저자: 이형수 · 한국인
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삼성전자 반도체의 구조적 강점(설계·파운드리·HBM·패키징 보유)과 TSMC 대비 열세를 어벤져스 비유로 설명하며, 메모리 초호황(슈퍼 사이클)이 지속되는 가운데 B2B(AI 인프라) 수요는 강하지만 B2C는 중국 CXMT 공급 증가로 조정될 수 있다고 진단한다. 삼성 파운드리 점유율은 TSMC 70%, 삼성 7% 수준으로 격차가 크다. 다만 HBM 점유율은 SK하이닉스에 밀리다 최근 따라가는 흐름이며, 2나노 수율은 70% 수준으로 개선 중이라고 평가한다. 첨단 패키징(TSMC CoWoS)이 AI 가속기의 병목이며, 인텔 EMIB가 대안으로 부상 중이다. 삼성은 온양·천안 범용 라인을 HBM 첨단 패키징으로 전환하고 범용 패키징은 외주로 돌리는 전략을 쓰고 있다. 메모리 가격 흐름: 인텔은 서버용 DDR5 가격이 5~7배 폭등하고 내년에도 높을 것으로 보는 반면, 에이서는 레거시 DDR4·LPDDR4가 CXMT 물량 증가로 하락 중이라고 본다. 중국 CXMT는 반기 순이익 15조 원을 기록했고 월 생산능력이 30만→36만 장으로 늘 전망이다. 메모리 3사는 B2B 실적이 당분간 견조하겠지만, B2C 쇼티지 완화로 주가는 디레이팅될 수 있다고 본다. 7월 폭락으로 이미 주가 레벨이 낮아져 추가 충격은 제한적이라는 입장이다. 투자 관점에서는 단기적으로 첨단 패키징 관련 후공정 소부장이 활발하며, 10~11월 중 전공정 관련 수주가 나올 것으로 전망한다. 소부장으로 무게 중심을 옮길 때라는 의견이다. 리스크: 삼성 첨단 전략 실패 시 장기 고생, CXMT 추격, 전력·CoWoS 등 병목 이동, 증설 과잉 가능성, 애플 등 고객 갑을 관계 변화 가능성. 출연자는 메모리 슈퍼 사이클이 이어질 것으로 보며 삼성의 반전 가능성에 낙관적이다.
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오랜만이죠. 네. 시작하도록 하겠습니다. 설계, 파운드리, HBM, 패키징을 한 지붕 아래 가진 회사는 세계에서 삼성전자뿐이라고 하셨는데요. 구조만 보면 완벽한데 왜 그동안 이기지 못했을까요? 가진 게 많은 게 독이 됐던 걸까요? 오늘은 제가 삼성의 제국과 연합 군단의 구도를 영화 어벤져스에 좀 비유해서 설명을 드리려고 하는데요. 영화를 안 보신 분들은 약간 진입 장벽이 있을 수도 있는데, 제 채널에 나이가 꽤 있으신 분들도 많이 들어오시니까 영화가 뭔지는 대충 아실 것 같습니다. 어벤져스는 캡틴 아메리카, 아이언맨, 블랙 팬서 같은 각 영웅들이 힘을 합쳐서 싸우는 건데, 타노스라는 엄청난 빌런과 싸우는 거죠.
타노스에게는 건틀렛이 있습니다. 영화 마지막 부분을 보셨는지 모르겠지만, 타노스가 이걸 딱 튕기면 전 우주 인구의 절반이 사라지거든요. 그만큼 강력합니다. 그런데 그 건틀렛이 강력해지려면 스톤을 박아야 합니다. 스톤을 세 개 박아야 되는데, 삼성이 타노스 같아요. 삼성은 첨단 파운드리가 있고, 메모리가 있죠. 두 개 있습니다. 마지막 한 개는 뭘까요? 첨단 로직과 메모리를 하나로 묶을 수 있는 첨단 패키징입니다. 그게 세 번째 스톤인데, 삼성이 그 강력한 것들을 다 가지고 있는 구도는 좋은데, 하나하나 따져 보면 다 밀립니다.
