저자: 오건영 · 한국인
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결론: 2021년 인플레이션 상황에서 중앙은행은 성장과 물가 사이 딜레마에 빠졌으며, 과거 '일시적'이라던 물가 상승 전망이 길어질 것으로 수정되고 있다. 스태그플레이션과 중앙은행의 딜레마 성장과 물가는 보통 비례하지만, 성장 둔화 시 금리를 내려야 하고 물가 상승 시 금리를 올려야 해 중앙은행이 양자택일의 딜레마에 빠진다. 물가 상승을 '일시적'으로 본 근거(세 가지) 첫째, 기저효과: 국제유가 등은 전년 대비로 비교하므로 작년 기저가 낮은 구간의 급등은 연말이면 해소된다. 둘째, 보복소비: 백신 보급 후 보복소비가 나와도 반복되지 않아 시간이 갈수록 줄어든다. 셋째, 공급 측면: 수요는 빠르게 폭발했지만 생산라인 재가동·인력 교육에 시간이 걸려 단기적으로만 물가를 올린다. 일시성 전망의 수정 공급 병목과 노동력 부족(영국 운전기사, 미국 노동시장), 미중 관세, 반도체 공급 제한 등이 예상보다 길게 이어져 물가 상승은 생각보다 길어질 것으로 보인다. 다만 델타 변이 등에 따른 공급 차질은 해소될 것이다. 중앙은행의 움직임과 금리 인상 흐름 미국은 테이퍼링이 빨라지고 이후 금리 인상이 올 수 있다는 인식이 확산됐다. 한국, 노르웨이, 뉴질랜드, 신흥국 등도 기준금리 인상에 합류했다. 출연자 전망 요약 오건영은 물가 상승이 당장은 일시적이라는 기존 입장에서, 2022년까지 이어질 수 있다는 쪽으로 무게를 옮기고 있다. 개별 종목·자산 가격 방향에 대한 구체적 예측은 언급되지 않았다.
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절대 어렵지 않습니다. 제가 쉽게 도와드리겠습니다. 펑 4 2 탈출 프로젝트, 또 뭐야… 지난 시간부터 스태그플레이션 얘기를 이어오고 있는데요. 아무래도 이런 상황에서 중앙은행들의 고민이 깊어질 수밖에 없습니다. 최근 각국의 금리 인상도 이런 맥락으로 봐도 될까요? 맞는 말씀 같습니다. 생각했던 것보다 물가가 올라오니까, 이게 스태그플레이션이 아니냐는 얘기가 나오는 거죠. 우리가 뭔가를 봐야 된다는 말씀을 드렸는데, 어느 정도 그 이유가 되는 것 같아요. 촬영할 때 좀 망설여지는 이유가 있는데, 제가 이 부분을 얼마나 고민하고 있는지까지는 모르겠지만, 한번 같이 생각해 보죠.
여태까지는 고민이 그렇게 어렵지 않았습니다. 말씀드렸던 것처럼 성장과 물가는 비례했거든요. 성장이 나오면 물가도 오르고, 성장이 주저앉으면 물가도 같이 내려갔죠. 성장이 주저앉는 게 좋은 일은 아니지만, 중앙은행 입장에서는 고민이 덜 되는 상황이었습니다. 성장이 주저앉았는데 물가도 같이 주저앉으면, 경기부양을 위해서 중앙은행은 돈을 풀 수가 있어요. 돈을 풀 때 제일 큰 문제는, 돈을 너무 많이 풀면 화폐 가치가 떨어지면서 물가가 급등한다는 점이거든요. 그런데 지금 보시면 물가가 지난 10년 동안 오른 적이 없습니다. 일본은 30년간 오른 적이 없고요. 그걸 부러워했는데, 그러면 돈을 풀어도 괜찮다는 얘기가 나오니까 경기부양을 위해 굉장히 강력한 부양책을 쓸 수 있었던 거죠. 작년에 조 단위 한계 완화 얘기가 나왔던 이유도 거기에 있습니다. 돈을 풀어도 물가가 안 오를 거라는 확신이 있느냐, 이게 핵심 포인트입니다. 성장 쪽으로 움직이면 큰 문제가 안 되는데, 이 케이스가 어려운 거죠.
