저자: 김영익 · 한국인
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4월 미국 CPI 4.9%(시장예상 5.0%)로 소폭 하회했으나 물가 둔화 속도는 느림. 실질임금 감소·저축률 하락·금융자산 8조달러 감소로 미국 소비 둔화가 2분기 후반~3분기 경기침체 위험으로 이어질 것이라 주장. S&P500은 약 10% 과대평가되어 적정치 3500 수준이며 6~8월 사이 10% 이상 조정 가능. 6월 FOMC는 동결, 4분기 인하 전망. 달러는 단기 강세 가능하나 장기 약세로 원화는 1100원 접근 예상. 한국 OECD 선행지수 반등을 근거로 경기회복 기대, 조정 시 미국보다 국내 경기관련주 비중 확대 권고.
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양PD: 교수님 안녕하세요. 경제스쿨의 양PD입니다. 예, 안녕하십니까 양PD님. 어젯밤 미국에서 CPI(소비자물가지수)가 발표됐다고 들었습니다. 이번 발표를 교수님은 어떻게 보셨는지 총평 한번 들려주시면 좋겠습니다.
김영익: 예, 4월 소비자물가가 전년 대비 4.9% 나왔습니다. 시장 예상치는 5.0%였는데, 그것보다는 조금 낮았습니다. 제 모델에서 나온 수치는 4.8%였으니 제 모델보다는 약간 높게 나왔습니다. 전체적으로 보면 작년 6월에 9.1%를 기록했습니다. 무려 40년 4개월 만에 가장 높은 상승률이었죠. 그 이후로 상승률이 계속 낮아져서 작년 4월에는 4.2%까지 떨어졌고, 이번에 처음으로 4%대에 진입했습니다.
김영익: 그렇지만 물가는 아직도 높은 수준을 유지하고 있습니다. 시장 컨센서스는 제 모델과 비슷한 5.5% 정도였던 것 같습니다. 특히 서비스 물가는 소비자물가에서 약 35%의 비중을 차지하는데, 전년 대비 8%로 상당히 높은 수준입니다. 그래서 물가가 떨어지는 속도가 아직 미약하다고 볼 수 있습니다.
앞으로의 전망을 보면, 다음 달 5월 소비자물가는 4.4% 이상으로 예상하고, 6월부터는 3%대 후반에 진입할 것으로 보고 있습니다. 물론 기저효과도 있지만, 그만큼 수요가 위축된다는 의미이기도 합니다. 하반기에도 물가가 떨어지는 속도는 조금 느릴 것 같습니다.
양PD: 그럼 이번 CPI 발표를 통해서 미국 실물경제에는 어떤 영향이 있을지 궁금합니다.
김영익: 우선 미국에서 실질임금이 계속 감소하고 있습니다. 4월 물가가 4.9% 올랐는데, 미국의 임금 상승률은 4.4%에 그쳤습니다. 민간 부문 임금을 기준으로 봐도 마찬가지입니다. 4월까지의 평균을 보면 임금은 4.5% 올랐는데 물가는 5.6%였습니다. 약 1.1%포인트만큼 임금이 물가를 따라가지 못한 것이죠. 실질소득이 감소하고 있다는 것은 소비할 능력이 줄었다는 뜻입니다.
가계 저축률도 살펴볼 필요가 있습니다. 작년 미국의 가계 저축률은 3.7%였는데, 2007년 글로벌 금융위기 직후의 3.4% 이후로 가장 낮은 수준입니다. 그런데 올해 들어서는 저축률이 4%대로 올라가고 있습니다. 소비를 덜 하고 있다는 신호입니다.
또 하나 중요한 것은 금융자산입니다. 주가가 떨어지면서 미국 가계의 금융자산이 감소하고 있습니다. 2021년 말 118조 6,750억 달러였던 금융자산이 작년 말에는 110조 710억 달러로, 약 8조 달러가 줄어들었습니다. 금융자산이 줄어들면 소비가 줄어들 수밖에 없습니다.