설계와 파운드리 쪽에서 보면 엔비디아가 설계, TSMC가 파운드리, 특히 전공정 파운드리인데, 삼성이 압도적으로 밀리죠. 파운드리 점유율은 TSMC가 70%, 삼성이 7% 정도로 거의 10배 차이가 나니까 엄청나게 밀리고, 설계는 말할 것도 없고요. 그나마 다행인 건 HBM에서는 SK하이닉스에 많이 밀리다가 최근 많이 따라가는 형국이라는 점입니다. 그리고 범용 메모리 상황이 좋고, 마지막 스톤이 첨단 패키징인데, TSMC의 CoWoS라는 2.5D 패키징이 되게 중요하죠. 삼성은 지금까지 세 개의 스톤 모두에 문제가 있었는데, 이제 메모리와 첨단 파운드리 쪽에서 뭔가 나오고 있습니다.
TSMC에 비하면 여전히 파운드리는 밀리지만, 최근 2나노 쪽에서 70% 수준의 수율이 나오고 있습니다. 제 본 영상을 통해 고객들 상황을 잘 파악하셨을 텐데, 지금 분위기는 좋다고 보시면 될 것 같습니다.
엔비디아, TSMC, SK하이닉스 연합이 어벤져스처럼 보이지만, 관문은 TSMC 한 곳이 쥐고 있다고 하셨는데요. 이 구조에서 엔비디아와 SK하이닉스는 실제로 얼마나 불리한 위치에 있나요?
우리는 타노스가 삼성전자인 줄 알았는데, AI 혁명이 시작된 지 벌써 몇 년이 지났잖아요. 보니까 지금은 TSMC가 타노스 같은 거죠. 파운드리에서 70%의 점유율과 고마진을 독점적으로 유지하고 있고, 또 하나가 첨단 패키징입니다. AI 가속기를 만들려면 전부 TSMC의 CoWoS라는 관문을 지나야 하는데, 그 영향력이 압도적이죠. 지금은 CoWoS 이야기를 많이 하지만, 3D 패키징인 SoIC나 팬아웃 기술인 InFO 같은 쪽에서도 TSMC는 여전히 압도적입니다. 정말 드러나지 않게 뒤에서 웃고 있었다는 생각이 들어요. 영화는 반전이 중요한데, 앞에 있던 삼성이 타노스인 줄 알았더니 알고 보니 TSMC였던 거죠. 파운드리의 역할이 점점 커지면서, 연합군이었던 엔비디아와 SK하이닉스가 TSMC에 끌려갈 수밖에 없는 구도가 걱정되기도 합니다.
실제로 엔비디아의 매출총이익률이 75% 정도인데, 분기가 지날수록 조금씩 꺾이고 있다고 보고 있죠. 결국 원가 인상 부담인데, 메모리가 제일 큰 역할을 하지만 파운드리 가격도 계속 올라가는 것을 무시할 수 없습니다. SK하이닉스는 메모리 가격 인상으로 굉장히 해피한 상황이지만, 중장기적으로 보면 HBM의 베이스 다이나 SSD 컨트롤러 같은 로직 칩들이 많이 들어가고, 거기서 TSMC의 힘이 더 부각될 수 있습니다. 자칫하면 부가가치가 TSMC로 빨려 들어갈 수도 있다는 걱정도 있는 거죠.
CoWoS 캐파가 인피니티 스톤이라고 하셨는데요. 모두가 원하지만 하나뿐인 거라는 뜻인데, 실제로 CoWoS를 구하지 못해 생산이 막힌 사례가 있나요?
실제로 지금 병목은 메모리가 제일 크긴 합니다만, TSMC의 CoWoS는 AI 혁명 이후로 병목이 아니었던 적이 없습니다. AI 가속기를 만들려면 CoWoS를 거쳐야 하는데 항상 부족하죠. TSMC도 열심히 캐파를 증설하고 있지만, 수요가 늘어나는 속도가 훨씬 빠릅니다.
최근에는 인피니티 스톤에 균열이 갈 수 있는 이슈도 나오고 있습니다. 우선 인텔의 부상이죠. 인텔의 EMIB가 2.5D 패키징의 대안이 될 수 있고, 삼성의 I-Cube가 대안이 됐으면 좋겠지만, 사실 삼성 I-Cube는 지금 존재감이 없고, 인텔 EMIB가 주목을 받고 있습니다. 그리고 그동안 TSMC의 CoWoS는 모든 걸 인하우스에서 처리했는데, 이제 글로벌 OSAT 1위인 ASE와 2위인 Amkor가 CoWoS 공정의 일부를 외주로 받기 시작했습니다. 그런 쪽에서도 조금씩 균열이 가고 있다고 볼 수 있습니다.
