저자: 오건영 · 한국인
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한국은행·미 연준의 금리 인하가 기정사실화된 상황에서, 금융안정(수도권 부동산·엔캐리 리스크)을 고려하면 인하 속도와 폭은 시장 기대보다 느리고 적을 수 있다고 봄. 미국은 빅테크 비중이 커 실물경기 기준 중립금리와 차이가 있음. 데이터는 물가보다 성장 지표와 추세를 중시해야 하며, 금은 달러 약세·경기둔화 리스크 헤지 목적으로 포트폴리오에 담을 만하다고 제시. 장기채는 변동성이 커 단기 채권과 섞어 접근할 것을 조언.
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한국은행 금리 인하, 미국과 부동산 변수가 관건
10월 금리 인하를 앞두고 있고, 미국도 9월 금리 인하를 앞두고 있습니다. 금리 인하는 어느 정도 감안되어 진행될 것 같습니다. 옛날의 금리 수준으로 돌아가는 건 쉽지 않을 것 같고요. 작년은 스티키 인플레이션, 올해는 데이터 디펜던트라고 하는데, 데이터 자체를 보는 것도 중요하지만 그 데이터가 어떤 추세를 만들어내는지를 보면서 평가하고 싶은 겁니다. 지금 사도 되냐고 물으시는데, 저는 개인적으로 사도 된다고 생각합니다. 언젠가 찾아올 수 있는 미국의 경기 둔화와 그로 인한 금리 리스크를 헤지하고 싶다면, 포트폴리오에 금을 담아가는 전략을 쓸 수 있습니다.
한국은행은 그동안 최장기 금리 동결을 했는데, 이제 변화의 조짐이 보이고 있습니다. 9월 미국 연방준비은행의 금리 인하를 시작으로 10월 한국은행도 금리를 내릴 수 있다는 관측이 나오고 있습니다. 금리 인하는 기정사실화된 것 같고, 0.25%p를 내릴지 0.5%p를 내릴지를 두고 이런저런 얘기가 나오고 있습니다.
한국은행이 보는 세 가지 기준: 물가, 성장, 금융 안정
한국은행이 목표로 하는 건 기본적으로 물가 안정입니다. 최근 전망을 보면 하반기 4분기로 접어들면서 2% 물가 목표에 상당 부분 수렴할 것 같습니다. 물가 쪽으로는 금리를 내려도 문제가 없는 상황입니다. 다음은 성장인데, 우리나라 성장률은 양호하지만 수출과 내수 사이에 양극화가 나타나고 있습니다. 수출은 굉장히 좋지만 내수는 식어 있어서, 내수 부양 차원에서라도 금리 인하가 필요합니다.
세 번째는 금융 안정인데, 대외적 금융 안정과 대내적 금융 안정이 있습니다. 대외적으로는 미국과의 금리차가 핵심입니다. 금리차가 벌어진 상태에서 우리만 먼저 금리를 내리면 자금이 빠져나갈 수 있습니다. 문제는 대내적 금융 안정인데, 부동산 가격 상승과 가계부채 증가가 큰 비중을 차지합니다. 부동산 시장이 이렇게 불안하면 기준금리 인하에 있어 고민을 할 수밖에 없습니다.
중립 금리와 부동산의 딜레마
지난번 금통위 기자회견에서 금융 안정을 감안한 중립 금리는 일반적인 중립 금리보다 높다는 표현이 나왔습니다. 중립 금리는 긴축적이지도 부양적이지도 않은 수준인데, 실물 경제가 부담을 느끼면 금리를 낮춰야 하고, 부동산 시장은 반대로 금리를 올려야 할 수도 있습니다. 예를 들어 수도권 부동산은 3.5% 금리에도 뜨겁다면 금리가 가볍게 느껴지고, 비수도권은 3.5%가 부담스러울 수 있습니다. 실물 경제는 금리를 내려야 하는데 부동산은 올려야 하는 딜레마가 있는 것이죠. 그래서 수도권 부동산을 감안하면 금리를 시장 기대만큼 많이 낮추기 어렵고, 인하 속도도 시장 기대보다 느릴 수 있습니다. 과거와 같은 저금리를 기대하기는 쉽지 않다는 한국은행 총재의 코멘트에도 공감합니다.
미국도 같은 프레임에 갇혀 있다
미국도 비슷한 상황입니다. 실물 경기가 보는 중립 금리와 빅테크가 보는 중립 금리가 다를 수 있습니다. 현재 미국 기준금리 5.25~5.5%는 빅테크 입장에서는 부담스럽지 않습니다. 주가가 사상 최고치이고 실적도 좋으니 오히려 과열을 막으려면 금리를 더 올려야 할 수도 있습니다. 반면 연준은 실물 경기를 보면 5.5%가 부담스러워 금리를 빠르게 낮춰야 합니다. 금리가 내려가면 성장주가 올라가니 빅테크는 편해지겠지만, S&P500에서 빅테크 비중이 30%를 넘기 때문에 어설프게 금리를 인하하면 지수가 빠질 수 있습니다. 결국 금리 인하는 맞지만 시장이 기대하는 것보다 느리고, 기대하는 폭보다 적게 진행될 것으로 보고 있습니다.