여기에 작년 3월부터 시작된 금리인상의 시차 효과가 올해 2분기부터 본격적으로 나타날 것으로 보입니다. 그래서 저는 계속해서 2분기 후반과 3분기에 미국 GDP의 71%를 차지하는 소비가 감소하면서 미국 경제가 침체에 빠질 수 있다고 말씀드리고 있습니다. 이번 물가 지표를 보더라도 그 전망에는 변화가 없을 것 같습니다.
양PD: 항상 경제스쿨에서 미국발 실물경제 충격으로 인해 국내 시장도 6~8월 조정 국면이 예상된다고 말씀해 주셨는데요. 이번 CPI 발표를 통해서 그 시기에는 변함이 없다고 말씀해 주신 건지 한 번만 더 확인 부탁드리겠습니다.
김영익: 예, 제가 소비 증가율이 둔화된다고 말씀드렸는데, 소비가 제가 예상한 것보다 변화가 없으니 주가도 거기에 변화가 없을 것 같습니다. 정확한 시점을 맞힐 수는 없지만, 6~8월 사이에 미국 주가가 조정을 보일 것이라는 전망은 그대로입니다.
가장 중요한 것은 미국 주가가 제가 보기에는 아직도 10% 정도 과대평가되어 있다는 점입니다. 미국의 명목 GDP, 산업생산, 소매판매, 고용 등의 변수를 종합적으로 볼 때 S&P500의 적정 수준은 3,500 정도입니다. 지금 4,100 선이니까 10% 이상의 조정을 보일 수 있다는 것이죠. 그 시기는 6월에서 8월 사이로 보고 있으며, 이 전망에도 지금 변화는 없습니다.
양PD: 이번 소비자물가 지표는 다음 달 FOMC에서 발표하는 미국 금리와도 연관이 많은 걸로 알고 있습니다. 다음 달 6월에 발표하는 미국 금리는 어떻게 예상하시는지 궁금합니다.
김영익: 6월 12~13일(미국 시간) FOMC가 열리는데, 우리 시간으로는 14일 새벽 3시에 결과가 발표될 것입니다. 이번에 시장 컨센서스도 그렇고 저도 6월에는 금리가 동결될 것으로 봅니다. 문제는 그 다음인데, 인하할 것인지, 계속 유지할 것인지, 아니면 추가로 올릴 것인지에 대한 의견이 엇갈리고 있습니다. 저는 4분기에 가서는 금리를 내릴 것으로 보고 있습니다.
그렇게 보는 이유는 테일러 준칙으로 적정 금리를 추정해 봤기 때문입니다. 테일러 준칙은 실제 GDP와 잠재 GDP의 갭, 그리고 물가가 목표 수준인 2%에서 얼마나 벗어났는지를 종합적으로 측정합니다. 물가가 4분기에는 3%대 중반까지 떨어질 수 있다고 보고 있고, 블룸버그 컨센서스를 보면 올해 미국 경제는 1% 안팎 성장할 것으로 예상됩니다. 실제 GDP가 잠재 GDP보다 낮아지는 상황이죠. 이를 고려해서 적정 금리를 추정해 보니 4.5%가 나옵니다. 그래서 4분기에는 미국이 금리를 인하할 수 있다고 보고 있습니다.
양PD: 그럼 6월 FOMC에서 금리가 동결될 경우 달러와 원화 가치는 어떻게 될지 궁금합니다.
김영익: 금리를 동결한다는 것은 결국 실물경제가 나쁘기 때문에 금리를 내리지 못한다는 의미입니다. 그래서 미국 주가가 10% 안팎의 조정을 보일 수도 있다고 말씀드린 것입니다. 미국 주가가 그만큼 떨어지면 글로벌 금융시장도 불안해질 수 있습니다.