그렇다고 CoWoS만의 이야기는 아닙니다. CoWoS도 그렇지만, SoIC 같은 3D 패키징, 차세대 패키징인 CoPoS, 그리고 대면적 패키징인 SoW-X 같은 것들을 통해서 TSMC는 스톤을 하나둘 더 확보하려고 하는 것 같습니다.
어벤져스는 건틀렛을 빼앗은 게 아니라 새로 만들어서 이겼다고 하셨는데요. SK하이닉스가 인텔과 손잡은 게 그 장면이라고 하셨습니다. 인텔 EMIB가 정말 TSMC의 대안이 될 수 있을까요?
그동안에는 TSMC의 CoWoS를 거치지 않으면 AI 가속기를 못 만든다는 게 정설이었잖아요. 그런데 최근 구글의 TPU, 8세대 버전이고 '후모피시'라는 프로젝트명으로 유명한 TPU가 있죠. 이게 미디어텍이 설계했는데, 인텔 공정을 기반으로 만든다고 해서 주목을 받고 있습니다. 아마존 웹서비스도 EMIB 기술을 테스트하고 있다고 하고요. TSMC 독점을 거치지 않을 수 없었던 상황이 조금씩 완화될 거라는 기대감이 있습니다. HBM 베이스 다이도 SK하이닉스와 마이크론이 둘 다 TSMC에 의존할 수밖에 없었는데, 최근에는 인텔에 베이스 다이 생산을 의뢰하는 흐름도 나오고 있습니다.
삼성이 천안과 온양의 범용 라인을 HBM으로 전환하고, 신규 범용 패키징은 전량 외주로 돌린다고 하는데요. 범용을 포기하고 첨단에 올인하는 전략인데, 이게 성공하지 못하면 어떤 리스크가 있을까요?
성공하지 못하면 큰일 나죠. 장기간 고생해야 할 수도 있고요. 그런데 지금 삼성이 분위기를 탔습니다. 첨단 파운드리 쪽도 최근 분위기가 좋고, HBM에도 탄력이 붙었죠. 첨단 패키징을 하려면 결국 투자를 많이 해야 하는데, 문제는 기존에 깔려 있던 온양과 천안 패키지 라인이에요. 주로 후공정을 담당하는데 범용 라인들이 많이 있습니다. 그런 것들을 외부로 드러내고 대신 첨단 패키징 공정을 깔겠다는 것 같습니다. 온양 6조 원을 투입해서 HBM 신규 공장을 착공하려고 하고, 최근에는 베트남에 테스트 전용 패키징 공장을 투자해 장비 1600대 정도를 셋업한다고 하죠. 이런 것들은 삼성이 인피니티 스톤을 갈고닦아 보석으로 만들기 위한 과정이 아닐까 싶습니다.
삼성이 설계, 파운드리, 패키징을 모두 자체적으로 완성하면 한국 반도체가 부품 공급자에서 관문 준자로 올라선다고 하셨는데요. 이게 현실이 되려면 앞으로 몇 년이 필요하다고 보시나요?
속도의 문제겠죠. 방향성은 믿고 있습니다만, 기술이라는 건 선도 업체가 가만히 있는 게 아니잖아요. 추월하려면 엄청난 가속도를 내야 하는데, 삼성이 얼마나 인력, 자본, 자원을 투입하는지가 중요할 것 같습니다. 냉정하게 보면 HBM에서는 격차를 많이 줄이고 있고, 파운드리에서도 격차를 줄이고 있지만, 여전히 격차는 있고 아직 따라잡은 것도 아니죠. 인텔도 파운드리에서 잘 못 할 거라고 생각했는데, EMIB 같은 쪽에서 뭔가 나오고 있잖아요. 그래서 파운드리는 TSMC와의 경쟁이라기보다 삼성 파운드리는 인텔과 경쟁일 수도 있으니, 그런 것들도 잘 지켜봐야겠죠.