왜 어려운지 보면, 성장이 둔화되면 중앙은행은 이를 해결하기 위해 금리를 낮추고 돈을 풀어야 합니다. 반대로 물가가 올라가면, 물가상승을 제어하기 위해 금리를 올려서 올라가려는 물가를 잡아야 하죠. 금리를 올려야 되고 내려야 되는 두 가지 선택지가 양쪽에 걸려 있는 겁니다. 금리를 올리면서 동시에 내릴 수는 없잖아요. 여기서 완전히 딜레마에 빠지는 거죠. 그래서 스태그플레이션 상황에서 중앙은행이 얼마나 고민할지 짐작이 갑니다. 다만 이 상황에서 올해 상반기에는 이렇게 움직였다는 점을 말씀드리는 겁니다.
결정 장애가 있는 사람들은 아무것도 안 하고 가만히 있다가 망하는 경우가 많죠. 그런데 정책을 이끌어 가야 하는 사람들은 선택을 해야 합니다. 그리고 선택을 하려면 설득할 논리가 필요하죠. 그래서 중앙은행은 "이건 물가상승이 아니다, 일시적인 상승이다"라는 논리를 내세웠습니다. 그러니 여기에 굳이 신경 쓸 필요가 없다는 얘기죠. 시장과도 "물가상승은 신경 쓰지 않을 테니 걱정하지 마세요"라고 소통한 겁니다. 그러면 시장은 어디에 초점을 맞추게 될까요? 성장과 고용에 맞춰지죠. 그래서 올해 상반기에는 금리를 낮추고 돈을 세게 뿌렸던 겁니다. 여태까지 썼던 플레이북이었어요.
그런데 최근에는 공급망 문제 등으로 물가가 계속 올라가면서 상황이 달라졌습니다. 일시적인 게 맞긴 한데, 내년까지 갈 수도 있다는 얘기가 나오죠. 내년까지 간다면 그건 더 이상 "잠깐"이 아니거든요. 2년짜리 일시적 현상이라면 그건 아니죠. 시장에서 "이게 정말 일시적인 거냐?"라고 묻기 시작했다는 건, 그 기대가 흔들리고 있다는 뜻입니다. 그러면 이걸 신경 쓸 수밖에 없어요. 원래 신경 쓰지 않던 물가를 갑자기 신경 쓰게 되면, 여러분의 기대도 바뀌게 되죠.
그래서 요즘 테이퍼링, 즉 돈을 줄이는 속도가 빨라질 것 같다는 얘기가 나오고 있습니다. 테이퍼링 이후에는 중앙은행이 금리 인상을 얘기할 수 있거든요. 미국도 금리 인상 시점이 앞당겨질 수 있다는 얘기가 나오는 이유가 여기에 있습니다. 인식 변화가 나타났기 때문이죠. 신흥국들도 금리를 올렸고, 우리나라도 금리를 인상했습니다. 노르웨이, 뉴질랜드 같은 나라들도 기준금리 인상 대열에 합류했어요. 물가 상승을 걱정하기 시작한 거죠. 중앙은행이 굉장히 많은 고민을 할 거라는 말씀에도 저는 상당히 공감합니다. 아마 1차적으로는 물가를 누르는 방법들을 고민하게 되지 않을까 생각합니다.
이야기를 듣다 보니 한 가지 궁금한 점이 생기는데요. 물가 상승이 일시적이라고 하셨는데, 그렇게 생각했던 이유가 있을까요? 그리고 여전히 일시적이라는 예상이 유효한지도 궁금합니다.
제가 물가가 일시적이라고 봤던 가장 큰 이유는 세 가지입니다.