달러 가치는 작년 9월에 114까지 올랐다가 최근에는 내려오고 있습니다. 단기적으로는 미국 경제가 나쁘더라도 글로벌 금융시장이 불안해지면 일시적으로 달러 가치가 오를 수 있습니다. 그렇게 되면 원/달러 환율도 불안하게 움직일 수 있습니다.
하지만 장기적으로 보면 이야기가 달라집니다. 미국의 대외 불균형과 정부 부채가 너무 많아서 달러 가치는 이미 장기 하락 추세에 접어들었다고 봅니다. 고점 대비 10% 정도 떨어졌지만, 앞으로 2~3년 안에 추가로 20% 이상 떨어질 것으로 보고 있습니다. 달러 가치가 떨어지면 상대적으로 원화 가치는 오를 수밖에 없습니다. 시간은 걸리겠지만 원/달러 환율이 1,100원에 접근해 가는 과정이 점차 나타날 것으로 보고 있습니다.
양PD: 마지막 질문 드리겠습니다. 어제 발표된 미국 4월 CPI를 통해서, 지금 미국 주식이나 우리 증시에 투자하고 계신 분들에게 해주실 말씀이 있으실까요?
김영익: 올해 주가를 전망하면서 4~5월까지는 그래도 괜찮지만, 6~8월에 조정을 거치고 4분기에는 다시 오를 것이라고 말씀드렸습니다. 그 근거 중 하나가 우리나라나 OECD에서 발표하는 선행지수입니다. 통계청의 선행지수는 이달 말에 발표되지만, 이번 주에 OECD 한국 선행지수가 발표됐는데요. 4월 기준으로 3월보다 반등한 것으로 나왔습니다. 우리나라 OECD 선행지수는 2021년 5월을 정점으로 계속 떨어졌고, 그 뒤로 주가도 많이 떨어졌습니다. 선행지수의 저점은 3월이었던 것 같고, 제 전망과 크게 벗어나지 않은 것 같습니다. 5~6월 데이터를 더 봐야 하겠지만, 선행지수가 증가한다는 것은 현재 경기는 어렵지만 앞으로는 좋아질 것이라는 신호입니다.
실제로 올해 주식시장도 이를 반영하고 있습니다. 코스피 업종별로 보면 코스피 지수보다 더 높은 상승률을 기록한 것이 전기전자, 철강, 운수장비, 자동차 등입니다. 이것들은 모두 경기 관련주입니다. 경기 회복을 기대하고 올랐다는 것이죠. 6~8월에 미국 주가가 조정을 보이면서 우리 주가도 조정을 받을 것 같지만, 조정이 끝나고 선행지수가 계속 상승하는 걸 보면 경기회복 기대가 더 뚜렷해지면서 주가는 다시 오를 것입니다.
조정이 올지는 누구도 알 수 없는 일입니다. 만약 조정이 온다면 그때 주식 비중을 늘리는 것이 좋습니다. 문제는 우리 주식을 늘릴 것인지 미국 주식을 늘릴 것인지인데, 단기적으로는 우리나라 주가가 명목 GDP나 유동성에 비해 저평가되어 있는 반면, 미국 주가는 아직 고평가 영역에 있습니다. 장기적으로 제가 이 유튜브 방송에서 말씀드렸듯이, 10년 주기로 우리나라 주가와 미국 주가가 번갈아 더 많이 올랐는데, 앞으로 10년은 우리 주가 상승률이 높을 것으로 봅니다. 이번 조정이 미국발 충격으로 크게 온다면, 미국 주식보다는 우리 주식, 그중에서도 경기 관련주를 사시는 것이 더 좋을 것 같습니다.
양PD: 교수님 바쁘신데 통화 감사합니다. 구독자분들도 궁금해하신 게 많아서 제가 대신 빠르게 전해드렸는데, 친절하게 답변해 주셔서 감사합니다.
김영익: 예, 고맙습니다. 다음 주 경제스쿨에서 뵙겠습니다.
양PD: 감사합니다.
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