만약 삼성이 그 혁신에 성공한다면, 주가 측면에서는 여러분이 상상도 못 할 가격까지 올라갈 수도 있다고 생각합니다. 아직은 상상이고 갈 길이 멀다고 하셨지만, 상상이 없으면 아무것도 시작되지 않는다고도 하셨죠. 투자자 입장에서 이 상상이 현실로 가고 있는지 확인할 가장 구체적인 신호는 무엇인가요?
우선 HBM 점유율이 얼마나 확대됐는지 봐야 합니다. 웨이퍼 투입 기준으로 보면, 올해 D램에서 월 18만 장 정도를 HBM에 투입하거든요. 삼성 전체 D램 캐파가 65만 장 정도인데, 그중 18만 장을 HBM에 투입하고, 내년에는 24만 장까지 늘리려고 합니다. 그게 양품으로 얼마나 나와서, 비트 기준으로 HBM에서 의미 있는 점유율을 확보하는지가 중요하겠죠. 그리고 첨단 파운드리 공정에서 고객 수주 흐름도 중요합니다. 빅테크들의 큰 프로젝트, 테슬라 AI6 같은 대형 프로젝트가 얼마나 들어올 수 있는지가 관건이라고 생각합니다.
첨단 패키징은 당장 TSMC CoWoS를 대체하기보다는 HBM 쪽에서 먼저 손을 드는 것 같습니다. HBM이 12단에서 16단, 20단으로 올라가려면 하이브리드 본딩 공정이 필요한데, 이게 결국 TSMC SoIC 같은 기술과도 연결되고, 실리콘 포토닉스 같은 광자 기반으로 가려 해도 하이브리드 본딩이 중요합니다. 그런 기술이 얼마나 잘 갖추어지는지 지켜보면서 투자 판단을 하시면 좋을 것 같습니다.
아신을 위한 테크 내비게이터 아테네, 계속 이어가겠습니다. 인텔 CEO는 메모리 가격이 5~7배 폭등했다고 하고, 에이서는 내년 조달 원가가 오히려 낮아질 거라고 하는데요. 세계적인 기업 두 곳이 정반대를 말하는데 누구 말이 맞는 건가요?
둘 다 맞습니다. 바라보는 시장이 다른 것 같아요. 인텔은 요즘 B2C 시장, 특히 PC와 스마트폰에는 크게 관심이 없습니다. 에이전트 AI가 되면서 CPU가 떴고, 오케스트레이션용 CPU가 중요해지고 있는데, 인텔은 PC용 CPU 라인을 많이 줄이고 있고 서버용으로 많이 전환하고 있어요. 서버용 CPU에는 DDR5가 많이 필요한데, 그걸 지원할 메모리 공급이 부족합니다. 서버 D램이 너무 비싸니까 가격이 5~7배 폭등했고, 낮아지지 않을 거라고 말하는 거죠. 내년에도 올라갈 수 있다는 얘기입니다.
반면 에이서는 PC를 주로 만드는 회사라서, 레거시 쪽인 DDR4나 LPDDR4 가격이 점진적으로 낮아지는 흐름인 것 같습니다. 8월만 해도 DDR4 가격이 DDR5보다 비쌌는데, 최근 CXMT가 물량을 많이 풀면서 영향을 받고 있어요. 다만 AI 인프라 쪽 메모리는 여전히 시장이 짱짱합니다. B2B와 B2C 시장의 온도 차가 있다고 보시면 됩니다.
8월에는 구세대인 DDR4가 신세대 DDR5보다 비싼 역전 현상이 있었는데, 지금 그게 풀리고 있다고 합니다. 무엇이 달라진 건가요?
