저자: 곽상준 · 한국인
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HBM·D램 공급 부족이 2026년 중반까지 지속되며 반도체 호황이 1분기~2분기 초까지 이어질 것으로 봄. 중국의 H200 대량 주문(알리바바·바이트댄스 각 20만 개 이상 등)이 공급 부족을 연장시킬 것이라 주장. 삼성전자·SK하이닉스는 이미 적정가에 도달했으나 27년 실적 유지가 관건. 삼성 파운드리는 흑자 전환 기대와 멀티플 상향 가능성 언급. 코스피 5000은 반도체 이익 증가로 정상가이며, 현대차는 저평가 해소 과정으로 보고 나머지 저PBR 종목 탐색을 권함.
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뉴스는 돈이다. 류순열입니다. 돈 되는 뉴스, 뉴돈이고요. 뉴스를 제대로 읽으면 돈이 됩니다. 저는 34년차 언론인이고, 오늘 인사이트를 전해 주실 전문가 한 분을 모셨습니다. 증시 각도기 곽상준 대표님, 어서 오십시오.
네, 안녕하세요. 반갑습니다.
대표님, 뉴스가 돈 맞나요?
저는 개인적으로 뉴스를 직접적으로 돈이라고 생각하지 않습니다. 저희 제목을 부정하시네요. 다만 뉴스를 잘 이용하면 돈맥을 찾을 수는 있습니다. 저희가 하고 싶은 얘기도 그겁니다. 뉴스를 축적해서 연결고리와 연관된 행간을 잘 찾아내면 거기에서 돈을 찾을 수 있다고 봅니다.
뉴스가 바로 돈이면 모든 기자들이 부자가 돼 있어야 되는데 전혀 그렇지 않거든요. 특히 주식 시장에서는 뉴스를 조심하셔야 됩니다. 뉴스를 제대로 봐야 돈이 됩니다. 자, 오늘 돈 되는 뉴스, 돈 되는 얘기를 시작해 보겠습니다.
AI에 꼭 필요한 HBM이 지금 공급 부족이지 않습니까?
그렇죠. 그러다 보니 HBM 생산을 늘리는데, 그 과정에서 산업의 양극화와 소비 시장의 양극화가 나타나는 것 같아요. 디램 가격 상승으로 노트북, 스마트폰 가격도 많이 뛰고 있죠. 저희 회사도 9월부터 사업을 본격적으로 시작했는데, 사업 직전에 컴퓨터를 하나 샀고, 이번에 사람이 늘어서 하나 더 샀습니다. 똑같은 사양으로 샀는데 하나도 변경 사항이 없었어요. 100만 원이던 것이 140만 원으로 바뀌었습니다. 40% 뛰었네요. 메모리 가격 때문입니다.
그러다 보니 기존 가격대에 맞추려고 저사양 저가 노트북을 다시 생산하기 시작한다고 해요. 고가 고품질과 저사양 저가로 소비 시장도 양극화되는 거 아닙니까?
기본적으로 디지털 디바이스 단에서는 소비가 줄 가능성이 있습니다. 전반적으로 그렇게 되는 거죠. 다만 교체 주기가 지금 도래했어요. PC를 가장 많이 바꾼 시기가 2020~2021년 코로나 국면 때인데, 집안에 콕 박혀 있으면서 디지털 기기를 대거 바꿨습니다. 이제 약 5년이 지났으니 교체 주기가 막 시작되는 거거든요. 그래서 디지털 디바이스 쪽은 굉장히 어렵지만, 일반 소비자들은 100만 원짜리가 140만 원이 되면 "기존에 쓰던 걸 조금만 더 쓰지" 하면서 소비를 6개월이나 1년 미룰 수 있어요.
