다. 확인해 보니 거래가 별로 없이 관망하는 상태에서 움직인 것이었고, 지난 주말을 고비로 가격이 다시 올랐습니다. 그래서 아직은 시장이 훼손돼서 가격이 하락세를 보인다는 직접적인 증거는 없습니다. 다만 우려는 커지고 있죠. 너무 많이 오른 것도 사실입니다. 일부 D램 제품은 2년 동안 가격이 30배 올랐습니다. 저희가 추정해 보니 그 제품의 영업이익률이 96% 정도로 나옵니다.
영업이익률 96%는 상상을 초월하는 숫자인데요, 비현실적이지 않나요?
굉장히 비현실적이죠. 그래서 그런 제품들은 가격이 많이 빠질 수도 있습니다. 다만 아직 시장에서는 나타나고 있지 않습니다. 국제유가가 150달러를 위협하니 메모리 가격에도 영향이 있을까 했는데, 아직은 나타나지 않고 있습니다.
이익 전망의 근거는 공급 부족입니다. 2027~2028년까지 공급이 부족할 거라는 컨센서스가 있는데, 중국 메모리 업체들이 공급을 늘리면서 이 부족이 일찍 해소될 가능성은 없나요?
그럴 가능성이 있습니다. 가격이 너무 많이 올라서 중국 업체들도 보조금 없이 자생할 수 있는 수준의 가격이 만들어졌습니다. 삼성이나 SK하이닉스 물량을 확보하지 못한 IT 회사들은 중국 업체에 물량을 요구할 것이고, 미국 일부 회사도 그럴 겁니다. 그러면 중국 반도체, 특히 D램과 낸드플래시가 내수용으로만 생각했는데 세계 시장으로 진출할 기회가 생길 수 있습니다. 가격 상승이 좋지만 무조건 좋은 것만은 아닙니다. 또 다른 위험의 씨앗이 될 수도 있습니다.
지난주 브로드컴 실적이 굉장히 좋아서, AI 투자가 계속될 수 있다는 기대가 높아졌습니다. 이 부분은 어떻게 보시나요?
한두 회사가 아니라 AI, 특히 데이터센터와 관련된 거의 모든 회사가 예상보다 긍정적인 전망을 발표했습니다. 브로드컴 같은 반도체 회사뿐 아니라 디지털리얼티나 에퀴닉스 같은 데이터센터 리츠 회사들도 전망치를 올렸습니다. 데이터센터에 냉각장치를 공급하는 버티브나 슈나이더일렉트릭도 시장 예상보다 좋게 나왔습니다. 마벨도 지난주 굉장히 좋은 얘기를 했습니다. 아직은 기업들이 전망치를 낮추거나 현물 시장 가격이 하락으로 반영되는 모습은 나타나고 있지 않습니다. 실제로 지난주에도 삼성전자와 SK하이닉스의 이익 전망 컨센서스가 더 올라가는 일이 벌어졌습니다. 브로드컴은 2028년까지 필요한 생산 공정을 모두 확보했다고 얘기했습니다.
엔비디아의 독점적 우위가 약해지는 걸까요?
그렇지는 않습니다. 엔비디아도 지난주 또 다른 합작 발표를 했습니다. CPO라는 미래 기술, 코패키지드 옵틱스 기술 관련해서 두 회사에 각각 20억 달러씩 투자한다고 발표했습니다. 엔비디아가 한 발 앞서 나가는 경향이 뚜렷합니다. 브로드컴의 실적 발표를 기준으로 올해 AI 반도체 매출 추정치를 계산하면 약 560억 달러입니다. 엔비디아는 올해 약 3,400억 달러로 예상되니 여섯 배 정도 차이가 납니다. 브로드컴이 엔비디아 다음으로 잘하는 회사이긴 하지만 격차는 여전히 상당합니다. 엔비디아의 현재 포지션이 흔들릴 것 같지는 않다는 게 저희 전망입니다.
트럼프 행정부가 AI 반도체 수출 통제를 지금의 중국 부분 규제에서 전체적인 허가제 형태로 확대할 것 같은데, 실행되면 삼성전자와 SK하이닉스에 영향을 주지 않을까요?
영향이 있겠죠. 저희는 상당히 좋지 않은 정책이라고 생각합니다. 수출품이나 물량을 규제하면 그만큼의 부메랑이 다시 돌아올 수 있습니다. 이게 실제로 될지는 모르지만, 된다면 좋은 뉴스는 아닐 겁니다.
다음 주에 엔비디아 GTC 개발자 컨퍼런스가 열리는데, 삼성전자와 SK하이닉스가 참가하죠. HBM4는 두 회사만 공급하는 것 같은데요?