일단은 중국의 공급이죠. 중국 CXMT가 D램을 많이 쏟아내고 있고, B2C 쪽은 쇼티지가 조금 풀리는 것 같습니다. 그런데 여전히 B2B, 특히 하이엔드 쪽은 공급이 부족하다고 봐야 합니다. 그렇다면 B2C 시장 전반이 풀리느냐 하면, 그것도 아닌 것 같아요. 애플과 삼성전자가 세계 하이엔드 스마트폰 시장의 핵심 브랜드인데, 내년 모델부터 온디바이스 AI가 구현되어야 합니다. 그러려면 최소 12GB 정도의 D램이 필요하고, 기존 AP 위에 D램을 올리던 패키지 온 패키지 구조에서 이제는 옆으로 펼치는 사이드 바이 사이드 방식으로 가면서 메모리 용량을 늘리고 있어요. 매개변수 20~30억 개 정도를 D램에 올려야 하니까 이런 이슈가 나오는 거죠. 따라서 하이엔드 스마트폰용 메모리는 여전히 타이트하고, 공급이 약간씩 원활해지는 건 중가 시장에 필요한 레거시 메모리 정도로 봐야 할 것 같습니다. CXMT가 DDR5, LPDDR5도 만들었다는 이야기가 나오지만, 물량은 아직 의미 있는 수준은 아니고 레거시 쪽이 메인이라고 보시면 됩니다.
CXMT가 반기 순이익 15조 원을 냈다는 소식을 전해 주셨는데, 그 돈이 실제 공급으로 전환되고 있다고 하셨습니다. 우리가 만든 슈퍼 사이클이 경쟁자를 키운 셈인데, 앞으로 중국 물량이 얼마나 더 쏟아질 수 있을까요?
이게 무섭죠. CXMT의 캐파는 지금 월 30만 장 정도인데, 연말이면 월 36만 장까지 늘어납니다. 그러면 마이크론의 생산 캐파와 비슷해지겠죠. 그런데 실제 양품이 나오는 비중을 보면, 캐파는 비슷해도 마이크론은 40%도 안 됩니다. 중간에 많이 깨먹는다는 거죠. 수율이 낮지만, 제조업은 계속 만들다 보면 수율이 높아집니다. 자본도 뒷받침되고 있어요. 그동안에는 중국 정부가 자금을 대줘서 만들었는데, 이제는 상반기 매출이 29조 원, 순이익이 15조 원이니 자체 자금으로 팹 하나를 투자할 수 있다는 얘기죠. 그런 부분은 우려됩니다. 다만 수율이 얼마나 빨리 올라오느냐가 관건이고, 과거 전기차나 디스플레이와 달리 반도체는 장비가 꽉 막혀 있다는 점이 다른 부분이라 그걸 얼마나 극복할 수 있을지 잘 봐야 합니다.
범용 메모리 가격이 빠지는데도 메모리 3사의 실적 훼손은 제한적이라고 하셨습니다. 그런데 주가는 다를 수 있다고도 하셨는데, 실적과 주가가 왜 따로 움직일까요?
B2B 쪽, 즉 AI 인프라 쪽은 여전히 수요가 좋고, 메모리 공급이 부족해서 메모리 3사는 B2C 시장에 크게 관심이 없습니다. B2B에 자원을 집중하고 있으니 당분간 실적은 더 나올 수 있어요. 그런데 주가 측면에서는 심리상 좋지 않을 수 있습니다. 그동안에는 B2B도 좋고 B2C도 좋았는데, 이제는 B2B는 좋지만 B2C 쪽이 조금씩 풀리고 있으니까요. 주가는 항상 선반영하기 때문에 그런 부분이 주가의 디레이팅으로 이어질 수 있다고 생각합니다. 다만 변수는 Q(Quarter) 사이클이 시작되면서 물량이 늘어나고 성장이 지속되면, 상황이 달라질 수도 있습니다.
단가를 쥐락펴락하던 애플이 이제는 물량 확보를 걱정하는 처지가 됐다고 하셨는데요. 온디바이스 AI 때문에 모바일 메모리가 여전히 타이트하다는 건데, 이 흐름이 얼마나 오래갈 수 있을까요?
