저자: 미상 · 한국인
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메모리 업체는 PER 10배 이하로 파운드리(25~30배) 대비 저평가. 메모리가 커스텀 HBM·LTA 장기계약으로 맞춤형 성격을 띠며 사이클 변동성이 낮아져 멀티플 상향(최소 10배 이상) 가능. 삼성은 파운드리·어드밴스 패키징 보유로 역전 가능성 언급. 한국 메모리 업체는 코스피 시총 약 40%, 영업이익 약 60% 차지해 지수 상승 여력 주장. 단기 조정(2~3할, 10%대)은 있을 수 있으나 이익 흐름 따라 중장기 관심 권고.
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메모리 업체들의 주가 배수가 PER로 10배 이하이거든요. 근데 참고로 이제 어 파운드리 업체들 같은 경우는 25배 30배까지 올라가고 있는 상황인데 사실 지금 업의 본질이 비슷하게 가고 있는데요. 메모리가 지금 맞춤형으로 간다는 얘기는 어떻게 보면 파운데이션 업과 비슷해지는 거죠. 그래서 낮은 어 그 나온 사이일 때도 이익이 나올 수 있는 그런 어떤 환경으로 좀 가고 있는 거고요. 그리고 변동성이 낮아지는 부분 이런 것들이 있기 때문에 앞으로 어 업체 그 메모리 업체들에 대한 어 그이 밸루에이션이 더 올라갈 부분이 많이 있을 것 같고요.
최소 한 10배 이상의 멀티플을 줘야 되지 않나 이렇게 보여집니다. 삼성과 하이닉스 중에 저는 뭐 각각의 장점은 분명히 있습니다. 하이닉스는 HBM을 너무 잘 만들고 있고 업계 리딩을 하고 있고 마켓시어가 그거에 따라서 이제 개발 속도도 빠르니까 마켓어도 높은 이런 선순환을 타고 있는데 저는 삼성한테는 역전 어퍼컷이 한 방에 있긴 하다라는 생각은 들어요. 그게 뭐냐면 삼성이 가지고 있는 파운드리와 어드밴스 패키징이에요. 시스템 반도체의 수요만큼 유사하게 혹은 파운드리의 수요만큼 유사하게 따라간다는게 어느 정도 시장에서 인정이 되기 시작하면 퍼는 올라가지 않을까 싶습니다.
입니다. 그러니까 앞에 말씀드렸던 일단 기본적으로 시장 수요는 견고하고 너무 더 성장해야 되지만은 지금 뭐 전력 등의 이슈로 바틀이 되어 있다. 공급 자체도 여전처럼 빠르게 돌아오긴 어렵겠다. 그런데 여기에 이제 한 가지가 더 숨어 있잖아요. 이제 여러분들이 HBM의 42부터 나오게 될 커스텀 HBM이라는 얘기 이미 들어 보셨을 테고 이미 구글 포함해서 뭐 엔비디아뿐만이 아니라 구글까지도 다 커스텀 HBM을 이제 추진을 할 수밖에 없는 상황이에요. 그러다 보면 HBM의 이제 그 아까 말씀드렸던 보조 기역 장치를 넘어서의 의미의 역할의 부여에 더하기.
메모리의 가장 큰 문장 커모디티라는 걸 벗기 시작하는 거죠. 커스텀이라 커모디티 반대 말이잖아요. 커스텀화가 되어 간다는 건 결국은 어 어떤 시장에서의 용처와 상황에 따라서 수요가 달라지는 거고 다시 말하면 사이클 자체가 크지 않아진다는 얘기예요. 그럼 이제 질문에 다시 답으로 돌아가 보면 삼성 하이닉스가 저평가 되어 있습니까라고 했을 때 저평가로 많은 시장에서 인식하는 큰 이유는 커머디라는 것 때문이었던 거죠. 왜? 언제 다시 사이클이 올지 몰라. 그러니까 얘를 더 사고 싶지만 다시 사이클 다운턴이 오면 어떡하지의 걱정들에 우리가 지금 앞에서 PD 님 물어보신 모든 질문에 다 숨어 있는 뜻은 그거예요.