그래서 일반 소매 시장, 즉 일반 경기는 계속 저조한 상황이 유지될 가능성이 매우 높습니다. 반면 AI 업체들은 시간 싸움이에요. 누가 먼저 고지를 점령하느냐, 누가 먼저 범용 인공지능(AGI)에 도달하느냐의 싸움이기 때문에 돈을 아끼지 않습니다. 이 기업들은 현금 창출 능력이 매우 좋습니다. 요즘은 영화관보다 넷플릭스 같은 걸 보지 않습니까? 구글 유튜브도 돈 내고 보거나 광고를 보는 경우가 많아서, 텔레비전 방송국보다 유튜브에서 돈이 많이 도는 경향이 굉장히 높아졌습니다. 그래서 이 친구들은 돈 쓰는 게 무섭지 않아요. 들어오는 돈이 있으니 팍팍 쓰죠.
이 기업들이 느끼는 위기감은 "남들보다 뒤지면 어떡하지, 빨리 도달하지 못하면 어떡하지"입니다. 이 시장에서 최근 재미있는 현상은 구글의 제미나이가 트래픽을 엄청나게 늘리고 있다는 점입니다. 앞으로도 수백억 뷰가 매우 빠르게 증가할 것으로 보이고, 그러면 오픈AI의 80% 점유율이 계속 하락할 수밖에 없으며 실제로 지금 하락하고 있습니다.
오픈AI는 다른 회사만큼 현금 창출력이 크지 않기 때문에 어떤 식으로든 자금 조달을 해야 하고, 그래서 상장도 필요한 상황입니다. 점유율이 떨어졌다는 건 굉장히 안 좋은 뉴스죠. 오픈AI의 창립 멤버인 일론 머스크는 지금 소송을 벌였습니다. 비영리 단체로 세웠던 회사가 영리 단체로 넘어가는 건 있을 수 없다는 주장이죠. 그런데 여기서 일론 머스크가 이기든 지든 중요하지 않은 것 같습니다. 시간만 끌면 됩니다. 상장 시기를 늦춰 주기만 하면 되는 거예요. 일론 머스크도 지금 그런 걸 하고 있지 않습니까? 이 대회전이 어떻게 귀결되느냐에 따라 이 부분도 재미있게 펼쳐질 수 있어요. 오픈AI의 압도적인 지위가 흔들리면, 자금 조달 시장에서 AI에 대한 생각이 어떻게 바뀔지 이것도 재미있는 대목입니다.
정리하면, AI를 만드는 업체들은 돈이 많고 빨리 가야 한다고 생각하고 있고, 일반 소비자들은 경기가 쉽게 풀리지 않아 어려운 상황이 계속되는데 물가까지 오르고 있습니다. 그래도 제가 세상을 해석하면, 내 주변이 어렵다고 세상이 어려운 건 아니라고 보시면 됩니다.
HBM 자체가 만들어 내는 AI 산업의 양극화도 있지 않습니까? 빅테크 기업들은 HBM을 미리 선점하고, 중소형 스타트업 AI 기업들은 HBM을 못 구하는 현상, 이것이 지금의 현실입니까?
HBM까지 갈 필요도 없습니다. GPU 자체를 구하기 어렵죠. GPU와 HBM을 세트로 구하는 것 자체가 어려워요. 젠슨 황이 한국에 와서 치맥 파티를 하고 한국의 선물을 주러 왔다고 했잖아요. 선물을 줬습니까? 25만 장을 팔고 간 거 아닙니까? 자기 물건을 팔면서 선물이라고 표현한 거예요. 그만큼 배정받기가 어렵다는 얘기입니다. 장사꾼이 와서 장사하고 가면서 "너한테 주는 선물이야"라고 하는, 참 기가 막힌 세상이 지금이라고 보시면 되겠습니다.