AI 혁명이 시작되면서 시리(Siri)가 좋아질 거라고 생각했는데 여전히 좀 멍청하잖아요. AI 성능 차이가 나기 때문이죠. 하지만 내년에 나오는 시리 모델은 많이 업그레이드될 것 같습니다. 온디바이스 AI를 구현하려면 결국 메모리가 병목입니다. KV 캐시, 키-밸류 캐시를 많이 담아 둬야 똑똑해지는데, 메모리를 늘리지 않고는 답이 없죠. 그런데 메모리 가격이 너무 비싸서 애플은 버티다가, 파는 쪽에서 도저히 안 되겠다는 판단이 나온 거죠. 메모리 3사가 예전에는 애플이 눈만 찡긋해도 엎드렸는데, 요즘에는 "그럼 아마존, 마이크로소프트, 구글한테 가서 이야기하지" 하는 분위기입니다. 그래서 애플도 가격 인상폭을 대부분 수긍하고 받아들이고 있고, 중국산 메모리를 쓰려다 미국 정부와 정치권의 눈총을 받기도 했으니, 지금은 갑과 을이 완전히 바뀐 상황입니다.
7월 폭락이 결과적으로 완충제가 됐다고 하셨는데요. 그때는 끔찍했는데 지금 보면 다행이었다는 건데, 시장이 미리 매를 맞아 뒀다는 게 실제로 어떤 효과를 낼까요?
제가 그런 이야기를 많이 했죠. 7월 폭락장 전에 성장률이 꺾이면 주식 시장에 큰 충격이 올 수 있다고 했는데, 7월에 그게 맞아 버렸어요. 주가 레벨이 훨씬 낮아졌기 때문에, 지금은 그 충격을 세삼스럽지 않게 받아들이는 것 같습니다. 코스피가 고점 대비 33% 정도 빠졌었고, 한 달 내 폭락으로는 역대급입니다. 마지막 날 SK하이닉스가 상한가로 올라오지 않았다면 IMF 외환위기 때 한 달 폭락을 이기는 상황이었거든요. SK하이닉스는 고점 대비 60% 빠졌고, 삼성전자도 40~50% 빠졌으니, 그 정도 충격을 받았기 때문에 지금 성장률이 둔화되고 B2C 쇼티지가 풀려서 피가 떨어진다 해도, 주가적으로는 크게 충격받지 않을 것 같습니다. 이미 가격 레벨이 많이 낮아져 있으니까요.
P(Price) 국면에서는 빅테크가 다 가져갔지만, Q(Quantity) 국면은 다르다고 하셨는데요. 무게 중심을 소부장으로 옮길 때라고 하셨는데, 구체적으로 어떤 소부장 영역을 먼저 봐야 할까요?
단기적으로는 지금 가장 활발하게 움직이는 것이 첨단 패키징 쪽인 것 같습니다. 특히 후공정에서 선별해서 보셔야 할 것 같아요. 최근 삼성이 인하우스 첨단 패키징은 추진하고, 범용 패키징은 외부로 아웃소싱을 많이 준다고 하니까 OSAT 관련주들이 많이 움직이기도 했죠. 그런 흐름이 더 나올 수 있을 것 같습니다. 수주 흐름은 내년에 신규 웨이퍼를 투입하는 공장들이 많이 나오면서 전공정 관련 수주로 이어질 텐데, 10~11월 사이에 전공정 쪽 수주가 많이 나올 것 같아요. 시총이 큰 그런 회사들을 잘 보시면 투자 기회가 많을 것 같습니다.
아신을 위한 테크 내비게이터 아테네, 세 번째 시간입니다. 엔비디아는 수요의 70%, 인텔은 50%, 브로드컴은 40%밖에 못 채운다고 합니다. 세계 최강 반도체 기업들이 전부 메모리 때문에 발이 묶였는데, 이런 상황이 역사적으로 있었나요?
없었습니다. 전체 반도체 시장에서 메모리가 초호황일 때도 전체 반도체 시장을 100이라고 하면, 메모리 비중이 30 정도까지 올라간 적은 있었어요. 그런데 올해는 얼마나 올라가고, 내년에는 얼마나 올라갈까요? 지금은 절반을 넘어 60까지 갈 수도 있다는 전망이 나오고 있습니다. 메모리 산업이 생긴 이래 이렇게 슈퍼 메가 울트라 빅 사이클이 온 건 처음이고, 여러분은 사상 초유의 사태를 겪고 있는 겁니다. 전문가마다 이번 메모리 사이클 분석이 엇갈리는 것도 처음 있는 일이라 그런 것 같습니다.
단가를 쥐락펴락하던 애플이 삼성의 내년 물량을 인상하기로 합의했는데요. 이런 관계 역전이 실제 계약 조건에서는 어떻게 나타나나요?