다시 내려가야지 않을까? 요를 다른 말로 물어보고 있거든요. 계속 아니라는 거죠. 그러니까 아닐 가능성이 많다는 거죠. 정확하게는. 그래서 이게 메모리가 커스텀화가 되어 가는 것까지 오면 메모리 입장에서는 역할 변화에다가 아예이 자체의 속성 변화까지 올 거니까 아마도 저평가가 되어 있다라는게 답은 못 하겠지만은 저평가를 받는 이유는 알겠고 지금 얘기로 그러면 앞으로는 저평가가 좀 달라질까요 하면 달라질 가능성이 높아지는 거잖아요. 그런 거 같습니다. 제가 알기로는 대략 퍼가 뭐 두 회사 그냥 평균적으로 한 뭐 8에서 11 사이 정도 열에 이제 있는 걸로 알고 있어요.
TSMC는 한 20 정도 되잖아요. 그러니까 절반 정도 되는데 이게 어디서 왔냐? TSMC만큼 갈 수 있냐라는 질문을 해보면 여전히 메모리대 파운드리의 차이잖아요. 그러니까 어찌 보면 커머디티대 고객 주문형 제품 그러니까 반도체를 종류를 나눠 보면은 고객 주문형을 하고 있는 파운더리가 있고 메모리가 있고 시스템 반도체가 있어요. 이게 이런 구분을 하면은 중복돼 있지만은 그냥 그 얘기를 그렇게 나눈 이유는 왜냐면 그니까 시스템 반도체에서 파운더리를 빼고 나면 시스템 반도체는 어느 정도 그래도 고객이 어디에서 쓰느냐에 따라 조금씩의 차별화가 있기 때문에 커스텀 제품은 아니지만은 용처마다의 조금의 차이.
파운드리는 좀 다른 속성을 가지고 있잖아요. 기본적으로 고객이 주문을 하는 제품에 대해서 만들어 준다. 그러면 여기에 하나 숨어 있는게 TSMC의 케파 투자는 상대적으로 용이해요. 물론 예측을 하고 케파 투자를 하지만 언제나 제일 첫 번째 고객들한테 그냥 쉽게 말하면 내년에 얼마 쓰실 거예요를 물어봐요. 정확하게는 물어보진 않고 작년에 아이폰에 들어가는 뭐 3난노 칩이 얼마나 수요가 있었느냐 이런 식의 예측이겠지만 그리고 고객한테도 실제로 물어보기도 하죠. 그래서 TSMC는 기본적으로 고객이 주문한 제품에 대해서 생산한다는 차별적인 아까 말했던 시스템 반도체라는 특징도 갖고 있지만 고객이 요구하는 만큼의 케파를 투자하기 때문에 리스크가 되게 적다는 장점이 있는 거예요.
그래서 뭐 TSMC가 사실은 뭐 뭐 하고 싶은 대로 했으면은 케파 투자를 더 공격적으로 해서 왜냐면 지금 상황 보세요. 엔비디아가 TSMC한테 맨날 찾아가서 케파 모자르다. 그러니까 그것 때문에 캐퍼 모자르니까는 다시 애플이 와 가지고 왜 지금 너희는 데이터 센터에만 신경 쓰고 우리가 최대 고객데 신경 안 쓰냐? 계속 이러면서 케파 투자를 요구를 하지만 TSMC의 케파는 항상 듣는 말은 제가 들었던 한 10년 동안 모자하단 말밖에 없어요. 공격적으로 투자 안 하는 거잖아요. 다시 말에 돌아와 보면 파운드리는 그리고 TSMC처럼 1위 파운드리는 자신이 케파 투자를 조절할 수도 있고 필요한 케파가 얼마인지에 맞춰서 투자를 하기 때문에 안정적으로 갈 수 있고 고수익을 계속 창출할 수 있는 업이라는 거죠.