여기에 중요한 포인트가 하나 더 있습니다. 중국이 우리나라가 받게 될 블랙웰 이전 버전인 H200을 대거 주문했다는 사실이에요. H200은 지금도 GPU의 주력 기종 중 하나입니다. 정확히 밝혀지진 않았지만, 물 밑 뉴스에 따르면 알리바바와 틱톡의 바이트댄스가 각각 20만 개 이상의 H200을 신청한 상태라고 합니다. 그 두 곳만 하겠습니까? 텐센트, 바이두, 딥시크 등 훨씬 더 많은 업체가 있을 테니, 중국 H200 수요가 100만 개쯤 된다면 HBM은 여전히 완전한 쇼티지 상황이 유지될 겁니다.
H200 40만 장 물량을 공급하려면 올해 6월은 지나야 할 것으로 전망됩니다. 여기에 더 많은 중국 업체가 엔비디아에 HBM을 요청한다면 올해 연말까지 쇼티지가 추가로 나타날 것이고, 27년까지도 연장될 수 있다는 얘기입니다. 27년 끝까지는 아니더라도 1, 2분기까지는 충분히 갈 수 있습니다. 결국 올해 6월까지는 편안하게 보셔도 되고, 우리나라 반도체 주식들도 2~3개월 더 보셔도 된다는 계산이 나옵니다.
반도체 호황이 계속될 거라고 보시는 거네요.
27년 1분기, 2분기까지는 그럴 것 같습니다. 현재 시점에서 보면요.
삼성전자는 SK하이닉스만큼 많이 올라서 가격이 급락할 가능성은 별로 없다고 보세요?
저는 지금 일단 적정가에 한 번 도달했다고 생각합니다. 여기서 말하는 적정가는 26년 쇼티지까지를 반영한 거고요. 방금 말씀드렸듯이 27년 1분기 어디쯤까지는 괜찮을 수 있으니, 그만큼 공간이 더 열려 있습니다.
이게 작년부터 계속 지연되고 연장되고 있는 거거든요. 작년 초반에는 좋아지나 안 좋아지나 했는데, 후반부터 갑자기 좋아지기 시작해서 26년 중반이 다 됐습니다. 작년 3분기 실적 발표쯤에 26년 솔드아웃, 즉 품절 얘기가 나왔어요. 그때 작년 10월에 주가들이 폭등했는데, 업체들이 26년 솔드아웃을 밝혔기 때문이에요.
반도체 주식은 대체로 1년 정도 선행합니다. 매우 빨리 선행하는 거예요. 다른 업종은 보통 3개월이나 6개월 선행하는데, 반도체는 사이클의 고저차가 너무 커서 빨리 준비하지 않으면 큰일 난다는 생각에 1년 이상 빨리 반영하는 겁니다. 그러니 지금 주가는 따지고 보면 27년 1월 실적을 반영하고 있는 주가라고 보시면 됩니다. 여기서 더 올라가려면 27년 1, 2분기 실적도 더 좋아져야 한다는 얘기고요. 만약 엔비디아가 중국에 H200을 40만 장이 아니라 100만 장 판다면 한 분기 정도 더 좋게 볼 수 있다는 계산이 나오죠.
공급 부족이 해소되는 시점이 중요하겠네요.
그렇죠. 공급 부족이 해소된다고 판단되는 6개월에서 1년 안에는 주가가 꺾일 가능성도 있습니다.
언제쯤 공급 부족이 해소될까요? 삼성전자와 하이닉스는 증설을 안 하고 있죠?
증설을 안 합니다. 그래서 쇼티지는 계속 갑니다. 파운드리는 TSMC가 압도적 1위죠.
삼성전자 파운드리가 TSMC의 낙수 효과를 볼 수 있을까요?
이미 조금 보고 있습니다. 테슬라가 AI 칩을 맡기려 하고, 퀄컴도 일부 맡기려 합니다. 삼성 파운드리에게는 상당히 큰 기회가 맞습니다. 다만 투자자로서 말씀드리고 싶은 건, 너무 즐기지는 말라는 겁니다. 이것이 본인들이 잘해서 온 상황인지 되짚어 봐야 해요. 삼성의 5나노, 7나노 파운드리 공정은 이제 완숙 단계에 접어들었고, 특히 7나노는 충분히 훌륭한 성능을 내고 있습니다. 5나노도 굉장히 좋은 것 같습니다.