지금 삼성이 올려 달라는 대로 다 올려 주는 것 같아요. 대신 물량만 보장해 달라는 식으로 협상하는 것 같고, 장기 공급 계약, 이른바 LTA 구조가 대부분 그런 것 같습니다. 사는 쪽에서는 가격을 묶어 두는 게 중요한 게 아니라, 일단 물량부터 확보하자는 분위기죠. 그게 숫자로 나오면 믿게 되는 거고요. 다만 전통적으로 메모리를 시클리컬(경기순환)로 보는 투자자들은 "그로스 레이트가 저렇게 꺾이면 금방 꺾일 거야"라고 보고 있어요. 그런데 이번에 그로스가 둔화되더라도 꺾이지 않는다는 걸 처음으로 보여 주는 사이클이 나오지 않을까 기대하고 있습니다.
몇 년 전 인텔 사파이어 래피즈 출시가 밀리면서 DDR5를 미리 만들어 둔 메모리 업체들이 타격을 입었습니다. 지금은 우리가 앞단인데, 같은 일이 반대 방향으로 일어날 수 있을까요?
Q 사이클이 왜 이렇게 빨리 안 왔냐고 생각하시는 분들이 많은데, 그 답이 여기 있다고 봅니다. 서버 쪽에서 엄청난 교체 수요를 기대했는데, 그게 인텔 사파이어 래피즈라는 CPU였거든요. 그 CPU가 DDR5를 본격적으로 지원하는 CPU였는데, 여러분 다 기억하시다시피 DDR5 투자 대부분이 실패했습니다. 우리 소부장 관련주들도요. 왜냐면 인텔의 사파이어 래피즈가 제대로 안 나왔거든요. 계속 지연되고 품질 문제도 있고, 그러다 보니 그 자체가 망가진 거죠.
지금은 상황이 다릅니다. AI 인프라 안에서 메모리가 병목이고, 부가가치가 메모리 쪽으로 끌려가면서 상대적으로 피해를 보는 아이템들이 많습니다. 과거에는 메모리가 피해를 보고 CPU가 병목이었는데, 지금은 메모리가 병목이고 다른 아이템들이 손해를 보고 있는 거죠. 그런데 TSMC의 CoWoS 같은 쪽에서 병목이 걸리면, 오히려 메모리가 피해를 볼 수도 있습니다. 캐파 증설도 쉽지 않고요. 그래서 메모리 3사는 과거보다 훨씬 조심해서 캐파를 증설하고 있습니다. 실제 필요한지 수요를 계속 확인하고, 장기 공급 계약도 타이트하게 맺고 있어요. 그래도 세상일은 언제든지 바뀔 수 있으니, 지금은 우리가 갑이고 애플이 을이지만 순식간에 뒤바뀔 수도 있다는 점을 조심해야 합니다.
메모리 병목이 풀려도 CoWoS나 전력 같은 다른 병목이 그대로면 물량을 늘려도 팔 곳이 없어진다고 하셨습니다. 지금 다른 병목들은 어느 정도 속도로 풀리고 있나요?
AI 혁명이라는 게 복잡하게 진행되다 보니 병목이 많아요. 지금 전력도 병목입니다. AI 인프라를 깔고 있는 곳은 대부분 미국인데, 전 세계 컴퓨팅 수요의 70%가 미국이고 공급의 50%를 미국이 담당하고 있습니다. 그런데 미국 내 그리드망, 즉 전력망이 너무 노후되어 있고, 전기를 생산하는 곳과 소비하는 곳이 너무 멀리 떨어져 있어서 미스매치가 나고 있죠. 전력은 단기간에 늘리기 힘들어요. 발전소를 지어야 하니까요. 중장기적으로는 전력이 계속 병목이 될 것이고, 단기적으로는 메모리가 가장 큰 병목이라고 보면 될 것 같습니다.
각 섹터가 먼저 증설하면 협상력을 잃으니 천천히 늘리려 한다고 하셨는데요. 모두가 그렇게 하면 전체 파이가 작아지는데, 이 죄수의 딜레마는 어떻게 풀릴 수 있을까요?