그러면 TSMC랑 우리 지금 메모리 역할이 바뀌고 커스텀화가 된다고 해도 20의 퍼를 받을 수 있을까는 잘 모르겠어요. 하지만 10의 퍼를 받고 있는 거는 여전히 아까 말했던 턴에 대한 우려들인 거고 그러면 아마도 이게 없어지기 위해서는 커스텀 HBM이 되고 그럼에도 불구하고 시장이 AI 데이터 센터가 꺼지지 않는 한 시스템 반도체의 수요만큼 유사하게 혹은 파운드리의 수요만큼 유사하게 따라간다는게 어느 정도 시장에서 인정이 되기 시작하면 퍼는 올라가지 않을까 싶습니다. 입니다. 향방은 모르겠어요. 향방은 모르겠는데 지금 우리가 어 삼성과 하이닉스 중에 저는 뭐 각각의 장점은 분명히 있습니다.
하이닉스는 HBM을 너무 잘 만들고 있고 어깨 리딩을 하고 있고 마켓시어가 그거에 따라서 이제 개발 속도도 빠르니까 마켓어도 높은 이런 선순환을 타고 있는데 저는 삼성한테는 역전 어퍼컷이 한 방이 있긴 하다라는 생각은 들어요. 그게 뭐냐면 삼성이 가지고 있는 파운드리와 어드밴스 패키징이에요. 그러니까 어 물론 메모리 사업부와 파운드리 사업부가 나뉘지만 생각을 해 보면 지금 현재의 그 시장에서의 요구는 일단 엔비디아 입장으로 생각해 보면 바운드리 부족이 굉장히 큰 불편함이에요. 파운드리의 케파가 부족하니까 시장에서 AI 데이터 센터의 수요는 계속 늘어나지만은 엔비디아 칩이 부족하면서 이거를 못 맞춰 주고 있는 상황.
다 다시 말하면 파운드리가 받쳐주면 M비디아의 매출은 당장 바로 올라갈 수 있는 상황인데 그래도 파운드리의 칩을 만드는 케파는 어느 정도 좀 커버가 됐다고 좀 보고 있는데 여전히 어드벤스 패키징 케파가 모잘라요. 그 어드밴스 패키징이 이제 비디아의 칩화에 HBM 여섯 개를 붙이는이 패키징 COOS라고 코스라고 불려는 방식의 패키징인데 이게 케파가 또 모자라요. 그래서 비디아가 패키징 케파만 늘릴 수 있으면 바로 매출이 일어나니까 그 패키징을 전문으로 하는 M코라는 회사나 ASA라는 회사를 문을 두들기면서 너네 혹시 이거 좀 해 줄 수 있니라고 막 달리고 있는 상황이에요.
근데 삼성의 강점은 바운드리를 가지고 있고 바운드리 안에 또 똑같이 TSM처럼 어드밴스 패키징 아이큐브 뭐 이런 패키징 기술을 가지고 있어요. 근데 만약에 삼성이이 패키징 기술이 인정을 받고 어 파운드리가 일단 뭐 문제이긴 하지만 만약에 엔비디아가 그래 파운드리를 맡기고 패키징을 위해서 뭐 파운드리를 맡기고 패키징을 맡겨 그러면 삼성은 여기에 힘이 하나가 더 생기죠. 그 대신 그 패키징의 HBM 우리 거 붙일게. 그러면 소위 턴키로 제공할 수 있게 돼요. 그래서 아마도 마이크론이나 하이닉스의 살짝 걱정 포인트는 삼성 파운드리가 엔비디아의 칩을 갖게 되고 패키징을 묻게 됐을 때 삼성의 HBM이 쉐어가 크게 올라오진 않을까에 대한 걱정을 할 수 있겠다라는 생각은 들어요.
그래서 뭐 아무리 그렇다고 해도 고객이 HBM이 하인스게 더 좋으니까 삼성한테 미안하지만 HBM은 삼성권로 붙여 줘라고 했겠지만 삼성 입장에서도 이걸 하나하나의 뭔가 역전 어퍼컷의 기회로 삼을 수 있다는 측면에서 앞으로 미래에 좀 재밌는 관전 포인트는 될 수 있겠다는 생각을 니다. 지금 현재 그이 AI 사이클의 가장 큰 큰 특징은 밴드위스를 넓히는 것. 그리고 용량을 높이는 쪽의 수요가 늘어나고 있습니다. 밴두위스는 어 하이 밴조이스라고 하는데요. 하이 밴드위스는 어 우리가 표현을 한다면 어 차선이 늘어는 겁니다. 자동차의 속도도 중요하지만 자동차의 그 도로의 차선을 넓혀 준다면 더 많은 데이터가 움직일 수 있거든요.