하지만 TSMC를 최고의 반열에 올려 준 것은 단순한 미세공정 칩 제작 능력이 아니라, 칩과 칩을 연결해 주는 어드밴스드 패키지, 즉 여러 칩을 어떻게 조립해서 붙이느냐였습니다. 여기서 결론이 달라졌던 것이거든요. 삼성 파운드리가 이 좋은 기회를 잘 활용했으면 좋겠고, 장기적인 포석을 깔아서 밸류체인을 잘 관리해야 한다는 말씀을 꼭 전하고 싶습니다. 지금의 기회를 그냥 돈 버는 기회로만 잡으면 미래를 준비하지 못하게 되니까요.
지금 시중에는 메모리만 알려져서 파운드리 얘기가 잘 나오지 않고 있지만, 파운드리도 많이 좋아졌습니다. 개인적으로 성장 가능성이 있고, 내년에는 적자가 아니라 흑자가 날 것 같은 분위기예요. 그런데 파운드리는 흑자가 나왔다고 해서 "1조 벌었으니 10조로 쳐 줘야 된다"는 개념이 아닙니다. 글로벌하게 희소한 산업에서 어떤 플레이어가 된다는 의미이기 때문에 멀티플 상향, 즉 프리미엄 가치가 매우 높은 산업이거든요. 이 부분은 아직 충분히 주가에 반영되지 않은 것 같습니다. 이게 잘 풀리면 주가 상향 가능성은 충분합니다.
파운드리를 쉽게 설명하면 뭐라고 할 수 있을까요? OEM 같은 건가요? 설계도를 보내 주면 그대로 만들어 납품하는 건가요?
그 정도 수준이면 TSMC의 시가총액이 지금처럼 될 수 없고, TSMC가 라인을 못 써서 난리를 피우지도 않겠죠. 앞서 말씀드린 엔비디아 H200이 공정상 중요한 이유가 있습니다. 엔비디아가 H200을 중국에 많이 팔수록 누가 어려워지느냐 하면 구글입니다. 구글이 TPU 성능을 엄청나게 높여서 시장 점유율 10%를 높이겠다고 했는데, 그 TPU는 TSMC의 코워스(CoWoS) 공정에서 만들어집니다. 그런데 코워스 라인의 대주주는 따지고 보면 엔비디아예요. 물량이 많기 때문에요. 그렇다면 이번에 중국이 주문한 H200은 어디서 만드느냐? 역시 코워스 라인에서 만듭니다.
중국 텐센트, 바이두까지 해서 100만 장 정도를 주문했다면, TSMC가 구글을 위해 TPU 라인을 온전히 다 줄까요, 아니면 엔비디아 물량을 처리하고 나머지를 줄까요? 이건 얘네들끼리도 박터지는 수급 싸움인데, TSMC 말고는 이걸 할 수 있는 곳이 없기 때문입니다.
그러면 이건 일반적인 OEM, ODM 수준으로 보기는 어렵겠네요.
그렇습니다. "매우 까다롭고 누구도 할 수 없는 ODM"이라고 표현하면 오히려 근사치에 가깝습니다. OEM보다 훨씬 큰 개념이고, 첨단 개념이죠. 코워스 라인도 결국 애플과 함께 칩을 붙이는 작업을 하면서 시스템 온 칩을 하게 되었고, 거기서 실력이 늘어 여기까지 온 겁니다. 애플이 기술적으로 중요한 중간 매개자 역할을 했죠. 코워스는 실리콘 인터포저 위에 웨이퍼를 올리고 그 위에 칩을 올리는 방식입니다. 쉽게 말하면 반도체를 두 장 쓰는 거예요. 빠른 통신 연결을 위해서 칩 두 개를 연결하는 공정이 코워스 공정이니, 이걸 제한한 것 자체가 대단한 거죠.