현재로서는 그렇게 될 것 같습니다. HBM4는 기존 스펙보다 훨씬 복잡한 기술이 들어갑니다. HBM3E까지는 TSV 홀이 1,024개였는데, HBM4부터는 두 배인 2,048개로 늘어나고 핀당 속도와 단수도 올라갑니다. 제작이 훨씬 어려워진 상황입니다. 제가 알기로 엔비디아의 하이엔드 기준을 맞추는 회사는 현재 삼성전자가 거의 유일합니다. SK하이닉스는 스펙이 조금 낮았는데, 엔비디아가 하이닉스까지 기준을 조절해 준 것 같습니다. 하이닉스는 물량이 많아서 거기가 확보되지 않으면 대량 생산에 차질이 생기기 때문입니다. 최첨단 제품을 SK하이닉스가 먼저 맞춘 게 아니라, 기술 측면에서는 삼성전자가 더 앞서 있습니다. 물량은 하이닉스가 더 많을 것이고, 하이닉스도 올라갈 거라고 보지만, 마이크론은 더 할 일이 많이 남아 있는 것 같습니다. 루빈 시대에 들어가도 국내 메모리 두 업체의 시장 점유율은 흔들림 없이 유지될 것 같습니다.
HBM은 물량이 안정적으로 늘고 가격도 조금씩 오르고 있죠. 최태원 회장도 HBM 마진이 60%대라고 얘기했는데, 일반 DDR5나 DDR4는 가격이 훨씬 더 많이 올랐습니다.
맞습니다. 최태원 회장도 그런 얘기를 했죠. 일반 D램의 마진이 HBM보다 더 높다는 겁니다. 결국 가격이 어떻게 되느냐가 중요합니다. 저는 HBM 가격이 떨어질 것 같지 않습니다. 다만 HBM보다 훨씬 많이 오른 일부 일반 제품 가격이 흔들리지 않을까 하는 우려가 지금 시장을 짓누르고 있습니다.
D램 가격이 흔들리면 삼성전자와 SK하이닉스의 이익 전망치에도 영향을 줄 수 있겠네요.
줄 수 있습니다. 저는 하반기에는 가격이 더 못 올라가고 조금 내려갈 거라고 보고 그렇게 반영했습니다. 그런데 최근 시장조사기관들 전망을 보면 저보다 더 높게 보고 있습니다. 내년까지도 가격이 계속 오를 거라고 보는 거죠. 누가 맞을지 모르겠지만, 조금 빠진다고 해도 이익은 굉장히 많이 날 겁니다. 제가 가격이 떨어질 거라고 본 이유는 너무 많이 올랐기 때문입니다. 지금의 가격 상황은 실감이 안 날 정도로 과열된 상황이니까요. 일부 제품의 영업이익률 96%를 감안하면, 이 정도면 충분하지 않나 하는 생각도 듭니다.
그럼 관심은 이겁니다. 삼성전자와 SK하이닉스 주가가 오르다가 변동폭이 커지면서 낙폭도 커졌습니다. 외국인은 계속 팔고 있고, 개인은 계속 사고 있습니다. 지금 주식을 가진 분들은 급락에 불안해하고 있는데, 어떻게 해야 할까요?
외국인 매도와 관련해서 말씀드리자면, 전쟁이 날 걸 알고 팔았다고 해석하실 필요는 없습니다. 외국인들은 포트폴리오 관점에서 움직입니다. 큰손들은 MSCI 이머징마켓 지수를 기준으로 나라별 비중을 맞춥니다. 한국 주가가 너무 많이 올라서 지수 내 비중이 올라갔고, 그만큼 덜어낼 수밖에 없었던 겁니다. 한국 반도체 상황이 안 좋을 것 같아서 팔았다고 볼 필요는 없습니다. 다만 지금 전쟁이 나면서 우리가 취약한 부분이 더 부각되기 때문에 수급에 영향을 줄 가능성은 있습니다.
개인은 어떻게 해야 할까요?
말은 쉽지만 매우 어렵습니다. 서서히 빠지는 게 아니라 하루에 10%씩 왔다 갔다 하고 있기 때문에, 잘못 대응하면 거꾸로 탔을 때 충격이 배가될 수 있습니다. 오늘 아침 보고서에도 썼지만, 일부에서는 호르무즈와 반도체는 관계가 없다는 주장을 하셨는데, 사실 관계가 있습니다. 그런 주장을 너무 듣기보다는, 지금은 포트폴리오 관점에서 기관이나 외국인이 비중을 줄일 수밖에 없는 상황이라는 점을 이해하셔야 합니다. 그러면 주가가 조정을 받을 수 있습니다. 여기서 빠졌으니 들어가야겠다는 생각보다는, 전쟁 상황이 안정화되는지를 보고 판단하시는 게 맞을 것 같습니다. 만약 3월 중에 합의가 이뤄진다면 반등할 수도 있는데, 이를 미리 예측하기는 어렵습니다. 상황을 보고 행동하시는 게 맞다고 말씀드리고 싶습니다.
이른바 패닉셀링을 하지 말고 지켜보자는 말씀이네요. 최근 한일 전쟁으로 변동성이 커진 우리 증시, 특히 반도체 관련 얘기 잘 들었습니다. 지금까지 이승우 유진투자증권 리서치센터장이었습니다. 고맙습니다.
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