그래서 지금 현재 그 AI에서 요구하는 메모리 반도체의 어떤 수요의 방향성은 밴드위스를 하이 밴드위스 밴드위스를 높이는 방향 그리고 하이 덴시티 랜드 메모리의 용량을 높이는 방향으로 가고 있습니다. 또 한 가지는 어 맞춤형 메무리의 수요가 들고 있습니다. 그러다 보니 어 원가를 낮추는 것보다는 오히려 이제 기술이 되게 중요하고요. 성능을 높여야 되고요. 더 많은 벤스를 넓혀서 더 많은 성능을 내야 되고 그리고 고객이 니즈에 맞는 고객 수요에 맞는 제품들을 맞춰서 공급을 해야 되기 때문에 어 수요자의 어떤 그 니즈를 잘 파악해서 제품들을 개발해야 되는 그런 어떤 패러다의 패러다임의 전환 상황이 될 것 같습니다.
그리고 과거에 그 슈퍼사이클 같은 경우는 다 그 B2C 즉 컨수머 수요에서 왔는 변화가 있었는데 이번 같은 경우는 어 기업들에서 변화를 준다는 것 그것들도 되게 큰 의미가 있었고 그리고 또한 이제이 AI 수요로 인해서 어이 전체적인 사회 구조 변화도 많이 발생할 거고요. 거기에 메모리가 어 그 한 부분을 한 축을 차지할 거로 보여집니다. 그리고 그것 때문에이 AI 수요가 어 중장기가 올라오면서 최근에 이제 LTA 같은 어 장기 공급 계약 같은 경우를 지금 맺고 있는데 이것도 되게 과거와 많이 괜히 다른 어떤 변화 포인트라고 볼 수 있겠습니다.
네. 그래서 그동안에 이제 메모리가 사실 좀 지운지가 많았습니다. 뭐 사이클이 되게 짧았고 그리고 다운 사이클에는 또 공급과행이 되게 심했고요. 그러다 보니까 시장에서 이제 PBR 주라는 주가 주수를 많이 썼습니다. 어때 보면 이제 자산 가치로 평가를 많이 했는데요. 그 이유는 이제 다운 사이클 즉 사이클이 안 좋아졌을 때는 적자를 일으켰기 때문에 우리가 이익 주가 배수를 활용하지 못했죠. 근데 앞 앞에서 말씀드린 것처럼이 시장의 흐름이 좀 바뀌고 있고 고객이 요구하는 거에 맞춰서 제품을 공급을 해야 되고 그리고 원가보다는 어떤 성능 중심으로 제품들이 나오다 보니까 시장의 변동성이 좀 낮아질 가능성이 매우 높고요.
또한 LTA 즉 공급 어 장기 공급 계약들이 지금 체결되고 있으면서 그것 때문에 어떤 그 변동성이 좀 떨어지는 그런 군면으로 전개될 가능성이 매우 높습니다. 그래서 지금 시장에서는 어이 자산 가치배 즉 PBR보다는 어 이익 중심으로 PER이라는 어 주가 배수를 활용하려고 하는 움직임들이 많이 보이고 있습니다. 그게 지금 현재 시장에서 가장 어 많은 논의가 되고 있는 어 상황이라고 보시면 되겠습니다. 다른 AI 그 섹터보다 사실 이제 메모리의 메모리 업체들의 지금 주가 배수가 훨씬 낮습니다. PER 뭐 여섯 일곱 배 정도밖에 되지 않는데요.