시장 전체를 볼까요. 코스피가 5000입니다. 거품이라는 얘기는 별로 안 나오는 것 같은데, 정상가로 보시나요?
저는 5000이 정상가라고 표현하고 있습니다. 1포인트가 보너스로 얻어졌기 때문이에요. 작년 이맘때만 해도 삼성전자와 하이닉스가 이 정도 돈을 벌 거라고 상상한 사람은 거의 없었습니다. 작년 10월 이후 갑자기 가파르게 두 회사가 돈을 많이 벌 거라고 예상되면서, 두 회사 합산 이익이 작년에는 100조 넘게 벌 것 같았는데, 지금은 200조를 넘게 벌 것 같은 분위기가 됐어요. 이익이 100조 추가된 겁니다.
주가 멀티플을 10배 주면 시가총액 1000조 규모입니다. 두 회사 덕분에 그냥 공짜로 올라온 셈이죠. 그래서 지수 5000이 너무 쉽게 와서 뭐가 아니라고 보실 수도 있지만, 반도체가 꺾이면 지수도 훅 떨어질 수 있습니다. 1000포인트가 올랐으니 얘네들이 실적을 유지하면 괜찮은데, 유지하지 못하면 문제가 됩니다. 그래서 저희가 바라는 건 삼성전자와 하이닉스가 27년까지도 실적을 유지해 줬으면 하는 바람입니다.
나머지 주식들은 어떤가요?
최근 5000포인트 뒤에서 힘을 쓴 기업은 현대차 그룹입니다. 50% 넘게 올라가면서 시가총액이 50조 몇천억 원짜리가 100조까지 올라왔습니다. 현대차가 비싼가 하면, 과거보다는 많이 올랐고 이익 대비 배수, 즉 밸류에이션이 도요타 수준을 능가하기 시작했어요. 적게 오른 건 아니고 많이 올랐습니다. 그런데 이익 대비 12배 정도면 이익수익률로 치면 7~8% 나오는데, 한국 기준금리가 3% 부근인 것을 감안하면 7% 수익률은 나쁘지 않습니다. 비싼 게 아니라 정상화된 겁니다.
그동안 평가를 못 받았어요. 자율주행도 안 되고, 하는 게 없는 것 같고, 내연 기관에서 성장도 없는 것 같다고 사람들이 인식했죠. 그러나 내부적으로 보면 현대차는 계속 마진을 지켰고, 세계 유수 자동차 회사에 비해 높은 영업이익률을 기록했습니다. 나쁜 회사는 아니었어요. 인정을 못 받았을 뿐입니다. 지배구조 문제로 더 인정을 못 받았는데, 이번에 보스턴 다이내믹스가 올라가면서 지배구조 문제도 해결될 것 같다는 생각, 그리고 로봇의 중심에 있다는 생각 때문에 올라간 겁니다.
나머지 주식들도 작년에 폭락했던 우리 조선·방산 쪽은 가격이 싸진 않지만, 나머지 기업들이 엄청나게 비싸냐 하면 그렇지 않습니다. 아직도 PBR 0.5배에서 5배 이하인 주식들이 꽤 많아요. 전 세계 주식시장이 전반적으로 올랐다는 걸 감안해 봐도, 한국 주식시장은 아직도 접근하기 쉬운 시장 중 하나입니다.
그러니까 삼성전자, SK하이닉스, 현대차를 빼고 나머지도 저평가돼 있다고 보시면 됩니까?
네, 저희는 지금도 저평가된 주식을 계속 찾고 있습니다. 우선적으로 뽑는 기준은 배당이 괜찮으면서 이익 대비 배수가 10배보다 훨씬 낮은, 10배도 안 되는 주식들입니다. 그런 주식들이 많이 있습니다.
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