파이가 작아지지는 않을 것 같아요. AI 인프라는 속도의 이슈가 있는데, 지금은 AI 인프라를 빨리 까는 회사가 좋은 모델을 만들 수 있습니다. 최근 오픈AI의 Sora나 앤트로픽의 Claude가 그걸 보여줬죠. 그러니 지금은 비싸더라도 빨리 속도를 내는 게 중요합니다. 속도에 프리미엄을 주는 분위기라서, 메모리가 비싸더라도 일단 물량을 확보하자는 게 가능해지는 거죠. 그런데 메모리가 넉넉해지고 재고가 쌓이기 시작하면 또 바뀌겠죠. 병목이 다른 쪽으로 옮겨 가고, 그 병목을 지고 있는 쪽이 부가가치를 끌고 갈 수도 있습니다. 투자자로서 그런 것도 생각해야 합니다.
지금 삼성과 SK하이닉스의 증설 속도가 적절하냐고 물으셨는데, 이건 지어 봐야 압니다. 착공 시점에는 공급이 부족하니까 짓는 거죠. 하지만 완공 시점은 1~2년 뒤인데, 그때 시장 상황은 아무도 모릅니다. 엔비디아가 말하는 것처럼 수요가 100인데 공급이 70밖에 안 되고, 브로드컴이 말하는 것처럼 수요가 30GW인데 공급이 40%밖에 안 되는 상황이 계속 이어진다면, 중국 기업들에게 기회가 가겠죠. 중국의 CXMT, YMTC, 랜드 같은 곳들이 시장 점유율을 많이 뺏고 있어요. 지금은 B2C 시장만 내주고 있는데, B2B 시장을 내주면 안 됩니다. 물론 B2B 시장은 미국이 중국을 배제하고 있어서 우리가 수혜를 보고 있지만, 기술이 비슷해지면 미국 정치권의 움직임에 따라 달라질 수 있습니다. 그래서 기술 면에서는 초격차를 유지해야 하고, 생산 면에서는 B2C는 몰라도 하이엔드 B2B는 지키는 노력이 필요합니다.
그게 Q 사이클이 필요한 이유가 여기 있는 거고, SK 최태원 회장이 자꾸 이야기하는 것도 그런 거죠. 이런 식의 쇼티지는 지속 가능하지 않다, 이렇게 이야기하는 겁니다.
TSMC의 균형 감각을 배워야 한다고 하셨는데, 조급하지도 무심하지도 않은 태도입니다. 그럼 우리 메모리 업체들이 지금 구체적으로 무엇을 바꿔야 할까요? 결국 수요 조사에 더 많은 노력과 자본을 투입해야 한다고 생각합니다. TSMC가 항상 그렇거든요. 너무 남지도 않고 너무 모자르지도 않게, 딱 그 적절한 칼날 위에 서서 걸어가는 것처럼 그런 행보를 보여주고 있습니다.
TSMC의 코어스는 계속해서 쇼티지죠. 그런데 그게 너무 심각한 쇼티지가 되면 경쟁사들이 진입하게 됩니다. 메모리에서도 똑같은 균형 감각이 필요한 것 같습니다. 그래서 이 수요가 진짜인지, 진짜로 지속 가능한지, 여기에 많은 돈을 써야 한다고 생각합니다. 돈을 많이 벌잖아요. 네, 그동안에는 고객사 말만 믿고 투자하다가 뒤통수를 맞는 경우도 많았는데, 진짜 수요 체크를 잘하셔야 할 것 같습니다. 물론 어려운 건 알죠. 어렵지만 그럴수록 AI에 대해 더 잘 알아야 한다고 생각합니다.
메모리 3사 중에 마이크론은 알아서 하는 거고, 우리 메모리 빅 2는 그렇게 해야 되는 거죠. 그런 현명한 지혜가 지금 우리 기업들한테는 충분히 있다고 생각합니다. 저는 믿습니다.
저희가 준비한 내용은 여기까지입니다. 아신을 위한 테크 내비게이터 여러분, 투자에 많은 도움이 되셨습니까? 제가 낸 책도 같이 한번 읽어 보시면 많은 도움이 될 것 같습니다. 저는 다음에 좋은 주제로 아테에 이야기를 이어가도록 하겠습니다. 여러분 감사합니다.
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