**첫 번째는 기저효과입니다.** 통계는 항상 지난해 대비로 봐야 합니다. 예를 들어 지난해 3월 국제 유가가 배럴당 50달러였는데, 올해 3월에도 50달러라면 변화가 없죠. 그런데 올해 3월이 60달러라면 전년 대비 10달러 오른 겁니다. 그런데 작년 4월에 유가가 40달러로 떨어졌다가 올해 4월에 60달러가 되면, 이 때는 엄청나게 올라간 것처럼 보입니다. 하지만 작년 연말까지 가면서 유가가 60달러 근처에서 크게 바뀌지 않는다면, 이 시점에는 물가 상승률이 굉장히 높더라도 시간이 지나면 저절로 상승세가 해소됩니다. 이게 기저효과입니다. 결국 시간이 지나면 사라질 효과인 거죠.
**두 번째는 보복 소비입니다.** 백신이 나오면서 억눌렸던 소비가 폭발할 거라는 얘기가 있었죠. 물론 그 소비가 있긴 할 겁니다. 하지만 보복 소비는 한두 번 하고 나면 계속 이어질 수 없습니다. 해외여행을 연신 갈 수는 없잖아요. 초반에는 엄청나게 튀어 오르더라도 시간이 갈수록 줄어들 거라고 봤습니다. 게다가 올해 3월 경기부양책이 나온 이후로는 추가 부양책이 없었기 때문에, 부양 효과도 점점 약해질 테니 이 역시 일시적이라고 판단했습니다.
**세 번째는 공급망입니다.** 이건 제 생각에도 예측하기 가장 어려운 부분이었습니다. 수요와 공급이 있는데, 그동안은 경기가 안 좋아서 중국의 엄청난 과잉 공급 때문에 공급은 넘치고 수요가 부족한 세상이었죠. 그런데 코로나가 터지면서 경기가 너무 안 좋을 것 같으니까 각국이 엄청난 돈을 풀었습니다. 그랬더니 수요가 폭발해 버렸죠. 수요가 폭발하면 공급이 따라가 줘야 하는데, 여기에 시차가 있습니다. 1인당 1,400달러를 지급하면 수요는 바로 올라옵니다. 하지만 공급은 생산라인을 다시 가동하고, 흩어졌던 인력을 다시 불러 모으고, 새로 들어온 사람들을 교육해야 하니 바로 따라붙을 수 없죠. 그래도 공급은 결국 따라올 겁니다. 다만 단기적으로는 수요가 공급보다 먼저 돌아서기 때문에, 이 시차가 물가 상승 요인으로 작용할 수 있다고 봤습니다. 이 세 가지를 같이 본 거죠. 그리고 이 중 일부는 어느 정도 해결되고 있는 것 같습니다.
공급이 아직 완전히 돌아오지 않는 이유에 대해서는 여러 가지 이슈가 있습니다. 이른바 '블랙 스완'처럼 예상하지 못한 변수들도 있었고요. 대표적으로 노동력 공급이 잘 안 되는 문제가 있습니다. 영국은 운전기사, 웨이터 등이 모자란다는 얘기가 나오고 있고, 미국도 트럼프 행정부 당시 이민을 막아버린 영향으로 노동력이 부족하다는 얘기가 많습니다.
두 번째로는 미중 관세 분쟁입니다. 여러 차례 관세가 부과되면서 유통이나 공급 과정에 큰 부담으로 작용하고 있죠. 세 번째로는 기술 분쟁이 있습니다. 반도체 부문에서 공급을 제한하는 요인들이 작용하고 있습니다. 이런 것들을 과연 다 예상할 수 있었느냐, 그건 아니었을 것 같습니다.
그래서 처음에는 일시적이라고 예상했지만, 생각보다 더 길어지고 있습니다. 델타 변이 때문에 공급이 막히는 부분들은 분명 해소될 겁니다. 아직까지는 "일시적"이라는 데 무게를 두고 있는 게 현재의 흐름입니다. 다만 생각보다는 그 기간이 좀 더 길어질 것 같다는 게 현재까지 나타나고 있는 컨센서스라고 보시면 될 것 같습니다.
오늘은 여기까지 하겠습니다. 감사합니다.
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