어 참고로 이제 파운드리나 뭐 다른 쪽에서는 멀티플이 한 25배 이상 되고 그리고 기판 이런 것들도 사실 지금 3, 40배로 지금 PE 배수가 올라가고 있고 MLCC도 한 3, 40% 정 30배 3, 40배 정도까지 올라가고 있는 상황입니다. 그래서 상대적으로 다른 AI의 AI 섹터 대비 상당히 저평가된 것은 사실입니다. 10배 이하로 되고 있고요. 그래서 그런 면에서 사실 앞으로도 메모리 업체들의 주가에는 매우 긍정적으로 볼 수 있는 부분이 상대적으로 다른 섹터보다 어이이 멀티플이 훨씬 더 낮은 상황이 있는 것들이 가장 큰 어떤 부분인 거 같습니다.
예. 메모리가 지금 현재 메모리 업체들의 주가 배수가 PER로 10배 이하이거든요. 근데 참고로 이제 어 파운드리 업체들 같은 경우는 25배 30배까지 올라가고 있는 상황인데 사실 지금 업의 본질이 비슷하게 가고 있는데요. 메모리가 지금 맞춤형으로 간다는 얘기는 어떻게 보면 파운데이션 업과 비슷해지는 거죠. 그래서 낮은 어 그 나온 사이일 때도 이익이 나올 수 있는 그런 어떤 환경으로 좀 가고 있는 거고요. 그리고 변동성이 낮아지는 부분 이런 것들이 있기 때문에 앞으로 어 업체 그 메모리 업체들에 대한 어 그이 밸루에이션이 더 올라갈 부분이 많이 있을 것 같고요.
최소 한 10배 이상의 멀티플을 줘야 되지 않나 이렇게 보여집니다. 한국 메모리 업체들의 그 코스피 찾은 비중이 한 40% 되거든요. 근데 영업 이익은 60% 정도 됩니다. 그러니까 지금 한국 업체들, 한국의 모든 코스피 200에 있는 회사들의 영업 이익을 합친 금액 중에서 어 두 메모리 업체들의 어 상토원전을 포함한 두 메모리 업체의 어 영업 이익 비중이 40 60% 입과하기 때문에 어 그런 면에서는 사실 상대적으로 지금 국내 주식에서도 어이 저평가된 부분이 있고요. 그리고 앞으로 이익이 계속 상향되기 때문에 코스피의 어떤 어 그 지표 지수도 계속 상승할 수 있는 그런 가능성이 높다고 보 보여집니다.
네. 근데이 주식이라는 종 그 어떤 투자 어 자산이 어떻게 보면은 병둔성이 높을 수밖에 없고요. 어 다만 제 어 여러 가지 지금 한국에서 코리아 밸리어 프로그램도 있고 그리고 회사들의 이익이질이 올라가고기 때문에 어차피 어 주가는 그 이익의 방향성과 같이 가거든요. 단기 전동성은 있을 수 있지만 결국은 이익의 흐름에 따라간다는 부분을 어 보시고 어 주식의 흐름을 좀 보시면 좋을 것 같습니다. 뭐 과거의 패턴을 보면 2001년부터 7년 사이에 그 랜드 슈퍼 사이클 때도 주가의 변동성이 심했더라고요. 그래서 어 중간중간에 한 2, 30%씩 조정이 나올 수도 있습니다.
참고로 어 반도체 업체들 즉 반도체 업체들의 영업 이익이 올라오고 주가가 본격적으로 상승했던 시점이 작년 9월이거든요. 근데 9월, 10월 주가가 상승하다가 작년 11월 12월에는 주가가 한 2, 30%씩 조정을 받았습니다. 그리고 올 연초에도 AI 흐름 때문에 주가가 상승하다가 3월 달에도 한 10% 이상 조정이 됐거든요. 그래서 앞으로도 이런 흐름은 나올 수 있고요. 여러 가지 매크로 변수가 있을 때는 좀 위에 보실 필요가 있을 것 같고 그리고 반면에 어 그런 것들이 풀어질 때도 다시 주가가 또 올라갈 것 같습니다. 결국은 이익에 올라가는 그림들이 계속 보인다면 중장기적으로 계속 그 관심 있게 반도체 쪽의 주식들을 보시면 좋을 것 습니다.
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