"나쁜 게 좋은 것(Bad is Good)"이 안 통하는 시나리오
과거에는 지표가 나쁘면 금리 인하 기대가 높아져 "Bad is Good"이라는 말이 나왔습니다. 그런데 최근에는 금리가 인하된다는 것 자체가 경기가 안 좋다는 걸 반증한다는 의미로 받아들여지고 있습니다. 금리 인하가 유동성을 공급하는 건데, 금리차가 벌어져 있으면 돈을 풀어도 밖으로 빠져나가는 '밑 빠진 독에 물 붓기'가 될 수 있습니다.
8월 5일 엔캐리 트레이드 청산 사건을 떠올려 보시면 됩니다. 당시 미국 성장 둔화 우려로 금리차가 줄어들 것 같으니 자금이 빠져나갔습니다. 미국 경기가 둔화되는데 연준이 빠르게 금리를 내리면 일본과의 금리차가 줄어들어 다시 캐리 트레이드를 자극할 수 있습니다. 그러면 시장 기대보다 느린 인하가 답답하게 느껴지고, 나쁜 지표가 금리 인하로 이어진다는 Bad is Good 시나리오가 작동하지 않을 수 있습니다. 최악의 경우 금리 인하 속도가 자금 역류 속도를 따라가지 못하면 리스크가 나타날 수 있습니다. 8월 5일 문제가 사라진 게 아니라 봉합된 상태일 뿐이므로, 여러 지표와 함께 엔화 움직임도 같이 봐야 합니다.
투자자가 봐야 할 데이터: 물가보다 성장, 그리고 추세
지금 투자자들이 볼 데이터는 물가와 성장 모두입니다. CPI 같은 소비자물가 지수도 중요하지만, 최근에는 성장에 대한 방점이 더 커졌습니다. 이번 잭슨홀에서 파월 의장이 "물가의 상방 위험보다 성장의 하방 위험이 더 크다"고 하면서, 성장 둔화를 막기 위해 모든 것을 할 수 있다는 컨셉을 보였습니다. 그래서 시장은 성장 관련 지표에 더 주목할 것입니다. 대표적으로 제조업 지표, 고용 지표, 소비 지표를 볼 필요가 있습니다. 중요한 건 단발성이 아니라 추세가 만들어지느냐입니다. 예를 들어 3~4개월 연속 좋아진다면 추세가 만들어진 것이고, 연준도 데이터 자체뿐 아니라 그 추세를 보면서 평가하고 싶어 합니다.
요즘은 봐야 할 데이터가 너무 많습니다. 매크로 환경이 빠르게 바뀌고, 금리 인하라는 전환점, 물가 안정, 달러 강세·약세 변화, 올해 대선(트럼프와 해리스)까지 얽혀 있습니다. 대선 결과와 금리 인하 여부를 조합하면 네 가지 시나리오가 나오고, 매크로가 이에 맞춰 빙빙 돌기 때문에 주식 투자자도 매크로 환경을 안 볼 수 없게 됐습니다.
채권 투자, 장기채의 변동성을 주의하세요
금리 인하가 기정사실화되면서 채권 투자자가 크게 늘었습니다. 과거에는 채권이 기관 투자자의 영역이었는데, ETF가 등장하면서 개인도 쉽게 접근할 수 있게 됐습니다. "금리가 내려갈 땐 채권이 제일 좋다"는 인식도 강해졌습니다. 다만 요즘 개인들이 20~30년짜리 장기 국채를 많이 사는 걸 보면 놀랍습니다. 30년 국채의 변동성은 10년 국채의 약 세 배로, 직관적으로 10년물이 코스피 고배당이라면 30년물은 세 배 레버리지와 같습니다. 채권 시장을 꾸준히 모니터링하면서, 장기채만 고집하기보다 단기 채권도 함께 포트폴리오에 담는 접근이 좋겠습니다.
금 투자: 달러의 반대편에 있는 자산
금은 흔히 안전자산이라고 하지만, 신용 위험에 가까운 성격을 띤다는 얘기도 있습니다. 지금 금을 사도 되냐는 질문에 저는 개인적으로 사도 된다고 생각합니다. 다만 얼마까지 오를지는 알 수 없습니다. 금은 달러의 반대편에 있는 자산이라서, 달러가 약세를 보일 때 힘을 받습니다. 달러가 약해지는 시점은 미국 성장이 무너지고 연준이 금리를 빠르게 낮출 때인데, 이때 금이 강해집니다. 따라서 단기 수익을 노리기보다 언젠가 찾아올 수 있는 미국 경기 둔화와 금리 리스크를 헤지하는 관점에서 포트폴리오에 담아가는 전략이 적절합니다. 다만 금 가격은 2014~2015년 온스당 1,200~1,300달러 수준에서 10년 만에 두 배가 되어, 단기적으로는 숨 가쁘게 달려온 부분이 있습니다.
정리
금리 인하는 기정사실화된 흐름이지만, 한국과 미국 모두 실물 경기, 부동산·빅테크, 금융 안정이라는 여러 변수가 얽혀 있어 시장 기대보다 느리고 작은 폭으로 진행될 가능성이 큽니다. 투자자는 물가보다 성장 지표의 추세를 보고, 엔화 등 환율 움직임까지 함께 점검하면서, 장기채의 높은 변동성을 감안하고 금을 헤지 수단으로 활용하는 방식으로 대응하는 것이 좋겠습니다.
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